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EL ENFOQUE DE VALOR EN LOS NEGOCIOS MÁS ALLÁ DEL PLANEAMIENTO ESTRATÉGICO CONVENCIONAL
San Isidro, 11 de Agosto de 20091
“ El valor empresarial, después de todo, es creado por el flujo de
caja y no por las convenciones contables”
Alfred Rappaport
2
CON
TENID
O
3
El planeamiento estratégico basado en valor 40
Árbol de valor en los negocios 37
Las limitaciones de la información contable: el enfoque de valor 4
Utilidad versus flujo de efectivo: “El efectivo es el rey” 9
La red y los impulsadores de valor para el accionista 25
Valor agregado económico (EVA) y valor agregado de mercado (MVA) 33
Mitos de la creación de valor 27
LAS LIMITACIONES DE LA INFORMACIÓN CONTABLE: EL ENFOQUE DE VALOR
4
EL PROBLEMA CON LAS UTILIDADES
5
LIMITA
CION
ES CON
TABLES
LA TRAMPA DE LAS CIFRAS CONTABLES
• Finanzas
“La utilidad como resultado de las ventas es bastante aceptable, el problema son los gastos generales y financieros que resultan siendo muy elevados”
• Ventas
“Todo lo que se venda es bueno; mientras haya ingresos, estaremos mejor”
• Producción
“Si hay más ventas, por consiguiente, hay más producción, entonces habrá más trabajo y estaremos mejor”
• Accionistas
“Mientras tengamos utilidades, estamos contentos”
6
LIMITA
CION
ES CON
TABLES
INTROD. CRECIMIENTO MADUREZ DECLINACION
(1)(2) (3)
(4)
USD
(1): Avisa que el negocio creció(2): Avisa que hubo estabilización(3): El negocio continuó estable(4): Emite el certificado de defunción del negocio
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CICLO DE VIDA DE LA EMPRESAEN
FOQ
UE D
E VALO
R
INTROD. CRECIMIENTO MADUREZ DECLINACION
(1)
(2) (3)
CREACIONDE VALOR
Reingeniería del Negocio
USD
8
CICLO DE VIDA DE LA EMPRESA
(1): Avisa que el negocio tiene un mayor crecimiento y que luego entrará a una etapa estable.
(2): Avisa que todavía hay un período de estabilidad y sobreviene una declinación si no se realiza una acción.
(3): Advierte la necesidad de una reingeniería del negocio
ENFO
QU
E DE VA
LOR
UTILIDAD VERSUS FLUJO DE EFECTIVO: EL EFECTIVO ES EL REY
9
SISTEMA CERRADO
Proteccionismo, oligopolios, “acuerdo de caballeros”, etc.
Valor de laempresa USD
“El productor es el rey”“El consumidor no tiene opción”
Tiempo
10
EFECTIVO ES EL REY
BAJA CORRELACIÓN ENTRE LAS GANANCIAS POR ACCIÓN Y LA RELACIÓN PRECIO/UTILIDAD
Crecimiento Promedio de las Ganancias por Acción (1983 – 1987)
Fuente: Copeland. “Valuation” – S&P 400 11
EFECTIVO ES EL REY
Ratio PER
Reto: “No hacer más de lo mismo”
Mercado globalizado y contexto competitivo.
