Post on 29-Jan-2016
Introducción: conceptos generales
Pontificia Universidad Católica del Perú
Prof. Hugo Perea
Mac
ro Crisis Financieras
Internacionales
slide 2
AgendaAgenda
1. Identidades macroeconómicas para una economía abierta
2. ¿Cómo funciona una economía abierta?: el largo plazo
3. ¿Cómo funciona una economía abierta?: el corto plazo
¿qué significa “pequeña”? ¿cómo se determinan la balanza
comercial y el tipo de cambio? ¿cómo afectan las políticas
económicas a la balanza comercial y al tipo de cambio?
slide 3
Las crisis financieras internacionalesLas crisis financieras internacionales
PBI RealPBI Real Guerras mundialesGuerras mundiales
Crisis financierasCrisis financieras
Evolución del PIB mundial (en escala logarítmica)
Evolución del PIB mundial (en escala logarítmica)
Fuente: FMI
slide 4
1. Identidades macro para una economía 1. Identidades macro para una economía abiertaabierta
YY = = CC + + II + + GG + + NXNX
o, NX = Y – (C + I + G )
exportaciones netas
gasto interno
producto
slide 5
Flujos Internacionales de CapitalesFlujos Internacionales de Capitales
Salida neta de capitales= S – I= adquisición neta de activos externos
compras de un país de activos externos menos compras de extranjeros de activos domésticos
Cuando S > I, el país es un prestamista neto
Cuando S < I, el país es deudor neto
1. 1. Identidades macro para una economía Identidades macro para una economía abiertaabierta
slide 6
NXNX = = YY – – ((CC + + II + + GG ))
implicaimplica
NXNX = ( = (YY – – CC – – GG ) – ) – II
= = SS – – II
balanza comercialbalanza comercial = = salida neta de salida neta de capitalescapitales
NXNX = = YY – – ((CC + + II + + GG ))
implicaimplica
NXNX = ( = (YY – – CC – – GG ) – ) – II
= = SS – – II
balanza comercialbalanza comercial = = salida neta de salida neta de capitalescapitales
1. 1. Identidades macro para una economía Identidades macro para una economía abiertaabierta
slide 7
La Balanza de Pagos
Ver Cuadros 97, 98, 109 y 110 de la Nota Semanal del BCR
1. 1. Identidades macro para una economía Identidades macro para una economía abiertaabierta
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La identidad básica:
Y = C + I + G + NX
Restando T a ambos lados, quedaría:
Y – T = C + I + G – T + NX
(Y – T – C) + (T – G) – NX = I
Spriv + Spúb + Sx = I
1. 1. Identidades macro para una economía Identidades macro para una economía abiertaabierta
Ahorro Nacional
slide 9
Ver cuadro 91 de la Nota Semanal del BCR
1. 1. Identidades macro para una economía Identidades macro para una economía abiertaabierta
slide 10
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
Para simplificar, asumir que no hay cambio tecnológico y que K y L fijos
La ecionomía queda descrita por:
production function: ( , )Y Y F K L Función de producción:
consumption function: ( )C C Y T Función consumo:
investment function: ( )I I rFunción inversión:
exogenous policy variables: ,G G T T Variables de política exog.:
Modelo de Ahorro e InversiónModelo de Ahorro e Inversión
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r
S, I
Bajo los supuestos simplificadores, el ahorro nacional no
depende de la tasa de interés
( )S Y C Y T G
S
Ahorro Nacional: Ahorro Nacional:
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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a. bonos domésticos & externos son sustitutos perfectos (igual riesgo, plazo, etc.)
b. perfecta movilidad de capitales:no existen restricciones sobre el intercambio internacional de activos
c. la economía es pequeña:no puede afectar la tasa de interés mundial, r*
aa && bb implican implican rr = = r*r*
cc implica que implica que r*r* es es exógenaexógena
aa && bb implican implican rr = = r*r*
cc implica que implica que r*r* es es exógenaexógena
Supuestos: flujos de capitalSupuestos: flujos de capital
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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r *
La tasa de interés mundial es exógena……y determina el
nivel de inversión del país.
I (r* )
r
S, I
I (r )
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
La inversión La inversión
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r
S, I
I (r )
S
rc
r*
I 1
La tasa de interés mundial (exog.) determina la inversión……y la diferencia entre el ahorro y la inversión determina la salida neta de capitales y las exportaciones netas.
NX
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
slide 15
a. Política fiscal interna expansiva
b. Política fiscal externa expansiva
c. Un incremento exógeno en la demanda de inversión
Tres experimentosTres experimentos
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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r
S, I
I (r )
1S
I 1
Un incremento en G o disminución de T reduce el ahorro. 1
*r
NX1
2S
NX2
Resultados:
0I
0NX S
a. a. Política fiscal interna expansivaPolítica fiscal interna expansiva
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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NX y el déficit del gobiernoNX y el déficit del gobierno
Déficit fiscal(escale der.)
