Boletín Semanal - Banorte...Banorte Análisis y Estrategia 26 de octubre 2018 Índice El escenario...
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Documento destinado al público en general Boletín Semanal Análisis Económico En el ámbito internacional, atentos a la segunda ronda de la elección presidencial en Brasil el próximo domingo 28 de octubre, así como a los datos del mercado laboral en EE.UU. en el mes de octubre. En México, el lunes se dará a conocer el resultado de la consulta sobre el NAICM mientras que, durante la semana, se publicará el dato preliminar de PIB en 3T18. Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio El mercado de renta fija local finalizó la semana con presiones relevantes, ubicando pérdidas para los Bonos M de 13pb en promedio. Los Udibonos perdieron 10pb con mayor incidencia en instrumentos de corto plazo y los derivados de TIIE-28 promediaron pérdidas de 8pb. Con esto en mente la curva de Bonos M acumula pérdidas de 39pb en promedio durante el mes. En términos de estrategia, mantenemos una visión cautelosa sobre Bonos M y reafirmamos nuestra recomendación de inversión defensiva en el Udibono Jun’22. En el cambiario, el peso hiló cuatro semanas de depreciación consecutiva aunque mostró un desempeño más defensivo durante las últimas dos jornadas de la semana cerrando con una depreciación de 0.4% en 19.36 por dólar. Reiteramos nuestra postura de largo en dólares. Análisis y Estrategia Bursátil Finalizó una semana más de rendimientos negativos en los mercados accionarios, acumulando así cuatro semanas consecutivas de pérdidas, mientras que octubre se perfila para ser uno de los peores meses del año. En medio de abundante información corporativa, los reportes de Amazon y Google fueron por debajo de estimados, mientras que en sus conferencias telefónicas compartieron sus menores expectativas de crecimiento en las utilidades para los siguientes trimestres. En México hoy concluye la temporada de resultados del 3T18. Las empresas bajo cobertura confirmaron nuestra expectativa de observar sólidos crecimientos a nivel operativo -incluyendo una mayor rentabilidad-, registrando variaciones de +10.5% en ingresos (vs +9.1%e) y +28.9% en EBITDA (vs +25.1%e), contribuyendo a abaratar el múltiplo FV/EBITDA del IPC a 7.7x. Análisis de Deuda Corporativa En la semana no se llevaron a cabo subastas de emisiones, sin embargo se liquidaron tres emisiones del Fondo Especial para Financiamientos Agropecuarios, FEFA 18-4 / 18-5 y el bono verde 18V, por un monto en conjunto de $5,375mdp. Para la siguiente semana se espera la emisión estructurada de Crédito Real, CREALCB 18, respaldada por una cartera de contratos de crédito con descuento vía nómina a empleados activos de la SEP, por un monto de $700mdp; así como la emisión respaldada por contratos de arrendamiento originados y administrados por Active Leasing, ACTLECB 18, por $600mdp. El mercado de deuda bancaria se espera que concluya el mes de octubre sin colocaciones. Banorte Análisis y Estrategia 26 de octubre 2018 Índice El escenario global se complica, en medio de la consulta por el NAICM 3 Estrategia de Mercados 9 México 15 Estados Unidos 17 Eurozona y Reino Unido 19 Brasil 21 Nota Especial: Panorama de los Fondos de Pensiones a septiembre 2018 23 Notas y reportes de la semana Resultados 3T18 30 Anexos 119 Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected] Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected] Alejandro Padilla Director Estrategia Renta Fija y FX [email protected] Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected] Tania Abdul Massih Director Análisis Deuda Corporativa [email protected] www.banorte.com
Transcript of Boletín Semanal - Banorte...Banorte Análisis y Estrategia 26 de octubre 2018 Índice El escenario...
Documento destinado al público en general
Boletín Semanal Análisis Económico
En el ámbito internacional, atentos a la segunda ronda de la elección presidencial
en Brasil el próximo domingo 28 de octubre, así como a los datos del mercado
laboral en EE.UU. en el mes de octubre. En México, el lunes se dará a conocer el
resultado de la consulta sobre el NAICM mientras que, durante la semana, se
publicará el dato preliminar de PIB en 3T18.
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
El mercado de renta fija local finalizó la semana con presiones relevantes, ubicando
pérdidas para los Bonos M de 13pb en promedio. Los Udibonos perdieron 10pb
con mayor incidencia en instrumentos de corto plazo y los derivados de TIIE-28
promediaron pérdidas de 8pb. Con esto en mente la curva de Bonos M acumula
pérdidas de 39pb en promedio durante el mes. En términos de estrategia,
mantenemos una visión cautelosa sobre Bonos M y reafirmamos nuestra
recomendación de inversión defensiva en el Udibono Jun’22. En el cambiario, el
peso hiló cuatro semanas de depreciación consecutiva aunque mostró un
desempeño más defensivo durante las últimas dos jornadas de la semana cerrando
con una depreciación de 0.4% en 19.36 por dólar. Reiteramos nuestra postura de
largo en dólares.
Análisis y Estrategia Bursátil
Finalizó una semana más de rendimientos negativos en los mercados accionarios,
acumulando así cuatro semanas consecutivas de pérdidas, mientras que octubre se
perfila para ser uno de los peores meses del año. En medio de abundante
información corporativa, los reportes de Amazon y Google fueron por debajo de
estimados, mientras que en sus conferencias telefónicas compartieron sus menores
expectativas de crecimiento en las utilidades para los siguientes trimestres. En
México hoy concluye la temporada de resultados del 3T18. Las empresas bajo
cobertura confirmaron nuestra expectativa de observar sólidos crecimientos a nivel
operativo -incluyendo una mayor rentabilidad-, registrando variaciones de +10.5%
en ingresos (vs +9.1%e) y +28.9% en EBITDA (vs +25.1%e), contribuyendo a
abaratar el múltiplo FV/EBITDA del IPC a 7.7x.
Análisis de Deuda Corporativa
En la semana no se llevaron a cabo subastas de emisiones, sin embargo se
liquidaron tres emisiones del Fondo Especial para Financiamientos Agropecuarios,
FEFA 18-4 / 18-5 y el bono verde 18V, por un monto en conjunto de $5,375mdp.
Para la siguiente semana se espera la emisión estructurada de Crédito Real,
CREALCB 18, respaldada por una cartera de contratos de crédito con descuento
vía nómina a empleados activos de la SEP, por un monto de $700mdp; así como la
emisión respaldada por contratos de arrendamiento originados y administrados por
Active Leasing, ACTLECB 18, por $600mdp. El mercado de deuda bancaria se
espera que concluya el mes de octubre sin colocaciones.
Banorte Análisis y Estrategia
26 de octubre 2018
Índice El escenario global se complica, en medio de la consulta por el NAICM 3
Estrategia de Mercados 9
México 15
Estados Unidos 17
Eurozona y Reino Unido 19
Brasil 21
Nota Especial: Panorama de los Fondos de Pensiones a septiembre 2018
23
Notas y reportes de la semana
Resultados 3T18 30
Anexos 119
Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected]
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected]
Alejandro Padilla Director Estrategia Renta Fija y FX [email protected]
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Tania Abdul Massih Director Análisis Deuda Corporativa [email protected]
www.banorte.com
Calendario Información Económica Global Semana del 29 de octubre al 2 de noviembre 2018
Hora
Evento Periodo Unidad Banorte Consenso Previo
Dom
28
MEX Termina el horario de verano
Lun
29
06:30 EUA Deflactor del PCE sep % a/a -- 2.1 1.7
06:30 EUA Deflactor subyacente del PCE* sep % a/a 2.0 2.0 2.0
06:30 EUA Ingreso personal sep % m/m 0.4 0.4 0.3
06:30 EUA Gasto de consumo sep % m/m 0.6 0.4 0.3
06:30 EUA Gasto de consumo real sep % t/t 0.4 0.3 0.2
07:45 EUA Charles Evans del Fed de Chicago, habla en una conferencia sobre competitividad regional
Mar
30
02:55 ALE Tasa de desempleo oct % -- 5.1 5.1
04:00 EUR Confianza en la economía oct índice -- 110.0 110.9
04:00 EUR Producto interno bruto* 3T18 (P) % t/t 0.4 0.4 0.4
04:00 EUR Producto interno bruto 3T18 (P) % a/a 1.9 1.8 2.2
04:00 EUR Confianza del consumidor oct (F) índice -- -2.7 -2.7
07:00 EUA Índice de precios S&P/CoreLogic ago % a/a -- 5.8 5.9
07:00 BRA Tasa de desempleo sep % -- -- 12.1
07:00 JAP Decisión de política monetaria del Banco de Japón (BoJ) 30 oct % -- -0.10 -0.10
08:00 EUA Confianza del consumidor oct índice 136.0 135.8 138.4
08:00 MEX Producto interno bruto 3T18 (P) % a/a 2.4 2.4 2.6
08:00 MEX Producto interno bruto* 3T18 (P) % t/t 0.7 -- -0.2
09:00 MEX Reservas internacionales 26 oct mmd -- -- 173.6
11:30 MEX Subasta de valores gubernamentales - Cetes 1, 3 y 6m, Bonos M Dic'23(5a) y Udibonos Nov'28(10a)
14:30 MEX Finanzas públicas (acumulado del año) sep mdp -- -- -230.8
19:00 CHI PMI no manufacturero oct índice -- 54.9 54.9
20:00 CHI PMI manufacturero oct índice -- 50.6 50.8
Mié
31
04:00 EUR Tasa de desempleo sep % -- 8.1 8.1
04:00 EUR Precios al consumidor oct (P) % a/a 2.2 2.2 2.1
04:00 EUR Subyacente oct (P) % a/a 1.0 1.0 0.9
06:15 EUA Empleo ADP oct miles 185 189 230
07:45 EUA PMI de Chicago oct índice -- 60.3 60.4
09:00 MEX Crédito bancario sep % a/a 5.9 -- 6.0
19:45 CHI PMI manufacturero (Caixin) oct índice -- 50.0 50.0
BRA Decisión de política monetaria (COPOM) 31 oct % 6.50 6.50 6.50
Jue
1
05:00 BRA Producción industrial* sep % m/m -- -- -0.3
05:00 BRA Producción industrial sep % a/a -- -- 2.0
06:00 BRA PMI manufacturero oct índice -- -- 50.9
06:00 GRB Decisión de política monetaria (BoE) 1 nov % 0.75 0.75 0.75
06:00 GRB Reporte trimestral de inflación
06:30 EUA Solicitudes de seguro por desempleo 27 oct miles 210 213 215
07:45 EUA PMI manufacturero (Markit) oct índice -- -- 55.9
08:00 EUA ISM Manufacturero oct índice 60.0 59.0 59.8
09:00 MEX Remesas familiares sep mdd 2,741.5 -- 2,856.2
09:00 MEX Encuesta de expectativas (Banxico)
12:00 MEX PMI manufacturero (IMEF) oct índice 51.7 -- 51.5
12:00 MEX PMI no manufacturero (IMEF) oct índice 50.9 -- 51.6
EUA Venta de vehículos oct miles -- 17.0 17.4
Vie
2
MEX Mercados cerrados por feriado del Día de Muertos
02:55 ALE PMI manufacturero (Markit) oct (F) índice -- 52.3 52.3
03:00 EUR PMI manufacturero (Markit) oct (F) índice -- 52.1 52.1
06:30 EUA Balanza comercial sep (P) mmd -- -53.5 -53.2
06:30 EUA Nómina no agrícola oct miles 175 189 134
06:30 EUA Tasa de desempleo oct % 3.7 3.7 3.7
08:00 EUA Ordenes de fábrica sep % m/m -- 0.5 2.3
08:00 EUA Ordenes de bienes duraderos sep (F) % m/m -- -1.5 0.8
08:00 EUA Ex transporte sep (F) % m/m -- 0.4 0.1
Fuente: Bloomberg y Banorte. (P) dato preliminar; (R) dato revisado; (F) dato final; * Cifras ajustadas por estacionalidad.
El escenario global se complica, en medio de
la consulta por el NAICM
Los mercados borran las ganancias de todo el año, en medio de la
preocupación por la economía global
El próximo lunes se dará a conocer el resultado de la consulta hecha por
el presidente electo sobre el NAICM
El ECB se muestra ligeramente más preocupado por el escenario de
crecimiento
No esperamos cambios en la postura monetaria del BoE ni del Copom
Atención a la segunda vuelta de la elección presidencial en Brasil
Los mercados globales sufrieron una semana de alta volatilidad en la que los principales índices accionarios prácticamente borraron las ganancias observadas durante el año en medio de reportes corporativos en el sector de tecnología cuyo guidance (perspectiva próximos trimestres) decepcionó a los inversionistas, así como preocupaciones sobre la salud de la economía global y tensiones en el frente geopolítico (el caso Khasshoggi entre Arabia Saudita y el resto del mundo). En nuestra opinión, este movimiento se trata de una corrección que no indica que se pudiera estar entrando en un escenario de una crisis en los mercados financieros. Entre otros, la economía en EE.UU. muestra todavía un crecimiento sólido con una expansión de 3.5% a tasa trimestral anualizada en 3T18.
Mientras tanto, en México, el próximo lunes se dará a conocer el resultado de la consulta sobre la continuidad de la construcción del Nuevo Aeropuerto de la Ciudad de México (NAICM). Si nuestro presidente electo, Andrés Manuel López Obrador, desea echar para atrás el proyecto, lo puede hacer. Parar las obras del NAICM y en su lugar remodelar el aeropuerto actual (AICM) y acondicionar la base militar de Santa Lucía, fue una de sus bases de campaña. Es por ello que tomamos con beneplácito que se haya dado el beneficio de la duda sobre este tema en particular y se haya llevado a cabo una consulta. En este sentido, pensamos que debido a todos los inconvenientes tanto directos, como indirectos que causaría la cancelación del NAICM, así como los temas técnicos de carácter aeronáutico en donde queda claro que una operación paralela entre el AICM y Santa Lucía acondicionada no soluciona los problemas de saturación actual, la racionalidad se impondrá y ganará la opción de continuar con el NAICM (Texcoco).
No obstante, esto no quiere decir que una posible cancelación del proyecto no vaya a tener consecuencias. Hay tres temas que les preocupan a los inversionistas extranjeros: (1) Que el siguiente gobierno no honre los contratos de manera sistemática; y aun honrando estos contratos y pagando todas las penalizaciones -estimadas en cerca de 120 mil millones de pesos-, les preocupa que (2) el gobierno entrante tome decisiones con criterios de carácter ideológico o político, en lugar de llevarlas a cabo sobre bases técnicas, máxime en temas tan delicados como el aeronáutico; y que (3) ponga en peligro las obras de infraestructura que el presidente electo desea llevar a cabo. Sobre todo porque Andrés Manuel ha comentado en diversas ocasiones que va a ser muy importante la participación del sector privado en las obras de infraestructura y que muchas de ellas se desean llevar a cabo bajo el esquema de ‘Asociaciones Público Privadas’ y cancelar el NAICM podría desincentivar la participación de inversión privada.
Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected]
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected]
3
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected]
El ECB se muestra ligeramente más preocupado
por el escenario de crecimiento
Como era ampliamente esperado, el ECB no hizo
cambios en su postura monetaria. El tono de Mario
Draghi continuó siendo relativamente hawkish en el
sentido de que, si bien los datos económicos han
resultado más débiles a lo esperado, aunque siguen
siendo consistentes con una expansión de la
economía de la región y mayores presiones
inflacionarias. Asimismo, consideró que los riesgos
para el escenario siguen estando balanceados.
Mantenemos nuestra expectativa de que el ECB
terminará el programa de compras de activos en
diciembre. Adicionalmente pensamos que no moverá
las tasas de referencia hasta la segunda mitad del año
que entra. En nuestra opinión, el ECB quiere
mantener cierto margen de maniobra para utilizar las
tasas de interés como instrumento de política
monetaria en un contexto de alta incertidumbre. En
este contexto, los datos más recientes de actividad
económica sugieren una desaceleración de la
actividad económica, aunque son consistentes con
nuestros estimados de PIB para 3T18 -dato que se
publicará la semana que entra-, de 1.9% vs 2.2%
anual en el trimestre previo. En términos de
inflación, cabe mencionar que la variación de los
precios excluyendo los de energéticos y alimentos se
ha mantenido alrededor de 1% anual en los últimos
meses, mientras que los salarios muestran una
tendencia al alza. Consideramos que esta tendencia
se trasladará a los precios subyacentes en los
próximos trimestres, aunque será de manera muy
gradual.
No esperamos cambios en la postura monetaria
del BoE ni del Copom
La atención de la semana estará en las decisiones de
política monetaria en el Reino Unido y en Brasil. En
ninguno de los dos casos esperamos cambios en las
posturas monetarias. En el caso de la autoridad
monetaria del Reino Unido, el próximo jueves
anunciará su decisión de política monetaria
acompañada de su informe trimestral, además de las
minutas de la reunión.
En nuestra opinión, el BoE se mantendrá cauteloso
ante un panorama altamente incierto.
En particular preocupa la incertidumbre en torno al
proceso del Brexit, en donde la probabilidad de una
salida del Reino Unido sin un acuerdo previo con la
Unión Europea se ha incrementado, como hemos
venido comentando en nuestras publicaciones. A
esto habrá que añadir el escalamiento de las
tensiones comerciales, que complican el panorama
de crecimiento global hacia delante. En este
contexto, no esperamos cambios en la tasa de
referencia en lo que resta del año, aunque no
descartamos la probabilidad de un alza de tasas a
inicios de 2019.
En el caso de Brasil, pensamos que la tasa Selic se
mantendrá en 6.5%, con un banco central atento a la
incertidumbre que existe en el escenario por el
impacto que pudieran tener los mercados ante el
resultado de la segunda vuelta de las elecciones
presidenciales del próximo domingo.
Atención a la segunda vuelta de la elección
presidencial en Brasil
Este domingo 28 de octubre se llevará a cabo la
segunda vuelta de la elección presidencial en Brasil.
La contienda será entre el ultraderechista Jair
Bolsonaro del Partido Social Liberal (PSL) y
Fernando Haddad del Partido del Trabajo (PT). Las
recientes encuestas muestran que Bolsonaro está a la
cabeza por un amplio margen (12 puntos de acuerdo
con la encuesta de Datafolha y 15 según Ibope). Se
espera que el sábado todavía se publiquen tres
encuestas más de opinión.
A pesar de que Bolsonaro es visto por algunos como
una amenaza para la democracia en Brasil, los
mercados están optimistas ante la expectativa de que
impulsará la aprobación de la esperada reforma de
pensiones, lo que mejoraría la posición fiscal de
Brasil. Se espera que un triunfo por un amplio
margen le de poder para implementar su agenda,
pero es necesario hacer alianzas ya que su partido si
bien es la segunda fuerza en la Cámara Baja sólo
cuenta con poco más de 10% de los escaños.
De triunfar este domingo, el reto de corto plazo para
que Bolsonaro pueda mantener la confianza de los
inversionistas será nombrar un sólido equipo
económico (quién apoyará al muy probable próximo
ministro de finanzas Paulo Guedes).
Gabriel Casillas
Delia Paredes
4
Pronósticos Crecimiento Global
2017
2018
2019
%, var. anual 2017 2018p 2019p
3T 4T
1Tp 2Tp 3Tp 4Tp
1Tp 2Tp
Global 3.6 3.7 3.5
3.7 3.7
3.7 3.8 3.7 3.6
3.6 3.5
EU 2.2 2.8 2.5
2.3 2.5
2.6 2.9 3.0 2.8
2.7 2.4
Eurozona 2.5 2.0 1.7
2.8 2.7
2.4 2.2 1.9 1.7
1.7 1.7
Reino Unido 1.7 1.3 1.5
1.8 1.4
1.1 1.2 1.4 1.3
1.5 1.5
China 6.9 6.6 6.5
6.8 6.8
6.8 6.7 6.5 6.5
6.4 6.4
Japón 1.8 1.1 1.1
2.0 2.0
1.0 1.3 1.0 1.1
1.5 1.3
India 6.3 7.6 7.4
6.3 7.0
7.7 8.2 7.4 7.1
7.3 7.4
Rusia 1.6 1.8 1.6
2.2 0.9
1.3 1.9 1.9 2.2
1.8 1.3
Brasil 1.0 1.5 2.4
1.4 2.1
1.2 1.0 1.7 2.0
2.0 2.5
México 2.1 2.1 1.8
1.6 1.5
1.4 2.6 2.4 2.2
1.9 1.7
Fuente: Banorte
Pronósticos Economía de Estados Unidos
2017
2018
2019
% trimestral anualizado 2017 2018p 2019p
3T 4T
1T 2T 3Tp 4Tp
1Tp 2Tp
PIB Real 2.2 2.9 2.4
2.8 2.3
2.2 4.2 3.5 2.4
1.1 2.8
Consumo Privado 2.5 2.7 2.6
2.2 3.9
0.5 3.8 4.0 3.2
2.0 2.0
Inversión Fija 4.8 5.1 3.2
2.6 6.2
8.0 6.4 -0.3 4.0
3.3 3.6
Inversión no Residencial (IC**) 5.3 6.7 3.6
3.4 4.8
11.5 8.7 0.8 4.9
3.4 3.4
Inversión Residencial 3.3 -0.2 1.3
-0.5 11.1
-3.4 -1.3 -4.0 -1.6
3.0 4.5
Gasto de Gobierno -0.1 1.7 1.9
-1.0 2.4
1.5 2.5 3.3 1.6
1.6 1.6
Exportaciones de Bienes y Servicios 3.0 4.2 3.1
3.5 6.6
3.6 9.3 -3.5 3.4
3.9 3.6
Importaciones de Bienes y Servicios 4.6 4.6 3.6
2.8 11.8
3.0 -0.6 9.1 3.2
3.2 3.0
Precios al Consumidor (% anual) 2.1 2.2 2.1
2.2 2.1
2.4 2.9 2.3 2.2
2.1 2.1
Subyacente (% anual) 1.8 2.4 1.6
1.7 1.8
2.1 2.3 2.2 2.4
1.6 1.6
Tasa de Desempleo (%, fin de período) 4.1 3.5 3.0
4.2 4.1
4.1 4.0 3.7 3.5
4.0 3.8
NNA (cambio promedio mensual en miles)*** 182 215 181
142 221
218 217 190 234
189 171
*Las cifras subrayadas son pronósticos
** IC=Estructuras, equipo y software y prop intelectual
***NNA Nómina no agrícola
Estimaciones Política Monetaria
Nivel Ultimo
Cambio en puntos base
en los últimos: Próxima
Próximo cambio
estimado Estimado para fines de:
País Instrumento Actual Cambio 3m 6m 12m junta Fecha Puntos
base 1T18 2T18 3T18 4T18
América
Brasil Tasa de referencia 6.50 -25pb (Mar 18) -25 -50 -375 31-Oct -- -- 6.50 6.50 6.50 6.50
Estados Unidos Fondeo FED 2.125 +25pb (Jun 18) 25 50 75 8-Nov Dic 18 +25pb 1.625 1.875 2.125 2.375
México Tasa de referencia 7.75 +25pb (Jun 18) 25 50 75 15-Nov -- +25pb 7.50 7.75 7.75 8.00
Europa
Inglaterra Tasa Repo 0.75 +25pb (Ago 18) 0 0 25 1-Nov 0.50 0.50 0.75 0.75
Eurozona Tasa Refi 0.00 -5pb (Mar 16) 0 0 0 25-Oct Sep-19 +25pb 0.00 0.00 0.00 0.00
Asia
China Tasa de Préstamos 4.35 -25pb (Oct 15) 0 0 0 - - - 4.35 4.35 4.35 4.35
Japón Tasa Repo -0.10 -20pb (Ene 16) 0 0 0 30-Oct - - -0.1 -0.1 -0.1 -0.1
Fuente: Bancos Centrales, Banorte
5
Pronósticos Economía de México 2017 2018 2019 2017 2018 2019
3T 4T 1T 2T 3T 4T 1T 2T (% anual)
Crecimiento (% anual)
PIB Real 1.6 1.5
1.3 2.6 2.3 2.2
1.8 1.6
2.0 2.1 1.8
Consumo privado
3.1 2.5
2.6 3.0 2.4 2.0
2.2 2.8
3.0 2.6 1.8
Consumo de gobierno
-1.0 -0.2
1.1 2.9 3.4 1.7
2.3 1.5
0.1 2.6 1.9
Inversión fija bruta
-0.8 -2.4
1.5 3.9 1.6 1.0
2.9 3.2
-1.5 1.2 3.1
Exportaciones
-0.4 2.5
1.6 8.3 6.4 7.0
6.8 7.6
3.8 3.1 7.5
Importaciones
5.4 7.1
5.7 7.9 4.1 4.8
4.0 4.3
6.4 8.1 4.3
Producción Industrial
-0.6 -1.0
-0.8 1.3 0.9 1.3
0.9 0.8
-0.6 0.7 1.0
Servicios
2.4 2.4
2.1 3.3 3.0 2.7
2.3 1.8
3.0 2.8 1.9
Mercado Laboral Tasa de Desempleo (ajustada por estacionalidad) 3.3 3.4
3.2 3.3 3.7 3.5
3.4 3.5
3.4 3.5 3.4
Tasa de Subempleo (ajustada por estacionalidad) 7.5 7.1
7.3 6.9 7.8 7.7
7.2 7.0
7.0 7.5 7.1
Creación de empleos formales (miles)
270.8 171.2
368.5 107.6 286.4 8.4
285.9 189.5
801.8 855.4 726.4
Precios al Consumidor (% anual) General (fin de período)
6.4 6.8
5.0 4.6 4.9 4.8
4.3 4.0
6.8 4.8 3.5
Subyacente (fin de período)
4.8 4.8
4.0 3.6 3.6 3.6
3.6 3.5
4.8 3.6 3.5
Balanza de Pagos Balanza comercial (mmd)
-6.0 -1.8
-1.8 -2.8
-10.9 -9.7 -11.5
Exportaciones mercancías (mmd)
101.9 110.2
105.2 113.8
409.9 353.5 320.2
Importaciones mercancías (mmd)
107.9 112.0
107.0 116.6
420.8 363.2 331.7
Ingreso por servicios (mmd)
6.3 7.3
7.6 7.0
27.1 21.7 19.6
Egresos por servicios (mmd)
9.7 9.4
9.3 10.3
35.3 31.2 28.5
Ingresos primarios (mmd)
2.9 2.8
2.6 3.4
11.5 8.8 8.0
Egresos primarios (mmd)
6.0 9.0
14.9 10.0
37.7 34.5 31.5
Remesas (mmd)
7.3 7.5
7.1 9.1
28.8
Cuenta Corriente (mmd)
-5.5 -2.9
-6.9 -3.9
-18.8 -21.7 -22.9
% del PIB
-1.8 -1.0
-2.3 -2.1
-1.8 -1.8 -1.8
Inversión extranjera directa (mmd)
9.5 3.3
9.4 5.4
29.7 30.2 31.8
Política fiscal
Balance público (mmp)
63.2 -238.5
-91.9 -206.7
-238.5 -463.6 -492.4
% del PIB
0.3 -1.2
-0.4 -0.9
-1.2 -2.0 -2.0
Balance primario (mmp)
416.0 310.2
41.9 121.1
310.2 -115.9 -123.1
% del PIB
2.0 1.4
0.2 0.5
1.4 -0.5 -0.5
Requerimientos financieros (mmp)1/
73.3 -233.7
-83.4 -230.5
-233.7 -579.5 -615.5
% del PIB
0.3 -1.1
-0.4 -1.0
-1.1 -2.5 -2.5
Perfil de Deuda
Reservas internacionales (mmd)
173.0 172.8
173.2 173.2 173.6 173.6
173.4 173.5
172.8 173.6 173.8
Deuda del sector público (mmp)2/
9,422.3 9,934.3
10,385.7 10,754.5
10,089.0 11,242.0 11,944.8
Interna (mmp)
5,850.7 6,182.3
6,672.6 6,725.3
6,283.1 6,953.8 7,385.7
Externa (mmd)
183.2 181.0
202.6 200.9
192.3 223.3 235.0
Deuda del sector público (% del PIB)2/
49.1 46.3
44.4 45.9
46.4 48.5 48.5
Interna
30.5 30.6
28.5 28.7
28.0 30.0 30.0
Externa
18.6 18.5
15.9 17.2
16.9 18.5 18.5
*mmd = miles de millones de dólares
mmp = miles de millones de pesos 1/Acumulado del año 2/ Deuda bruta
6
Pronósticos Variables Financieras Pronósticos de tasas
%
Instrumento 2014 2015 2016 2017 2018 2019
1T 2T 3T 4T p 1T p 2T p 3T p 4T p
Cetes 28 días
Promedio 3.02 2.98 4.17 6.70
7.39 7.55 7.73 7.98
8.01 8.03 8.04 8.02
Fin de periodo 2.70 3.00 5.78 7.26
7.44 7.64 7.76 8.00
8.02 8.05 8.03 8.00
TIIE 28 días
Promedio 3.51 3.32 4.48 7.05
7.75 7.88 8.11 8.33
8.36 8.38 8.39 8.37
Fin de periodo 3.32 3.56 6.11 7.62
7.85 7.94 8.12 8.35
8.37 8.40 8.38 8.35
Bono México 10 años
Promedio 6.01 5.96 6.21 7.15
7.57 7.63 7.83 8.10
8.23 8.25 8.30 8.37
Fin de periodo 5.82 6.25 7.44 7.64
7.31 7.59 7.92 8.20
8.25 8.25 8.35 8.40
Bono EE.UU. 10 años
Promedio 2.53 2.13 1.84 2.33
2.75 2.92 2.92 3.18
3.22 3.30 3.38 3.45
Fin de periodo 2.17 2.27 2.44 2.41
2.74 2.86 3.06 3.25
3.25 3.35 3.40 3.50
Diferencial 10 años México vs. EE.UU.