Valor de laempresa (USD)
Enfoque: “Creaciónde Valor”
Enfoque: “Utilidadescontables”
Tiempo
(b)
(a)
El productor deja de ser el rey, ahora el consumidor es el rey(a) Empresa no adaptable: en Extinción. La Competitividad deja de lado a la empresa, aún con utilidades contables.(b) Empresa adaptada: Sobreviviente. La reingeniería de los negocios es un hecho y el énfasis es en la creación de valor
12
SISTEMA ABIERTO
EFECTIVO ES EL REY
Valor Flujo de Caja Descontado FCD/ Valor en Libros
Valor de Mercado/ Valor en Libros
Fuente: Copeland. “Valuation” – S&P 400 13
EFECTIVO ES EL REY
ALTA CORRELACIÓN ENTRE EL VALOR DE MERCADO Y EL VALOR DEL FLUJO DE CADA DESCONTANDO
Esc 1 Esc 2 Esc 3 Esc 4Base Valor Margen Ventas
Variación de Ventas 16% 16% 30%
Variación de Margen 13% 13% 7% 7%
Utilidad después Imptos 9.1 10.6 - 19.1 8.12-14.7 5.88-12.19
Valor para el Accionista 38.5 50.1 13.4 12.0
Adaptado de “Creating Shareholder Value” de Alfred Rappaport
EFECTIVO ES EL REY
ESCENARIOS DE CREACIÓN DE VALOR
14
Impulsadores de Valor ValoresPeriodo pronóstico 5Ventas (periodo anterior) $ 100Ventas - Crecimiento % 0%Margen Operativo % (UAII / Vtas) 13%Increm. Inversión Cap. Fijo % (resp.Vtas.) 21%Increm. Inversión Cap. Trab % (resp.Vtas.) 15%Tasa Impositiva % 30%Costo de Capital 20%Valores y otras Inversiones No-Operativas $ 3Valor Mercado Deuda y Otras Obligaciones $ 10VALOR DE LA EMPRESA $48.50VALOR DE LOS ACCIONISTAS $38.50
EFECTIVO ES EL REY
15
ESCENARIO 1: SITUACIÓN BASAL
0 1 2 3 4 5Ventas 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0Costos y Gastos -87.0 -87.0 -87.0 -87.0 -87.0
U.A.I.I. 13.0 13.0 13.0 13.0 13.0Impuestos 30% -3.9 -3.9 -3.9 -3.9 -3.9
U. D. Impuestos 9.1 9.1 9.1 9.1 9.1
- Incremento Capital Fijo 21% 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0- Incremento Capital Trab 15% 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Incremento Capital 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Flujo de Caja Neto 9.1 9.1 9.1 9.1 9.1Tasa Descuento 20%Valor Presente Neto Anual 7.58 6.32 5.27 4.39 3.66Valor Residual 45.5
EFECTIVO ES EL REY
16
V.P.N. Total (1) 27.21V.P. Residual (2) 18.29V.P. No-operativo (3) 3.00Escudo Tributario (4) 0.00Valor Deuda (5) 10.00VALOR DE EMPRESA (1+2+3+4) 48.50VALOR DE ACCIONISTAS (1+2+3+4-5) 38.50
VALORACIÓN ESCENARIO 1: SITUACIÓN BASAL
Impulsadores de Valor VALORESPeriodo pronóstico 5Ventas (periodo anterior) $ 100Ventas - Crecimiento % 16%Margen Operativo % (UAII / Vtas) 13%Increm. Inversión Cap. Fijo % (resp.Vtas.) 21%Increm. Inversión Cap. Trab % (resp.Vtas.) 15%Tasa Impositiva % 30%Costo de Capital 20%Valores y otras Inversiones No-Operativas $ 3Valor Mercado Deuda y Otras Obligaciones $ 10VALOR DE LA EMPRESA $ 60.09VALOR DE LOS ACCIONISTAS $ 50.09
EFECTIVO ES EL REY
17
ESCENARIO 2: CREACIÓN DE VALOR
0 1 2 3 4 5Ventas 100.0 116.00 134.56 156.09 181.06 210.03Costos y Gastos -100.92 -117.07 -135.80 -157.53 -182.73
U.A.I.I. 15.08 17.49 20.29 23.53 27.30Impuestos 30% -4.52 -5.25 -6.09 -7.06 -8.19
U. D. Impuestos 10.56 12.24 14.20 16.47 19.11