Exp. netas(escala izq.)
slide 18
r
S, I
I (r )
1SUna política fiscal expansiva en el exterior eleva la tasa de interés mundial.
1*r
NX1
NX2
Resultados: 0I
0NX I
2*r
1( )*I r2( )*I r
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
b. b. Política fiscal externa expansivaPolítica fiscal externa expansiva
slide 19
r
S, I
I (r )1
Resultados:I > 0,S = 0,La salida neta de capitales y XN caen en un monto igual aI
NX2
NX1
*r
I 1 I 2
S
I (r )2
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
c. c. Incremento exógeno en la demanda de Incremento exógeno en la demanda de inversióninversión
slide 20
80
90
100
110
120
130
140
150
Ene-
08
Feb-
08
Mar
-08
Abr
-08
May
-08
Jun-
08
Jul-08
Ago
-08
Sep-
08
Oct
-08
Nov
-08
Dic
-08
Ene-
09
Feb-
09
Mar
-09
Abr
-09
Nuevo Sol Real brasilero Peso colombiano Peso chileno Peso mexicano
Monedas LATAMMonedas LATAM
(Índice=100 Dic 2007)
Tipo de cambio nominal (Tipo de cambio nominal (ee)): precio relativo entre : precio relativo entre dos monedasdos monedas
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
slide 21
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
Tipo de cambio real (Tipo de cambio real (ee)): precio relativo entre los : precio relativo entre los bienes de dos paísesbienes de dos países
e P*P
ε
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¿Cómo dependen las ¿Cómo dependen las NXNX de de εε
ε Los bienes domésticos se vuelven más baratos en relación a los bienes del exterior
EX, IM
NX
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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por lo tanto, las export. del país se elevarán
0 NX
εNX(ε)ε1
Cuando ε es alto, los bienes domésticos son relativamente baratos
NX(ε1)
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
La función de exportaciones netas (La función de exportaciones netas (NXNX))::
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¿Cómo se determina ¿Cómo se determina ε ?
La identidad establece que NX = S I
Anteriormente vimos cómo se determina S I :• S depende de factores domésticos
(producto, política fiscal, etc)• I determinada por tasa de interés mundial
r*
Por lo tanto, ε debe ajustarse para asegurar que:
( ) ( )*NX ε S I r
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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Ni S ni I dependen de ε, entonces la curva de salida neta de capitales es vertical.
ε
NX
NX(ε
)
1 ( *)S I r
ε se adjusta para igualar NX con la salida neta de capitales, S I.
ε 1
NX 1
¿Cómo se determina ¿Cómo se determina ε ?
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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a. Política fiscal interna expansiva
b. Política fiscal externa expansiva
c. Un incremento exógeno en la demanda de inversión
Tres experimentosTres experimentos
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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Una expansión fiscal reduce el ahorro nacional….
…con lo que disminuye ε y, por lo tanto, NX.
ε 1
ε
NX
NX(ε
)
1 ( *)S I r
NX 1NX 2
2 ( *)S I r
ε 2
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
a. Política fiscal interna expansiva
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Un incremento en r* reduce la I, aumentando la salida neta de capitales…
…con lo que aumenta ε y, por lo tanto NX.
ε 1
ε 2
ε
NX
NX(ε
)
1 1( *)S I r
NX 1
21 ( )*S I r
NX 2
b. Política fiscal externa expansiva
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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Un incremento en I reduce la salida neta de capitales…
…con lo que disminuye ε y, por lo tanto NX.
ε
NX
NX(ε
)ε 1
1 1S I
NX 1
21S I
NX 2
ε 2
c. Política fiscal externa expansiva
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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La expresión para el tipo de cambio real:
Exprésela para tipo de cambio nominal:
*
Pe ε
P
e P*P
ε
Determinantes del tipo de cambio nominal
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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e depende del TCR y de los niveles de precios internos y externos…
*
Pe ε
P
Determinantes del tipo de cambio nominal
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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Reescribiendo esta ecuación como variaciones :
Para un valor dado de ε, la variación de e es igual a la diferencia entre la inflación interna y la inflación externa.
*
Pe ε
P
*
*
e ε P Pe ε P P
- +*ε
ε
+-
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
Determinantes del tipo de cambio nominal
slide 33
Percentage changein nominalexchange rate
10 9 8 7 6 5 4 3 2 1
0 -1 -2 -3 -4
Inflation differential
Depreciationrelative to U.S. dollar
Appreciationrelative to U.S. dollar
-1-2-3 10 2 3 4 5 6 87
France
Canada
SwedenAustralia
UK
Ireland
Spain
South Africa
Italy
New Zealand
NetherlandsGermany
Japan
Belgium
Switzerland
Inflación y tipo de cambio nominal
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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def1: los bienes deben venderse al mismo tiempo precio (adjustado por monedas) en todos los países.
def2: el tipo de cambio nominal se ajusta para igualar el costo de una canasta de bienes entre países.