Promedio 348 383 437 482
482 471 491 492
501 495 492 492
Fin de periodo 365 398 500 523
457 473 486 495
500 490 495 490
Fuente: Bloomberg y Valmer para cifras observadas, Banorte para pronósticos
P = Pronósticos
Pronósticos del tipo de cambio
Instrumento 2015 2016 2017
1T18 2T18 3T18 4T18 p 1T19 p 2T19 p 3T19 p 4T19 p
USD/MXN
Promedio 15.87 18.69 18.91
18.72 19.42 18.94 18.98 18.93 19.45 19.79 19.74
Fin de periodo 17.21 20.73 19.66
18.18 19.91 18.72 18.60 19.23 19.57 19.88 19.50
Fuente: Bloomberg para cifras observadas, Banorte-Ixe para pronósticos
P= Pronósticos
7
Mercados Financieros Internacionales
MERCADO DE CAPITALES Índice Cambio % acumulado* Últimos*
En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
NACIONALES
IPC 45,887 -3.3 -7.3 -7.0 -7.5 -6.3
INTERNACIONAL
IBOVESPA 85,720 1.8 8.0 12.2 9.0 12.9
IPSA (Chile) 5,124 0.1 -3.0 -7.9 -3.9 -7.1
Dow Jones (EE.UU.) 24,688 -3.0 -6.7 -0.1 -6.4 5.5
NASDAQ (EE.UU) 7,167 -3.8 -10.9 3.8 -10.3 9.3
S&P 500 (EE.UU) 2,659 -3.9 -8.8 -0.6 -8.5 3.8
TSE 300 (Canada) 14,888 -3.8 -7.4 -8.1 -7.9 -6.3
EuroStoxxx50 (Europa) 3,135 -2.4 -7.8 -10.5 -8.7 -13.8
CAC 40 (Francia) 4,967 -2.3 -9.6 -6.5 -9.9 -8.9
DAX (Alemania) 11,201 -3.1 -8.5 -13.3 -9.6 -14.7
FT-100 (Londres) 6,940 -1.6 -7.6 -9.7 -7.6 -7.3
Hang Seng (Hong Kong) 24,718 -3.3 -11.1 -17.4 -11.1 -13.1
Shenzhen (China) 3,174 1.2 -7.7 -21.3 -7.7 -21.1
Nikkei225 (Japón) 21,185 -6.0 -12.2 -6.9 -12.2 -3.7
MERCADO DE DIVISAS (divisa por dólar, excepto en el caso de la libra y el euro)
Peso mexicano 19.36 -0.4 -3.4 1.5 -2.7 -0.9
Dólar canadiense 1.31 0.1 -1.4 -4.0 -0.5 -1.8
Libra esterlina 1.28 -1.8 -1.5 -5.0 -2.5 -2.5
Euro 1.14 -0.9 -1.7 -5.0 -2.8 -2.1
Yen japonés 111.82 0.7 1.7 0.8 0.8 1.9
Real brasileño 3.65 1.7 10.8 -9.4 10.4 -9.7
MERCADO DE METALES (dólares por onza)
Oro-Londres 1,232.15 0.6 4.1 -5.0 -5.6 28.4
Plata-Londres 1,474.00 1.6 3.0 -12.6 -5.6 28.4
Petróleo (dólares por barril)
Barril de Brent 77.74 -2.6 -6.0 16.3 -1.2 40.0
Barril de WTI 67.59 -2.2 -7.7 11.9 5.4 82.6
MERCADO DE DINERO Nivel Cambio en pbs Últimos
(%) En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
LIBOR 3 meses 2.51 2 5 48 5 83
Treasury 2 años 2.81 -3 0 49 0 74
Treasury 5 años 2.91 -5 -1 32 -1 40
Treasury 10 años 3.08 -4 1 28 1 25
NACIONAL
Cetes 28d 7.83 2 7 57 16 81
Bono M Dic 18 7.94 -3 5 29 8 82
Bono M Jun 22 8.15 11 42 56 35 106
Bono M Nov 42 8.50 14 39 73 38 92
MERCADO DE DEUDA Índice Cambio % acumulado* Últimos
En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
NACIONALES
S&P/VLMR Corporativo 433.02 -0.3% -0.5% 5.3% 0.0% 4.5%
S&P/VLMR Corporativo 'AAA' Variable 326.36 0.1% 0.6% 7.5% 0.4% 6.3%
S&P/VLMR Corporativo 'AAA' Fija 546.43 -0.5% -1.1% 4.2% -0.3% 3.6%
S&P/VLMR Corporativo 'AAA' Fija Real 493.46 -0.3% -0.6% 5.5% -0.1% 5.1%
INTERNACIONALES
US Corporate Bond Index 2,803.50 0.1% -1.0% -3.0% 0.0% -0.9%
US Corporate High Yield Bond Index 1,972.41 -0.4% -1.6% 1.1% -0.9% 1.6%
EM Investment Grade 449.03 0.0% -1.0% -2.2% -0.3% -0.3%
EM High Yield 1,246.40 -0.4% -0.9% -5.0% 0.0% -3.9%
8
Estrategia de Mercados
La volatilidad en mercados prevaleció impactando de manera
significativa el apetito por riesgo y la dinámica de instrumentos
mexicanos, en medio de un complejo panorama global
Mantenemos una visión cautelosa sobre Bonos M y reafirmamos
nuestra recomendación de inversión defensiva en el Udibono Jun’22.
En el cambiario reiteramos nuestra postura de largo en dólares
Finalizó la temporada de resultados del 3T18 en México. Las empresas
bajo cobertura confirmaron nuestra expectativa de un sólido
crecimiento a nivel operativo, incluyendo mejoras en rentabilidad
En el mercado de deuda se esperan para el cierre del mes dos
emisiones estructuradas por parte de Crédito Real y Active Leasing
La turbulencia observada a lo largo de octubre prevaleció en los mercados
globales esta semana con inversionistas asimilando un fuerte contenido de
reportes empresariales, en medio de la prevaleciente incertidumbre por una
geopolítica compleja afectando las condiciones de comercio global así como
otros frentes de riesgo como el desarrollo de la negociación del Brexit y el
presupuesto Italiano. Las bolsas en el mundo registraron caídas significativas en
algunas sesiones con la volatilidad manteniendo un apetito bajo para mayor
exposición en activos de riesgo. A nivel local la inflación de la primera quincena
de octubre estuvo por debajo de lo esperado y la consulta sobre el nuevo
aeropuerto fue centro de atención. Así, la bolsa perdió 3.4%, el peso se depreció
0.4% a 19.36 por dólar y la curva de Bonos M se presionó 13pb en promedio.
La siguiente semana estaremos atentos a la segunda vuelta de la elección
presidencial el domingo en Brasil, así como a los resultados de la consulta sobre
el NAICM el lunes. En la agenda global también destacan las decisiones de
política monetaria del BoE y del BoJ. La temporada de reportes empresariales
continuará y en EE.UU. entre otras cifras se conocerá el empleo de octubre,
ingreso personal, balanza comercial y órdenes de fábrica. Para México
esperamos PIB, remesas, indicadores del IMEF y la encuesta de expectativas de
Banxico con la Eurozona agregando PIB, inflación, empleo y PMIs.
Próximas Colocaciones de Deuda Privada Variación semanal en precios y estructura del portafolio
Emisión Monto $mdp
Fecha Emisión
Est. Tasa Ref. Calif.
CREALCB 18 700 30-oct-18 ABS TIIE 28 AAA
ACTLECB 18 600 30-oct-18 ABS TIIE 28 AA
FICEICB 18 500 06-nov-18 ABS TIIE 28 AAA
ECREDCB 700 07-nov-18 ABS TIIE 28 AAA
DESCB 18 800 14-nov-18 ABS TIIE 28 AA
TOTAL 3,300
Fuente: Banorte / VALMER, BMV. Al 26 de octubre de 2018. Monto en millones de pesos. *Reaperturas
Emisora Variación Estructura Estructura Cambio Estructura
Semanal* 17-Oct 24-Oct Propuesto Propuesta
AC* -4.79% 2.34% 2.32% 2.32% ALPEKA -6.18% 6.07% 5.92% 5.92%
ALSEA* -3.89% 1.66% 1.66% 1.66%
AMXL -3.16% 15.68% 15.78% 15.78%
CEMEXCPO -10.57% 9.48% 8.81% 8.81%
FEMSAUBD -3.03% 14.52% 14.64% 14.64%
GAPB -3.81% 7.24% 7.24% 7.24%
GCC* -7.50% 1.85% 1.77%
1.77%
GMEXICOB -6.59% 8.18% 7.95% 7.95%
IENOVA* 1.53% 5.69% 6.01%
6.01%
LACOMUBC -3.40% 2.44% 2.45% 2.45%
MEGACPO 1.44% 5.60% 5.90%
5.90%
MEXCHEM* -5.22% 7.67% 7.56% 7.56%
WALMEX* -0.35% 11.59% 12.00%
12.00%
100.0% 100.0% 100.0% Fuente: Banorte. * Miércoles a Miércoles
Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Director de Estrategia [email protected]
Santiago Leal Subdirector de Estrategia [email protected]
Análisis Bursátil Manuel Jiménez Director de Análisis Bursátil [email protected]
Marissa Garza Subdirector Análisis Bursátil [email protected]
Víctor Hugo Cortés Subdirector Análisis Técnico [email protected]
Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Director Deuda Corporativa [email protected]
Hugo Gómez Subdirector Deuda Corporativa [email protected]
9
TASAS Y DIVISAS: Enfoque en empleo
norteamericano y decisiones del BoE y BoJ
Los mercados observaron fuerte aversión al riesgo
global con un sentimiento entre inversionistas que se
ha tornado sumamente frágil ante el nerviosismo por
el panorama internacional y sus frentes de riesgo. La
volatilidad fue común denominador, con el dólar
fortaleciéndose en medio de mayor demanda por
activos seguros llevando a Treasuries nuevamente a
niveles de inicios de mes. A la incertidumbre por el
comercio global, retiro de estímulo monetario y
temas como Brexit y el presupuesto Italiano, se
sumaron ciertas señales de estrés en la salud
corporativa con un balance de mixto a positivo en la
temporada de reportes. En este contexto, el ECB
continuó señalizando su intención de concluir el QE
en diciembre y mantener los bajos niveles de tasas
hasta el verano del 2019. En México la consulta
sobre el aeropuerto ganó revuelo y la inflación de la
primera quincena de octubre sorprendió a la baja.
Contaremos con una importante agenda la siguiente
semana destacando el domingo la segunda vuelta de
le elección presidencial en Brasil, con Bolsonaro
liderando las encuestas. Asimismo, el lunes se
esperan los resultados de la consulta del nuevo
aeropuerto en México. Sobre bancos centrales
destacan las decisiones del BoE y el BoJ, mientras
en datos económicos la atención se centrará en el
último reporte laboral en EE.UU. antes de las
elecciones de medio término el 6 de noviembre,
también reportando ingreso personal, balanza
comercial y órdenes de fábrica. La Eurozona espera
PIB, inflación, empleo y PMIs, mientras en México
contamos con PIB del 3T18, remesas, indicadores
del IMEF y la encuesta de expectativas de Banxico.
Complejo panorama para los bonos mexicanos
Los mercados internacionales continúan reflejando
un fuerte sentimiento de aversión al riesgo,
afectando a toda clase de activos, en un contexto de
incertidumbre sobre cuestiones geopolíticas, temas
comerciales, condiciones monetarias restrictivas del
Fed y menores perspectivas de crecimiento. Esta
situación ha generado un incremento en la prima de
riesgo de los activos mexicanos, más aún con varios
factores que apuntan hacia un alza adicional en la
tasa de referencia de Banxico para finales del año.
Adicionalmente, los activos locales han reaccionado
al cambio de perspectiva (de estable a negativa) de la
calificación crediticia de Pemex por parte Fitch
Ratings, una situación que presionó el CDS de 5
años del papel de la empresa petrolera de 230pb a
245pb en la semana. Con ello, la curva de Bonos M
registro pérdidas de 13pb en promedio a excepción
del extremo más corto, con el Jun’27 cerrando en
8.33%. Los Udibonos perdieron 10pb con mayor
incidencia en instrumentos de corto plazo y los
derivados de TIIE-28 promediaron pérdidas de 8pb.
Spread de 10a entre Bonos M y Treasuries y CDS de 5 años de Pemex Puntos base
Fuente: Banorte con información Bloomberg
Otro tema relevante viene de la prima inflacionaria
en bonos locales. Esta semana se dio a conocer el
reporte de inflación quincenal de la primera
quincena de octubre, con un incremento de 0.40%
por debajo del consenso de 0.47%, pero confirmando
el inicio de las inflaciones estacionalmente altas
(4T18). A pesar de una cifra relativamente benigna
esta semana, la curva de rendimientos reflejó un
comportamiento negativo ante inversionistas que
reconocen diversos vientos en contra para los
mercados emergentes que pudieran afectar la prima
de riesgo embebida en tasas locales, así como
algunos factores que podrían presionar a la inflación
en los próximos meses (e.g. precios de las
gasolinas). También vale la pena resaltar que la
dinámica global ha incrementado la volatilidad del
peso en las últimas sesiones, resaltando los temores
sobre un posible efecto de traspaso de las pérdidas
cambiarias hacia la inflación. Como resultado del
panorama actual, mantenemos una visión cautelosa
sobre Bonos M y reafirmamos nuestra
recomendación de inversión defensiva en el Udibono
Jun’22. Consideramos que este instrumento será más
defensivo que otros activos en estos momentos de
gran volatilidad, además de que se podrá ver
150
175
200
225
250
275
300
440
460
480
500
520
540
ene-18 mar-18 may-18 jul-18 oct-18
Diferencial 10a Bono M-UST (izq) Pemex CDS 5a (der)
10
beneficiado de un carry muy atractivo en UDIS en
los próximos meses. Esperamos una inflación de
1.5% en los 65 días restantes de 2018, lo cual
implica una inflación anualizada del periodo de
7.7%. Para los próximos 6 meses, el incremento
anualizado en precios al consumidor es de 7.5%. De
igual manera, podríamos esperar un incremento en
las próximas semanas en el breakeven de inflación
de corto plazo.
Inflación implícita de 3 años con Bonos M y Udibonos % (diferencia geométrica utilizando la ecuación de Fisher)
Fuente: Banorte con información de Bloomberg y Valmer
MXN afectado por volatilidad global y temas
locales
El peso mexicano hiló su cuarta semana de
depreciación consecutiva siendo afectado por la
aversión al riesgo global y los otros temas discutidos
previamente. Finalizó sobre 19.36 por dólar,
equivalente a una pérdida de 0.4% respecto al cierre
del viernes previo. El cruce observó un rango de
operación entre 19.22 y 19.63, con índices del USD
(BBDXY y DXY) fortaleciéndose por segunda
semana consecutiva. A pesar del movimiento,
comparado a otras divisas emergentes el peso mostró
una pérdida relativamente contenida, con ajustes en
este universo que alcanzaron hasta -3% en el caso de
COP. Por otro lado, BRL y TRY cerraron la semana
positivos, mientras en desarrolladas todas cayeron
excepto JPY y CAD. Estimamos un rango de
operación para la siguiente semana entre USD/MXN
19.25 y 19.70, reiterando en términos de estrategia
nuestra postura de largo en dólares desde el 18.70
del 16 de octubre. Asimismo, esperamos un posible
rango trimestral entre 18.50 y 19.80.
Para más detalles sobre nuestras expectativas para el
restante del año consultar: “Expectativas de tasas,
divisas y commodities para el 4T18”, <pdf>,
publicado el 19 de octubre.
Ante este panorama de aversión al riesgo la divisa
mexicana ha registrado una mayor volatilidad en
sesiones previas, lo cual ha resultado también en
mayores rangos de operación. Vale la pena comentar
que el desempeño de las volatilidades ATM a
distintos plazos ha sido similar, pero con magnitudes
distintas. La métrica de 1 mes pasó de 11.50% a
13.70%, con un máximo de 14.12%, que aunque
todavía puede considerarse un comportamiento
acotado vs el máximo del año de 18.69% antes de las
elecciones, reconocemos que refleja un cambio en la
perspectiva del mercado sobre la valuación del peso
mexicano. La volatilidad de 3 meses pasó de 11.50%
a 13.23%, con un máximo de 13.54%, mientras que
la lectura de 6 meses registró un movimiento de
12.30% a 13.41% (con máximo de 13.53%). En
general esto refleja que el mayor riesgo que registra
el mercado es de muy corto plazo, probablemente
aguardando temas geopolíticos importantes en los
próximos días, como las elecciones intermedias en
EE.UU. el 6 de noviembre.
USD/MXN – Vols. implícitas en el dinero %
Fuente: Bloomberg
Por su parte, la posición técnica del peso en futuros
ha observado una reducción en netos largos durante
las últimas tres semanas, ubicando un nivel al último
martes de US$1,505 millones desde US$1,963
millones a inicios de mes. A pesar de este
movimiento y una reciente pausa en incremento de
nuevo largos a favor del USD, el MXN se mantiene
como la única comprada en un universo incluyendo
JPY, AUD, EUR, GBP, NZD y CAD.
1.9
2.3
2.7
3.1
3.5
3.9
4.3
4.7
5.1
ene-13 ene-14 ene-15 ene-16 ene-17 ene-18
Cota superior del rango objetivo de Banxico
10
12
14
16
18
20
ene-18 mar-18 may-18 jul-18 oct-18
Un mes Dos meses Tres meses
11
ANALISIS BURSÁTIL: Inversionistas prefieren
activos considerados como seguros, provocando
un fuerte ajuste en los mercados accionarios
Finalizamos una semana más de rendimientos
negativos en los mercados accionarios, con lo que se
acumulan cuatro semanas consecutivas de pérdidas y
octubre se perfila para ser uno de los peores meses
del año. El sentimiento de aversión al riesgo se
mantiene elevado por las preocupaciones del
impacto que podría tener la guerra comercial sobre
las utilidades de las empresas y el crecimiento
económico global, así como los riesgos geopolíticos.
Además, hay que añadir las críticas de Donald
Trump sobre la política monetaria de la Reserva
Federal y sobre temas migratorios. En una semana
con abundante información corporativa, algunos
reportes decepcionaron a los inversionistas.
Particularmente, los resultados de Amazon y Google
fueron por debajo de los estimados de los analistas y
en sus conferencias telefónicas comentaron acerca
de menores expectativas de crecimiento en sus
utilidades para los siguientes trimestres. Así, los
índices estadounidenses concluyeron la semana en
terreno negativo. El S&P500 registró una caída de -
3.9% mientras que en octubre acumula un retroceso
de -8.8%. Por su parte, el IPC cayó 3.8% en dólares
y en lo que va del mes acumula una baja de -11%.
En México, este viernes concluye la temporada de
resultados del 3T18. En general, las empresas que
tenemos bajo cobertura confirmaron nuestra
expectativa de observar sólidos crecimientos a nivel
operativo –incluyendo una mayor rentabilidad– ante
una fácil base de comparación, debido a la presencia
de efectos no recurrentes que afectaron las cifras del
3T17. Este conjunto de emisoras registraron
variaciones de +10.5% en ingresos (vs +9.1%e),
+28.9% en EBITDA (vs +25.1%e) y +247.6% en
utilidad neta (vs +338.2%e). Entre las empresas que
presentaron los mayores incrementos en EBITDA
vs 3T17 destacaron: Alpek, Alfa, Lacomer, Azteca y
Mexchem. El ajuste en los precios de las emisoras de
la BMV y la incorporación de las cifras trimestrales
abarataron significativamente los parámetros de
valuación del IPC. En los niveles actuales, el IPC
cotiza a un múltiplo de 7.7x FV/EBITDA vs 8.8x
cuando publicamos nuestro Preliminar 3T18, el
pasado 11 de octubre.
Variables en el Mercado de Valores
Nivel Actual 45,803.33 Nivel Objetivo 52,200
Rend. Potencial 14.0% Máximo 12m (29/01/2018) 51,121.23 Mínimo 12m (31/05/2018) 44,429.36
IPC – Evolución 12m IPC nominal, volumen en millones de pesos
IPC – Comparativo Internacional Variación Semanal IPC S&P500 Dow Nasdaq Eurostoxx Bovespa Índice 45,803.33 2,658.69 24,688.31 7,167.21 3,134.89 85,489.86
Nominal -3.44% -3.94% -2.97% -3.78% -2.36% 1.51%
US$ -3.84% -3.94% -2.97% -3.78% -3.42% 2.66%
IPC – Los últimos cinco días Evolución Semanal, datos ajustados base US$
Acciones en Movimiento (semanal) Ganadoras Perdedoras Operatividad 1/ Var. % Var. % Valor (m) PAPPEL* 13.6 SORIANAB (10.5) GFNORTEO 990.7 ELEKTRA* 6.0 CEMEXCPO (10.2) WALMEX* 758.7 POCHTECB 4.2 TLEVICPO (10.1) AMXL 488.7 Q* 4.0 MEXCHEM* (9.9) CEMEXCPO 449.6 BIMBOA 3.9 AXTELCPO (9.2) GMEXICOB 371.5 CULTIBAB 2.9 ASURB (8.3) BSMXB 334.3 FIBRAPL 2.6 ARA* (8.0) FEMSAUBD 330.3 FIBRAPL 2.6 BSMXB (7.7) PINFRA* 206.3 PINFRA* 1.9 GENTERA* (7.5) MEGACPO 199.1 FIBRAMQ 1.8 ALPEKA (6.8) MEXCHEM* 192.9 1/ Promedio diario de 5 días
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
16,000
42,000
44,000
46,000
48,000
50,000
52,000
oct nov dic ene feb mar abr may jun jul ago sep oct
94%
95%
96%
97%
98%
99%
100%
101%
102%
103%
104%
oct 19 oct 22 oct 23 oct 24 oct 25 oct 26
IPC
S&P500
BOVESPA
12
ANÁLISIS TÉCNICO: El Nasdaq y el S&P/BMV
IPC acumularon 4 semanas consecutivas a la baja
El S&P/BMV IPC acumuló 4 semanas consecutivas
depreciándose. Mantiene el movimiento bajista, la
línea de precios dejó expuesto un nivel de apoyo que
identificamos en los 45,500 puntos, si falla en
respetar esta zona tomaría rumbo hacia el siguiente
piso ubicado en los 45,000 enteros. Si bien la
tendencia se mantiene a la baja no descartamos
compras de oportunidad si alcanza estos niveles. Por
su parte, la zona que servirá como resistencia
inmediata en el supuesto de generar una corrección
al alza son los 47,500 puntos. La sobre venta de
corto plazo se mantiene en los osciladores técnicos.