- Incremento Capital Fijo 21% 3.36 3.90 4.52 5.24 6.08- Incremento Capital Trab 15% 2.40 2.78 3.23 3.75 4.35
Incremento Capital 5.76 6.68 7.75 8.99 10.43
Flujo de Caja Neto 4.80 5.56 6.45 7.48 8.68Tasa Descuento 20%Valor Presente Neto Anual 4.00 3.86 3.73 3.61 3.49Valor Residual 95.55
EFECTIVO ES EL REY
18
V.P.N. Total (1) 18.69V.P. Residual (2) 38.40V.P. No-operativo (3) 3.00Escudo Tributario (4) 0.00Valor Deuda (5) 10.00VALOR DE EMPRESA (1+2+3+4) 60.09VALOR DE ACCIONISTAS (1+2+3+4-5) 50.09
VALORACIÓN ESCENARIO 2: CREACIÓN DE VALOR
Impulsadores de Valor ValoresPeriodo pronóstico 5Ventas (periodo anterior) $ 100Ventas - Crecimiento % 16%Margen Operativo % (UAII / Vtas) 7%Increm. Inversión Cap. Fijo % (resp.Vtas.) 21%Increm. Inversión Cap. Trab % (resp.Vtas.) 15%Tasa Impositiva % 30%Costo de Capital 20%Valores y otras Inversiones No-Operativas $ 3Valor Mercado Deuda y Otras Obligaciones $ 10VALOR DE LA EMPRESA $ 23.38VALOR DE LOS ACCIONISTAS 13.38
EFECTIVO ES EL REY
19
ESCENARIO 3: DISMINUCIÓN DE MARGEN
0 1 2 3 4 5Ventas 100.0 116.00 134.56 156.09 181.06 210.03Costos y Gastos -102.08 -118.41 -137.36 -159.34 -184.83
U.A.I.I. 8.12 9.42 10.93 12.67 14.70Impuestos 30% -2.44 -2.83 -3.28 -3.80 -4.41
U. D. Impuestos 5.68 6.59 7.65 8.87 10.29
- Incremento Capital Fijo 21% 3.36 3.90 4.52 5.24 6.08- Incremento Capital Trab 15% 2.40 2.78 3.23 3.75 4.35
Incremento Capital 5.76 6.68 7.75 8.99 10.43
Flujo de Caja Neto -0.08 -0.09 -0.10 -0.12 -0.14Tasa Descuento 20%Valor Presente Neto Anual -0.06 -0.06 -0.06 -0.06 -0.06Valor Residual 51.46
EFECTIVO ES EL REY
20
V.P.N. Total (1) -0.30V.P. Residual (2) 20.68V.P. No-operativo (3) 3.00Escudo Tributario (4) 0.00Valor Deuda (5) 10.00VALOR DE EMPRESA (1+2+3+4) 23.38VALOR DE ACCIONISTAS (1+2+3+4-5) 13.38
VALORIZACIÓN ESCENARIO 3: DISMINUCIÓN DE MARGEN
Impulsadores de Valor ValoresPeriodo pronóstico 5Ventas (periodo anterior) $ 100Ventas - Crecimiento % 20%Margen Operativo % (UAII / Vtas) 7%Increm. Inversión Cap. Fijo % (resp.Vtas.) 21%Increm. Inversión Cap. Trab % (resp.Vtas.) 15%Tasa Impositiva % 50%Costo de Capital 20%Valores y otras Inversiones No-Operativas $ 3Valor Mercado Deuda y Otras Obligaciones $ 10VALOR DE LA EMPRESAVALOR DE LOS ACCIONISTAS
EFECTIVO ES EL REY
21
ESCENARIO 4: CRECIMIENTO DE VENTAS
22
0 1 2 3 4 5Ventas 100.0 120.00 144.00 172.80 207.36 248.83Costos y Gastos 1.20 -111.60 -133.92 -160.70 -192.84 -231.41
U.A.I.I. 8.40 10.08 12.10 14.52 17.42Impuestos 30% -2.52 -3.02 -3.63 -4.35 -5.23
U. D. Impuestos 5.88 7.06 8.47 10.16 12.19
- Incremento Capital Fijo 21% 4.20 5.04 6.05 7.26 8.71- Incremento Capital Trab 15% 3.00 3.60 4.32 5.18 6.22
Incremento Capital 7.20 8.64 10.37 12.44 14.93
Flujo de Caja Neto -1.32 -1.58 -1.90 -2.28 -2.74Tasa Descuento 20%Valor Presente Neto AnualValor Residual
V.P.N. Total (1) -5.50V.P. Residual (2) 24.50V.P. No-operativo (3) 3.00Escudo Tributario (4) 0.00Valor Deuda (5) 10.00VALOR DE EMPRESA (1+2+3+4) 22.00VALOR DE ACCIONISTAS (1+2+3+4-5) 12.00
EFECTIVO ES EL REY
VALORIZACIÓN ESCENARIO 4: CRECIMIENTO DE VENTAS
LIMITACION•No contempla el valor del dinero en el tiempo•Enfoque cortoplacista, no ve el futuro
