08 11-2010 lbo y reestructuración
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LBO – Criterio a perseguir?
ADQUIRIR UNA EMPRESA SIN INMOVILIZAR CAPITAL
Y… el respaldo por la Deuda?
La Propia Operación!!!!!!!!!!
Empresa A: Target S.A.
— Estructura de capital: 100% equity (US$ 2.000.000)
— Cantidad de acciones: 100.000
— WACC 17%
— Acciones x precio: US$ 10.000.000
— Valor de la acción: US$ 100Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6
FF 2.000.000 2.200.000 2.575.327 3.090.393 3.708.472 4.450.166VA de FF 1.709.402 1.607.130 1.607.958 1.649.188 1.691.475 1.734.846WACC 17%VA de la Empresa 10.000.000 Empresa B: The Buyer S.A.
— Activos de la empresa: U$S 13M (Cash)
— Estructura de capital: 20% Equity (U$S 2.6M) y 80% Deuda (10.4M)
— WACC: 20% * 19% + 80% * (10%* (1-t))= 9%
— Ofrece U$S 130 por acción
LBO – Ejemplo
Compra + Fusión:
— Estructura de Capital
– Equity: 2.6M
– Deuda: 10.4M
equity; 2.600.000;
20%
debt; 10.400.000;
80%
LBO – Ejemplo
Ahora las acciones son todas de la empresa compradora que espera un rendimiento del 9%... entonces:
WACC: 20%*19% + 80%*(10% *(1-t))= 9,0%
Valor actual del empresa con el nuevo WACC:
La empresa incremento su valor actual en un casi 30% sólo pidiendo deuda.
Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6FF 2.000.000 2.200.000 2.575.327 3.090.393 3.708.472 4.450.166VA de FF 1.834.862 1.851.696 1.988.625 2.189.312 2.410.252 2.653.489WACC 9%VA de la Empresa 12.928.237
LBO – Ejemplo
La empresa TargetS.A. estaba financiada solo con equity, lo que había generado que el management se tornara muy “laxo”(recordar que la deuda genera disciplina). Luego de algunas mejoras de procesos se incrementan los flujos de fondo en un 10% cada año.
Se identifica una unidad de negocios que la empresa hace tiempo viene desarrollando con un valor actual cero. Si bien el management anterior tenía esperanzas para el proyecto, los compradores consiguen vender esta unidad de negocios en el año 1 por 1 millón.
El valor de la empresa aumenta por estas mejoras.
Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6FF 3.200.000 2.420.000 2.832.860 3.399.432 4.079.319 4.895.183VA de FF 2.935.780 2.036.866 2.187.487 2.408.244 2.651.278 2.918.837WACC 9%VA de la Empresa 15.138.491
LBO – Ejemplo
A fin del año 3 se vende la empresa a un grupo que se hace cargo de la deuda (US$ 10,4 millones) y paga por la compra US$ 10 millones.
FF del grupo que realizo el LBO:
Año Año 1 Año 2 Año 3FF (2.600.000) 0 0 10.000.000Tir 56,7%
LBO – Ejemplo
REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
Ventas Caja y Activos no Operativos.... ....
EBITDA
Amortizaciones Deuda (valor libros).... ....
EBIT Equity (valor libros).... ....
CapEx Actual Precio Cotización AcciónCantidad de Acciones
NWK ActualVariación NWK Equity (valor mercado) 24%
Tasa Imp. Ganancias Deuda (valor mercado) 64%
Quebranto Imp. Acumulado
Tasa Libre de Riesgo Kd (costo de la deuda)Prima de Riesgo (Rm-Rf) Beta de la acción
4,80%4,00%
12,80%3,00
886,47
$1.648,8
$4.922,7$2.075,0
($63,0)$114,1
35,0%
$1,86
$3.804,0
($459,0)
($1.436,0)
($1.895,0)
$4.289,0
Otros Datos Relevantes
Situación Patrimonial
$2.260,0
$7.647,0
$6.884,0
Momento 0 - Cifras en millonesSituación Económica
Empresa:Actividad:
Vida Transcurrida:
Global C. SATelecomunicaciones3 años
REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
- Se p royect a un p er ío do d e crecim ien t o ext rao rd inar io para la em p resa d e 10 añ os
123456789
10
- Luego de est os 10 añ os, se est im a: una t asa d e crecim ien t o d e las ven t as d el 5%relació n EBITDA / Ven t as d el 30%% NWK sob re Ven t as d el 3%una t asa d e crecim ien t o d e las am or t izaciones d el 5%Tasa de crecim ien t o no rm alizada (g) 5%
- A los ef ect o s del cálcu lo d el Valo r Term inal, considerar un Cap Ex d e $ 2.353,4.