El S&P 500 cerró la semana en terreno negativo. La
línea de precios aceleró la depreciación al fallar en
consolidar sobre el PM200 días (2,765 enteros). En
esta corrección se aproxima al soporte ubicado en
los 2,630 puntos. En nuestra opinión si falla en
respetar esta zona extendería la depreciación, el
siguiente piso que buscaría está en los 2,550 enteros.
No descartamos compras de oportunidad si alcanza
esta zona. Por su parte, la zona que servirá de
resistencia si genera una recuperación es el PM200
días.
El Dow Jones generó una depreciación semanal. La
línea de precios cotiza debajo del PM200 días
(25,150 puntos). En nuestra opinión si no recupera
esta zona el soporte que buscaría lo identificamos en
los 24,200 enteros. El rompimiento de esta zona
dejaría expuesto el siguiente piso que se ubica en
23,500 puntos. Si bien la tendencia se mantiene a la
baja no descartamos la posibilidad de una
recuperación en cualquier momento. En este sentido
la zona de resistencia que buscaría es el PM200 días.
Sugerimos acumular con un perfil de mediano plazo
en niveles de 23,800 enteros.
El Nasdaq acumuló 4 semanas consecutivas en
terreno negativo. La línea de precios conserva su
cotización debajo del PM200 días (7,520 enteros),
zona que servirá como resistencia inmediata. El
soporte que dejó expuesto está ubicado en los 6,980
puntos, en nuestra opinión si logra respetar este nivel
no descartamos un rebote técnico. En este contexto
sugerimos la compra para inversionistas con
tolerancia al riesgo al aproximarse a este nivel.
Recomendamos tomar de referencia los 6,800 puntos
como un stop loss de corto plazo.
IPC nominal Puntos
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
S&P 500 Puntos
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
DOW JONES Puntos
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
44,000
45,000
46,000
47,000
48,000
49,000
50,000
51,000
52,000
dic-16 mar-17 jun-17 sep-17 dic-17 mar-18 jun-18 sep-18
PM200
PM50
2,550
2,600
2,650
2,700
2,750
2,800
2,850
2,900
2,950
oct-17 dic-17 feb-18 abr-18 jun-18 ago-18
PM50
PM200
23,000
23,500
24,000
24,500
25,000
25,500
26,000
26,500
27,000
oct-17 dic-17 feb-18 abr-18 jun-18 ago-18
PM50
PM200
13
DEUDA CORPORATIVA: Se espera que el mes
de octubre cierre con un monto emitido de
$9,175mdp
Noticias Corporativas, de Calificación y de
Asamblea. (i) Aviso de amortización adicional
parcial de los certificados bursátiles fiduciarios
ZKCCB 17 para el próximo 31 de octubre; (ii)
Moody's afirmó las calificaciones de Banorte y
mantuvo la perspectiva estable; (iii) HR Ratings
ratificó las calificaciones de las emisiones LPSLCB
14U / 14-2U y modificó la perspectiva de Estable a
Positiva para la subordinada LIPSBCB 14U; (iv)
HR Ratings ratificó las calificaciones de HR C- y de
HR5 para Auto Ahorro Automotriz y Financiera
Planfía con Observación Negativa; (v) Fitch Ratings
ratificó en ‘A-(mex)’ la calificación del Estado de
Chiapas y de sus emisiones CHIACB 07 / 07U en
‘AAA(mex)’
Resumen de mercado LP. En la semana no se
llevaron a cabo subastas de emisiones; sin embargo,
se liquidaron tres emisiones de FEFA, incluyendo un
bono verde, por un monto en conjunto de
$5,375mdp. Para la siguiente semana se espera la
emisión estructurada de Crédito Real, CREALCB
18, respaldada por una cartera de contratos de
crédito con descuento vía nómina a empleados
activos de la SEP, por un monto de $700mdp; así
como la emisión respaldada por contratos de
arrendamiento originados y administrados por
Active Leasing, ACTLECB 18, por $600mdp. El
mercado de deuda bancaria se espera que concluya
el mes de octubre sin movimientos de colocaciones.
Resumen de mercado CP. El monto en circulación
del mercado de deuda corporativa de corto plazo al
cierre de la semana ascendió a $34,460mdp,
incluyendo las colocaciones de la semana por
$3,421mdp. Los participantes con mayor
contribución fueron Volkswagen Leasing con
$1,000mdp, Daimler México con $750mdp y GM
Financial de México con $500mdp.
Emisión: CREALCB 18. La emisión se llevará a
cabo por un monto máximo de $700mdp, a un plazo
de 5 años y pagará una tasa variable referenciada a
TIIE 28. Será una bursatilización de los derechos de
cobro de contratos de crédito con descuento vía
nómina a empleados activos de la SEP, estatales y
federales, originados por Crédito Real.
La emisión tendrá un periodo de revolvencia de 24
meses y a partir del periodo 25, se amortizará ‘1/36’
del saldo insoluto del principal en cada periodo.
CREALCB 18 (TIIE 28) - Relative Value AxV vs. Spread (%)
Fuente: Banorte con información de la BMV y Valmer. La Calidad Crediticia se refiere al cualitativo otorgado por las agencias calificadoras, correspondiente al nivel de calificación del instrumento. Viñetas Grises: ‘Estructurados AAA’; Viñetas Negras: CREALCB
Emisión: ACTLECB 18. La emisión se pretende
llevar a cabo por un monto de hasta $600mdp y
contará con un plazo de 54 meses (4.5 años), con un
periodo de revolvencia de 24 meses. Los CBs
estarán respaldados por contratos de arrendamiento
originados y administrados por Active Leasing. La
emisión pagará intereses mensualmente con una tasa
variable referenciada a la TIIE 28. Tras el periodo de
revolvencia, se establece un periodo en el que el
saldo insoluto de los certificados bursátiles se podrá
repagar mediante amortizaciones objetivo y
posteriormente un periodo de amortización
acelerada.
ACTLE 18 (TIIE 28) - Relative Value AxV vs. Spread (%)
Fuente: Banorte con información de la BMV y Valmer. La Calidad Crediticia se refiere al cualitativo otorgado por las agencias calificadoras, correspondiente al nivel de calificación del instrumento. Viñetas Grises: ‘Estructurados AA’; Viñetas Negras: ACTLECB
91CREALCB17
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
- 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0
Sob
reta
sa v
s. T
IIE 2
8 (p
b)
Años por Vencer
ACTLECB 18
91ACTIVCB17
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
- 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0
Sob
reta
sa v
s. T
IIE 2
8 (p
b)
Años por Vencer
14
México
Estimamos un crecimiento de 2.4% anual del PIB en 3T18, apoyado
por un desempeño relativamente favorable de los servicios y un avance
tanto de las actividades primarias como de la producción industrial
La inflación de la 1ª quincena de octubre sorprendió a la baja ante
menores presiones en los precios de bienes agropecuarios
La balanza comercial de octubre consolida nuestra expectativa de un
buen desempeño del sector manufacturero a pesar de la incertidumbre
de los últimos meses
El próximo martes, el INEGI dará a conocer su reporte preliminar del PIB para
el 3T18. Para el cálculo de esta cifra, el instituto toma los reportes ya publicados
para los dos primeros meses del trimestre y estima el crecimiento del tercero con
los datos disponibles hasta ahora. Tomando en cuenta lo anterior, consideramos
que la estimación oportuna del PIB mostrará un crecimiento de 2.4% anual en el
3T18, marginalmente inferior al 2.6% del 2T18. Cabe recordar que el
crecimiento del PIB del trimestre anterior estuvo sesgado al alza debido a un
efecto calendario, ya que el periodo vacacional de Semana Santa añadió días
laborales a ese periodo. Por componentes, esperamos un avance de 1.1% tanto
en las actividades primarias como en la producción industrial, mientras que los
servicios podrían mostrar una tasa de crecimiento de 2.5% anual.
En este último caso, estimamos que el dinamismo del sector servicios se
explicará en buena medida por el mejor desempeño relativo de las ventas
minoristas. Las ventas mismas tiendas de la ANTAD crecieron 0.4% anual en
términos reales en 3T18, en contraste con la caída de 0.1% del trimestre previo.
Adicionalmente, cabe mencionar que las ventas de vehículos moderaron su
ritmo de caída en términos anuales, contrayéndose solamente 4.4% vs la tasa
negativa de crecimiento de 5.8% en el trimestre anterior. También esperamos un
fuerte avance en transporte, derivado de la solidez del sector manufacturero.
En términos de la producción industrial, es probable que se haya visto
beneficiada por un efecto de base en septiembre derivado de los desastres
naturales registrados en el mismo mes del año pasado (sismos y el huracán
Katia), que repercutieron en la producción minera de septiembre de 2017. En
este contexto, estimamos una tasa positiva en la producción petrolera por
primera vez desde octubre de 2013. Además, creemos que las manufacturas
mantendrán una sana tasa de crecimiento, aunque a un menor ritmo que en el
trimestre anterior dado que, en nuestra opinión, las empresas exportadoras
adelantaron parte de su producción en dicho periodo debido a la incertidumbre
comercial entre México y EE.UU. No obstante, esto estaría al menos
parcialmente compensado por la fortaleza industrial en EE.UU., resultando en
una normalización relativa de la producción este trimestre ante una disminución
de la incertidumbre en el 3T18.
Juan Carlos Alderete, CFA Economista Senior, México [email protected]
Francisco Flores Economista, México [email protected]
15
Juan Carlos Alderete, CFA [email protected] Francisco Flores (55) 1670 2957 [email protected]
La inflación de la 1ª quincena de octubre
sorprendió a la baja
El miércoles pasado se publicó el INPC de la
primera mitad de octubre, en el cual el índice general
avanzó 0.4%. Con estos datos, la inflación anual se
moderó de 5.02% a 4.94%. Por su parte, el rubro
subyacente continúa presentando un comportamiento
relativamente estable, con una variación de 0.17%
vs. nuestro estimado de 0.19%.
La inflación en el periodo se explicó por el fin del
subsidio de verano a las tarifas eléctricas en algunas
regiones del país, añadiendo 26pb a la cifra total.
Cabe recordar que este es un efecto estacional típico,
con un incremento adicional esperado en la 1ª
quincena de noviembre. En particular, los precios de
la electricidad aumentaron 17.8% 2s/2s.
Adicionalmente, el gas LP aumentó 0.4% mientras
que la gasolina de bajo octanaje avanzó 0.7%,
prácticamente en línea con la tasa de crecimiento
promedio (compuesta con frecuencia quincenal) de
los últimos 12 meses. Por su parte, los agropecuarios
sorprendieron a la baja, en gran medida por la caída
de 0.8% en las frutas y verduras.
El componente subyacente subió 0.17% 2s/2s ante el
incremento de 0.4% en otros servicios, añadiendo
6pb al dato quincenal. Los bienes dentro de este
rubro mostraron un comportamiento ordenado, con
un avance de 0.1% en los alimentos procesados y de
0.2% en otros bienes. En este sentido, el rubro
subyacente resultó marginalmente inferior a lo
observado en datos recientes, lo cual podría otorgar
cierto respiro a Banxico dada su preocupación por un
mayor traspaso de las presiones en el rubro no
subyacente al resto de los precios.
Tras el reporte mantenemos nuestro estimado de
inflación para el cierre del año en 4.8%. En nuestra
opinión, el componente no subyacente se mantendrá
elevado producto de incrementos adicionales en los
precios de la gasolina. En este sentido, cabe destacar
que el estímulo fiscal mediante la reducción del
IEPS a gasolina en la semana del 20 al 26 de octubre
se redujo a su nivel más bajo en lo que va del año, lo
que podría al menos limitar la magnitud de una
potencial baja en los precios a pesar de una caída en
la referencia internacional.
La balanza comercial de octubre consolida
nuestra perspectiva de un buen desempeño del
sector manufacturero a pesar de la incertidumbre
de los últimos meses
Se publicó la balanza comercial de octubre, que
presentó un déficit de 193.9 millones de dólares en
septiembre. Este nivel del déficit fue el más bajo
desde el superávit de febrero pasado, resultado del
avance de las exportaciones automotrices.
En el reporte destacó el avance de 10.5% de las
exportaciones manufactureras, con una mayor
fortaleza relativa al trimestre anterior, en 13.9%
3m/3m anualizado vs. +1.7% al cierre de junio. Por
componentes, el sector automotriz repuntó 17.8%
además de 6.4% en el restante, con el primero
consistente con la aceleración de las exportaciones
de acuerdo a la AMIA, alcanzando su mayor ritmo
de avance a tasa anual desde abril. Por su parte, las
importaciones crecieron 6.4% anual derivado de
mayores compras de bienes relacionados al petróleo,
tanto de consumo (16.4%) como intermedios
(18.9%). Sobresalió la caída de 3.3% en las
importaciones de bienes de consumo no petrolero,
sugiriendo una desaceleración del consumo hacia el
final del 3T18 tras registrar una mayor fortaleza en
los dos meses anteriores.
En este contexto, consideramos que la fortaleza de
las exportaciones manufactureras (en particular del
sector automotriz) podría apoyar el crecimiento del
PIB durante el trimestre, considerando no solo su
impacto directo en la producción industrial sino
también su efecto en los servicios, en específico el
transporte. En particular, el reporte confirma el buen
desempeño que esperamos para el sector exportador
en los próximos meses, lo que también podría estar
apoyado por tres factores: (1) Menor incertidumbre
tras el acuerdo comercial con EE.UU. y Canadá; (2)
la fortaleza de la economía de EE.UU., con un
crecimiento de 3.5% t/t anualizado durante el 3T18,
y que también se ha reflejado en un buen dinamismo
de la actividad industrial en dicho país; y (3) la
posible eliminación de tarifas al acero y al aluminio
actualmente vigentes a las exportaciones de México
hacia EE.UU., con el Secretario de Economía
afirmando que es probable alcanzar un acuerdo en
este sentido antes de la fecha esperada para la firma
del tratado por el Presidente a finales de noviembre. 16
Estados Unidos
El PIB en 3T18 creció 3.5% de acuerdo con el reporte preliminar
La semana que entra la atención estará en los datos del mercado laboral
en octubre, la confianza del consumidor, así como en el ISM
manufacturero
Después de una semana convulsa en las bolsas de valores, así como de los
eventos relacionados con los paquetes explosivos enviados a miembros del
partido demócrata, la atención se centró en el buen resultado del PIB en 3T18.
Esta cifra resultó mejor a lo esperado, aunque la debilidad que mostró la
inversión podría estar apuntando a que el escenario se está tornando complicado
para las empresas, a pesar del estímulo fiscal.
Según el reporte del BLS, en 3T18 la economía estadounidense se expandió
3.5% a tasa trimestral anualizada, explicado por el consumo personal que se
expandió 4% trimestral anualizado, contribuyendo con 2.7 puntos porcentuales
al crecimiento del PIB durante el período en cuestión. Las familias siguen
apoyadas por los efectos positivos del estímulo fiscal. No obstante, destaca la
nula contribución de la inversión fija bruta, como resultado de una contracción
de la inversión residencial, compensada solo en parte por la inversión en
estructuras. A esto hay que añadir una contribución muy positiva proveniente de
una acumulación de inventarios por 113.1mmd, lo que sumó otros 2.1pp al
crecimiento económico del trimestre. Cabe destacar que una acumulación tan
positiva de inventarios suele ser señal de una moderación en el ritmo de
expansión de la producción. Por su parte, las exportaciones netas restaron 1.8pp
a la variación del PIB ante una fuerte contracción de las exportaciones, luego de
las compras por parte del exterior el trimestre anterior. Por último, el gasto de
gobierno contribuyó con 0.6pp al crecimiento en el tercer trimestre del año.
En este contexto, el reporte justifica el tono hawkish por parte de los distintos
miembros del Fed que tuvieron discursos durante la semana. Si bien no
esperamos cambios en la tasa de los Fed funds en la reunión del próximo 8 de
noviembre, consideramos que el FOMC seguirá apuntando a un incremento de
tasas en diciembre. Cabe mencionar que el deflactor subyacente del gasto de
consumo se ubicó por debajo del objetivo del Fed en 1.6% anual. Hacia delante,
seguimos esperando que el estímulo fiscal continúe soportando los niveles de
actividad económica en 2018, sin impacto significativo de las medidas
proteccionistas tomadas por la administración de Trump. No obstante, en la
medida en que el Fed continúe con la normalización de la política monetaria y
se diluya el efecto fiscal, el ritmo de crecimiento podría moderarse en la
segunda mitad de 2019. El riesgo de una desaceleración fuerte se incrementará
en la medida en que se escalen las tensiones comerciales y/o en el caso de que
las presiones inflacionarias hagan que el Fed se torne más agresivo a la hora de
subir tasas.
Delia Paredes Mier Director Ejecutivo Análisis y Estrategia [email protected]
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
17
Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
Inversión fija doméstica Contribución al PIB en %-pts
Fuente: Banorte con datos del BEA
La semana que entra la atención estará en los
datos del mercado laboral en octubre, la
confianza del consumidor, así como en el ISM
manufacturero
La semana que entra la atención estará en el
conjunto de datos del mercado laboral en octubre,
empezando el miércoles con el reporte de empleo en
el sector privado de ADP, en el que estimamos un
incremento de 185 mil empleos por debajo de los
230 mil que se crearon en el mes previo.
Mientras tanto, el viernes, el BEA publicará el
reporte de nómina no agrícola en octubre.
Estimamos un incremento de 175 mil empleos por
encima de los 134 mil que se crearon en el mes
previo. Consideramos que el dato del décimo mes
del año seguirá afectado por los efectos de los
eventos climáticos que tuvieron lugar durante la
primera quincena del mes. Con respecto a la tasa de
desempleo, esperamos verla nuevamente de regreso
en niveles de 3.8%. Cabe mencionar que este nivel
se encuentra por debajo de la NAIRU (Non-
accelerating rate of unemployment), lo que implica
que hay una oferta laboral muy reducida que debería
de transformarse en incrementos salariales más
sustanciales y, por ende, en una inflación más
elevada en algún punto. No obstante, cabe
mencionar que hasta ahora la tendencia al alza de los
salarios ha sido muy moderada.
Adicionalmente, a inicios de la semana el
Conference Board publicará su índice de confianza
del consumidor en el mes de octubre. Esperamos un
ligero retroceso a niveles de 136pts. Si bien los
consumidores siguen teniendo una perspectiva
favorable, es posible que el desempeño negativo de
las bolsas de valores haya tenido un impacto
negativo sobre las perspectivas de los consumidores
en cuanto a sus ingresos, como lo vimos en la
encuesta de la Universidad de Michigan.
Confianza del consumidor del Conference Board Índice
Fuente: Bloomberg
Finalmente, el jueves se publicará el ISM
manufacturero en octubre. Esperamos que el
dinamismo del sector servicios haya mejorado
marginalmente con respecto al mes anterior. Las
encuestas del sector ya publicadas mostraron
mejorías en cuanto a los nuevos pedidos, que
apuntan a que sigue el buen desempeño del sector al
inicio del último trimestre del año.
ISM manufacturero y encuestas regionales seleccionadas Índice de difusión
0.5 0.6
1.5 1.2 0.1
0.0
0.4
-0.1 -0.1
-0.2
1.0
-0.9
0.3
-1.2
2.1
8.8
0.8
9.6
-0.5
12.0
-5.0
0.0
5.0
10.0
15.0
-1
0
1
2
3
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18p
No residencial Residencial
Cambio en inventarios Inversión fija (% var.)
65
85
105
125
145
sep-13 sep-14 sep-15 sep-16 sep-17 sep-18
Promedio móvil 3 meses
30
50
70
90
oct-14 oct-15 oct-16 oct-17 oct-18
Empire Manufacturing Filadelfia ISM manuf
18
Eurozona y Reino Unido
Como era ampliamente esperado, el ECB mantuvo su postura
monetaria sin cambios
Tampoco esperamos cambios en lo que resta del año por parte del BoE,
quien anunciará su decisión de política monetaria la semana que entra
Los resultados preliminares de las encuestas PMI en la Eurozona
continúan apuntando a una ligera desaceleración del sector
manufacturero
Estimamos un crecimiento del PIB en la Eurozona de 0.5% trimestral
en 3T18
Como era ampliamente esperado, el ECB no hizo cambios en su postura
monetaria. Esto implica que la tasa de refinanciamiento, la tasa marginal de
crédito y la de depósitos se mantienen en 0%, 0.25% y -0.4%, respectivamente.
La autoridad monetaria europea añadió que espera estos niveles hasta el verano
de 2019. Adicionalmente, confirmó la intención del Consejo de continuar con la
compra de activos por 15mme hasta finales del año. Asimismo, se continuará
con el proceso de reinversión del principal y de los bonos que vayan venciendo.
Draghi destacó los principales riesgos al escenario: proteccionismo, Brexit,
volatilidad en mercados emergentes, entre otros. En la conferencia de prensa
tras la publicación del comunicado, el Presidente del ECB, Mario Draghi,
comentó que los datos económicos han resultado más débiles a lo esperado,
aunque siguen siendo consistentes con una expansión de la economía de la
región y mayores presiones inflacionarias. Asimismo, consideró que los riesgos
para el escenario siguen estando balanceados. En particular sobre el tema de
inflación, comentó que espera que la medida subyacente empiece a
incrementarse hacia finales del año y muestre una tendencia de alza en el
mediano plazo en la medida en que los salarios se están recuperando. En este
contexto, dijo que todavía se requiere un amplio grado de estímulo para asegurar
que se dé la convergencia al 2% de inflación en el mediano plazo. Sobre el tema
de Italia, Draghi dijo que no fue discutido durante la reunión al ser un tema
fiscal y no monetario, aunque consideró que si los bonos de este país continúan
presionándose entonces los bancos podrían sufrir algunas pérdidas.
Mantenemos nuestra expectativa de que el ECB terminará el programa de
compras de activos en diciembre. Adicionalmente pensamos que no moverá las
tasas de referencia hasta la segunda mitad del año que entra. En nuestra opinión,
el ECB quiere mantener cierto margen de maniobra para utilizar las tasas de
interés como instrumento de política monetaria en un contexto de alta
incertidumbre. En este contexto, los datos más recientes de actividad económica
sugieren una desaceleración de la actividad económica, aunque son consistentes
con nuestros estimados del PIB para 3T18. En términos de inflación, cabe
mencionar que la variación de los precios excluyendo los de energéticos y
alimentos se ha mantenido alrededor de 1% anual en los últimos meses,
mientras que los salarios muestran una tendencia al alza. Consideramos que esta
tendencia se trasladará a los precios subyacentes en los próximos trimestres,
aunque será de manera muy gradual.
Delia Paredes Mier Director Ejecutivo Análisis y Estrategia [email protected]
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
19
Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
Agenda semanal
30-oct. 4:00 Eurozona: Confianza en la economía (oct)
4:00 Eurozona: Confianza del consumidor (oct F)
4:00 Eurozona: Producto interno bruto (3T18 P)
7:00 Alemania: Precios al consumidor (oct P)
31-oct. 4:00 Eurozona: Tasa de desempleo (sep)
4:00 Eurozona: Precios al consumidor (oct)
1-nov. 3:30 Reino Unido: PMI Manufacturero (oct)
6:00 Reino Unido: Decisión de política monetaria (BoE)
2-nov. 2:55 Alemania: PMI Manufacturero (oct F)
3:00 Eurozona: PMI Manufacturero (oct F)
Tampoco esperamos cambios en lo que resta del
año por parte del BoE, quien anunciará su
decisión de política monetaria la semana que
entra
La semana que entra, la autoridad monetaria del
Reino Unido anunciará su decisión de política
monetaria acompañada de su informe trimestral,
además de las minutas de la reunión.
No esperamos ver cambios en la postura monetaria,
sobre todo dada la incertidumbre en torno al Brexit
que sigue siendo un riesgo económico considerable.
Si bien el crecimiento económico podría sorprender
al alza en 3T18 (la cifra preliminar se publicará el
próximo 9 de noviembre), un entorno global más
débil podría moderar el ritmo de la actividad hacia
delante. En términos de inflación, la inflación se
moderó a 2.4% en septiembre, luego de haber tocado
2.7% el mes anterior.
En nuestra opinión, el BoE se mantendrá cauteloso
ante un panorama altamente incierto. En particular
preocupa la incertidumbre en torno al proceso del
Brexit, en donde la probabilidad de una salida del
Reino Unido sin un acuerdo previo con la Unión
Europea se ha incrementado, como hemos venido
comentando en nuestras publicaciones. A esto habrá
que añadir el escalamiento de las tensiones
comerciales, que complican el panorama de
crecimiento global hacia delante. En este contexto,
no esperamos cambios en la tasa de referencia en lo
que resta del año, aunque no descartamos la
probabilidad de un alza de tasas a inicios de 2019.
Los resultados preliminares de las encuestas PMI
en la Eurozona continúan apuntando a una ligera
desaceleración del sector manufacturero
Los resultados preliminares de las encuestas PMI de
octubre siguen apuntando a un crecimiento
moderado de la actividad económica en 3T18. El
PMI manufacturero retrocedió de 53.2pts a 52.1pts
en el décimo mes del año. Por su parte, el indicador
del sector servicios también retrocedió de 54.7 a
53.3pts, por primera vez en dos meses. Con estos
números el PMI compuesto se ubicó en 52.7pts, lo
que sigue apuntando a un ritmo moderado de
expansión en 3T18.
A su interior, el indicador del sector manufacturero
observó retrocesos en prácticamente todos sus
componentes, destacando la caída de los nuevos
pedidos (de 51.5 a 49.8pts). Por su parte, en el sector
servicios, destaca la caída en los niveles de
confianza hacia delante con el índice
correspondiente pasando de 63 a 60.7pts, el nivel
más bajo observado en los últimos dos años.
Encuestas PMI y PIB en la Eurozona Índice; % var. anual
Fuente: Bloomberg y Banorte
Estimamos un crecimiento del PIB en la
Eurozona de 0.5% trimestral en 3T18
La semana que entra la atención estará en el reporte
preliminar del PIB en 3T18 (martes 30 de octubre).