Razonamiento: arbitraje, la ley de un solo precio
Poder de Paridad de Compra (PPC)
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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PPC: P = e x P*
Costo de una canasta de bienes externos, en moneda local.
Costo de una canasta de bienes domésticos, en moneda local.
Costo de una canasta de bienes externos, en moneda extranjera.
Resuelva para e : e = P/ P*
PPC implica que el tipo de cambio nominal entre dos países es igual al ratio de sus niveles de precios.
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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Si e = P/P*, entonces
y la curva NX es horizontal:
ε
NX
NXε = 1
S I Bajo PPC, cambios en (S I ) no tienen impacto sobre ε o e.
*
* * 1P P P
ε eP P P
P*
P P*
P*P
P
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
slide 37
¿Se cumple PPC en el mundo real? No, por dos razones:
1. Arbitraje internacional no siempre es posible. bienes no transables costos de transporte
2. Los bienes de diferentes países no son sustitutos perfectos.
Sin embargo, PPC es una teoría útil:• Es simple e intuitiva• En el mundo real, los tipos de cambio nominales
tienden hacia sus valores de PPC en el largo plazo.
2. ¿Cómo funciona una economía pequeña 2. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El largo plazoy abierta?: El largo plazo
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Mundell-Fleming
Supuesto: Economía pequeña y abierta con perfecta movilidad de capitales.
r = r*
Eq. en el mercado de bienes - -la curva IS* :
( ) ( ) ( )*Y C Y T I r G NX e
donde:e = tipo de cambio nominal
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 39
Intuición de la pendiente de la IS*:
Y
e
IS*
( ) ( ) ( )*Y C Y T I r G NX e
e NX Y
Equilibrio en el mercado de bienes: IS*
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 40
La LM* es vertical (independiente de e) porque M, P y r* están dados: existe un único valor de Y que asegura equilibrio en mercado monetario Y
e LM*
( , )*M P L r Y
Equilibrio en el mercado monetario: LM*
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 41
Y
e LM*( , )*M P L r Y
IS*
( ) ( ) ( )*Y C Y T I r G NX e
tipo de cambio de equilibrio
nivel de ingreso de equilibrio
Equilibrio macroeconómico
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 42
En un sistema de tipo de cambio flotante, e fluctúa en respuesta a las cambiantes condiciones económicas.
Bajo un esquema de tipo de cambio fijo, el banco central compra y vende moneda extranjera a un precio predeterminado.
Veamos las políticas fiscal, monetaria, y comercial bajo un sistema de: (i) tipo de cambio flotante, y (ii) tipo de cambio fijo.
El régimen cambiario: tipo de cambio flotante y fijo
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 43
Y
e
( , )*M P L r Y
( ) ( ) ( )*Y C Y T I r G NX e
Y1
e2
1*LM 1
*IS
2*ISe1
A un nivel dado de e, una expansión fiscal incrementa Y, moviendo la IS* a la derecha.
Resultados:
e < 0, Y = 0
a.1) Tipo de cambio flotante: política fiscal
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 44
En una economía pequeña y abierta, con perfecta movilidad de capitales, la política fiscal no afecta el PBI real.
Efecto expulsión (“Crowding out”)• economía cerrada:
La política fiscal desplaza la inversión al inducir un incremento en la tasa de interés.
• economía pequeña y abierta: La política fiscal desplaza las exportaciones netas al inducir una apreciación.
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
a.1) Tipo de cambio flotante: política fiscal
slide 45
Y
e
( , )*M P L r Y
( ) ( ) ( )*Y C Y T I r G NX e
e1
Y1
1*LM
1*IS
Y2
2*LM
e2
Un incremento en M traslada la LM* a la derecha debido a que Y debe subir para restablecer el eq. en el mercado de dinero.
Resultado:
e > 0, Y > 0
a.2)Tipo de cambio flotante: política monetaria
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 46
La política monetaria afecta el producto debido a su impacto sobre componentes de la demanda agregada:
econ. cerrada: M r I Y econ. pequeña y abierta: M e NX Y
Una política monetaria expansiva eleva la demanda externa por productos domésticos.
El incremento en la renta y empleo domésticos implica un costo en el exterior.
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
a.2)Tipo de cambio flotante: política monetaria
slide 47
Y
e
Y1
e1
1*LM
1*IS
2*IS
Bajo tipo de cambio flotante, una expansión fiscal reduciría e.
Resultado:
e = 0, Y > 0
Y2
2*LM
Para evitar que e se reduzca, el banco central compra moneda extranjera, elevandoM: la LM* se mueve a la derecha.
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
b.1)Tipo de cambio fijo: política fiscal
slide 48
Y
e
Y1
e1
1*LM
1*IS
2*IS
Resultado:
e = 0, Y > 0
Y2
2*LM
Bajo tipo de cambio flotante, la política fiscal no es efectiva para modificar el producto.
Bajo tipo de cambio fijo, la política fiscal es efectiva para modificar el producto.
b.1)Tipo de cambio fijo: política fiscal
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 49
2*LM
Un incremento en M traslada la LM* hacia la derecha y aumenta e.