- A par t ir d el sext o año (inclusive) la b et a d e la em p resa baja a razón de 0,40 p o r año y se est ab il iza al llegar a 1.
- El índ ice d e en deudam ien t o (Deud a/(Equit y+ Deuda)) se m ant iene const an t e hast a el año 5, a par t ir d el sext oaño ést e va d ism in uyend o p ropo rcionalm en t e hast a llegar a 0,40 en el año d iez. A par t ir d e ah í se m an t iene
- El cost o d e la d eud a (kd ) com ienza a d ism inuir p rop orcionalm en t e a p ar t ir d el año 6 (inclusive) hast a llegar a8% en el año 10 (inclusive).
3,00%5,00% 30,00% 5,00% 5,00%3,00%
8,00% 24,00% 5,00% 5,00%6,00% 27,00% 5,00% 5,00%
3,00%
3,00%10,00% 21,00% 5,00% 5,00% 3,00%10,00% 18,00% 5,00% -30,00%
3,00%10,00% 15,00% 5,00% -50,00% 3,00%20,00% 10,00% 5,00% 10,00%
3,00%30,00% 5,00% -30,00% 10,00% 3,00%40,00% 0,00% -50,00% 10,00%
% NWK sob re Ven t as
Inf orm ación Adicional
0,00% -2,50% 3,00%10,00%-20,00%
Año Tasa de Crecim ien t o en
Ven t as
EBITDA / Ven t as Tasa d e Crecim ien t o en
Cap Ex
Tasa d e Crecim ien t o en Am or t izacione
REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
Cash Flow Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9 Año 10 Terminal
Ventas $3.804,0 $5.325,6 $6.923,3 $8.307,9 $9.138,7 $10.052,6 $11.057,9 $11.942,5 $12.659,0 $13.292,0 $13.956,6Gs. Operativos ($3.899,1) ($5.325,6) ($6.577,1) ($7.477,1) ($7.767,9) ($8.243,1) ($8.735,7) ($9.076,3) ($9.241,1) ($9.304,4) ($9.769,6)EBITDA ($95,1) $0,0 $346,2 $830,8 $1.370,8 $1.809,5 $2.322,2 $2.866,2 $3.417,9 $3.987,6 $4.187,0Amortizaciones ($1.579,6) ($1.737,6) ($1.911,3) ($2.102,4) ($1.051,2) ($735,9) ($772,6) ($811,3) ($851,8) ($894,4) ($939,2)EBIT ($1.674,7) ($1.737,6) ($1.565,2) ($1.271,7) $319,6 $1.073,6 $1.549,5 $2.054,9 $2.566,1 $3.093,2 $3.247,8Impuesto Ganancias $0,0 $0,0 $0,0 $0,0 $0,0 $0,0 $0,0 $0,0 $0,0 ($816,5) ($1.136,7)NOPAT ($1.674,7) ($1.737,6) ($1.565,2) ($1.271,7) $319,6 $1.073,6 $1.549,5 $2.054,9 $2.566,1 $2.276,7 $2.111,1Amortizaciones $1.579,6 $1.737,6 $1.911,3 $2.102,4 $1.051,2 $735,9 $772,6 $811,3 $851,8 $894,4 $939,2CapEx ($3.431,2) ($1.715,6) ($1.200,9) ($1.261,0) ($1.324,0) ($1.390,2) ($1.459,7) ($1.532,7) ($1.609,3) ($1.689,8) ($2.353,4)Variación NWK $0,0 ($45,6) ($47,9) ($41,5) ($24,9) ($27,4) ($30,2) ($26,5) ($21,5) ($19,0) ($19,9)Free CF to Firm ($3.526,3) ($1.761,2) ($902,7) ($471,7) $21,9 $391,8 $832,3 $1.306,9 $1.787,1 $1.462,3 $676,9
Queb. Impo. Acum. $3.749,7 $5.487,3 $7.052,4 $8.324,1 $8.004,5 $6.930,9 $5.381,4 $3.326,5 $760,4 $0,0 $0,0