Estimamos una expansión de 0.5% trimestral, lo que
implica una desaceleración de la actividad
económica en términos anuales, con una tasa por
debajo de 2% por primera vez en siete trimestres. No
obstante, consideramos que la economía europea
mantendrá un ritmo moderado de expansión hacia
delante.
1.9 1.7 1.7 1.7
2.0 2.0
2.5 2.8 2.8
2.5 2.2
1.9
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
45
50
55
60
65
oct-15 abr-16 oct-16 abr-17 oct-17 abr-18 oct-18
PIB Compuesto Manufacturero Servicios
20
Brasil
Este domingo 28 de octubre se llevará a cabo la segunda vuelta de la
elección presidencial en Brasil
La contienda será entre el ultraderechista Jair Bolsonaro del Partido
Social Liberal (PSL) y Fernando Haddad del Partido del Trabajo (PT)
Las recientes encuestas muestran que Bolsonaro está a la cabeza por
un amplio margen
A pesar de que Bolsonaro es visto por algunos como una amenaza para
la democracia en Brasil, los mercados están optimistas ante la
expectativa de que impulsará la aprobación de la esperada reforma de
pensiones
Se espera que un triunfo por un amplio margen le de poder para
implementar su agenda, pero es necesario hacer alianzas ya que su
partido si bien es la segunda fuerza en la Cámara Baja sólo cuenta con
poco más de 10% de los escaños
De triunfar este domingo, el reto de corto plazo para que Bolsonaro
pueda mantener la confianza de los inversionistas será nombrar un
sólido equipo económico (quién apoyará al muy probable próximo
ministro de finanzas Paulo Guedes)
Este domingo 28 de octubre se llevará a cabo la segunda vuelta de la elección
presidencial en Brasil. Cabe recordar que en la primera vuelta, el ultraderechista
Jair Bolsonaro por el Partido Social Liberal (PSL) obtuvo la victoria con el
46.7% de los votos, lo que no fue suficiente para evitar una segunda vuelta ya
que para obtener la victoria en la primera vuelta, se requería del 50% +1 votos.
En segundo lugar quedó Fernando Haddad del Partido del Trabajo (PT) con
28.5%. Candidato que sustituyó a Lula da Silva tras la imposibilidad de éste de
contender por la presidencia. De manera tal, que la contienda este domingo
ahora será entre estos dos candidatos.
Las recientes encuestas muestran que Bolsonaro está a la cabeza por un amplio
margen. En el caso de la última encuesta de Datafolha se observa una diferencia
de 12 puntos entre ambos candidatos. Jair Bolsonaro con el 56% de los votos,
mientras que Fernando Haddad tiene, de acuerdo con esta encuesta, el 44% de
las intenciones de voto. Cabe destacar, sin embargo, que el margen entre ambos
candidatos se cerró respecto al de la encuesta previa levantada por Datafolha
que mostraba una diferencia de 18pp. Por su parte, la última encuesta publicada
por Ibope también mostró esta misma tendencia de reducción en la distancia
entre ambos candidatos y ubica la intención de voto para Bolsonaro en 57%,
mientras que la de Haddad en 43% (una reducción de 3pp en la diferencia
respecto a la encuesta previa). Ahora, una pieza importante es la postura de Ciro
Gomes quien ganó tercer lugar en la primera vuelta con el 12.5% de los votos, y
quien expresó que apoyaba a Haddad, ahora este último busca una postura más
contundente de Gomes a su favor. Se espera que el sábado todavía se publiquen
tres encuestas más de opinión.
Delia Paredes Mier Directora Ejecutiva de Análisis Económico [email protected]
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
21
Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected] Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
A pesar de que Bolsonaro es visto por algunos como
una amenaza para la democracia en Brasil, por su
postura a favor de la dictadura en Brasil de 1964-
1985, muchos votantes parecen preferir esta opción
tras haber sido gobernados 13 años por el Partido del
Trabajo a quién representa Fernando Haddad, bajo
los mandatos de Lula da Silva y Dilma Rouseff (esta
última destituida de su cargo y sustituida por Michel
Temer), donde el partido y sus dirigentes se han
visto implicados en escándalos de corrupción a la
vez que el país ha atravesado en los últimos años por
una fuerte recesión de la mano de altos niveles de
inflación. El PIB de Brasil creció sólo 1% en el
2017, después de dos años de contracciones y se
espera un avance cercano tan sólo al 1.5% para este
año, con una tasa de desempleo de 12%.
Los mercados están optimistas ante un triunfo de
Bolsonaro, como se observa en el desempeño del
tipo de cambio que esta semana cerró alrededor de
los 3.67 reales por dólar, siguiendo con la tendencia
que observamos después de los resultados de la
primera vuelta de las elecciones, donde el tipo de
cambio abrió el lunes tras los comicios en 3.78, ante
un cierre el viernes previo en 3.84 y tocando su nivel
más débil en 4.21 reales por dólar el 13 de
septiembre.
Entre las promesas de campaña del candidato de
ultraderecha está la de dar más poder a la policía
para perseguir y matar a los criminales, además de
que está a favor de la posesión de armas. Pero la
clave del optimismo de los mercados radica en que
ha dicho que dejará al frente de los temas
económicos a Paulo Guedes, quien es un economista
con doctorado en Chicago, quien está a favor de las
privatizaciones, de una reducción en la deuda del
gobierno y de la independencia del banco central.
Se espera que Bolsonaro impulse la aprobación de la
tan esperada reforma al sistema de pensiones, por lo
que hay quien argumenta que el mejor escenario
para los mercados es que Bolsonaro gane con un
amplio margen sobre Haddad para tener más fuerza
para impulsar dicha reforma y mejorar la situación
fiscal del país. El nuevo gobierno heredará una
elevada carga de la deuda pública que representa
77.3% del PIB (el 96% de esta deuda es interna y
4% externa).
Cabe destacar, sin embargo, que a pesar de que
Bolsonaro lograra ganar con un amplio margen, el
reto es elevado ya que se requiere de una mayoría de
60% en el Congreso para hacer cambios
constitucionales, como es el caso de la reforma de
pensiones. Cabe recordar que si bien tras las
elecciones del pasado 7 de octubre, el Partido Social
Liberal (PSL) de Bolsonaro quedó como segunda
fuerza en la Cámara Baja, sólo tiene poco más del
10% de los escaños. El Partido Social Liberal (PSL)
pasó de 8 a 52 parlamentarios de los 513 que
conforman la Cámara Baja. Por su parte, el Partido
del Trabajo de Fernando Haddad es la primera
fuerza con 56 escaños (después de haber perdido 5
asientos en las elecciones).
De darse un triunfo de Bolsonaro, el reto de corto
plazo para conservar la confianza que hasta ahora
muestran los mercados es un pronto nombramiento
de su equipo económico, donde se argumenta que el
mantener a algunas figuras clave como el actual
gobernador del banco central Ilan Goldfajn, entre
otros, puede favorecer un entorno donde el muy
probable próximo ministro de finanzas Paulo Guedes
si bien cuenta con muchas credenciales académicas,
se considera falto de experiencia.
22
Nota Especial: Panorama de los Fondos
de Pensiones a septiembre 2018
Recursos administrados (AUM) en máximos por séptimo mes al hilo. Los
recursos administrados por las Siefores se ubicaron en $3,415 miles de
millones, un nuevo máximo histórico y con un alza de 0.8% m/m (10.4%
anual). Se registró un aumento en las entradas ($23,752 millones) y
ganancias ($26,268 millones) con activos locales operando defensivos
Participación cae en renta variable compensada por reposicionamiento
en deuda. La baja fue influida mayormente por una disminución de la
posición de renta variable extranjera durante el mes (-28pb) aunque también
registrándose una baja en acciones locales (-7pb). Por su parte el rubro de
deuda más favorecido fue Bonos M, incrementando 35pb a 13.1%, mientras
Otra Deuda incrementó 26pb a 7.4%. Por su parte, Cetes y Udibonos
observaron variaciones laterales. La Deuda Privada Local disminuyó 27pb a
18.9%, cayendo por tercer mes y a su nivel más bajo desde mayo de 2017,
mientras Deuda Internacional cayó sólo 5pb. En tanto, Estructurados
(incluyendo FIBRAS) agregaron 7pb a máximos de esta subclase en 8.35%
El rendimiento móvil de 36 meses alcanzó su nivel más alto en dos años.
El rendimiento nuevamente mostró un incremento importante al pasar a 5.6%
desde 5.2%, ubicando su cuarto incremento mensual consecutivo y con un
promedio de 12 meses ubicándose en 4.4%. Por Siefore, se registró un
desempeño positivo a lo largo del sistema, destacando avances de +52pb y
+45pb en SB4 y SB3, respectivamente. A pesar de la prevaleciente cautela
ante el contexto global y los ajustes en regiones EM, la dinámica en activos
locales durante el mes fue defensiva, reflejando mejores fundamentales vis- à
-vis otros emergentes y un mercado descontando la resolución favorable de la
renegociación del TLCAN. El peso se apreció 1.9% dando soporte a Bonos
M y Udibonos, con bolsas mostrando un desempeño relativamente más débil
Ligero incremento en duración de las Siefores. La duración pasó a 3,500
días (9.6 años) desde 3,497 días. El VaR marcó 0.56% desde 0.58% previo
En renta fija gubernamental, las afores tuvieron una estrategia más
agresiva en septiembre, aunque esperamos una postura más defensiva en el
4T18 ante un panorama global altamente retador
En renta variable, en un entorno de mayor apetito por activos de riesgo, los
manejadores de las Siefores optaron por incrementar sus posiciones tanto en
acciones locales como internacionales
En deuda corporativa, ante la cautela por parte de los participantes del
mercado, el ritmo de colocación se ha mantenido moderado, ajustando
ligeramente a la baja la participación de las afores en estos activos a 16.7%
Alejandro Padilla Director Renta Fija y FX [email protected]
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Tania Abdul Massih Directora Deuda Corporativa [email protected]
Santiago Leal Subdirector Renta Fija y FX [email protected]
Valentín III Mendoza Subdirector Análisis Bursátil [email protected]
Gerardo Valle Analista Deuda Corporativa [email protected]
23
Análisis por tipo de Activo
1) Posición en Renta Fija
Las afores aumentaron su participación en deuda
gubernamental como parte de sus portafolios en
septiembre, después de mantenerlo estable el mes
previo, pasando de 49.6% a 50.2%. Este nivel es
mayor que el promedio de los últimos 12 meses de
49.6%. Al interior se observó un incremento en
Bonos M por segundo mes consecutivo (de 12.7% a
13.1%), pero una exposición en Udibonos estable (en
24.5%). La proporción en Cetes también se mantuvo
sin cambios en 5.2% mientras que en reportos subió
de 1.6% a 1.8%. Los fondos de pensiones tuvieron
una estrategia más agresiva en septiembre en
términos de papel gubernamental, aunque esperamos
una postura más defensiva en el 4T18 ante un
panorama global altamente retador.
Catalizadores del mercado durante septiembre
Entorno Global
El mes de septiembre estuvo caracterizado por un
incremento en la volatilidad en los mercados
internacionales, con especial foco de atención en
salida de flujos de capital de economías emergentes,
respondiendo al escalamiento de riesgos geopolíticos,
entre ellos una mayor tensión comercial entre EE.UU.
y China. De igual manera, un panorama de
condiciones monetarias más restrictivas por parte de
la Reserva Federal suscitó un incremento en el
sentimiento de aversión al riesgo.
El Fed incrementó la tasa de los Fed funds en 25pb
como era ampliamente esperado con expectativas de
que continuará con alza de tasas, con un alza en
diciembre y otras tres más en 2019. Con los Fed
funds en un rango entre 2.00%-2.25%, el mensaje del
FOMC apunta a una mayor convicción de que
continuará la normalización de las condiciones
monetarias. Adicionalmente, se destaca el incremento
en el estimado de largo plazo para la tasa de los Fed
funds de 2.875% a 3%.
Las tensiones comerciales continuaron y EE.UU.
formalizó la entrada de nuevos aranceles a China que,
en principio, serán aplicados con una tasa de 10%,
con altas posibilidades de incrementar dicha tasa a
25% en el 2019.
Tenencia de Bonos y Udibonos de las Afores Por ciento de los AUM
Fuente: CONSAR
Activos Netos en Bonos y Udibonos* Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR
Los líderes de la U.E. rechazaron el Plan Chequers
del Reino Unido propuesto por Theresa May para el
Brexit ya que argumentaron que pone en riesgo el
mercado único, además de que se niegan a avanzar en
las negociaciones sin un acuerdo sobre la frontera de
Irlanda.
En cuanto a la Eurozona, el reporte final del PIB
confirmó el crecimiento de 0.4% t/t en 2T18. A su
interior, destaca la expansión de 1.2% trimestral en la
inversión fija bruta y de 0.4% en el gasto público. A
la vez los resultados de encuestas PMI siguen
apuntando a una expansión moderada de su
economía. Tanto el ECB en la Eurozona como el BoE
en el Reino Unido mantuvieron sin cambios su
postura monetaria, mientras que el banco central en
Turquía incrementó la tasa de referencia más de lo
esperado en 625pb, pasando de 17.75% a 24%.
El gobierno de Italia presentó un déficit fiscal de
2.4% del PIB para los siguientes tres años. Dicho
déficit es superior tanto a lo que se esperaba (1.6%
del PIB) como al propuesto por el gobierno anterior
10
12
14
16
18
20
22
24
26
sep-16 dic-16 mar-17 jun-17 sep-17 dic-17 mar-18 jun-18 sep-18
Udibonos Bonos M
350
450
550
650
750
850
950
sep-16 dic-16 mar-17 jun-17 sep-17 dic-17 mar-18 jun-18 sep-18
Bonos M
Udibonos
24
(0.8% del PIB). Esta situación ha generado nuevos
temores sobre la estabilidad macroeconómica de la
región.
En cuanto a los mercados emergentes, el FMI anunció
haber llegado a un acuerdo con las autoridades
argentinas sobre el conjunto de políticas económicas
que apoyarán el paquete de rescate aprobado el
pasado 20 de junio, el cual se vio incrementado en
US$19,000 millones para sumar US$57,100 millones,
que serán desembolsados gradualmente hasta 2021.
Adicionalmente el banco central anunció un nuevo
esquema de política monetaria que implica un
crecimiento nulo de la oferta monetaria, así como un
compromiso de mantener la tasa en 60% por lo menos
hasta finales del año.
México
El 1º de septiembre sesionó, por primera vez, el pleno
del Congreso de la Unión con mayoría por parte de
Morena. Entre los puntos en la agenda para este
período destacan: (1) La recepción del 6º Informe de
gobierno; (2) la toma de protesta de AMLO; (3) la
aprobación del paquete presupuestal 2019; y (4) la
ratificación de la nominación para la sub-gubernatura
de la Junta de Gobierno de Banxico, ocupada
actualmente por el Dr. Manuel Ramos Francia.
Al finalizar el mes y después del acuerdo de
entendimiento bilateral alcanzado entre México y
EE.UU., el 30 de septiembre Canadá se sumó al
proceso de renegociación del TLCAN al resolver sus
diferencias con Estados Unidos. Como resultado, los
tres países pactaron el nuevo acuerdo comercial
TLCAN 2.0 (i.e. USMCA) que podría entrar en vigor
a partir del segundo semestre del 2019. Este
acontecimiento posiciona a nuestro país en una
situación de ventaja frente a otras economías. Los
temas principales que se analizaron fueron los
siguientes: (1) Los detalles sobre las modificaciones
hechas al contenido nacional en el sector automotriz;
(2) los anexos o cartas de excepción con respecto a la
sección 232, por la que el gobierno de EE.UU. invoca
el argumento de seguridad nacional para imponer
aranceles; (3) los cambios hechos a los capítulos
correspondientes a los mecanismos de solución de
controversias, particularmente el capítulo 11; así
como a (4) los detalles específicos con respecto a la
llamada sunset clause y las previsiones sobre la
estacionalidad en el sector agrícolas, entre otros.
Desempeño del mercado local
Movimientos mixtos en el mercado de renta fija local
a lo largo del mes de septiembre, destacando un
importante steepening bias en la curva de
rendimientos. Los Bonos M y derivados de TIIE-28
de corto y mediano plazo registraron una apreciación
de 9pb en promedio, mientras que aquellos
instrumentos de mayor duración observaron pérdidas
de 10pb. Los Udibonos observaron una corrección
cercana a 8pb, a pesar de una dinámica de inflación
que se mantiene compleja, con mayor afectación en
los bonos más largos ante una valuación poco
favorable. En EE.UU. el mercado observó un ajuste
más importante (+19pb en promedio) en un contexto
de un Fed más hawkish, un efecto de oferta adverso
(mayores montos de emisión) y valuaciones caras. En
específico, el Treasury de 10 años pasó de 2.86% a
3.06%. En México la referencia de 10 años (Bono M
Jun’27) registró un comportamiento más defensivo,
moviéndose de 7.90% a 7.92%, favorecido
momentáneamente por el efecto positivo del nuevo
acuerdo comercial entre México, EE.UU. y Canadá.
Como resultado, el diferencial entre ambos
instrumentos tuvo una compresión de 18pb a 486pb,
ubicándose en niveles cercanos a la media y mediana
de los últimos 12 meses. A pesar de ello, el mes
finalizó con inversionistas más cautelosos, lo cual ha
suscitado un fuerte ajuste y aversión al riesgo durante
gran parte de octubre. En términos generales
consideramos que las afores optarán por estrategias
más defensivas en el 4T18, en un contexto de mayor
volatilidad en los mercados internacionales.
Al 28 de septiembre, la tenencia de extranjeros en
Bonos M se ubicó en $1,788,036 millones (60.9% del
total de la emisión), incrementando 0.04% respecto al
cierre del mes previo y ganando 0.4% a lo largo de
2018. La tenencia de estos inversionistas en Cetes se
ubicó en $306,546 millones (30.5% del total),
fortaleciendo el incremento en el año (24.1%). En
tanto, la posición de Afores en Bonos M ubicó
$436,117 millones (14.9% del total de la emisión),
con un incremento de 21.2% en 2018. En cuanto a
Cetes, la tenencia de este sector observó un nivel de
$205,355 millones (20.4% del total emitido) y
disminuyendo 10.2% durante este año.
25
2) Posición en Renta Variable
El mes de septiembre concluyó con ganancias
prácticamente generalizadas en las bolsas de valores,
destacándose el repunte en los mercados accionarios
de países emergentes. En esta ocasión, los factores
que incentivaron el apetito por activos de riesgo entre
los inversionistas fueron: (1) una mejoría en la
percepción sobre la guerra comercial, especialmente
luego de que China anunciara que podría reducir el
arancel promedio que grava a las importaciones, al
tiempo que autoridades del banco central refirieron
que no devaluarían el renminbi como medida para
contrarrestar los efectos de la guerra comercial; (2)
menores preocupaciones en torno a las crisis en
Turquía y Argentina, y la posibilidad de un contagio
hacia otras economías emergentes, ante la
implementación de medidas, por parte del gobierno
turco, para sustentar la lira y recortar el gasto público;
y (3) una disminución en las tensiones geopolíticas,
tras el anuncio de que las dos Coreas trabajarán en
conjunto para lograr un eventual desarme nuclear en
la península. Adicionalmente, los participantes del
mercado asimilaron la decisión de política monetaria
del Fed, en la cual subió su tasa de referencia en
25pbs, y cambió el comunicado, mientras que
también prestaron especial atención a la propuesta del
gobierno italiano de aumentar su déficit fiscal.
Con ello en mente, la muestra de 30 índices que
seguimos regularmente promedió una ganancia en
dólares de 1.7% durante el periodo, con lo que la
capitalización de mercado global repuntó 0.2% m/m.
Como ya indicamos, en septiembre, los mejores
rendimientos se observaron en las bolsas de países
emergentes. Por una parte, lideró las alzas el mercado
bursátil ruso, cuyo referente repuntó en dólares 8.8%
durante el mes. Le siguieron la bolsa de Brasil con
una ganancia de 5.3%, la de Chile con un avance de
4.8%, el MSCI Latam que subió 4.6% y el mercado
accionario colombiano que remontó 4.5%. Por otra
parte, las mayores caídas las registraron la bolsa de
Holanda (-1.4%), la de Portugal (-1.3%), la de
Alemania (-0.8%), el Nasdaq (-0.8%) y el MSCI EM
(-0.8%). Finalmente, el IPC, se colocó décimo en el
ranking, con una apreciación de 2.6% en dólares pero
un ajuste de 0.1% en términos nominales.
Inversión de Afores en Renta Variable
Miles de millones de pesos
Ago-18 % Sep-18 % Sep/Ago Sep/Sep
RV Nacional 254.3 7.5% 254.4 7.4% 0.1% 28.8%
SB0 0.0 0.0% 0.0 0.0% N.A. N.A.
SB1 2.7 0.1% 2.7 0.1% -1.1% 46.7%
SB2 82.1 2.4% 81.7 2.4% -0.4% 27.7%
SB3 78.3 2.3% 78.3 2.3% 0.0% 23.0%
SB4 86.1 2.5% 86.8 2.5% 0.8% 32.5%
Adicionales 5.2 0.2% 5.0 0.1% -3.5% 90.8%
RV Internacional 485.012 14.3% 480.1 14.0% -1.0% 2.4%
SB0 0.0 0.0% 0.0 0.0% N.A. N.A.
SB1 4.6 0.1% 4.4 0.1% -3.4% 17.8%
SB2 158.5 4.7% 155.0 4.5% -2.2% 3.5%
SB3 154.9 4.6% 153.1 4.5% -1.2% -0.4%
SB4 155.2 4.6% 156.0 4.6% 0.5% 1.8%
Adicionales 11.8 0.3% 11.6 0.3% -2.2% 34.2%
RV Total 739.3 21.8% 734.5 21.5% -0.6% 10.2%
AUM Total Afores 3,388.2 100.0% 3,420.0 100.0% 0.9% 10.8%
Fuente: Consar, Banorte
Después de los incrementos registrados en agosto,
durante el mes de septiembre, el valor de las
posiciones totales en acciones de las Siefores
disminuyó $4,744 millones, equivalente a una
variación mensual negativa de 0.6%. Con ello, el total
de las inversiones en renta variable, al cierre del mes,
ascendió a $734,500 millones vs $739,300 millones
en agosto. Cabe mencionar que los manejadores de
las Siefores decidieron invertir tanto en posiciones en
acciones nacionales como en títulos internacionales.
En términos nominales, las primeras presentaron un
incremento de 0.1% m/m, mientras que se tuvo una
reducción secuencial en la inversión en renta variable
internacional del orden del 1%. Creemos que ello
puede estar relacionado con la atractiva valuación del
IPC en 9.2x FV/EBITDA (-4.3% vs el promedio de 3
años).
Inversión en Renta Variable Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR, Banorte
0
100
200
300
400
500
600
700
800
sep-16 ene-17 may-17 sep-17 ene-18 may-18 sep-18
Internacional Nacional
26
No obstante lo anterior, al asumir una estrategia
indizada al S&P500 y al IPC, respectivamente,
observamos que los manejadores de las afores
decidieron incrementar su ponderación a activos
internacionales en 1.2% m/m para ubicarse en $480.1
mil millones, toda vez que el rendimiento del
S&P500 en pesos fue de -2.2%. Por otro lado, la
posición en títulos de empresas mexicanas creció
0.1%, colocándose en $254.4 mil millones. Cabe
señalar que el IPC cayó un 0.1% en términos
nominales durante el periodo. De esta forma, la
ponderación de estas últimas se incrementó en 20bps
a 34.6% del total invertido en acciones, mientras que
la de la renta variable internacional disminuyó a
65.4% de 65.6% en agosto.
Compras/Ventas netas en Renta Variable Nal. e Intl. (%)
Fuente: CONSAR, Banorte
En septiembre, al igual que en agosto, 4 tipos de
Siefores tuvieron crecimientos en sus posiciones en
renta variable. Las que mostraron mayores
incrementos m/m fueron las Siefores Adicionales, con
un aumento de +3.8%, seguida por la Siefore Básica 4
(+2.3%), la SB3 (+1.1%) y la SB2 (+0.4%), en tanto
que la SB1 registró un decremento de 1.3%.
Inversiones en renta variable por tipo de Siefore Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR, Banorte
A pesar de que ciertos factores han inyectado
volatilidad a los mercados accionarios globales, los
manejadores de las Siefores continúan incrementando
sus posiciones en renta variable, destacándose que
durante los últimos cinco años, las inversiones de las
Afores han aumentado de manera bastante
homogénea, tanto en títulos locales como en
extranjeros. De esta manera, las posiciones en
acciones han crecido a razón de una TCAC de 8.1%,
igual a la de las inversiones en renta variable
internacional y muy similar al 8.2% registrado en las
de acciones mexicanas. Además, las métricas
anteriores comparan favorablemente vs el
rendimiento del IPC en el periodo (4.3%).
Evolución de activos de RV Total, Internacional y Nacional Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR, Banorte
Asimismo, cabe resaltar que en el consolidado, aun
cuando se ha mostrado una mayor participación en
renta variable, las Siefores podrían aumentar su
exposición a la misma en $447,200 millones y
ubicarse todavía dentro del límite permitido por la
regulación vigente. Específicamente, las Siefores
Adicionales son las que podrían incrementar sus
inversiones en acciones hasta en un 120%, aunque
nominalmente tienen mayor espacio para invertir las
SB4 ($157,340 mil millones).
Límite Actual
Potencial Actual Por
Ejercer Var. %
Siefore Básica 0 0% 0.0 0.0 0.0 0%
Siefore Básica 1 10% 10.1 7.1 3.0 42%
Siefore Básica 2 30% 369.9 236.7 133.2 56%
Siefore Básica 3 35% 365.2 231.4 133.8 58%
Siefore Básica 4 45% 400.1 242.8 157.3 65%
Adicionales 45% 36.4 16.6 19.8 120%
Total 34.9% 1,181.7 734.5 447.2 60.9%
Consideramos que, en el corto plazo, los resultados
trimestrales de empresas marcarán la directriz de las
estrategias de inversión en renta variable de las
Siefores.