Y
e
Y1
1*LM
1*IS
e1
El banco central evita que e aumente, vendiendo moneda extranjera, lo que reduce M y mueve de regreso hacia la izquierda la LM*
Resultado:
e = 0, Y = 0
2*LM
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
b.2)Tipo de cambio fijo: política monetaria
slide 50
2*LM
Y
e
Y1
1*LM
1*IS
e1
Resultado:
e = 0, Y = 0
Bajo tipo de cambio flotante, la política monetaria es efectiva para modificar el producto.
Bajo tipo de cambio fijo, la política monetaria no puede ser usada para estabilizar el producto.
2*LM
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
b.2)Tipo de cambio fijo: política monetaria
slide 51
Dos razones por las que r puede diferir de r*
a. El riesgo país: Riesgo de que los deudores de un país incumplan sus obligaciones de repago (default) por turbulencia política o económica. Los acreedores requieren una tasa más alta para compensarlos por este riesgo.
Diferenciales de tasas de interés
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 52
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
1,000
Dic
-05
Mar
-06
Jun-
06
Sep
-06
Dic
-06
Mar
-07
Jun-
07
Sep
-07
Dic
-07
Mar
-08
Jun-
08
Sep
-08
Dic
-08
Mar
-09
Jun-
09
Sep
-09
Emergentes LATAM Asia
EMBI global
(pb)
slide 53
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
80
180
280
380
480
580
680
feb-05 oct-05 jun-06 feb-07 oct-07 jun-08 feb-09 oct-0940
140
240
340
440
540
640
feb-05 oct-05 jun-06 feb-07 oct-07 jun-08 feb-09 oct-09
Perú: EMBI (pbs)
Perú: CDS 5 años (pbs)
Fuente: JP Morgan Fuente: Bloomberg
slide 54
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
VIX
(índice de volatilidad)
22.3
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
Ene
-05
May
-05
Sep
-05
Ene
-06
May
-06
Sep
-06
Ene
-07
May
-07
Sep
-07
Ene
-08
May
-08
Sep
-08
Ene
-09
May
-09
Sep
-09
40
60
80
100
120
140
160
180
200
Ene
-07
May-
07
Sep
-07
Ene
-08
May-
08
Sep
-08
Ene
-09
May-
09
Sep
-09
Ec. Desarrolladas Ec. Emergentes Latam
Mercados bursátiles(MSCI, enero 2007 = 100)
slide 55
El dólar se debilita rápidamente en un contexto de mayor apetito por riesgo
Brasil introduce impuesto de 2% sobre compras de activos de renta fija y variable por parte de no residentes, buscando moderar apreciación del Real
65
75
85
95
105
115
125
Ene-
08
Mar
-08
May
-08
Jul-08
Sep-
08
Nov
-08
Ene-
09
Mar
-09
May
-09
Jul-09
Sep-
09
Tipo de cambio: economías desarrolladas
(moneda local por dólar)
70.0
80.0
90.0
100.0
110.0
120.0
130.0
140.0
150.0
Ene-
08
Mar
-08
May
-08
Jul-08
Sep-
08
Nov
-08
Ene-
09
Mar
-09
May
-09
Jul-09
Sep-
09
Tipo de cambio: economías emergentes
(moneda local por dólar)
Euro Yen japonés Libra Esterlina
Real brasilero Peso mexicano Peso chileno Peso colombiano
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 56
Cotizaciones internacionales de materias primas encuentran soporte en el optimismo sobre la recuperación de la actividad global, menor aversión al riesgo, fuerte demanda china y depreciación del dólar
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
4500
Oct
-08
Nov
-08
Dic
-08
Ene
-09
Feb
-09
Mar
-09
Abr
-09
May
-09
Jun-
09
Jul-0
9
Ago
-09
Sep
-09
Oct
-09
Baltic Dry Index
Índices de materias primas (1/1/2007=100)
50
70
90
110
130
150
170
190
210
Ene-0
7
Mar-
07
May-0
7
Jul-07
Sep-0
7
Nov-0
7
Ene-0
8
Mar-
08
May-0
8
Jul-08
Sep-0
8
Nov-0
8
Ene-0
9
Mar-
09
May-0
9
Jul-09
Sep-0
9
UBS S&P Goldman Sachs Credit Suisse
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
slide 57
0
50
100
150
200
250
300
350
400
Ene-
08
Mar
-08
May
-08
Jul-08
Sep
-08
Nov-
08
Ene-
09
Mar
-09
May
-09
Jul-09
Importaciones chinas de cobre refinado(miles de TM)
Posible corrección a la baja se sustenta en alza de inventarios y en menor soporte de factores financieros (dólar podría haber alcanzado su valor más bajo y tasas de interés no disminuirían más)
La demanda de China es una fuente de incertidumbre en la previsión de corto plazo
Inventarios de cobre en LME (toneladas)
0
100,000
200,000
300,000
400,000
500,000
600,000
Ene-
08
Mar
-08
May
-08
Jul-08
Sep
-08
Nov-
08
Ene-
09
Mar
-09
May
-09
Jul-09
Sep
-09
Inventarios se encuentran en
máximos de cinco meses
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
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3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
0.00
2.00
4.00
Ene-0
8
Feb-0
8
Abr-
08
May-
08
Jul-
08
Ago-0
8
Sep-0
8
Nov-
08
Dic
-08
Ene-0
9
Mar-
09
Abr-
09
Jun-0
9
Jul-
09
Ago-0
9
Oct
-09
-30,000
-25,000
-20,000
-15,000
-10,000
-5,000
0
5,000
10,000
15,000
Pos. No Com. (contratos - der.)