Ventas Año 2 Gs. Operativos Año 2Ventas A1 Incremento EBITDA A1 Ventas
EBITDA Año 2 Amortizaciones Año 2EBITDA A1 Incremento Amor A1 Incremento
Imp a las Ganancias Año 2 Paga después de absorber el Queb. CapEx Año 2Capex A1 Incremento
Queb. Acu EBIT Variación NWK Año 2Año 10
Queb. Acu EBIT
Valor Terminal(2.332,8) x 0,35% = (816,5)
(3.526,3) x 0,50 = (1.715,6)
3.804,0 x 1,40 = 5.325,6
5.325,6 x 0,0 = 0,0
0,0 - 5.325,6 = (5.325,6)
(1.579,6) x 1,10 = (1.737,6)
676,9 / (0,0736 - 0,05) = 28.683
Ejemplo Cálculos
(3.804,0) x 0,40 x 0,03 = (45,6)Ventas A1 x Inc. Vtas. X % NWK
3.749,7 - (1.737,6) = 5.487,3
760,4 - 3.093,2 = (2.332,8)
REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
WACC Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9 Año 10 Terminal
Beta 3,00 3,00 3,00 3,00 3,00 2,60 2,20 1,80 1,40 1,00 1,00Cost of Equity - Ke 16,80% 16,80% 16,80% 16,80% 16,80% 15,20% 13,60% 12,00% 10,40% 8,80% 8,80%Cost of Debt - Kd 12,80% 12,80% 12,80% 12,80% 12,80% 11,84% 10,88% 9,92% 8,96% 8,00% 8,00%Cost of Debt - Ki 12,80% 12,80% 12,80% 12,80% 12,80% 11,84% 10,88% 9,92% 8,96% 5,89% 5,20%Debt Ratio (mkt value) 74,91% 74,91% 74,91% 74,91% 74,91% 67,93% 60,95% 53,96% 46,98% 40,00% 40,00%Cost of Capital 13,80% 13,80% 13,80% 13,80% 13,80% 12,92% 11,94% 10,88% 9,72% 7,64% 7,36%Cum. WACC 1,138 1,295 1,474 1,677 1,909 2,155 2,413 2,675 2,935 3,160
Free CF to Firm ($3.526,3) ($1.761,2) ($902,7) ($471,7) $21,9 $391,8 $832,3 $1.306,9 $1.787,1 $1.462,3 $28.683,2Valor Actual - CF ($3.098,6) ($1.359,9) ($612,4) ($281,2) $11,5 $181,8 $344,9 $488,5 $608,8 $462,8 $9.078,1
Valor de la Firma $5.824,2 Deuda (valor mercado) $4.922,75Caja y Activos no Operativos $2.260,00 Equity (valor mercado) $3.161,45Total $8.084,2 Total $8.084,2
Valor x acción $3,57
Cotización $1,86
Debt Ratio (mkt value) Año 1 al 5 = 74,91%4.922,71.648,8 + 4.922,7
REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)
Una vez estimado el Flujo de Fondos Operativo de la empresa, el siguiente paso es definir la estructura de capital
REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)
β L = β U ( 1 + ( 1 – t ) D/E )
Donde: β L: levered beta.β U: unlevered beta.(1 – t): tax shield.D/E: índice de endeudamiento
REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)
La compañía como empresa en marcha, vale menos que el total de su deuda. En esta instancia quedan dos alternativas: liquidar la empresa (vender todos sus activos) o reestructurarla financieramente, es decir, recapitalizar la empresa (implica quitas en el capital para los actuales acreedores).