0.1% 1.2%
-10.0%
-8.0%
-6.0%
-4.0%
-2.0%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
sep-16 mar-17 sep-17 mar-18
Var % RV Inter
Var % RV Nac
0.0 7.4
239.5 230.7 235.9
16.4 0.0 7.3
240.6 233.2 241.3
17.0
050
100150200250300
S
iefo
reB
ásic
a 0
S
iefo
reB
ásic
a 1
S
iefo
reB
ásic
a 2
S
iefo
reB
ásic
a 3
S
iefo
reB
ásic
a 4
S
iefo
res
Ad
icio
nal
es
Aug-18
Sep-18
172
254 326
480 497
735
0
100
200
300
400
500
600
700
800
sep-13 sep-14 sep-15 sep-16 sep-17 sep-18
RV Nacional RV Internacional RV Total
TCAC 8.2%
27
3) Posición en Deuda Corporativa
Tras la pausa que se tomó el mercado en los meses de
junio y julio por diversos factores como el periodo
electoral y vacacional, en la segunda mitad de agosto
y en septiembre, el ritmo de colocaciones regresó
paulatinamente a la normalidad. En particular,
durante septiembre se colocaron ocho emisiones por
un monto total de $19,528 millones, lo cual se
compara positivamente con lo colocado el mes
anterior (+46.6%).
Hasta el cierre de esta edición, durante octubre se ha
observado poco dinamismo al presentarse únicamente
dos emisiones por parte de GM Financial de México
y de Grupo Rotoplas por $2,500 millones en
conjunto. Para el resto del mes se espera la
participación de FEFA con tres bonos, incluyendo el
primer bono verde emitido por el fideicomiso, por un
monto de hasta $5,375 millones. Asimismo para el
cierre del mes se espera la emisión estructurada de
Crédito Real, respaldada por una cartera de créditos
sobre nómina a empleados activos de la SEP,
estatales y federales por $700 millones. Para el
penúltimo mes del año no esperamos mayor
dinamismo, con sólo una emisión en el pipeline, por
parte de Dalton Efectivo Seguro.
Monto Mensual Emitido LP $millones
Fuente: Banorte con información de la BMV. No incluye emisiones bancarias.
En cuanto a las preferencias en las características de
los bonos durante septiembre, destaca que el 98.0%
de lo emitido fue quirografario, 75% está
referenciado a TIIE 28 y solo dos emisiones no
cuentan con calificación de ‘AAA’ (MASLCB 18,
‘AA’; GRUMA 18, ‘AA+’). Por parte del mercado de
deuda bancaria, se colocaron $6,000 millones con las
colocaciones de BBVA y Banco Compartamos.
Sin embargo, se anticipa que durante octubre el
monto emitido sea nulo; esperamos que se reanuden
las colocaciones con una emisión por parte de VW
Bank programada para el mes de noviembre.
Inversión en Deuda Corporativa
Las Afores disminuyeron marginalmente su
participación en bonos corporativos en 0.1%
colocándose en 16.7%, que fue el nivel observado en
el mismo mes de 2017. Considerando que se espera
que el ritmo de colocaciones se mantenga moderado,
mantenemos la expectativa de que la participación de
las afores en estos instrumentos se siga ajustando
ligeramente a la baja en los próximos meses. Los
sectores con mayor participación son Infraestructura
(22.5%), Europesos (16.9%), EPEs (16.1%),
Vivienda (8.6%) y Telecom (6.4%).
Afores - Distribución de Deuda Privada por Sector %
Fuente: Banorte con información de la Consar.
Estructura de Deuda Corporativa
Para la clasificación por estructura, se considera una fuente de
información distinta, por lo que el total difiere de nuestras cifras.
*Información disponible a septiembre de 2018.
En los primeros nueve meses del año se ha mantenido
una preferencia por las emisiones quirografarias en el
mercado de deuda corporativa; la distribución por
riesgo que presentan las Afores se mantiene en línea
con la tendencia del mercado al mantener el 59.1%
(58.8% en agosto 2018) del total invertido en ellas.
En los primeros tres trimestres de 2018 se emitieron
$169,087 millones, de los cuales el 66.5% fue
clasificado como quirografario. En el caso de la
participación en bonos estructurados por parte de las
Afores (40.1%) destaca la inversión en los Future
Flow de Infraestructura con el 13.9%, seguido de los
MBS (Mortgage Back Securities) con el 10.2%,
segmento en el que se clasifican los BRHs del
Infonavit, Fovissste, FHIPO, entre otros.
0 1,19
0 11,4
05
5,95
0
9,40
1
32,5
08
21,2
63
23,4
86 38
,300
44,9
87
18,2
94
22,3
03
240 6,
140
51,0
66
26,8
50
26,4
47
25,5
00
0
13,3
16
19,5
28
2,50
0
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
ene
feb
mar
abr
may jun jul
ago
sep
oct
no
v
dic
2017 2018
Infraestructura 23%
Europesos 17%
Paraestatal 16%
Vivienda 9%
Telecom 6%
Bebidas 3%
Grupos Industriales
3%
Otros 23%
28
4) Desempeño por Siefore Básica
Se registró un desempeño positivo a lo largo de todas
las Siefores, destacando mejor dinámica en aquellas
con límites más amplios para exposición en activos de
mayor riesgo. El mejor rendimiento se registró en la
SB4 subiendo a 5.87% desde 5.35% (+52pb)
impulsada por un portafolio que conserva la
ponderación relativa más alta en Renta Variable y
menor en Deuda Gubernamental. No obstante,
durante el mes su composición registró disminución
en acciones nacionales e internacionales y un
incremento en deuda gubernamental liderado por el
rubro de Otra Deuda, que incluye tasas revisables,
UMS y reporto. De esta forma su VaR se mantuvo
virtualmente sin cambios en 0.65%. Por su parte, los
rendimientos en SB3, SB2 y SB1 también se
fortalecieron, ubicando niveles de 5.62% (+45pb),
5.45% (+37pb) y 4.99% (+10pb), en el mismo orden.
Así, el rendimiento del sistema pasó de 5.2% a 5.6%,
su nivel más alto desde Septiembre 2016, con un
promedio de 12 meses marcando 4.4%.
Sobre la participación en Deuda Gubernamental, el
total incrementó 60pb a 50.2%, máximo desde
septiembre de 2017. Si bien todas las Siefores
incrementaron su posición en esta subclase, la mayor
alza se observó en SB3 (+66pb), seguida de SB4 y
SB2 (ambas +58pb). En el detalle, la preferencia se
centró en Bonos M con las Siefores promediando un
alza de 28pb llevando al acumulado a su punto más
alto desde julio de 2017 marcando 13.1%, con un
promedio en el último año de 12.3%. Por su parte, la
participación en Udibonos bajó entre 6pb y 10pb en
todas las Siefores excepto la SB2 donde incrementó
7pb. Los Cetes, fueron recortados en SB1 y SB2 40pb
en promedio y Otra Deuda incrementó 38pb en todo
el sistema excluyendo a la SB0 (-189pb).
La participación en acciones tanto nacionales como
exteriores se redujo 15pb en promedio a lo largo de
todo el sistema, no obstante para la SB2 y la SB3 esta
reducción alcanzó alrededor -30pb en el caso del
enfoque exterior. Con este movimiento, el nivel total
para renta variable marcó 21.6% (-35pb).
Finalmente, por segundo mes Deuda Privada
Nacional cayó 27pb excepto en SB1 (+10pb),
mientras que la participación en Estructurados
continuó creciendo (+7pb), acumulando sobre
máximos históricos para esta clase de activos.
Rendimiento del sistema % anual, promedio de los últimos 36 meses
Fuente: CONSAR
Rendimiento por tipo de Siefore Básica % bruto de los últimos 36 meses
Fuente: CONSAR
Distribución de activos por Siefore Básica Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR
VaR por Siefore Básica % de los recursos administrados
Fuente: CONSAR
5.6
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
6.0
mar-17 jun-17 sep-17 dic-17 mar-18 jun-18 sep-18
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
6.0
ene-17 may-17 sep-17 ene-18 may-18 sep-18
SB2
SB3
SB4
SB1
0
500
1,000
1,500
SB0 SB1 SB2 SB3 SB4 Adicionales
ago-18 sep-18
0.0
0.3
0.6
0.9
1.2
1.5
1.8
2.1
2.4
SB0 SB1 SB2 SB3 SB4 Adicionales
ago-18 sep-18 Limite regulatorio
29
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 37,702 42,529 45,528 49,886 FV/EBITDA 12.0x 9.7x 9.8x 8.6x
Utilidad Operativ a 2,767 3,715 3,509 3,899 P/U 48.5x 44.3x 38.2x 29.7x
EBITDA 5,155 6,466 6,470 7,345 P/VL 5.4x 5.1x 4.8x 4.1x
Margen EBITDA 13.7% 15.2% 14.2% 14.7%
Utilidad Neta 996 1,089 1,263 1,625 ROE 10.1% 10.6% 11.5% 13.2%
Margen Neto 2.6% 2.6% 2.8% 3.3% ROA 2.6% 2.7% 3.0% 3.6%
EBITDA/ intereses 8.1x 6.9x 6.9x 7.9x
Activ o Total 37,995 39,659 42,222 45,250 Deuda Neta/EBITDA 2.4x 2.1x 2.1x 1.8x
Disponible 2,548 1,540 3,466 3,628 Deuda/Capital 1.5x 1.4x 1.5x 1.3x
Pasiv o Total 28,071 29,056 30,811 32,059
Deuda 15,148 15,063 17,047 16,779
Capital 9,924 10,603 11,411 13,191
Fuente: Banorte
ALSEA Reporte Trimestral
A pesar de debilidad en Latam, mejoró el margen
Calificamos el reporte de Alsea como positivo, al registrarse una
expansión de 20pb en el margen EBITDA (vs -30pb BNTe), gracias a
que el estricto control de gastos compensó la debilidad en Latam
Los ingresos desaceleraron el ritmo de crecimiento (+5.8%) ante una
contracción de las ventas en Sudamérica, atribuida principalmente a
un efecto de conversión cambiaria desfavorable
Al incorporar las cifras del trimestre, la valuación permaneció
prácticamente estable en 9.3x FV/EBITDA (9.4x previo). En breve
publicaremos nuestro PO2019, mientras tanto reiteramos COMPRA
Control de gastos impulsó la rentabilidad en el 3T18. Alsea reportó cifras en
línea con nuestros estimados a nivel operativo, pero mejor en términos de la
utilidad neta. No obstante lo anterior, destacamos la mejora en rentabilidad
lograda por la compañía gracias a un estricto control de gastos – que compensó
la debilidad en Latam-. Las ventas consolidadas se incrementaron 5.8% a
P$11,086m (-0.4% vs BNTe), gracias a un avance en las VMT de 3.8% y la
apertura de 235 unidades en los U12M, incluso pese haberse enfrentado algunos
factores adversos como: (1) un efecto de conversión cambiaria desfavorable por
la fuerte depreciación del peso argentino frente al mexicano; y (2) una
desaceleración del consumo en otros países de Sudamérica y España. Mientras
tanto, un estricto control de gastos (+3.7% A/A) compensó una contracción de
80pb en el margen bruto, impulsando el EBITDA 7.7% A/A (+3.4 vs BNTe)
para ubicarlo en P$1,523m, gracias a que los crecimientos de México (+10.1%)
y España (+12.4%), compensaron una caída de 12.3% en Sudamérica. Así, el
margen EBITDA se expandió 20pb a 13.7% (vs 13.2%e). Finalmente, la
utilidad neta creció 39.1% A/A a P$287m, ante un RIF 20.5% inferior, por la
revalorización de las opciones sobre Zena.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual P$57.58 PO 2018 P$77.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 33.7%
Máx – Mín 12m (P$) 71.50 – 55.20 Valor de Mercado (US$m) 2,473.9 Acciones circulación (m) 838.5 Flotante 48.52% Operatividad Diaria (P$ m) 110.9 Múltiplos 12M FV/EBITDA 9.3x P/U 33.9x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL ALSEA*
24 de octubre 2018
30
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
ALSEA – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 10,475 11,086 5.8% 11,134 -0.4%
Utilidad de Operación 752 812 8.0% 731 11.1%
Ebitda 1,415 1,523 7.7% 1,473 3.4%
Utilidad Neta 206 287 39.1% 223 28.7%
Márgenes
Margen Operativo 7.2% 7.3% 0.1pp 6.6% 0.8pp
Margen Ebitda 13.5% 13.7% 0.2pp 13.2% 0.5pp
Margen Neto 2.0% 2.6% 0.6pp 2.0% 0.6pp
UPA $0.25 $0.34 38.4% $0.27 28.7%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 10,475.4 11,194.3 11,085.7 5.8% -1.0%
Costo de Ventas 3,168.1 3,414.1 3,434.7 8.4% 0.6%
Utilidad Bruta 7,307.3 7,780.2 7,651.0 4.7% -1.7%
Gastos Generales 6,592.6 6,961.3 6,839.6 3.7% -1.7%
Utilidad de Operación 751.7 829.0 812.0 8.0% -2.0%
Margen Operativo 7.2% 7.4% 7.3% 0.1pp (0.1pp)
Depreciacion Operativa 663.1 741.6 711.3 7.3% -4.1%
EBITDA 1,414.9 1,570.6 1,523.3 7.7% -3.0%
Margen EBITDA 13.5% 14.0% 13.7% 0.2pp (0.3pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (389.8) (322.2) (310.0) -20.5% -3.8%
Intereses Pagados 341.8 376.4 419.9 22.8% 11.5%
Intereses Ganados 7.7 13.0 4.4 -43.7% -66.6%
Otros Productos (Gastos) Financieros (24.7) (82.7) 182.5 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (31.0) 123.9 (77.0) 148.1% N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 18.1 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 380.0 506.8 502.1 32.1% -0.9%
Provisión para Impuestos 150.9 192.8 190.8 26.4% -1.1%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 229.1 313.9 311.3 35.9% -0.8%
Participación Minoritaria 22.8 41.5 24.2 6.3% -41.6%
Utilidad Neta Mayoritaria 206.3 272.4 287.1 39.1% 5.4%
Margen Neto 2.0% 2.4% 2.6% 0.6pp 0.2pp
UPA 0.247 0.325 0.342 38.4% 5.4%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 5,933.9 6,553.3 6,089.1 2.6% -7.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,020.5 2,307.9 2,474.5 142.5% 7.2%
Activos No Circulantes 32,831.6 33,612.3 33,340.6 1.6% -0.8%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 14,695.5 15,702.7 15,604.5 6.2% -0.6%
Activos Intangibles (Neto) 8,390.7 8,263.7 8,188.2 -2.4% -0.9%
Activo Total 38,765.4 40,165.6 39,429.8 1.7% -1.8%
Pasivo Circulante 8,942.4 12,400.0 13,732.3 53.6% 10.7%
Deuda de Corto Plazo 1,644.9 1,545.7 4,069.0 147.4% 163.2%
Proveedores 3,120.5 4,024.1 3,347.3 7.3% -16.8%
Pasivo a Largo Plazo 20,060.5 17,278.7 15,224.0 -24.1% -11.9%
Deuda de Largo Plazo 14,757.3 15,008.5 13,010.7 -11.8% -13.3%
Pasivo Total 29,002.9 29,678.7 28,956.3 -0.2% -2.4%
Capital Contable 9,762.5 10,486.8 10,473.5 7.3% -0.1%
Participación Minoritaria 22.8 41.5 24.2 6.3% -41.6%
Capital Contable Mayoritario 8,751.8 9,339.5 9,314.4 6.4% -0.3%
Pasivo y Capital 38,765.4 40,165.6 39,429.8 1.7% -1.8%
Deuda Neta 15,381.7 14,246.3 14,605.2 -5.0% 2.5%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos (14.4) 1,558.7 621.8 Flujos generado en la Operación 584.7 1,778.7 937.6 Flujo Neto de Actividades de Inversión (1,110.1) (964.1) (1,235.0) Flujo neto de actividades de financiamiento 4.6 (180.4) 248.7 Incremento (disminución) efectivo (535.2) 2,192.9 573.1
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
13.5%
20.3%
13.0% 14.0% 13.7%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
9,800
10,000
10,200
10,400
10,600
10,800
11,000
11,200
11,400
11,600
11,800
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
11.7% 11.5% 11.3%
14.4% 15.3%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.7x
2.1x 2.1x 2.1x 2.1x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
12,500
13,000
13,500
14,000
14,500
15,000
15,500
16,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
31
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Detalles por región
México, el principal impulsor de los resultados.
Las VT de Alsea en México se incrementaron
interanualmente 8.5% a P$6,290m en el 3T18,
gracias a un crecimiento a UI de 2.8% y la
contribución de 570pb proveniente de 115 nuevas
unidades A/A. Estas cifras resultaron en línea con
nuestras expectativas de +6.9%e y +3.1%e,
respectivamente, derivado de resultados positivos en
Domino’s Pizza –principalmente vía la aplicación
móvil- y en el portafolio de comida casual. A nivel
del EBITDA, éste se incrementó 10.1% A/A a
P$1,425m, en línea con nuestro estimado de
P$1,412m, con lo que el margen respectivo mejoró
30pb para ubicarse en 22.7%, gracias a que un mejor
apalancamiento operativo (por el crecimiento de las
VMT), una mezcla de ventas más favorable y un
estricto control de gastos en tiendas, compensaron el
impacto de mayores aranceles a los insumos
importados desde EE.UU. y algunos gastos
extraordinarios del COA.
Modesta desaceleración en España. Los resultados
de Alsea en España se desaceleraron modestamente,
respecto del ritmo de crecimiento observado en el
2T18, al reportar una contracción marginal en las
VMT (-0.8%), como resultado de un menor turismo
en España y la situación sociopolítica en Cataluña.
No obstante lo anterior, la apertura de 41 unidades
en los U12M compensó parcialmente dicho efecto,
con lo que las ventas totales se incrementaron 14.2%
A/A para ubicarse en P$2,333m (vs 13.4% BNTe),
en parte también impulsadas por un efecto de
conversión cambiaria favorable de 5.2% por la
fluctuación del peso frente al euro. De esta manera,
el crecimiento en una base de moneda constante fue
de 9.0% durante el periodo. Por su parte, el flujo de
operación alcanzó P$418m, equivalente a un
aumento interanual de 12.4% y siendo prácticamente
igual a nuestra proyección de +12.3%, con lo que el
margen EBITDA se erosionó 30pb a 17.9%. Los
principales factores detrás de dicho deterioro fueron:
(1) un desapalancamiento operativo por la caída en
las ventas a UI; (2) un mayor costo por la
implementación de estrategias promocionales para
incentivar el tráfico; y (3) gastos incrementales
relacionados con iniciativas para la retención de
personal.
Debilidad en Centroamérica. En línea con nuestras
expectativas, las cifras de la compañía en América
Latina (Argentina, Colombia, Chile, Brasil y
Uruguay) mostraron debilidad, impactadas por
fluctuaciones cambiarias desfavorables, ante la
fuerte depreciación del peso argentino. Así, las
ventas se ubicaron en P$2,463m, cayéndose
interanualmente 6.5% y mostrando un desempeño
más débil respecto de nuestro estimado de -0.6%.
Los factores que incidieron en el desempeño de los
ingresos de Alsea fueron: (1) el incremento de
10.1% en las VMT de la región; y (2) la apertura de
76 unidades A/A. Estos efectos, fueron a su vez
contrarrestados por: (a) una contracción en las ventas
a UI de Argentina del orden de 1,150pb (debido a la
depreciación de la moneda local); y (b) una
reducción del turismo argentino en Chile como
resultado de la situación político-económica en
Argentina. Mientras tanto, el EBITDA cayó
interanualmente 12.3% a P$371m, siendo mejor a
nuestra proyección de -16.1%, con lo que el margen
respectivo disminuyó 100pb A/A a 15.1%. En el
periodo, los factores que impactaron la rentabilidad
de la compañía en esa latitud fueron la fluctuación
del ARS, el efecto negativo en la estructura de
costos/gastos de la alta inflación en el país
rioplatense vs el incremento de los precios de venta
y agresivas campañas promocionales.
32
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
México
3T17 2T18 3T18 ∆ A/A ∆ T/T
Nominal Margen Nominal Margen Nominal Margen % pp % pp
VMT 1.7%
2.8%
2.8%
1.1pp
0.0pp
Ventas $ 5,799
$ 6,243
$ 6,290
8.5%
0.8%
EBITDA $ 1,294 22.3% $ 1,517 24.3% $ 1,425 22.7% 10.1% 0.3pp -6.1% -1.6pp
Unidades 2,295
2,387
2,410
5.0%
1.0%
España
3T17 2T18 3T18 ∆ A/A ∆ T/T
Nominal Margen Nominal Margen Nominal Margen % pp % pp
VMT 3.5%
0.3%
-0.8%
-4.3pp
-1.1pp
Ventas $ 2,043
$ 2,358
$ 2,333
14.2%
-1.1%
EBITDA $ 372 18.2% $ 449 19.0% $ 418 17.9% 12.4% -0.3pp -6.9% -1.1pp
Unidades 530
561
571
7.7%
1.8%
Sudamérica
3T17 2T18 3T18 ∆ A/A ∆ T/T
Nominal Margen Nominal Margen Nominal Margen % pp % pp
VMT 21.6%
12.6%
10.1%
-11.5pp
-2.5pp
Ventas $ 2,634
$ 2,594
$ 2,463
-6.5%
-5.1%
EBITDA $ 423 16.1% $ 364 14.0% $ 371 15.1% -12.3% -1.0pp 1.9% 1.0pp
Unidades 528
573
607
15.0%
5.9%
33
ASUR Reporte Trimestral
Ingresos operativos y EBITDA en línea en el 3T18
En el 3T18, los ingresos operativos y el EBITDA de Asur fueron en
línea. Se presentó una disminución en el margen EBITDA, sin tomar
en cuenta ingresos y costos por construcción (-4.5pp a 63.4%)
La compañía reportó un fuerte crecimiento de ingresos operativos
(+27.3%) apoyado por la integración de las operaciones de Colombia.
Los pasajeros aumentaron 6.3% A/A (proforma)
Introducimos nuestro PO 2019E de P$420 con recomendación de
Compra. Para 2019 estimamos un aumento en ingresos operativos de
9.3% y en EBITDA de 9.4%, con un margen de 66.6%
Resultados del 3T18 en línea con lo esperado en EBITDA y rentabilidad. El
tráfico total de pasajeros, incluyendo al Aeropuerto Luis Muñoz Marín (LMM),
de Puerto Rico y las operaciones en Colombia, subió 6.3% A/A. Asur presentó
un alza en ingresos totales y en EBITDA de 14.0% y 18.9%, ubicándose en
P$3,682m y P$2,278m, respectivamente. Por otro lado, tuvo una caída en
utilidad neta mayoritaria de 10.2%, colocándose en P$988m, por debajo. La
rentabilidad del grupo -excluyendo ingresos y costos por construcción- fue
menor en el trimestre. Cabe señalar que Asur comenzó a consolidar las
operaciones de Colombia a partir del 19 de octubre de 2017.
Establecemos nuestro PO 2019E de P$420 con recomendación de Compra.