Precio (US$/ lb - izq.)
Cobre y Posiciones No Comerciales
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3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
Producción Industrial (Índice=100 Enero 2001)
90
95
100
105
110
115
120
Ene
-02
Jul-0
2
Ene
-03
Jul-0
3
Ene
-04
Jul-0
4
Ene
-05
Jul-0
5
Ene
-06
Jul-0
6
Ene
-07
Jul-0
7
Ene
-08
Jul-0
8
Ene
-09
Jul-0
9
Estados Unidos Zona Euro
M2( miles de millones de US$ 1996)
4500
5000
5500
6000
6500
7000
7500
8000
Sep
-00
Sep
-01
Sep
-02
Sep
-03
Sep
-04
Sep
-05
Sep
-06
Sep
-07
Sep
-08
Sep
-09
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Dos razones por las que r puede diferir de r*
b. Expectativas de devaluación:Si se espera que el tipo de cambio de un país aumente, entonces sus deudores deben pagar una tasa de interés más alta para compensar a los acreedores por la depreciación esperada de la moneda local.
Diferenciales de tasas de interés
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
r = r* + Et e t+j
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donde es una prima por riesgo.
Sustituya la expresión para r en las ecuaciones de la IS* y LM* :
( , )*M P L r Y
( ) ( ) ( )*Y C Y T I r G NX e
*r r
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
Diferenciales de tasas de interés
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2*LM
IS* hacia la izq., porque
r I
Y
e
Y1
e1
1*LM
1*IS
LM* hacia la der. porque r (M/P )d,entonces Y se eleva para restablecer el eq. en el mercado monetario
Resultado: e > 0, Y > 0
2*IS
e2
Y2
Los efectos de un incremento en
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
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El aumento de e es intuitivo: La elevación del riesgo pís (o mayores expectativas de depreciación) hace menos atractivo mantener activos domésticos.
Nota: una depreciación esperada es una profecta autocumplida.
El incremento de Y ocurre porque la mejora en las NX (por la depreciación) es mayor a la caída en I (por la mayor r ).
Los efectos de un incremento en
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
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El banco central podría tratar de evitar la depreciación reduciendo la oferta monetaria (por ej., vendiendo dólares)
La depreciación podría empujar los precios de los productos importados y elevar el nivel general de precios (lo que reduciría la oferta real de dinero)
Los consumidores podrían responder al mayor riesgo manteniendo más dinero.
C/U de estos factores moverían la LM* hacia la izquierda.
¿Por qué el ingreso falla en elevarse?
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
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Argumentos a favor de tipo de cambio flotante:
permite que la política monetaria sea usada para otros objetivos (crecimiento, baja inflación)
Argumentos a favor de tipo de cambio fijo:
reduce incertidumbre y volatilidad, facilitando las transacciones internacionales
disciplina la política monetaria para prevenir crecimiento excesivo del dinero y una hiperinflación
Tipo de cambio: flotante vs. fijo
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
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Una economía dolarizada es más vulnerable a crisis externas y la potencia de la política monetaria es menor para estabilizar el producto. Por lo tanto, desdolarizar debe ser un objetivo de política.
¿Tipo de cambio fijo es un seguro cambiario que no permite desdolarizar la economía? La gente “sabe” que el banco central va a defender el tipo de cambio.
Consideraciones adicionales a tener en cuenta en una economía parcialmente
dolarizada
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
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¿Se puede flotar libremente en una economía dolarizada? Difícil porque mucha gente debe en dólares pero recibe sus ingresos en soles: fragilidad financiera.