USD
Punto de EquilibrioUtilidad = 0
COSTOS
INGRESOS POR VENTAS
UTILIDADES
23
PUNTO DE EQUILIBRIOEFECTIVO
ES EL REY
t
A: Incluye el crecimiento de ventas, margen operativo, gastos y deducción impositiva
B: Incluye inversión en capital de trabajo y activos fijos (en función del crecimiento en ventas)
USD
Margen de EquilibrioCreación de Valor = 0
(A) - (B) (INGRESOS -EGRESOS -INVERSIONES)
(A) (INGRESOS - EGRESOS)EN EFECTIVO
(B) INVERSIONESMARGEN
VALOR DEL NEGOCIO
24
EFECTIVO ES EL REY
MARGEN LIMÍTROFE DEL VALOR
LA RED Y LOS IMPULSADORES DE VALOR PARA EL ACCIONISTA
25
Fuente: “Creating Shareholder Value” de Alfred Rappaport
Creación devalor del
accionista
Valor de la empresaValor de liquidación
Creación devalor del
accionista
Tasa dedescuento (CPPC)
Deuda
Duración delcrecimiento
del valor
- Crecimiento de ventas
- Margen utilidad operati
va
- Tasa impuestosde los ingresos
- Inversión en capital de trabajo
- Inversión en capital
fijo
Costo de capital
Operación Inversión FinanciamientoDecisiones GerencialesDecisiones Gerenciales
Impulsadoresde ValorImpulsadoresde Valor
Componentesde la ValuaciónComponentesde la Valuación
Objetivos de la EmpresaObjetivos de la Empresa
RED DE VALOR IMPU
LSAD
ORES D
E VALO
R
26
MITOS DE LA CREACIÓN DE VALOR
27
Fuente: “A Holistic Approach to Creating Sustainable Shareholder Value” de Accenture
• No basta simplemente con crecer para crear valor en una organización.
• Para que el crecimiento cree valor, éste debe generar beneficios que nos den un retorno superior al costo de capital del negocio.
MITO 1: “EL CRECIMIENTO NECESARIAMENTE GENERA VALOR”
MITO
S DE LA
CREACIÓ
N D
E VA
LOR
28
• Los factores de éxito de los negocios tienden en la actualidad hacia los activos intangibles (capital humano, marcas, patentes, tecnología, conocimiento)
• El éxito de los negocios dependerá entonces de la combinación creativa de los activos tangibles e intangibles para tomar las decisiones adecuadas orientadas a la competitividad de la organización.
• Los nuevos impulsadores de valor del negocio no han reemplazado a los viejos sino que los han complementado.
MITO 2: “LAS FUENTES TRADICIONALES DE VALOR HAN PASADO A LA HISTORIA”
MITO
S DE LA
CREACIÓ
N D
E VA
LOR
29
• La creación sustentable de valor va más allá del uso de las métricas del valor (EVA, CFROI, etc.)
• La creación de valor requiere de estrategia, capacidad, decisiones, acciones y resultados, todo ello alineado con los impulsadores de valor del negocio.
• La medición del valor no reemplaza a una buena estrategia ni a la capacidad gerencial.
MITO 3: “LA MEDICIÓN CORRECTA DEL VALOR ES LA PANACEA EMPRESARIAL”
MITO
S DE LA
CREACIÓ
N D
E VA
LOR
30
• Los impulsadores de valor son aquellos factores medibles que influyen en la ejecución de la estrategia y la creación de valor para el negocio.
• Estos impulsadores de valor no son los mismos para todas las compañías, incluso dentro de un mismo sector.
• Los impulsadores de valor y su importancia pueden ser diferentes en cada unidad de negocio de la compañía.