Este PO representa un múltiplo FV/EBITDA 2019E de 13.8x, ligeramente por
arriba del actual, y un rendimiento de 17.8%, que aunado al rendimiento del
dividendo estimado de 1.9%, ofrece un retorno potencial total de 19.7%. Para
2018 y 2019 aumentos de 29.0% y 9.3% en ingresos operativos, de 25.5% y
9.4% en EBITDA, así como márgenes EBITDA de 66.6% en cada año.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 9,753 12,869 15,279 17,970 FV/EBITDA 19.7x 17.2x 13.2x 11.9x
Utilidad Operativ a 4,933 1,532 7,438 8,769 P/U 29.5x 18.3x 23.4x 20.3x
EBITDA 5,462 7,595 9,540 10,493 P/VL 4.7x 3.2x 3.0x 2.8x
Margen EBITDA 56.0% 59.0% 62.4% 58.4%
Utilidad Neta 3,629 5,834 4,568 5,268 ROE 16.0% 21.6% 16.2% 17.3%
Margen Neto 37.2% 45.3% 29.9% 29.3% ROA 12.4% 10.5% 8.1% 8.8%
EBITDA/Intereses -93.7x 19.7x 19.2x 13.8x
Activ o Total 29,216 55,566 56,703 60,090 Deuda Neta/EBITDA 0.2x 1.9x 1.2x 0.9x
Disponible 3,498 4,461 3,991 5,945 Deuda/Capital 0.2x 0.5x 0.4x 0.4x
Pasiv o Total 6,462 22,031 20,966 21,465
Deuda 4,461 17,371 15,603 15,632
Capital 22,754 33,535 35,737 38,625
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $356.6 PO 2019 $420.0 Dividendo estimado P$7.0 Dividendo (%e) 1.9% Rendimiento Potencial 19.7% Precio ADS US$184.3 PO2019 ADS US$215.4 Acciones por ADS 10 Máx – Mín 12m (P$) 400.4– 301.6 Valor de Mercado (US$m) 5,514.9 Acciones circulación (m) 300 Flotante 56.5% Operatividad Diaria (P$ m) 117.7 Múltiplos 12m FV/EBITDA 13.5x P/U 15.0x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18
MEXBOL ASURB
22 de octubre 2018
34
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Asur – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 3,230 3,682 14.0% 3,922 -6.1%
Utilidad de Operación 1,408 1,657 17.7% 1,824 -9.2%
Ebitda 1,917 2,278 18.9% 2,305 -1.2%
Utilidad Neta 1,101 988 -10.2% 1,111 -11.1%
Márgenes
Margen Operativo 54.0% 45.0% -9.0pp 46.5% -1.5pp
Margen Ebitda 60.1% 61.9% 1.8pp 58.8% 3.1pp
Margen Neto 34.1% 26.8% -7.2pp 28.3% -1.5pp
UPA $3.67 $3.29 -10.2% $3.70 -11.1%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,230.1 3,887.4 3,682.0 14.0% -5.3%
Costo de Ventas 68.9 79.1 74.0 7.5% -6.5%
Utilidad Bruta 3,161.2 3,808.3 3,608.0 14.1% -5.3%
Gastos Generales 1,129.9 2,010.9 1,951.5 72.7% -3.0%
Utilidad de Operación 1,407.9 1,797.3 1,656.5 17.7% -7.8%
Margen Operativo 54.0% 46.2% 45.0% (9.0pp) (1.2pp)
Depreciación Operativa 241.0 562.5 621.8 158.0% 10.5%
EBITDA 1,916.6 2,359.8 2,278.3 18.9% -3.5%
Margen EBITDA 60.1% 60.7% 61.9% 1.8pp 1.2pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (102.8) (196.1) (280.3) 172.5% 42.9%
Intereses Pagados 206.2 304.4 298.9 45.0% -1.8%
Intereses Ganados 54.1 80.6 58.1 7.5% -27.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 0.0 0.0 (39.5) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 1,552.8 1,601.2 1,376.3 -11.4% -14.0%
Provisión para Impuestos 407.2 502.8 369.7 -9.2% -26.5%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 1,145.6 1,098.4 1,006.6 -12.1% -8.4%
Participación Minoritaria 44.9 12.1 18.5 -58.8% 53.4%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,100.7 1,086.3 988.1 -10.2% -9.0%
Margen Neto 34.1% 27.9% 26.8% (7.2pp) (1.1pp)
UPA 3.669 3.621 3.294 -10.2% -9.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 9,541.9 5,020.1 5,803.8 -39.2% 15.6%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 7,679.0 3,688.9 4,569.1 -40.5% 23.9%
Activos No Circulantes 33,982.6 51,063.5 49,287.6 45.0% -3.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 448.6 487.3 524.4 16.9% 7.6%
Activos Intangibles (Neto) 33,278.4 50,576.2 48,763.2 46.5% -3.6%
Activo Total 43,524.5 56,083.5 55,091.3 26.6% -1.8%
Pasivo Circulante 5,211.4 2,377.6 2,018.9 -61.3% -15.1%
Deuda de Corto Plazo 4,053.8 573.7 295.2 -92.7% -48.5%
Proveedores 129.0 302.1 303.6 135.4% 0.5%
Pasivo a Largo Plazo 12,250.7 19,283.9 18,374.5 50.0% -4.7%
Deuda de Largo Plazo 3,841.7 16,022.7 15,280.7 297.8% -4.6%
Pasivo Total 17,462.1 21,661.4 20,393.3 16.8% -5.9%
Capital Contable 26,062.4 34,422.1 34,698.0 33.1% 0.8%
Participación Minoritaria 1,837.1 7,476.2 7,284.7 296.5% -2.6%
Capital Contable Mayoritario 24,225.3 26,946.0 27,413.3 13.2% 1.7%
Pasivo y Capital 43,524.5 56,083.5 55,091.3 26.6% -1.8%
Deuda Neta 7,033.5 12,907.5 11,006.7 56.5% -14.7%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 1,594.9 2,005.3 1,762.9
Flujo Neto de Actividades de Inversión (247.4) (552.4) (386.9) Flujo neto de actividades de financiamiento 3,501.6 (3,489.4) (495.8)
Incremento (disminución) efectivo 4,849.1 (2,036.4) 880.2
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV.
60.1% 56.0%
74.1%
60.7% 61.9%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
80.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
4,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
18.5%
21.6% 21.8% 21.9%
21.1%
16.0%
17.0%
18.0%
19.0%
20.0%
21.0%
22.0%
23.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.0x
1.7x
1.3x 1.5x
1.2x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
1.8x
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
35
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Pasajeros totales muestran un avance de 6.3%
A/A (proforma). Los ingresos operativos
tuvieron un fuerte crecimiento de 27.3% debido
a la inclusión de las operaciones de Airplan en
Colombia. En el 3T18, Asur presentó un aumento
en el tráfico total de pasajeros de 6.3% (vs 3T17)
proforma, ya con la integración de las operaciones
de Airplan en Colombia. El tráfico total de
pasajeros de los 9 aeropuertos que opera en
México presentó un incremento de 6.7%,
conformado por un alza de 10.5% en los pasajeros
nacionales y de 2.8% en los internacionales. Lo
anterior se debió a un mayor flujo de turistas que
se vio reflejado en el principal aeropuerto del
grupo, Cancún, con un aumento en pasajeros de
5.8% vs 3T17. Adicionalmente, dicho
comportamiento es también resultado de las
acciones realizadas por diversas aerolíneas para
abrir rutas, aumentar frecuencias y expandir su
flota –aerolíneas de bajo costo buscan ganar un
mercado potencial al competir con líneas de
autobuses de primera clase, que podríamos esperar
continúe hacia adelante.
El Aeropuerto LMM tuvo un alza de 3.8% A/A en
su tráfico de pasajeros, mostrando una
recuperación ante una base comparativa fácil por el
impacto del Huracán Maria que azotó la isla el 21
de septiembre del 2017. Finalmente, los
aeropuertos en Colombia (operaciones de Airplan),
presentaron un aumento de 7.3% en sus pasajeros.
El crecimiento en los ingresos aeronáuticos fue de
29.9% y en los no aeronáuticos de 23.2%
(incremento de 29.9% en los ingresos
comerciales), mientras que en los de servicios de
construcción se presentó una baja de 77.9%. La
suma de los ingresos aeronáuticos y no
aeronáuticos tuvo un aumento de 27.3%,
ubicándose en P$3,592m (-1.5% vs nuestro
estimado). Por otro lado, para los aeropuertos que
opera en México, la suma de los ingresos
aeronáuticos y no aeronáuticos tuvo un
crecimiento de 13.5%, ubicándose en P$2,493m.
Disminuye el margen EBITDA, sin tomar en
cuenta ingresos y costos por construcción. El
margen operativo tuvo una caída de 6.3pp y se
ubicó en 45.0%. Por su parte, el margen EBITDA
incrementó 2.5pp, ubicándose en 61.9%. Lo
anterior se debió a que los costos y gastos
operativos totales se incrementaron en 28.6% A/A,
comparado con el aumento en ingresos totales de
14.0%. Es importante hacer notar que comparando
los márgenes del 3T18 vs 3T17, sin tomar en
cuenta los ingresos y costos por construcción –que
en realidad son registros contables, los resultados
indican que la rentabilidad en el EBITDA del
grupo tuvo una notable disminución de 4.5pp, para
colocarse en 63.4%.
En relación a los aeropuertos que opera en México,
el EBITDA aumentó 11.5% vs 3T17, ubicándose
en P$1,748m. El margen EBITDA del 3T18, sin
tomar en cuenta los ingresos y costos por
construcción, tuvo una baja de 1.2pp, siendo de
70.1% ante un mayor costo de servicios (+15.7%)
y gastos administrativos (+13.3%). Por su parte, en
Puerto Rico se mostró un deterioro en el margen
EBITDA de 7.3pp, colocándose en 48.7%. La
utilidad de operación (-27% A/A) se vio afectada
principalmente por el reconocimiento de la
amortización del derecho, resultante de la
valuación de la inversión en Aerostar, que impactó
el gasto por amortización en P$42.7m. Finalmente,
las operaciones en Colombia presentaron un
aumento en EBITDA (+10.5%), pero con un
menor margen EBITDA, sin considerar los
servicios de construcción, que se ubicó en 47.5%
(-3.6pp vs 3T17). Se registró una pérdida operativa
(-P$103m), reflejo de un incremento de la
amortización de la concesión a P$222m.
36
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
La utilidad neta mayoritaria tuvo una baja de
10.2% vs 3T17, ubicándose en P$988m. Esto
debido a la menor utilidad operativa y un costo
integral de financiamiento de P$280m (vs P$103m
en el 3T17), parcialmente contrarrestados por
menores impuestos a la utilidad (-9.2% vs 3T17).
Cabe señalar que al 3T18 la razón Deuda
Neta/EBITDA 12m es de 1.2x vs 1.5x en el 2T18, lo
que sigue reflejando la solidez financiera del grupo.
Estimados 2018 y 2019
Para 2018 proyectamos un aumento en los ingresos
operativos de 29.0% y en EBITDA de 25.5%, así
como un margen EBITDA -sin considerar los
ingresos y costos de servicios de construcción- de
66.6%.
Nuestros estimados para 2019 incluyen un aumento
en el tráfico total de pasajeros de Asur de 5.6% (de
6.4% en los 9 aeropuertos que opera en México). En
relación a los ingresos totales, esperamos un
incremento de 16.8%, en los ingresos operativos de
9.3% y en EBITDA de 9.4%, así como un margen
EBITDA -sin considerar los ingresos y costos de
servicios de construcción- de 66.6%. Por otro lado,
prevemos que Asur continúe con solidez financiera y
que la razón Deuda Neta/EBITDA 2019E se ubique
en 0.9x (vs 1.2x 2018E).
Valuación y PO 2019E de P$420
A través del método de DCF, nuestro precio objetivo
obtenido para 2019E es de P$420 por acción, que
representa un múltiplo FV/EBITDA 2019E de 13.8x,
ligeramente por arriba del múltiplo actual (13.5x).
En nuestros supuestos consideramos un WACC de
12.6%; costo promedio de la deuda de 7.4%; Beta de
0.96; tasa libre de riesgo de 8.4%, un premio por
riesgo mercado de 5.5% y un múltiplo FV/EBITDA
terminal de 14.8x (por debajo del promedio de 6
meses de 16.7x) para el valor de la perpetuidad.
Nuestros resultados nos muestran un rendimiento
potencial de 17.8% vs su precio actual, que aunado
al rendimiento del dividendo estimado de 1.9%,
ofrece un retorno potencial total de 19.7%, por lo
que nuestra recomendación es de Compra.
ASUR-DCF Millones de pesos
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
(2024e)
EBITDA 10,658 11,550 12,528 13,525 14,600
Capital de trabajo (-) 228 214 217 226 227
Capex (-) 5,377 3,380 2,197 1,187 2,160
Impuestos (-) 2,478 2,707 2,964 3,228 3,513
Flujo Libre de Efectivo 2,575 5,249 7,149 8,884 8,699 216,114
Acciones (millones) 300
P$
PO DCF 420.0
Valor DCF 126,000 Precio Actual 356.6
Market Cap. Actual 106,989 Rendimiento Potencial 17.8%
Fuente: Banorte / Los números presentados toman en cuenta la parte proporcional de la participación de Asur en el Aeropuerto LMM.
37
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 14,197 13,829 15,103 14,949 FV/EBITDA 5.4x 4.0x 4.5x 3.8x
Utilidad Operativ a 913 2,631 2,159 2,440 P/U -1.8x -4.9x 28.7x 8.8x
EBITDA 3,688 4,090 3,180 3,584 P/VL 1.0x 1.3x 1.4x 1.2x
Margen EBITDA 26.0% 29.6% 21.1% 24.0%
Utilidad Neta -3,157 -1,163 199 645 ROE -50.5% -27.3% 4.8% 14.0%
Margen Neto -22.2% -8.4% 1.3% 4.3% ROA -8.1% -3.7% 0.6% 2.0%
EBITDA/ intereses 2.6x 2.9x 2.4x 2.8x
Activ o Total 38,931 31,403 31,405 32,467 Deuda Neta/EBITDA 3.7x 2.6x 2.7x 2.2x
Disponible 4,496 2,783 4,688 5,886 Deuda/Capital 2.9x 3.1x 3.2x 3.0x
Pasiv o Total 32,685 27,138 27,263 27,856
Deuda 18,261 13,399 13,254 13,728
Capital 6,247 4,265 4,142 4,611
Fuente: Banorte
AZTECA Reporte Trimestral
Sigue mejorando la estructura de capital
Los resultados de TV Azteca superaron nuestros estimados y los del
consenso del mercado. La compañía registró un mejor desempeño en
ventas y menores costos de programación vs lo estimado
La empresa optimizó la estructura de capital al amortizar un crédito
de US$92 millones con ATC además de firmar un acuerdo con ATC
para el uso de espacio disponible en su infraestructura
Al incorporar las cifras 3T18, el múltiplo FV/EBITDA disminuyó de
5.3x a 4.4x mientras que la razón de DN/EBITDA cayó de 3.4x a 2.6x.
Con ésta valuación, cambiamos recomendación a MANTENER
Menor presión de los costos de programación. Los resultados de TV Azteca
los calificamos como positivos debido a una menor presión en la rentabilidad.
En 3T18, la empresa logró un incremento anual de 8.2% en los ingresos
consolidados debido a un mayor gasto en publicidad de los anunciantes,
especialmente en programas de entretenimiento en vivo. La empresa reportó un
incremento de 7% en ventas domésticas de publicidad, segmento que contribuye
con el 94.7% de los ingresos totales. Además, la compañía registró un aumento
en las ventas por exportación de programación a P$41m por la comercialización
de programas en Centro y Sudamérica. Los costos de programación aumentaron
10% A/A debido a cambios en la mezcla de contenido. La empresa registró un
EBITDA de P$949m representando un avance de 4.1% vs 3T17 y una
contracción de 1pp en el margen. En la utilidad neta se registró un monto de
P$438m debido a menores costos financieros al incluir una ganancia cambiaria
de P$338m y una reducción de 26.1% en intereses netos. La reducción anual de
18% en la Deuda Neta y el incremento del EBITDA tiene un efecto positivo
sobre los parámetros de valuación. Ante el ajuste en el precio, cambiamos la
recomendación a MANTENER.
www.banorte.com @analisis_fundam
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
MANTENER Precio Actual $1.91 PO 2019 Por definir Dividendo 2018 0 Dividendo (%) 0% Rendimiento Potencial Máx – Mín 12m (P$) 3.56 – 1.91 Valor de Mercado (US$m) 295 Acciones circulación (m) 2,989 Flotante 35% Operatividad Diaria (P$ m) 2 Múltiplos 12M FV/EBITDA 4.4x P/U N.A.
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL AZTECACP
23 de octubre 2018
38
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
AZTECA – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 3,272 3,539 8.2% 3,239 9.2%
Utilidad de Operación 666 684 2.6% 377 81.3%
Ebitda 911 949 4.1% 626 51.6%
Utilidad Neta -307 438 N.A. 253 73.2%
Márgenes
Margen Operativo 20.4% 19.3% -1.0pp 11.6% 7.7pp
Margen Ebitda 27.8% 26.8% -1.0pp 19.3% 7.5pp
Margen Neto -9.4% 12.4% 21.8pp 7.8% 4.6pp
UPA -$0.10 $0.15 N.A. $0.08 73.1%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,271.5 3,875.8 3,538.6 8.2% -8.7%
Costo de Ventas 2,111.9 3,401.2 2,301.3 9.0% -32.3%
Utilidad Bruta 1,159.6 474.6 1,237.3 6.7% 160.7%
Gastos Generales 439.2 358.5 467.8 6.5% 30.5%
Utilidad de Operación 666.2 69.7 683.6 2.6% >500%
Margen Operativo 20.4% 1.8% 19.3% (1.0pp) 17.5pp
Depreciación Operativa 190.7 183.1 179.3 -6.0% -2.1%
EBITDA 911.1 299.2 948.8 4.1% 217.1%
Margen EBITDA 27.8% 7.7% 26.8% (1.0pp) 19.1pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (659.5) (939.8) 23.2 N.A. N.A.
Intereses Pagados 368.2 337.2 296.7 -19.4% -12.0%
Intereses Ganados 37.4 33.8 52.3 39.7% 54.7%
Otros Productos (Gastos) Financieros (318.7) (21.9) (70.3) -78.0% 220.3%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (10.0) (614.5) 337.9 N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas (36.3) (41.6) (49.4) 36.1% 18.8%
Utilidad antes de Impuestos (29.6) (911.7) 657.4 N.A. N.A.
Provisión para Impuestos 179.1 238.3 219.6 22.6% -7.8%
Operaciones Discontinuadas (99.1) N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (109.6) (1,150.0) 437.7 N.A. N.A.
Participación Minoritaria (0.7) (0.4) (0.4) -43.8% 5.6%
Utilidad Neta Mayoritaria (307.1) (1,149.6) 438.1 N.A. N.A.
Margen Neto -9.4% -29.7% 12.4% 21.8pp 42.0pp
UPA (0.103) (0.385) 0.147 N.A. N.A.
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 16,157.5 17,952.3 16,618.6 2.9% -7.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,782.9 3,857.9 4,897.2 76.0% 26.9%
Activos No Circulantes 15,148.1 16,129.8 14,179.1 -6.4% -12.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,755.0 3,631.3 3,558.1 -5.2% -2.0%
Activos Intangibles (Neto) 5,679.0 5,677.6 5,672.6 -0.1% -0.1%
Activo Total 31,305.6 34,082.2 30,797.7 -1.6% -9.6%
Pasivo Circulante 11,916.9 14,053.6 12,787.0 7.3% -9.0%
Deuda de Corto Plazo 36.8 55.8 78.8 113.9% 41.1%
Proveedores 7,866.2 9,434.8 7,989.9 1.6% -15.3%
Pasivo a Largo Plazo 15,150.2 16,958.6 14,735.2 -2.7% -13.1%
Deuda de Largo Plazo 13,703.2 14,406.4 13,222.4 -3.5% -8.2%
Pasivo Total 27,067.1 31,012.2 27,522.2 1.7% -11.3%
Capital Contable 4,238.5 3,069.9 3,275.5 -22.7% 6.7%
Participación Minoritaria (0.7) (0.4) (0.4) -43.8% 5.6%
Capital Contable Mayoritario 4,232.8 3,064.9 3,278.9 -22.5% 7.0%
Pasivo y Capital 31,305.6 34,082.2 30,797.7 -1.6% -9.6%
Deuda Neta 10,957.1 10,563.3 8,362.9 -23.7% -20.8%
Estado de Flujo de Efectivo
Diferencia en cambios en el efectivo y equivalentes
Flujo neto de efectivo de Actividades de Operación 3,483.0 539.0 1,696.0
Flujo Neto de Actividades de Inversión (106.1) (111.5) (99.6) Flujo neto de actividades de financiamiento (282.3) 607.7 (557.1) Incremento (disminución) efectivo 3,094.6 1,035.2 1,039.3
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Millones
Fuente: Banorte, BMV
27.8% 35.4%
15.2%
7.7%
26.8%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
4,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T018
Ventas Netas Margen EBITDA
-0.6%
-27.3%
-34.0%
-84.9%
-56.6%
-90%
-80%
-70%
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
(1,600)
(1,200)
(800)
(400)
0
400
800
3T17 4T17 1T18 2T18 3T018
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.6x 2.6x 2.5x
3.4x
2.6x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
4.0x
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T018
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
39
CEMEX Reporte Trimestral
Reporte del 3T18 en línea. Baja la rentabilidad
Cemex reportó resultados en el 3T18 en línea con nuestros estimados.
La empresa hizo algunos cambios en su guía de 2018 con sesgo
negativo y siguió mencionando la presión en costos por energéticos
El EBITDA reportado permaneció estable pero el margen EBITDA
bajó 1.1pp a 18.8%. El flujo de efectivo libre fue positivo pero
disminuyó 19% A/A y los indicadores de apalancamiento mejoraron
Establecemos nuestro PO 2019E de P$16.00 con recomendación de
Compra. Consideramos que el plan para acelerar su grado de
inversión se reflejará en una mayor valuación para la compañía
Reporte del 3T18 en línea con lo estimado. Cemex reportó sus resultados al
3T18 con un alza en ventas de 5.9% y en EBITDA de 0.1%, ubicándose en
US$3,748m y US$704m, respectivamente. Se registró una caída en la utilidad
neta mayoritaria de 39.8%, colocándose en US$174m. Los resultados fueron en
línea, salvo la utilidad neta mayoritaria que estuvo por debajo. El margen
EBITDA presentó una baja de 1.1pp y se tuvo un flujo de efectivo libre
positivo, aunque 19% menor al del 3T17. Por otro lado, hubo una reducción en
la deuda y los indicadores de apalancamiento mostraron mejoría T/T.
Introducimos nuestro PO 2019E de P$16.00 con recomendación de
Compra. Tras incluir los resultados del 3T18 en nuestro modelo, establecemos
nuestro PO 2019E de P$16.00 por CPO, que representa un múltiplo
FV/EBITDA 2019E de 8.6x, similar al promedio de 1 año (8.6x) y por arriba
del múltiplo actual. Creemos que conforme avance el plan para acelerar la
obtención de grado de inversión, se podría dar una revaluación en los múltiplos
de la compañía. El rendimiento potencial de nuestro PO es de 53.6% vs precio
actual, por lo que recomendamos Compra.
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de pesos 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 249,945 258,131 274,054 288,842 FV/EBITDA 8.2x 7.9x 7.3x 6.6x
Utilidad Operativ a 33,873 28,756 31,351 34,733 P/U 10.4x 10.3x 10.5x 8.6x
EBITDA 51,534 48,563 49,385 53,460 P/VL 0.9x 0.9x 0.8x 0.7x
Margen EBITDA 20.6% 18.8% 18.0% 18.5%
Utilidad Neta 14,033 15,221 15,057 18,377 ROE 8.4% 8.5% 8.1% 8.7%
Margen Neto 5.6% 5.9% 5.5% 6.4% ROA 2.3% 2.7% 2.8% 3.2%
EBITDA/ intereses 3.2x 3.7x 4.5x 4.7x
Activ o Total 599,728 567,581 532,890 570,624 Deuda Neta/EBITDA 4.9x 4.1x 3.7x 3.2x
Disponible 11,616 13,741 7,822 9,685 Deuda/Capital 1.3x 1.0x 0.9x 0.7x
Pasiv o Total 403,003 357,163 317,016 324,612
Deuda 261,888 214,303 182,652 174,967
Capital 196,725 210,418 215,874 246,012
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $10.42 PO 2019 $16.00 Dividendo (%) - Rendimiento Potencial 53.6% Precio ADR US$5.47 PO2019 ADR US$8.20 Acciones por ADR 10 Máx – Mín 12m (P$) 15.92 – 10.33 Valor de Mercado (US$m) 8,095 Acciones circulación (m) 15,134 Flotante 90% Operatividad Diaria (P$ m) 355.6 Múltiplos 12m FV/EBITDA 7.7x P/U 17.0x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-40%
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL CEMEXCPO
25 de octubre 2018
40
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Cemex – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 63,637 70,529 10.8% 70,224 0.4%
Utilidad de Operación 7,675 8,330 8.5% 8,878 -6.2%
Ebitda 12,636 13,242 4.8% 13,565 -2.4%
Utilidad Neta 5,203 3,281 -36.9% 5,142 -36.2%
Márgenes
Margen Operativo 12.1% 11.8% -0.3pp 12.6% -0.8pp
Margen Ebitda 19.9% 18.8% -1.1pp 19.3% -0.5pp
Margen Neto 8.2% 4.7% -3.5pp 7.3% -2.7pp
UPA $0.34 $0.22 -37.1% $0.34 -36.3%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 63,637.0 74,232.1 70,528.5 10.8% -5.0%
Costo de Ventas 40,883.7 48,272.4 45,891.9 12.2% -4.9%
Utilidad Bruta 22,753.3 25,959.6 24,636.6 8.3% -5.1%
Gastos Generales 15,077.8 16,823.7 16,306.5 8.1% -3.1%
Utilidad de Operación 7,675.5 9,135.9 8,330.1 8.5% -8.8%
Margen Operativo 12.1% 12.3% 11.8% (0.3pp) (0.5pp)
Depreciación Operativa 4,012.6 4,091.3 3,735.6 -6.9% -8.7%
EBITDA 12,635.8 13,923.4 13,241.6 4.8% -4.9%
Margen EBITDA 19.9% 18.8% 18.8% (1.1pp) 0.0pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (2,646.4) (774.6) (3,511.6) 32.7% 353.3%
Intereses Pagados 3,008.7 2,641.5 2,508.5 -16.6% -5.0%
Intereses Ganados 24.6 26.3 31.3 27.3% 18.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros (218.3) (151.2) (674.8) 209.1% 346.4%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 556.1 1,991.7 (359.6) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 201.3 192.9 162.0 -19.5% -16.0%
Utilidad antes de Impuestos 5,230.4 8,554.2 4,980.5 -4.8% -41.8%
Provisión para Impuestos (500.2) 961.5 1,599.6 N.A. 66.4%
Operaciones Discontinuadas (66.5) 0.3 227.5 N.A. >500%
Utilidad Neta Consolidada 5,664.0 7,593.0 3,608.3 -36.3% -52.5%
Participación Minoritaria 460.9 147.1 327.4 -29.0% 122.6%
Utilidad Neta Mayoritaria 5,203.1 7,445.9 3,280.9 -36.9% -55.9%
Margen Neto 8.2% 10.0% 4.7% (3.5pp) (5.4pp)
UPA 0.344 0.493 0.217 -37.1% -56.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 66,077.4 73,476.3 68,340.2 3.4% -7.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 8,203.2 6,140.6 5,699.2 -30.5% -7.2%
Activos No Circulantes 466,842.6 496,045.0 468,124.4 0.3% -5.6%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 215,931.5 228,832.7 216,458.1 0.2% -5.4%
Activos Intangibles (Neto) 218,725.0 267,212.3 225,790.9 3.2% -15.5%
Activo Total 532,920.0 569,521.3 536,464.6 0.7% -5.8%
Pasivo Circulante 89,435.7 96,562.1 84,715.7 -5.3% -12.3%
Deuda de Corto Plazo 15,170.4 9,429.2 2,756.6 -81.8% -70.8%
Proveedores 38,302.2 48,579.7 44,983.9 17.4% -7.4%
Pasivo a Largo Plazo 243,664.7 252,560.6 238,455.9 -2.1% -5.6%
Deuda de Largo Plazo 187,613.6 198,620.6 188,023.2 0.2% -5.3%
Pasivo Total 333,100.4 349,122.7 323,171.6 -3.0% -7.4%
Capital Contable 199,819.5 220,398.7 213,293.0 6.7% -3.2%
Participación Minoritaria 27,184.6 30,812.5 29,308.6 7.8% -4.9%
Capital Contable Mayoritario 172,634.9 189,586.2 183,984.3 6.6% -3.0%
Pasivo y Capital 532,920.0 569,521.3 536,464.6 0.7% -5.8%
Deuda Neta 194,580.8 201,909.2 185,080.6 -4.9% -8.3%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 12,834.6 10,676.5 11,046
Flujo Neto de Actividades de Inversión 369.5 (3,498.5) (4,732.9) Flujo neto de actividades de financiamiento (12,578.2) (6,769.2) (6,754.7)
Incremento (disminución) efectivo 626.0 408.8 (441.4)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
19.9% 18.3%
15.8% 18.8% 18.8%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
56,000
58,000
60,000
62,000
64,000
66,000
68,000
70,000
72,000
74,000
76,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
12.5%
8.5%
5.2% 5.9% 5.0%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
(4,000)
(2,000)
0
2,000
4,000
6,000
8,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
3.9x
4.1x
4.1x 4.2x
3.8x
3.5x
3.6x
3.7x
3.8x
3.9x
4.0x
4.1x
4.2x
175,000
180,000
185,000
190,000
195,000
200,000
205,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
41
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Esperamos un mejor desempeño en sus operaciones
para 2019 en donde la compañía continuará con su
estrategia de creación de valor antes que volumen
(enfoque en precios), con eficiencias operativas
(control-reducción de costos) aunque los costos de
energía seguirán siendo un factor de presión (en
menor medida en comparación con el 2018) y con
iniciativas para una mayor generación de flujo de
efectivo y reducción de deuda. Al respecto,
consideramos como favorable el avance del plan que
Cemex implementó para acelerar su camino hacia su
grado de inversión. Señalamos que las regiones que
estarán impulsando los resultados de la compañía
son México, EE.UU. y Europa. Como hemos
mencionado anteriormente, sigue siendo un foco de
atención la situación de México para el 2019, debido
a la incertidumbre en relación a las políticas del
nuevo gobierno federal. Cabe mencionar que la
compañía señaló que ante una eventual cancelación
del nuevo aeropuerto de la Ciudad de México, el
efecto en las operaciones no sería crítico y,
eventualmente, nuevos proyectos de la
administración entrante podrían compensar el efecto.