Esquema intermedio: “flotación administrada”
3. ¿Cómo funciona una economía pequeña 3. ¿Cómo funciona una economía pequeña y abierta?: El corto plazoy abierta?: El corto plazo
Consideraciones adicionales a tener en cuenta en una economía parcialmente
dolarizada
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CASO DE ESTUDIO: CASO DE ESTUDIO: La crisis del peso mexicanoLa crisis del peso mexicano
Tipo de Cambio: Peso mexicano por US$
2.5
3.5
4.5
5.5
6.5
7.5
8.5Ju
l-94
Ago
-94
Sep-
94
Oct
-94
Nov
-94
Dic
-94
Ene-
95
Feb-
95
Mar
-95
Abr
-95
May
-95
Jun-
95
Jul-95
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La crisis del Peso no sólo afectó a La crisis del Peso no sólo afectó a México: efectos en EE.UUMéxico: efectos en EE.UU
Bienes de EE.UU más caros para los mejicanos– Empresas de EE.UU perdieron
ingresos– Centenares de quiebras a lo largo
de la frontera EE.UU.-México
Activos mejicanos perdieron valor (valorados en dólares)– Esto afectó los ahorros de jubilación
de millones de norteamericanos
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La crisis del Peso no sólo afectó a La crisis del Peso no sólo afectó a México: efectos en América LatinaMéxico: efectos en América Latina Algunos países América de Latina también
experimentaron algunos problemas.– Mayor percepción de riesgo para todos los
países de la región (efecto “contagio”). – Inversionistas se retiran, generando
presiones sobre el tipo de cambio.
En la región, el más complicado fue Argentina, que tenía un tipo de cambio fijo.
– Para defender el tipo de cambio tuvo que perder una parte importante de reservas.
Perú no fue muy afectado.
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Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
Lo ocurrido en México planteó una serie de dudas con respecto a la sostenibilidad de los procesos de reformas orientadas al libre mercado. Sin embargo su rápida recuperación y la profundización de las reformas estructurales, dejó enseñanzas para el resto de las economías emergentes.
Luego de la moratoria de la deuda de agosto de 1982, México entró en una profunda desaceleración económica, por lo que en 1985 se implementaron una serie de reformas pro mercado para acelerar el crecimiento
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Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
Se combinó un programa de estabilización ortodoxo y el Pacto de Solidaridad Económica (El Pacto se inicia en diciembre de 1987).
Se reestructuró deuda externa mediante el Plan Brady (1989), lo que permitió el retorno de México a los mercados de capitales internacionales.
Se privatizó Telmex, el sistema bancario y otras empresas públicas
Asimismo, se inician negociaciones para el NAFTA
slide 73
Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
Así, los principales elementos del programa:
-Apertura de la economía
-Programa de privatizaciones
-Programa de estabilización basado en: (i) políticas monetaria y fiscal contractivas, y (ii) tipo de cambio como ancla nominal
-El Pacto Apertura permitió una enorme afluencia de
capitales: durante 1988-1994, entraron US$ 51 mil millones y RIN alcanzaron los US$ 29 mil millones en 1993 (US$ 1 800 millones en 1982).
*Resultado del sector público federal
Fuente: Banxico, Krueger y Tornell
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Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
Así, a inicios de los 90s, México era un lugar atractivo para la inversión foránea.
México: indicadores económicos 1990-1997
Variación PBI
InflaciónAhorro interno
Ahorro externo
Resultado fiscal* (%PBI)
TCR TCN
1990 5.0 29.9 20.3 2.8 -1.4 100.0 2.8
1991 4.2 18.8 18.7 4.7 -0.3 91.1 3.0
1992 3.6 11.9 16.6 6.7 1.3 83.3 3.1
1993 1.9 8.0 15.2 5.8 0.7 78.7 3.1
1994 4.4 7.0 14.7 7.1 -0.3 81.9 3.4
1995 -6.2 52.0 19.3 0.5 -0.3 118.4 6.4
1996 5.1 27.7 22.7 0.7 -0.3 107.5 7.6
1997 6.8 15.7 24.0 1.9 -1.4 95.0 7.9
*Resultado del sector público federal
Fuente: Banxico, Krueger y Tornell
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Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
Sin embargo, se gestaban dos problemas: (i) una excesiva apreciación cambiaria, y (ii) un alto déficit en cuenta corriente.
Además, el exceso de optimismo sobre México generó:
-Un exceso de gasto originado por la mayor disponibilidad de créditos bancarios, lo que presiona cuentas externas por aumanto de las importaciones
-La cuenta financiera financiaba el déficit, situación sostenible si continuaba el ingreso de capitales a la economías
-Apreciación por: (i) uso del tipo de cambio como ancla nominal, y (ii) ingreso masivo de capitales que mantuvo el tipo de cambio en el piso de la banda
-El sector público entra en escena cuando amplía venta de títulos del gobierno a extranjeros (CETES que después fueron reemplazados por TESOBONOS)
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Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
A inicios de los 90s, México era un lugar atractivo para la inversión foránea.
Composición porcentual del ingreso de capitales: 1990-1993
México Argentina Chile Tailandia Indonesia
Inversión en portafolio 67 37 22 6 -3
Inversión extranjera directa 21 42 31 20 28
Otros (préstamos bancarios) 12 21 47 75 75
Total 100 100 100 100 100
Fuente: Banxico, Krueger y Tornell
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Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
Durante 1994, eventos políticos elevaron la percepción de riesgo país de Mexico ( ):• disturbios en Chiapas• asesinato de un candidato
presidencial y un alto representante del PRI
Otro factor: La Fed elevó su tasa de interés en varias ocasiones a lo largo de 1994 para evitar la inflación (r* > 0)
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Entendiendo la crisis mejicanaEntendiendo la crisis mejicana
Estos eventos generaron presiones sobre el peso.