MITO 4: “LOS IMPULSADORES DE VALOR SON LOS MISMOS PARA TODAS LAS EMPRESAS”
MITO
S DE LA
CREACIÓ
N D
E VA
LOR
31
“En la línea de Mira”
Claves
De Distracción Tácticos
Manejabilidad
Sensibilidad
Baja Alta
Alta
Baja
Sensibilidad El grado de impacto del impulsador de valor en el flujo de caja del negocio
Manejabilidad Es la habilidad de la administración para influir en el impulsador de valor
MATRIZ DE JERARQUÍA DE LOS IMPULSADORES DE VALOR
MITO
S DE LA
CREACIÓ
N D
E VA
LOR
32
VALOR AGREGADO ECONÓMICO (EVA) Y VALOR AGREGADO DE MERCADO (MVA)
33
Fuente: The EVA Challenge (Stern, Shiely y Ross, 2001)
EVA = UAIDI – CC• UADI: Utilidad antes de intereses y después de impuestos• CC: Carga de capital a partir del capital invertido y el WACC
EVA (ECONOMIC VALUE ADDED) EVA
34
• Medida que refleja la cantidad absoluta de valor creado o destruido para los accionistas en cada año
EVA EN EL MUNDO EVA
35
MVA = VM – IT• VM (Valor de Mercado): acciones al precio de mercado menos deuda al
valor contable.• IT (Inversión Total): deuda con intereses más el capital en acciones y la
utilidad retenida.
MVA (MARKET VALUE ADDED) MVA
36
• El MVA es el valor actual de los EVA futuros esperados. Ambos están altamente correlacionados.
ÁRBOL DE VALOR EN LOS NEGOCIOS
37
-
x
x
Valor económic
o
Utilidad operativa
Costo capital
-
Utilidad bruta
Gastos operativo
s
Capital empleado
WACC
Ventas
Margen bruto
ÁRBOL DE VALOR
ÁRBO
L DE VA
LOR
38
Impuesto renta
UAIDI -
• Aumentando las ventas
• Mejorando el margen bruto
• Reduciendo gastos operativos
• Reduciendo el capital empleado
• Reduciendo el costo de capital
ACCIONES PARA GENERAR VALORÁ
RBOL D
E VALO
R
39
EL PLANEAMIENTO ESTRATÉGICO BASADO EN VALOR
40
PUNTO DE VISTA CONTABLE
1. La estrategia competitiva y las finanzas corporativas son actividades separadas
2. Los análisis tradicionales están centrados en estados financieros
3. El crecimiento es siempre bueno (confirmado por las utilidades)
4. El plan estratégico se elabora partiendo de los objetivos del crecimiento de ventas
5. Las inversiones son realizadas en base a proyecto por proyecto
41
PLAN
ESTRATÉGICO
BASAD
O EN
VA
LOR
1. La estrategia competitiva y las finanzas corporativas están integradas
2. Las medidas de resultados involucran los factores que afectan la creación de valor del accionista. Es decir, los impulsadores de valor
3. El crecimiento es bueno siempre y cuando cree valor para el accionista
4. El crecimiento “planificado” de las ventas es el resultado del planeamiento de creación de valor
5. Las inversiones son realizadas en base a estrategias en unidades de negocios
42
PLAN
ESTRATÉGICO
BASAD
O EN
VA
LOR
PUNTO DE VISTA DE CREACIÓN DE VALOR
FINANZAS
ESTRATEGIA PRESCRIPTIVA
Análisis de Flujo de Caja DescontadoMiller y Modigliani
Estrategias CorporativasAnsoff
Valor Actual NetoStern
Matriz Crecimiento/ ParticipaciónBCG
Economic Value AddedStewart
Ventaja CompetitivaPorter
PLANEAMIENTO ESTRATÉGICO
BASADO EN VALOR
1960 1970 1980 1990
43
ESTRATEGIA EMERGENTE
Mayo PettigrewSimon
Mintzberg Johnson
2000
PLAN
ESTRATÉGICO
BASAD
O EN
VA
LOR
VINCULANDO FINANZAS CON LA ESTRATEGIA EMPRESARIAL
• Recomposición empresarialFusiones, adquisiciones, joint ventures, alianzas estratégicas, reestructuraciones, privatizaciones, etc.
• Gestión con enfoque de creación de valorGerenciando con ingresos y egresos reales de dinero, vinculando el corto y el largo plazo, dejando atrás las convenciones contables
NECESIDAD DE UNA VALORIZACIÓN EMPRESARIAL
PLAN
ESTRATÉGICO
BASAD
O EN
VA
LOR
44
NUEVO ENFOQUE INTEGRADOR
45
PLAN
ESTRATÉGICO
BASAD
O EN
VA
LOR
EL ENFOQUE DE VALOR EN LOS NEGOCIOS MÁS ALLÁ DEL PLANEAMIENTO ESTRATÉGICO CONVENCIONAL
San Isidro, 11 de Agosto de 200946