Los volúmenes de la empresa mostraron
crecimientos. Se presentaron mejores precios de
los productos en todas las regiones en moneda
local; y en dólares, salvo Sudamérica, los precios
también subieron. Cemex registró un volumen de
cemento total de 17.987m de toneladas, +4% vs el
3T17; el volumen de concreto aumentó 5% y se
ubicó en 13.920m m3, y por último, en agregados
hubo un alza de 5%, colocándose en 39.659m de
toneladas. Las regiones que incrementaron sus
volúmenes en promedio fueron México, EE.UU.,
Europa y Asia, Medio Oriente y África; mientras que
Sudamérica registró menores volúmenes.
Variaciones de volumen por producto en el 3T18 Porcentaje – Variación A/A Región Cemento Concreto Agregados
México 9% 14% 13% EE.UU. 7% 10% 8% Sudamérica y Caribe (3%) (10%) (11%) Europa (0%) 2% 3% Asia, Medio Oriente y África 3% (1%) 0% Consolidado 4% 5% 5% Fuente: Cemex, Banorte.
La estrategia de precios que Cemex ha
implementado ha tenido éxito en la mayoría de sus
regiones, ya que en México se logra una mejora
(A/A) en promedio de 6% respecto al 3T17, en
EE.UU. de 3%, en Sudamérica de 1%, en Europa de
3%, y en Asia, Medio Oriente y África de 4%, todo
esto en moneda local. Ajustados en dólares, las
variaciones en los precios son: +1% en promedio en
México; +3% en EE.UU.; -1% en Sudamérica; +2%
en Europa; y +2% en Asia, Medio Oriente y África.
De forma comparable para las operaciones existentes
y ajustadas por las fluctuaciones cambiarias, las
ventas aumentaron 8%.
El EBITDA permaneció estable durante el 3T18,
pero el margen EBITDA se redujo. Sólo EE.UU.
incrementó su rentabilidad. El EBITDA presentó
un alza de +0.1% vs 3T17, colocándose en
US$704m. (-1.7% vs nuestro estimado). Con lo
anterior el margen EBITDA fue de 18.8%, con una
variación negativa de 1.1pp vs 3T17. De forma
comparable para las operaciones existentes y
ajustadas por las fluctuaciones cambiarias, el
EBITDA subió 2%. La empresa señaló que durante
el trimestre, el costo de ventas como porcentaje de
ventas netas aumentó en 0.9pp vs 3T17, ubicándose
en 65.1% (debido al aumento en costos de energía,
logística y materias primas), y los gastos de
operación como porcentaje de ventas se ubicaron en
el mismo nivel de 21.8%. En cuanto al desglose del
resultado operativo, México (ventas +10% y
EBITDA sin variación) mostró una menor
rentabilidad (35.4% en el 3T18 vs 38.6% en el
3T17); EE.UU. presentó sólidos resultados (ventas
+9% y EBITDA +12%) con un mayor margen
EBITDA (se ubicó en 17.8% vs 17.4% en el 3T17).
Por otro lado, Sudamérica tuvo disminuciones (-4%
y -15%) con una caída en el margen (-2.7pp);
Europa presentó números favorables (+5% y +5%)
sin cambios en rentabilidad; y Asia, Medio Oriente y
África registró números mixtos (+4% y -13%) y un
menor margen EBITDA (-2.6pp).
42
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Participación de EBITDA U12m por región Porcentaje
Fuente: Cemex, Banorte.
*Ebitda U12m antes de considerar el rubro Otras y eliminaciones intercompañía.
Cemex presentó una utilidad neta mayoritaria de
US$174m en el 3T18 (-39.8% vs el 3T17). ). La
menor ganancia se debe principalmente a menores
ganancias en instrumentos financieros, una pérdida
por fluctuación cambiaria y mayores impuestos a la
utilidad, parcialmente mitigados por un mayor
resultado de operación, menores gastos financieros y
una variación positiva en operaciones discontinuas
en EE.UU.
La compañía informó que su flujo de efectivo
libre fue positivo y se colocó en US$334m en el
3T18 (-19% vs 3T17). La partida con mayor
impacto en esta disminución fue el capital de trabajo
que en el 3T18 fue positivo (US$7m), comparado
con un número negativo en el 3T17 (-US$109m).
Los días de capital de trabajo promedio se ubicaron
en -10 (vs -9 en el 2T18). Cemex mencionó que se
espera que la inversión en capital de trabajo de los
primeros 9 meses del año, se revierta
sustancialmente durante el 4T18.
La deuda neta se redujo en -2.4% vs 2T18 y hubo
una mejora en los indicadores de apalancamiento.
La deuda total disminuyó 2.4% vs 2T18 y se ubicó
en US$10,191m. Por otro lado, reportó una Deuda
Neta, incluyendo instrumentos perpetuos, de
US$10,332m al 3T18 (-2.4% vs 2T18). La relación
de deuda fondeada a EBITDA se coloca en 3.89x (vs
3.96x en el 2T18), en tanto que la cobertura de
intereses fue de 4.33x (vs 4.13x en el 2T18). Cabe
señalar que la vida promedio (pro forma) de la deuda
de la compañía es de 4.8 años y el primer
vencimiento significativo es hasta el 2020.
Cemex realizó algunas modificaciones con sesgo
negativo a su guía del 2018. Los cambios incluyen:
un aumento de 8% a 9% (vs 6% previo) en el costo
de energía por tonelada de cemento producida,
inversiones en capital de trabajo en un rango de entre
no variación y US$50m (vs sin variación previo), así
como una reducción de alrededor de US$160m (vs
US$125m previo) en el costo de su deuda,
incluyendo notas perpetuas y notas convertibles.
Cemex mencionó que avanzaron en su programa
“Un CEMEX Más Fuerte”, llevando a cabo
desinversiones de activos por más de US$60m y
reduciendo su deuda total más instrumentos
perpetuos en US$254m.
Iniciativas Objetivos Avance a la fecha
Venta de activos US$1,500m–US$2,000m al 2020
Brasil US$31m
Ventas activo fijo y otros US$31m Total US$62m
Iniciativas operativas/reducción
de costos US$150m al 2019
En proceso de implementar todas las iniciativas para finales de este año, el beneficio total se deberá ver reflejado en 2019
Reducción de deuda total más notas
perpetuas US$3,500m al 2020 US$254m
Programa de dividendos en
efectivo
US$150m en el primer año, empezando en 2019
Se espera que el consejo proponga el programa de dividendos en efectivo en la asamblea general de accionistas del 2019
Fuente: Cemex
Estimados 2018 y 2019
Al incorporar el reporte 3T18, esperamos que para
2018 Cemex registre un aumento (en dólares) en
ventas consolidadas de 5.4% A/A y un ligero avance
en EBITDA de 0.6%, con un margen EBITDA de
18.0%.
Para 2019, esperamos un alza (en dólares) en ventas
netas de 2.9% A/A y en EBITDA de 5.7%, así como
un margen EBITDA de 18.5%. Proyectamos un
crecimiento promedio en volúmenes de un dígito
bajo. Estimamos que EE.UU. tenga un aumento en
EBITDA de 6.7%, con un margen de 18.3%.
Adicionalmente, México tendrá un incremento en
EBITDA de 2.6% y un margen de 36.4%. Para las
demás regiones, esperamos crecimientos de un dígito
medio en el EBITDA. En el siguiente cuadro se
pueden observar los estimados para Cemex en
millones de dólares de ventas, EBITDA y utilidad
neta mayoritaria.
42.1%
22.4%
14.7%
13.1%
7.7%
México
EE.UU.
Sudamérica y elCaribeEuropa
Asia, MedioOriente y África
43
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Estimados para Cemex 2018 y 2019
Millones de dólares
2018 2019
Ventas US$14,412 US$14,830
EBITDA US$2,597 US$2,745
Utilidad neta mayoritaria US$792 US$943
Fuente: Banorte.
Valuación y PO 2019E de P$16.00
A través del método de DCF, nuestro precio objetivo
obtenido para 2019E es de P$16.00 que representa
un múltiplo FV/EBITDA 2019E de 8.6x, similar al
promedio de 1 año (8.6x) y por arriba del múltiplo
actual. En nuestros supuestos consideramos un
WACC de 9.0%; costo de la deuda de 7%; Beta de
1.3; tasa libre de riesgo de 3.2% más el riesgo país
ponderado de las regiones de 3.2%, un premio por
riesgo mercado de 5.5% y una tasa de crecimiento a
perpetuidad de 2.5%. Nuestros resultados mostraron
un rendimiento potencial de 53.6% vs precio actual
(pesos), por lo que nuestra recomendación es de
Compra.
CEMEX-DCF Millones de dólares
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
Flujo Libre de Efectivo 1,504 1,561 1,621 1,684 1,748 17,581
CPOs estimado (millones) 15,134
P$
PO DCF 16.00
Valor DCF 12,416 Precio Actual 10.42
Market Cap. Actual 8,095 Rendimiento Potencial 53.6%
Fuente: Banorte
44
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 88,529 94,583 116,499 139,329 FV/EBITDA 7.2x 6.7x 6.7x 5.6x
Utilidad Operativ a 4,254 4,418 4,958 6,196 P/U 18.5x 17.4x 15.1x 12.1x
EBITDA 5,747 6,039 6,814 8,201 P/VL 1.4x 1.3x 1.2x 1.0x
Margen EBITDA 6.5% 6.4% 5.8% 5.9%
Utilidad Neta 1,953 2,079 2,391 2,984 ROE 7.5% 7.5% 8.0% 9.0%
Margen Neto 2.2% 2.2% 2.1% 2.1% ROA 3.7% 3.8% 3.8% 4.3%
EBITDA/ intereses 8.1x 6.9x 6.9x 7.9x
Activ o Total 53,279 55,006 62,877 69,380 Deuda Neta/EBITDA 0.9x 0.7x 1.4x 1.1x
Disponible 943 1,522 1,378 2,035 Deuda/Capital 0.2x 0.2x 0.3x 0.3x
Pasiv o Total 26,341 26,574 31,796 34,052
Deuda 5,855 5,775 10,738 11,173
Capital 26,938 28,432 31,080 35,328
Fuente: Banorte
CHDRAUI Reporte Trimestral
Mayores gastos a los estimados en México y EE.UU.
Chedraui reportó cifras por debajo de nuestras expectativas en
términos de rentabilidad, debido a crecimientos en los gastos
superiores a los proyectados, tanto en México como en EE.UU.
Contrario a nuestra expectativa de observar una expansión de 20pb
en el margen EBITDA de nuestro país, éste permaneció estable en
6.9%. Mientras tanto, el de EE.UU. disminuyó 1.6pp a 2.5%
Con las cifras del trimestre, el múltiplo FV/EBITDA disminuyó a
6.9x desde 7.2x, representando un descuento de 21.5% frente a la
mediana de empresas comparables (8.8x). Reiteramos COMPRA
Una menor rentabilidad a la proyectada. Las cifras del 3T18 de Chedraui
mostraron una menor rentabilidad respecto de nuestros estimados. Las ventas
totales crecieron 31.2% A/A a P$30,266m (+3.1% vs BNTe), debido a un
incremento de 5.4% en las VMT de México y una caída de 1.1% en el indicador
de EE.UU., a lo que habría que sumar la apertura de 36 unidades en los U12M
(31 en México y 5 en EE.UU.), la incorporación de 61 tiendas de Fiesta Mart
-con lo que el piso de ventas aumentó interanualmente 18.3%- y un aumento de
7.8% en los ingresos inmobiliarios. Mientras tanto, el margen bruto mejoró
30pb a 21.6% y la utilidad bruta avanzó interanualmente 33.1%, debido a que
una mejor estrategia de precios en México y en El Súper contrarrestó ciertas
promociones en Fiesta Mart. Por su parte, los gastos se incrementaron 41.2%,
como resultado de la apertura de nuevas tiendas, mayores provisiones por
pasivos contingentes en EE.UU. e incrementos en el salario mínimo de
California. Así, el EBITDA de la compañía creció 9.8% a P$1,685m (-7.2% vs
nuestro estimado) y el margen respectivo se contrajo 110pb a 5.6%. Finalmente,
la utilidad neta permaneció prácticamente estable (+1.8%), presionada por un
RIF 29.7% mayor.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual $37.49 PO 2019 $52.00 Dividendo 0.45 Dividendo (%) 1.2% Rendimiento Potencial 39.9% Máx – Mín 12m (P$) 50.00 – 35.05 Valor de Mercado (US$m) 1,847.9 Acciones circulación (m) 963.9 Flotante 15.8% Operatividad Diaria (P$ m) 12.7 Múltiplos U12M FV/EBITDA 6.9x P/U 16.7x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL CHDRAUIB
24 de octubre 2018
45
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
CHDRAUI – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 23,069 30,266 31.2% 29,348 3.1%
Utilidad de Operación 1,128 1,201 6.4% 1,335 -10.1%
Ebitda 1,534 1,685 9.8% 1,816 -7.2%
Utilidad Neta 554 564 1.8% 595 -5.3%
Márgenes
Margen Operativo 4.9% 4.0% -0.9pp 4.5% -0.6pp
Margen Ebitda 6.7% 5.6% -1.1pp 6.2% -0.6pp
Margen Neto 2.4% 1.9% -0.5pp 2.0% -0.2pp
UPA $0.57 $0.58 1.8% $0.62 -5.3%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 23,069.1 27,942.0 30,265.6 31.2% 8.3%
Costo de Ventas 18,148.2 21,836.9 23,715.4 30.7% 8.6%
Utilidad Bruta 4,920.9 6,105.1 6,550.2 33.1% 7.3%
Gastos Generales 3,788.3 5,035.7 5,347.3 41.2% 6.2%
Utilidad de Operación 1,128.4 1,078.0 1,200.7 6.4% 11.4%
Margen Operativo 4.9% 3.9% 4.0% (0.9pp) 0.1pp
Depreciación Operativa 405.8 459.5 484.5 19.4% 5.4%
EBITDA 1,534.2 1,537.5 1,685.2 9.8% 9.6%
Margen EBITDA 6.7% 5.5% 5.6% (1.1pp) 0.1pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (272.3) (312.7) (353.2) 29.7% 12.9%
Intereses Pagados 164.8 69.2 78.5 -52.4% 13.4%
Intereses Ganados 9.8 9.3 9.2 -5.2% -0.3%
Otros Productos (Gastos) Financieros (125.5) (279.8) (275.2) 119.3% -1.6%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 8.3 27.0 (8.8) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 856.1 765.3 847.5 -1.0% 10.7%
Provisión para Impuestos 297.1 260.2 288.1 -3.0% 10.7%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 559.1 505.1 559.3 0.1% 10.7%
Participación Minoritaria 5.5 5.3 (4.2) N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 553.5 499.8 563.6 1.8% 12.8%
Margen Neto 2.4% 1.8% 1.9% (0.5pp) 0.1pp
UPA 0.574 0.519 0.585 1.8% 12.8%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 15,103.2 17,355.9 18,373.9 21.7% 5.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 835.8 1,888.8 2,556.6 205.9% 35.4%
Activos No Circulantes 40,602.1 46,152.9 46,366.8 14.2% 0.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 30,324.3 32,144.0 32,689.6 7.8% 1.7%
Activos Intangibles (Neto) 490.5 944.9 910.1 85.6% -3.7%
Activo Total 55,705.4 63,508.8 64,740.7 16.2% 1.9%
Pasivo Circulante 20,546.8 20,097.4 21,165.0 3.0% 5.3%
Deuda de Corto Plazo 3,819.1 371.0 430.9 -88.7% 16.1%
Proveedores 13,736.4 16,296.7 19,955.7 45.3% 22.5%
Pasivo a Largo Plazo 7,474.6 14,195.9 13,877.8 85.7% -2.2%
Deuda de Largo Plazo 3,906.3 10,897.3 10,349.9 165.0% -5.0%
Pasivo Total 28,021.4 34,293.3 35,042.8 25.1% 2.2%
Capital Contable 27,684.0 29,215.6 29,698.0 7.3% 1.7%
Participación Minoritaria 5.5 5.3 (4.2) N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 27,437.8 28,910.7 29,412.0 7.2% 1.7%
Pasivo y Capital 55,705.4 63,508.8 64,740.7 16.2% 1.9%
Deuda Neta 6,853.0 8,563.1 7,538.2 10.0% -12.0%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,412.8 1,352.7 1,465.8 Flujos generado en la Operación 1,412.8 1,352.7 1,465.8 Flujo Neto de Actividades de Inversión (756.3) (5,235.3) (1,199.0) Flujo neto de actividades de financiamiento 4.2 4,783.7 (491.5) Incremento (disminución) efectivo 2,073.5 2,253.9 1,241.1
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
6.7% 6.1%
6.8%
5.5% 5.6%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
8.0%
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
7.5%
7.4%
7.7%
7.4%
7.3%
7.1%
7.2%
7.3%
7.4%
7.5%
7.6%
7.7%
7.8%
460
480
500
520
540
560
580
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.1x
0.7x
0.5x
1.4x
1.2x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
8,000
9,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
46
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Las ventas crecieron 31.2% A/A. Grupo Comercial
Chedraui reportó ingresos por P$30,266m en el
3T18, representando un incremento interanual de
31.2%. Dicho desempeño se atribuye a un avance de
7.7% en México (P$17,497m), explicado
principalmente por el crecimiento de las VMT a
razón de 5.4% durante el periodo y la contribución
de 230pb adicionales por parte de las nuevas
unidades (crecimiento interanual de 4.5% en el piso
de ventas tras la apertura de 31 tiendas en los
U12M). Por otra parte, las ventas en EE.UU.
crecieron 89.6% (+6.3pp por efecto de conversión
cambiaria), alcanzando P$12,534m, incluso a pesar
de haberse registrado una contracción interanual de
1.1% en las ventas a UI de El Súper (en dólares),
toda vez que la apertura de 5 nuevas unidades,
sumado a la integración de 61 tiendas de Fiesta
Mart), se tradujeron en un avance de 136.7% en el
piso de ventas, explicando la diferencia. Finalmente,
los ingresos de la división de bienes raíces se
incrementaron 7.8% A/A a P$235m, gracias a un
aumento de 1.6% en la renta promedio por m2 y un
crecimiento de 6.1% en el área rentable bruta.
El margen bruto mejoró 30pb A/A. En el 3T18, la
compañía mejoró sus estrategias de precios sin
sacrificar agresividad comercial. Destaca
especialmente el caso de El Súper, donde la mezcla
de ventas cambió hacia una más favorable,
compensando parcialmente las inversiones en precio
realizadas en Fiesta Mart para impulsar las ventas.
Así, el margen bruto se expandió interanualmente
30pb para ubicarse en 21.6%, con lo que la utilidad
bruta se incrementó 33.1%.
Mayores gastos mantuvieron el margen EBITDA
en México estable y lo presionaron en EE.UU. El
flujo de operación de la empresa creció 9.8% A/A a
P$1,685m, siendo 7.2% inferior respecto de nuestro
estimado. Ello, a su vez, se tradujo en una erosión de
110pb en el margen EBITDA a 5.6%, como
resultado de un incremento de 41.2% en los gastos
de operación, con lo que éstos incrementaron su
proporción respecto de las ventas en 140pb. Dicho
comportamiento se explica por la apertura de
unidades, mayores provisiones por pasivos
contingentes de responsabilidad civil y con los
colaboradores en EE.UU, así como por incrementos
en el salario mínimo de California.
Por región, en nuestro país, el EBITDA se
incrementó 8.2% A/A a P$1,207m, de tal suerte que
el margen respectivo permaneció estable en 6.9% (vs
nuestra expectativa de registrar una expansión de
20pb en el margen EBITDA), toda vez que la
apertura de 31 unidades en los U12M elevó los
gastos. Mientras tanto, en EE.UU. lo hizo 14.9% a
P$309m, con un deterioro de 160pb en el margen
respectivo (a 2.5%), debido a una erosión de 100pb
en el margen del El Súper a 3.1% –por los motivos
ya expuestos-, sumado a una rentabilidad de 1.7% en
Fiesta Mart, la cual refleja un menor margen bruto,
debido a las promociones implementadas para
incrementar las ventas en las tiendas de Houston y
Dallas. Finalmente, vale la pena destacar que la
división inmobiliaria contribuyó P$169m a la
generación de EBITDA (+13.4% A/A).
La utilidad neta permaneció prácticamente
estable. A nivel neto Chedraui reportó un beneficio
de P$564m (+1.8% vs 3T17), siendo ligeramente
inferior a nuestra proyección de P$595m (-5.3%).
Dicho resultado se explica por un crecimiento
operativo de 6.4%, el cual fue contrarrestado
parcialmente por un incremento de 29.7% en el RIF.
Se abarataron lo múltiplos con el trimestre. Tras
incorporar las cifras del 3T18, el múltiplo
FV/EBITDA disminuyó a 6.9x desde 7.2x previo,
mientras que el P/U permaneció prácticamente
estable en 16.7x (vs 16.8x anterior).
Por el momento reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA y PO2019 de
P$52.00.
47
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Tablas de desempeño por división
México
3T17 2T18 3T18 A/A T/T
VMT 5.6% 1.8% 5.4% -0.2% 3.6%
Ingresos $ 16,239 $ 16,789 $ 17,497 7.7% 4.2%
EBITDA $ 1,116 $ 1,089 $ 1,207 8.2% 10.8%
Margen EBITDA 6.9% 6.5% 6.9% 0.0% 0.4%
Tiendas 249 268 280 12.4% 4.5%
Piso de ventas 1,322.765 1,357.397 1,382.138 4.5% 1.8%
EE.UU.
3T17 2T18 3T18 A/A T/T
VMT 5.3% 0.0% -1.1% -6.4% -1.1%
Ingresos $ 6,612 $ 10,924 $ 12,534 89.6% 14.7%
EBITDA $ 269 $ 383 $ 309 14.9% -19.3%
Margen EBITDA 4.1% 3.5% 2.5% -1.6% -1.0%
Tiendas 58 120 124 113.8% 3.3%
Piso de ventas 150.292 350.224 355.765 136.7% 1.6%
Inmobiliario
3T17 2T18 3T18 A/A T/T
Ocupación 97.3% 97.3% 97.3% 0.0% 0.0%
Ingresos $ 218 $ 229 $ 235 7.8% 2.6%
EBITDA $ 149 $ 176 $ 169 13.4% -4.0%
Margen EBITDA 68.3% 76.9% 71.9% 3.6% -4.9%
Área Rentable Bruta 346.617 364.494 367.835 6.1% 0.9%
48
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Amortización anticipada del crédito con ATC.
Durante el trimestre, la compañía amortizó
anticipadamente el crédito por US$92 millones, con
vencimiento en 2020, con American Tower
Corporation y acordó nuevos términos para el uso de
torres de transmisión. El convenio con ATC incluyó
un pago en efectivo por US$53 millones mientras
que los restantes US$39 millones se amortizan
mediante el uso por parte de ATC del espacio
disponible de torres de transmisión de TV Azteca en
México. Para realizar la amortización por US$53
millones, la empresa utilizó un crédito bancario en
pesos con lo que logró una mejor estructura de la
deuda y un menor riesgo para el flujo de efectivo y
el balance por la fluctuación de la paridad cambiaria.
Vale la pena recordar que este crédito tenía una tasa
de interés del 13.1% y su vencimiento podía ser
prorrogado hasta por 50 años adicionales en la
medida en que el contrato de Torres siguiera vigente.
Con esta amortización y las iniciativas
implementadas en trimestres anteriores, la
administración logró fortalecer la estructura de
capital. Al cierre del trimestre, la deuda neta
asciende a P$8,118m lo que implica una reducción
de 18% A/A.
Caída de 25.4% en el precio de la acción y las
cifras del 3T18 abaratan los múltiplos. Tal como
lo anticipamos, el precio de la acción tuvo una
reacción negativa por los débiles resultados del
2T18. Ahora, al incorporar los resultados del 3T18,
el múltiplo FV/EBITDA baja de 5.3x a 4.4x.