El Banco Central de México repetidamente anunció que no permitiría que el peso se deprecie, por lo que vendió dólares para defender el tipo de cambio.
El hacer esto requiere que el banco central tenga un nivel adecuado de reservas. ¿Era este el caso en México en 1994?
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Reservas internacionales del Banco Reservas internacionales del Banco Central de MéxicoCentral de México
Diciembre 1993 ……………… $28 billion
Agosto 17, 1994 ……………… $17 billion
Diciembre 1, 1994 …………… $ 9 billion
Diciembre 15, 1994 ………… $ 7 billion
Diciembre 1993 ……………… $28 billion
Agosto 17, 1994 ……………… $17 billion
Diciembre 1, 1994 …………… $ 9 billion
Diciembre 15, 1994 ………… $ 7 billion
Durante 1994, el Banco Central de México ocultó que estaba perdiendo reservas por
montos significativos.
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El desastreEl desastre Dic. 20: México devaluó el peso en 15%
“….las partes que integran el pacto acordaron modificar la regla cambiaria vigente, determinándose elevar en 53 centavos de nuevos pesos (15%) el límite superior de la banda cambiaria….”
Ese mismo día a las 11 de la noche:
“Las autoridades financieras que la oferta y demanda de divisas determinen libremente el tipo de cambio….”
Errores de diciembre:
-Devaluación anunciada como medidad aislada
-No coordinada con el FMI
-Discutida en el Pacto: filtración de información
-evaluación no puede anunciarse anticipadamente: genera ataque especultavo
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El desastreEl desastre
Inversionistas entran en pánico pánico ! ! !…y se dan cuenta que el banco central debe estar perdiendo reservas…
, inversionistas reducen sus tenencias de activos mexicanos y se retiran de México.
Dic. 22: las reservas del banco central casi se habían agotado. Abandono del tipo de cambio fijo y se deja flotar e.
En una semana, e sube un 30% adicional.
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El paquete de rescateEl paquete de rescate
1995: EE.UU y el & FMI ponen a disposición $50 mil millones para garantizar deuda mexicana.
Ello ayuda a restaurar la confianza en México, y redujo la prima por riesgo.
Luego de una severa recesión en 1995, México empezó una vigorosa recuperación de luego de la crisis.
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Las crisis externas: una introducciónLas crisis externas: una introducción
El crecimiento de un país depende de la inversión.
Países con altos niveles de inversión son los que registran las mayores tasas de crecimiento.
La inversión requiere de recursos que provienen del ahorro, que se canalizan a través del sistema financiero.
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Las crisis externas: una introducciónLas crisis externas: una introducción
Sin embargo, muchos países emergentes tienen bajos niveles de ahorro interno, por lo que requieren del financiamiento externo.
¿Es algo negativo esta dependencia? No necesariamente. Pero se generan compromisos de repago en el futuro. Desarrollamos esto un poco más adelante.
En los 90’s, los procesos de apertura financiera permitieron que economías emergentes accedieran a recursos externos (favorecidos por reformas y bajas tasas de interés en EE.UU).
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Las crisis externas: una introducciónLas crisis externas: una introducción
Luego, por diversos factores, se dio una reversión del proceso de entrada de capitales, con lo que se frenó el crecimiento y se exigió el repago de las deudas.
Las crisis financieras de la década de los 90’s se asocia con esa reversión abrupta de la dirección de los capitales. Ej: México, Sudeste Asiático (Tailandia, Filipinas, Malasia, Indonesia y Corea) y Rusia.
Destacó en estas experiencias el “efecto contagio”: los capitales huyeron de otros países emergentes, a pesar de que mantenían buenos fundamentos económicos.
Se desplegó una crisis de pagos internacional de grandes dimensiones. Entonces, paquetes de rescate tenían como objetivo que los países contaran con recursos para cumplir sus obligaciones externas (por lo que exigían reformas estrcuturales): genear confianza para que los capitales retornaran
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Las crisis externas: una introducciónLas crisis externas: una introducción Las crisis externas generaron:
– Crisis cambiarias: la salida de capitales indujo presiones sobre el tipo de cambio nominal. Bancos Centrales optaron por defender la moneda local con reservas, las que al agotarse precipitaron una depreciación abrupta.
– Crisis bancarias y financieras: La interrupción en el ingreso de capitales del exterior provocó que los bancos no pudieran hacer frente a sus obligaciones con el exterior, que en su mayor parte eran de corto plazo. Gran parte de los recursos obtenidos de los paquetes internacionales de rescate se dirigieron a facilitar el repago a los bancos privados, ante el temor de una desestabilización del sistema financiero mundial.
slide 87
Las crisis externas: una introducciónLas crisis externas: una introducción Algunas preguntas de interés:
– ¿Por qué ocurrió la reversión de capitales?– Si las crisis se dieron en un contexto de
apertura financiera, ¿este proceso es negativo?– Las crisis, ¿consecuencia de la globalización?– ¿Por que hubo efectos contagio?– ¿Cuál es el mejor régimen cambiario para las
economías emergentes?– ¿Papel de los organismos multilaterales?– ¿Importancia de los sistemas financieros locales
como amplificadores de las crisis?– ¿Errores de política antes y durante la crisis?– ¿Por qué no se anticiparon las crisis?– ¿Reforma de la arquitectura financiera
internacional?
slide 88
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
Países que han atravesado crisis externas y/o financieras altos niveles de déficit en cuenta corriente
-8.0
-7.0
-6.0
-5.0
-4.0
-3.0
-2.0
-1.0
0.01990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
México: cuenta corriente como porcentaje del PBI
(%)
slide 89
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
Países que han atravesado crisis externas y/o financieras altos niveles de déficit en cuenta corriente
-10.0
-8.0
-6.0
-4.0
-2.0
0.0
2.0
4.0
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
Perú: cuenta corriente como porcentaje del PBI
(%)
Perú: inversión bruta fija como porcentaje del PBI
(%)
10
12
14
16
18
20
22
24
26
28
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
slide 90
Sudden stop en Emergentes: Europa del Este el más complicado
Balanza cuenta corriente: 2009
(% PIB)
Foreign Exchange denominated Loans(% of total)
0 20 40 60 80
Czech Rep
Slovak Rep
Poland
Lithuania
Hungary
Latvia
Croatia
Estonia
Source: ECB and Local Authorities
Crédito denominado en divisa
(% total)
Fuente: BCE y fuentes nacionales
Europa Emergente: préstamos en divisa
Estonia
Croacia
Letonia
Hungría
Lituania
Polonia
Eslovaquia
República
Checa
Ratio Préstamos sobre Depósitos
(2008, %)
0
20
40
60
80
100
120
140
160
Asia ex China Europa Emergente América LatinaFuente: IMF y BBVA
Fuente: FMI
-12.3
-6.7 -6.5
-4.0 -3.9
Bulgaria Letonia Estonia Lituania Hungria
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
slide 9191
Fragilidad del sistema financiero y exposición a Europa Oriental
Fuente: Bloomberg
Bancos de Europa Occidental con alta exposición a Europa Oriental (en crisis). Impacto negativo adicional que dificultará recuperación
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
1 2 3 4
Exposición crediticia en Europa del Este (Préstamos bancarios en la región/PIB)
(%)
Fuente: FMI
Bancos Perdidas Capital % Cubierto
UBS AG 53.1 33.7 63.5
HSBC Holdings Plc 42.2 25.2 59.7
Royal Bank of Scotl. 30.4 52.8 173.7
HBOS plc 28.0 24.4 87.1
Barclays Plc 19.2 28.8 150.0
Deutsche Bank AG 18.7 6.0 32.1
Credit Suisse Group 17.5 12.1 69.1
Bancos europeos
(USD mil mill.)
Pérdidas históricas para la mayoría de bancos europeos. La banca inglesa sería la más castigada con los bancos más grandes ya nacionalizados
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
slide 92
Países que han atravesado crisis externas y/o financieras altos niveles de déficit en cuenta corriente
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
Cuenta Corriente (% PIB)
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
12
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
EEUU ChinaFuente: Bloomberg
slide 93
Países que han atravesado crisis externas y/o financieras altos niveles de déficit en cuenta corriente: ¿qué implica ello? ¿Hasta qué punto es sostenible?
Al financiar el déficit, el país disminuye sus activos netos con el exterior o se endeuda.
Países con un alto stock de deuda externa deben haber tenido en el pasado altos déficit en cuenta corriente. Ej: México y Sudeste Asiático
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
slide 94
De las identidades macroeconómicas:
Spriv = I + (G – T) + XN
La identidad muestra que el ahorro privado que puede usarse para:– Compra de valores de empresas: I– Compra de valores del gobierno: (G –
T)– Compra de activos externos: XN
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
slide 95
¿Qué tan sostenible es un déficit en cuenta corriente?: Depende de los factores que lo originan y de la calidad del financiamiento (corto o largo plazo).
Nuevamente la identidad:
XN = Spriv - I - (G – T) Así, el déficit en cuenta corriente se origina
por:– Caída en el ahorro privado– Mayor inversión– Mayor déficit (menor ahorro público)
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente
slide 96
Déficit Cta. Cte. por caída del ahorro interno: Privado (México 1990-1994) o público (América Latina década de lols 80´s)
Déficit Cta. Cte. por mayor inversión: Ok. Si son proyectos de calidad y orientados al sector transable. No siempre ello es así: Asia Oriental.
Sostenibilidad del déficit en cuenta Sostenibilidad del déficit en cuenta corrientecorriente