Consideramos que este nivel de valuación podría
actuar como amortiguador para el precio de la
acción por lo que cambiamos la recomendación de
Venta a MANTENER. Aunque el nivel de valuación
es bajo, la empresa enfrenta retos importantes en el
mediano plazo por el cambio gradual en la
preferencia en el consumo de contenidos por parte
de la población. Próximamente, determinaremos
nuestro precio objetivo para 2019.
49
FIHO Reporte Trimestral
Se desaceleran los crecimientos en el 3T18
Aun cuando FIHO siguió con su proceso de crecimiento, cerrando el
3T18 con 12,147 cuartos en operación (+10.6% vs 3T17), presentó
tasas menores de crecimiento a las reportadas en el 1S18
Disminuye la demanda pero el aumento en la tarifa promedio
impulsó la tarifa efectiva del portafolio total (+4.5% A/A). La
distribución de efectivo del 3T18 es de P$0.2074 (rendimiento 1.9%)
Establecemos nuestro PO 2019E de P$13.7 por CBFI con
recomendación de Compra. Señalamos como riesgo principal
(inherente para las FIBRAs) el alza en las tasas de interés
Disminuyen las tasas de crecimiento de FIHO. FIHO cerró el 3T18 con 86
hoteles y 12,555 cuartos (+2.7% vs 3T17), incluyendo 84 hoteles en operación
(12,147 cuartos, +10.6% vs 3T17) y 2 en desarrollo (408 cuartos). Los ingresos
totales, el NOI (Net Operating Income) y el EBITDA crecieron 11.7%, 17.9% y
15.6% vs 3T17, ubicándose en P$981m, P$304m y P$251m, respectivamente.
Dichos resultados fueron en línea con lo estimado. Por otro lado, los márgenes
NOI y EBITDA tuvieron avances de 1.6pp y 0.9pp, para ubicarse en 31.0% y
25.6%, respectivamente. La FIBRA mencionó que en el trimestre hubo un
menor desempeño al esperado ante la menor demanda tanto en su hotel de playa
como en los hoteles de ciudad.
Introducimos nuestro PO 2019E de P$13.7 con recomendación de Compra
(rendimiento de 23.7%). Si bien FIHO seguirá con crecimientos en sus
resultados, esperamos que cierre el 2018 con menores incrementos a los
estimados previamente. Prevemos que en 2019 el portafolio mejore sus
indicadores operativos y esto se refleje en mejores resultados para la FIBRA.
Señalamos como riesgo principal el alza en las tasas de interés.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 2,635 3,436 4,055 4,455 FV/EBITDA 11.5x 8.4x 10.0x 9.1x
Utilidad Operativ a 359 534 734 863 P/U 25.8x 20.9x 17.7x 14.1x
EBITDA 656 902 1,164 1,336 P/VL 0.6x 0.7x 0.7x 0.7x
Margen EBITDA 24.9% 26.2% 28.7% 30.0% P/FFO 10.8x 11.4x 9.7x 8.2x
Utilidad Neta 214 438 516 648 P/AFFO 11.2x 13.7x 11.5x 9.8x
Margen Neto 8.1% 12.7% 12.7% 14.5% Cap Rate (NOI/FV) 10.7% 14.1% 12.0% 13.0%
Activ o Total 12,430 17,237 17,070 17,258
Disponible 449 4,728 836 277
Pasiv o Total 3,052 3,676 3,909 4,037
Deuda 2,599 3,063 3,232 3,232
Capital 9,378 13,561 13,162 13,221
Fuente: Banorte
@analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $11.06 PO 2019 $13.70 Rendimiento (e) 23.7% Distribución efectivo 19e (%) 10.5% Máx – Mín 12m (P$) 13.1 – 9.56 Valor de Mercado (US$m) 471.52 Acciones circulación (m) 827 Flotante 84% Operatividad Diaria (P$ m) 9.5 Múltiplos 12m P/AFFO 8.9x FV/EBITDA 10.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18
MEXBOL FIHO12
22 de octubre 2018
50
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
FIHO – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 878 981 11.7% 968 1.3%
NOI 258 304 17.9% 309 -1.6%
Ebitda 218 251 15.6% 256 -1.9%
Utilidad Neta 90 88 -1.6% 115 -23.3%
Márgenes
Margen NOI 29.4% 31.0% 1.6pp 32.0% -0.9pp
Margen Ebitda 24.8% 25.6% 0.9pp 26.5% -0.8pp
Margen Neto 10.2% 9.0% -1.2pp 11.9% -2.9pp
Distribución de efectivo $0.17 $0.21 20.0% $0.28 -25.0%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 878.2 1,042.3 981.1 11.7% -5.9%
Costo de Ventas 608.2 663.1 661.2 8.7% -0.3%
Utilidad Bruta 270.0 379.2 319.8 18.5% -15.6%
Gastos Generales 178.9 150.4 155.5 -13.1% 3.4%
NOI 258.1 364.1 304.4 17.9% -16.4%
Margen NOI 29.4% 34.9% 31.0% 1.6pp (3.9pp)
Utilidad de Operación Ajustada 119.6 200.4 125.9 5.2% -37.2%
Margen Operativo 13.6% 19.2% 12.8% (0.8pp) (6.4pp)
Depreciación Operativa 93.5 105.3 106.9 14.3% 1.5%
EBITDA 217.5 310.3 251.4 15.6% -19.0%
Margen EBITDA 24.8% 29.8% 25.6% 0.9pp (4.2pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (32.4) (25.5) (38.7) 19.6% 51.7%
Intereses Pagados 52.6 49.2 47.8 -9.2% -2.9%
Intereses Ganados 20.9 19.1 16.6 -20.5% -13.0%
Utilidad antes de Impuestos 91.2 175.9 87.5 -4.0% -50.2%
Impuesto causado 1.6 0.1 (0.6) N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 89.6 175.8 88.1 -1.6% -49.9%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 89.6 175.8 88.1 -1.6% -49.9%
Margen Neto 10.2% 16.9% 9.0% (1.2pp) (7.9pp)
FFO 183.1 281.1 195.0 6.5% -30.6%
AFFO 142.1 234.9 167.3 17.8% -28.8%
Distribución de efectivo 0.173 0.290 0.207 20.0% -28.5%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 4,815.9 1,353.0 1,221.7 -74.6% -9.7%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 4,365.5 957.3 854.8 -80.4% -10.7%
Activos No Circulantes 11,884.6 15,566.1 15,829.6 33.2% 1.7%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 10,528.1 11,243.8 11,642.2 10.6% 3.5%
Propiedades en desarrollo 1,267.9 1,227.2 1,072.1 -15.4% -12.6%
Activo Total 16,700.5 16,919.1 17,051.3 2.1% 0.8%
Pasivo Circulante 626.4 754.5 889.5 42.0% 17.9%
Deuda de Corto Plazo 100.5 155.2 279.3 178.0% 80.0%
Proveedores 284.6 344.5 339.2 19.2% -1.6%
Pasivo a Largo Plazo 3,089.7 2,961.6 3,155.8 2.1% 6.6%
Deuda de Largo Plazo 3,089.7 2,961.6 3,155.8 2.1% 6.6%
Pasivo Total 3,716.1 3,716.1 4,045.4 8.9% 8.9%
Capital Contable 12,984.4 13,203.0 13,005.9 0.2% -1.5%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 12,984.4 13,203.0 13,005.9 0.2% -1.5%
Pasivo y Capital 16,700.5 16,919.1 17,051.3 2.1% 0.8%
Deuda Neta (1,175.3) 2,159.5 2,580.4 N.A. 19.5%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 338.8 565.6 266.9
Flujo Neto de Actividades de Inversión (220.8) (313.4) (330.3) Flujo neto de actividades de financiamiento 3,724.2 (418.1) (39.1)
Incremento (disminución) efectivo 3,842.2 (166.0) (102.5)
NOI y Margen NOI Cifras en millones
AFFO / Distribución de efectivo Cifras en millones / pesos
Fuente: Banorte, BMV
24.8%
26.4%
31.1%
29.8%
25.6%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
750
800
850
900
950
1,000
1,050
1,100
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
29.4% 30.6%
36.5% 34.9%
31.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
NOI Margen NOI
0.173
0.287 0.295
0.290
0.207
0.000
0.050
0.100
0.150
0.200
0.250
0.300
0.350
0
50
100
150
200
250
300
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
AFFO Distribución de efectivo
51
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Sigue apoyando el crecimiento inorgánico. En el
3T18, la FIBRA cerró con 86 hoteles (12,555
cuartos), incluyendo 84 en operación y 2 en
desarrollo. Por otro lado, FIHO todavía cuenta con
activos que siguen en proceso de maduración (74
hoteles son considerados estabilizados al 3T18).
Incremento en tarifa promedio más que
compensó la menor ocupación, lo que llevó a una
mayor tarifa efectiva. Para los 74 hoteles
estabilizados (excluyendo a FACC) en operación al
3T18, la tarifa promedio se ubicó en P$1,129 (+6.4%
vs 3T17), la ocupación en 66.3% (-1.5pp) y la tarifa
efectiva en P$748 (+4.1%). La FIBRA mencionó
que se presentó una menor demanda tanto en el hotel
de playa (por el tema de sargazo, inseguridad e
incremento de oferta), como en los hoteles de
negocio (incertidumbre que afecta proyectos y
viajes). Por otro lado, con base en el portafolio total
de 83 hoteles en operación (excluyendo a FACC), la
tarifa promedio se ubicó en P$1,148 (+7.6%), la
ocupación en 65% (-1.9%) y la tarifa efectiva en
P$746 (+4.5%). En el 3T17, el portafolio total era de
79 hoteles en operación.
En el reporte se señaló que el hotel FACC tuvo una
tarifa promedio Todo Incluido de P$4,342 (+10.9%
A/A), una ocupación de 72.2% (-5.3%) y una tarifa
efectiva Todo Incluido de P$3,135 (+3.4% vs 3T17).
Durante el 3T18, FIHO recibió un ingreso por
arrendamiento del hotel de P$39m.
Se desaceleran los crecimientos en los resultados
operativos. FIHO reportó en el 3T18 crecimientos
(A/A) en ingresos totales, contribución hotelera,
NOI y EBITDA de 11.7%, 18.5%, 17.9% y 15.6%,
ubicándose en P$981m, P$320m, P$304m y
P$251m, respectivamente. La utilidad operativa de
FIHO se colocó en P$145m (+16.5% vs 3T17). Cabe
señalar que la FIBRA registró gastos no operativos
por P$19m. Por lo anterior, presentó una utilidad
operativa ajustada de P$126m (+5.2% vs 3T17). En
términos de rentabilidad hubo avances, siendo de
1.9pp en el de contribución hotelera, de 1.6pp en el
NOI y de 0.9pp en el EBITDA, ubicándose en
32.6%, 31.0% y 25.6%, respectivamente. Lo anterior
se debió principalmente a la integración del hotel
FACC.
La utilidad neta del trimestre fue de P$88m
(-1.6% vs 3T17) debido a que el avance en los
resultados operativos fueron contrarrestados por un
mayor CIF (+19.6% A/A). Por otro lado, el flujo
operativo ajustado (“AFFO”) fue de P$167.3m
(+17.8% vs 3T17).
FIHO cerró el 3T18 con una deuda de P$3,435m
y con un total de activos de P$17,051m,
correspondiendo a un nivel de endeudamiento del
20.1%. La posición de efectivo de FIHO al 3T18 fue
de P$855m (P$866m incluyendo la devolución del
IVA). El índice de cobertura del servicio de la deuda
es de 1.78x (el mínimo requerido es de 1.0x).
El Comité Técnico de FIHO aprobó una
distribución de efectivo de P$0.2074 por CBFI
que equivale a un rendimiento de 1.9% (precio de
cierre del 22 de octubre de P$11.06 por CBFI).
Dicha distribución será pagada el 5 de noviembre de
2018. El rendimiento acumulado U12m es de 9.5%.
Estimados
Ajustamos a la baja nuestros estimados de 2018
ante las menores tasas de crecimiento de la FIBRA
en el trimestre y que esperamos también en el
cierre del año. Pronosticamos crecimientos en
2018E y 2019E de 18.0% y 9.9% en Ingresos, de
31.1% y 13.3% en NOI y de 29.1% y 14.8% en
EBITDA, respectivamente. Estimamos que para
2018 y 2019, el ingreso por habitación disponible
aumente 6.5% y 4.3%, respectivamente, impulsado
principalmente por alza en tarifas.
Esperamos que para 2018 FIHO incremente en
3.4pp su margen NOI y en 2.5pp su margen
EBITDA, ubicándose en 34.4% y 28.7%,
respectivamente. Para el 2019, estimamos
aumentos de 1.1% y 1.3% en el margen NOI y
EBITDA, colocándose en 35.4% y 30.0%,
respectivamente. Por otro lado, pronosticamos un
aumento en el AFFO para 2018 y 2019 de 19.3% y
15.0%. En este sentido, el rendimiento estimado de
la distribución de efectivo de FIHO para 2019 sería
de 10.5%.
52
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Valuación y PO 2019E de P$13.7
A través del método de DCF, nuestro precio
objetivo obtenido para 2019E es de P$13.7. En
nuestros supuestos consideramos un Costo de
Capital Promedio Ponderado (WACC) de 11.8%;
costo de la deuda de 9.6%; Beta de 0.77; tasa libre
de riesgo de 8.4%; un premio por riesgo mercado
de 5.5%, y una tasa de crecimiento a perpetuidad
de 3.0%. El rendimiento potencial de nuestro PO
2019E es de 23.7% respecto a su precio actual
(pesos).
Cap Rate
El Cap Rate actual implícito (NOI/Valor Empresa)
de FIHO es de 11.3%. Es importante tomar en
cuenta que en este cálculo hay recursos que no
están siendo productivos —2 hoteles en
desarrollo— que entrarán en operación. El Cap
Rate estimado 2019 es de 13.0%.
FIHO-DCF (Millones de pesos)
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
(2024e)
Flujo Libre de Efectivo 1,162 1,245 1,321 1,396 1,478 16,719
CBFIs (millones) 827
P$
PO DCF 13.70
Valor DCF 11,315 Precio Actual 11.06
Market Cap. Actual 9,147 Rendimiento Potencial 23.7%
Fuente: Banorte
53
GAP Reporte Trimestral
Sólido reporte del 3T18, en línea con lo estimado
Gap mostró sólidos resultados en el 3T18, en línea con lo esperado. El
margen EBITDA, excluyendo los ingresos y costos por adiciones a
bienes concesionados, se redujo 0.6pp, ubicándose en 69.3%
El aumento en los ingresos operativos (+16.8% vs 3T17) fue mayor al
alza en el tráfico de pasajeros de 9.1% vs 3T17 en sus 13 aeropuertos
Introducimos nuestro PO 2019E de P$225 con recomendación de
Compra. Para 2019 estimamos un alza en el tráfico de pasajeros de
5.6%, en EBITDA de 9.0% y un margen EBITDA de 69.7%
Reporte del 3T18 en línea con lo esperado. Gap reportó sus resultados al
3T18 con crecimientos en ingresos, utilidad operativa y EBITDA de 16.4%,
16.7% y 15.9%, ubicándose en P$3,532m, P$1,780m y P$2,172m
respectivamente. Los números estuvieron en línea con lo estimado. El margen
EBITDA (sin cambios contables) bajó 0.6pp vs 3T17, ubicándose en 69.3%.
Por otro lado, la utilidad integral atribuible a participación controladora tuvo
una caída de 13.7% ubicándose en P$986m.
Establecemos nuestro PO 2019E de P$225 con recomendación de Compra.
Dicho PO fue obtenido con el método de valuación DCF y representa un
múltiplo FV/EBITDA 2019E de 13.9x, por debajo del múltiplo promedio de 1
año (14.9x), y otorga un rendimiento de 21.2%, que aunado al retorno del
dividendo estimado de 3.6%, ofrece un rendimiento potencial total de 24.8%,
por lo que recomendamos Compra. Para 2019 estimamos un incremento en los
pasajeros totales de 5.6%, en los ingresos operativos de 8.6% (suma de ingresos
aeronáuticos y no aeronáuticos), en el EBITDA de 9.0% y un margen EBITDA
(sin cambios contables) de 69.7%.
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de pesos 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 11,108 12,366 14,166 14,695 FV/EBITDA 16.7x 14.3x 12.8x 11.6x
Utilidad Operativ a 5,235 6,282 7,221 7,908 P/U 26.4x 23.4x 22.1x 20.9x
EBITDA 6,583 7,725 8,789 9,581 P/VL 4.9x 5.0x 5.5x 5.3x
Margen EBITDA 59.3% 62.5% 62.0% 65.2%
Utilidad Neta 3,948 4,452 4,721 4,974 ROE 19.0% 21.7% 23.6% 27.0%
Margen Neto 35.5% 36.0% 33.3% 33.8% ROA 11.4% 11.9% 11.9% 12.9%
EBITDA/Intereses 64.5x 33.1x 19.5x 21.0x
Activ o Total 36,051 39,518 39,101 40,102 Deuda Neta/EBITDA 0.7x 0.7x 0.9x 0.7x
Disponible 5,188 7,730 6,352 7,307 Deuda/Capital 0.4x 0.6x 0.7x 0.0x
Pasiv o Total 13,647 17,441 19,168 19,457
Deuda 9,814 13,252 13,252 13,165
Capital 22,405 22,077 19,933 20,645
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
Hugo Gómez Subdirector Deuda Corporativa [email protected] COMPRA Precio Actual $185.61 PO 2019 $225.00 Dividendo P$7.7 Dividendo (%)e 3.6% Rendimiento Potencial 24.8% Precio ADS US$95.23 PO2019 ADS US$115.38 Acciones por ADS 10 Máx – Mín 12m (P$) 208.26 – 162.3 Valor de Mercado (US$m) 5,342.60 Acciones circulación (m) 561 Flotante 85% Operatividad Diaria (P$ m) 166.9 Múltiplos 12m FV/EBITDA 13.1x P/U 21.7x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL GAPB
25 de octubre 2018
54
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected]
Gap – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 3,034 3,532 16.4% 3,524 0.2%
Utilidad de Operación 1,525 1,780 16.7% 1,801 -1.2%
Ebitda 1,874 2,172 15.9% 2,193 -0.9%
Utilidad Neta 1,143 986 -13.7% 1,196 -17.5%
Márgenes
Margen Operativo 50.3% 50.4% 0.1pp 51.1% -0.7pp
Margen Ebitda 61.8% 61.5% -0.3pp 62.2% -0.7pp
Margen Neto 37.7% 27.9% -9.8pp 33.9% -6.0pp
UPA $2.04 $1.76 -13.7% $2.13 -17.5%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,033.6 3,442.8 3,532.4 16.4% 2.6%
Costo de Ventas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Bruta 3,033.6 3,442.8 3,532.4 16.4% 2.6%
Gastos Generales 1,508.7 1,684.4 1,752.9 16.2% 4.1%
Utilidad de Operación 1,524.9 1,758.4 1,779.6 16.7% 1.2%
Margen Operativo 50.3% 51.1% 50.4% 0.1pp (0.7pp)
Depreciación Operativa 349.3 387.0 392.4 12.3% 1.4%
EBITDA 1,874.3 2,145.4 2,172.0 15.9% 1.2%
Margen EBITDA 61.8% 62.3% 61.5% (0.3pp) (0.8pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (110.3) (31.2) (126.3) 14.5% 304.8%
Intereses Pagados 157.9 238.7 206.4 30.7% -13.5%
Intereses Ganados 108.0 130.6 74.0 -31.5% -43.4%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (61.6) 40.0 15.6 N.A. -61.0%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 6.5 (1.0) (0.1) N.A. -91.2%
Utilidad antes de Impuestos 1,421.1 1,726.2 1,653.2 16.3% -4.2%
Provisión para Impuestos 336.6 537.2 328.4 -2.4% -38.9%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta e Integral 1,084.5 1,189.0 1,324.9 22.2% 11.4%
Participación Minoritaria 20.5 24.9 25.3 23.5% 1.6%
Utilidad Neta e Integral Mayoritaria 1,142.8 1,473.7 986.3 -13.7% -33.1%
Margen Neto 37.7% 42.8% 27.9% (9.8pp) (14.9pp)
UPA 2.037 2.627 1.758 -13.7% -33.1%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 7,152.7 9,562.3 8,980.2 25.5% -6.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 6,141.9 8,280.1 7,730.1 25.9% -6.6%
Activos No Circulantes 29,677.5 30,843.9 30,555.2 3.0% -0.9%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 1,523.3 1,655.0 1,778.3 16.7% 7.4%
Activos Intangibles (Neto) 22,511.7 23,329.0 23,038.3 2.3% -1.2%
Activo Total 36,830.2 40,406.2 39,535.4 7.3% -2.2%
Pasivo Circulante 3,507.3 5,683.5 2,295.1 -34.6% -59.6%
Deuda de Corto Plazo 67.3 89.9 132.8 97.2% 47.7%
Proveedores 659.4 587.3 1,037.2 57.3% 76.6%
Pasivo a Largo Plazo 12,541.7 15,253.8 15,184.6 21.1% -0.5%
Deuda de Largo Plazo 10,548.9 13,162.7 13,110.8 24.3% -0.4%
Pasivo Total 16,049.0 20,937.3 17,440.8 8.7% -16.7%
Capital Contable 20,781.2 19,469.0 21,646.2 4.2% 11.2%
Participación Minoritaria 983.6 1,108.5 1,048.6 6.6% -5.4%
Capital Contable Mayoritario 19,797.5 18,360.4 20,597.7 4.0% 12.2%
Pasivo y Capital 36,830.2 40,406.2 39,087.0 6.1% -3.3%
Deuda Neta 4,482.2 4,981.6 5,522.1 23.2% 10.9%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 1,712.2 1,028.8 2,262.5
Flujo Neto de Actividades de Inversión (433.2) (493.7) (542.0) Flujo neto de actividades de financiamiento (1,792.8) (1,347.2) (2,355.8)
Incremento (disminución) efectivo (516.5) (345.7) (1,138.5)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
61.8% 61.8%
65.4%
62.3%
61.5%
59.0%
60.0%
61.0%
62.0%
63.0%
64.0%
65.0%
66.0%
2,700
2,800
2,900
3,000
3,100
3,200
3,300
3,400
3,500
3,600
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
22.2% 21.2% 20.3%
27.0%
23.3%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.6x
0.7x
0.5x
0.6x 0.7x
0.0x
0.1x
0.2x
0.3x
0.4x
0.5x
0.6x
0.7x
0.8x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
55
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected] Los ingresos operativos presentaron un
crecimiento de 16.8% vs 3T17, mayor al del
tráfico total de pasajeros de 9.1%. En el 3T18,
Gap tuvo un sólido incremento de 9.1% en el tráfico
total de pasajeros de sus 13 aeropuertos. Los
pasajeros de los 12 aeropuertos que opera en México
mostraron un crecimiento de 9.6%, conformado por
un alza en los nacionales de 11.8% y, en menor
medida, en los internacionales de 5.1%.
Consideramos que el buen desempeño en pasajeros
es resultado de las acciones realizadas por diversas
aerolíneas para abrir rutas, aumentar frecuencias y
expandir su flota. Por otro lado, el Aeropuerto MBJ
registró un aumento de 5% en sus pasajeros totales.
Hay que señalar que la compañía señaló que espera
la apertura de alrededor de 20 rutas nuevas en toda la
red de aeropuertos durante el 4T18, la mayoría de
ellas con frecuencias de 2 a 3 veces por semana.
Tomando en cuenta lo anterior, los ingresos
operativos de Gap (ingresos aeronáuticos y no
aeronáuticos) tuvieron un crecimiento de 16.8%
(-2.2% vs nuestro estimado), con un incremento en
los aeronáuticos de 17.2% y en los no aeronáuticos
de 15.7%. Los ingresos aeronáuticos se vieron
impulsados por el mejor tráfico de pasajeros y el
aumento de las tarifas por inflación. Para el caso del
Aeropuerto MBJ también ayudó la depreciación del
peso en un 6.5% en el tipo de cambio promedio
peso-dólar. En el caso de los no aeronáuticos, los
mayores crecimientos se dieron en Salas VIP,
tiendas duty-free, arrendadora de autos, así como en
alimentos y bebidas.
En este periodo se presentó un incremento en los
ingresos por adiciones a bienes concesionados –que
se reconocen por cambios contables, pero que no
tienen impacto en el flujo de efectivo, ni en el
resultado de operación de la compañía– de 13.5%.
De esta forma, en el agregado, los ingresos totales de
Gap subieron 16.4% vs 3T17.
El margen EBITDA (sin cambios contables)
registró un decremento de 0.6pp A/A, ubicándose
en 69.3%. El margen de operación reportó una
ligera expansión de 0.1pp, con lo cual dicho margen
se encuentra en 50.4%.
El margen EBITDA tuvo una pequeña baja de 0.3pp,
con lo cual se ubicó en 61.5%. Cabe mencionar que
se presentó un aumento en los ingresos totales de
16.4%, que fue ligeramente mayor al presentado en
el total de costos y gastos de operación de 16.2% (el
rubro de depreciación y amortización tuvo un alza de
12.3% A/A).
Por su parte, el Aeropuerto MBJ tuvo una notable
caída en el margen EBITDA por la incorporación en
el 3T18 de servicios por adiciones a bienes
concesionados, ubicándose en 39.4% (vs 53.3% en
el 3T17). Sin cambios contables, el margen EBITDA
del Aeropuerto MBJ es de 34.6%, presentando un
crecimiento de 0.9pp vs el 3T17.
Sin tomar en cuenta los ingresos y costos por
adiciones a bienes concesionados, los resultados
indican una menor rentabilidad, colocándose el
margen operativo en 56.8% y el margen EBITDA en
69.3% vs el 3T17 con márgenes operativo y de
EBITDA de 56.8% y 69.8%, respectivamente.
Nuestros estimados eran de 56.1% y 68.4%,
respectivamente.
Disminuye la utilidad neta e integral mayoritaria
13.7% vs 3T17. La utilidad integral atribuible a
participación controladora tuvo una caída de 13.7%,
ya que los mejores resultados operativos se vieron
contrarrestados por un mayor gasto
financiero (+14.5% vs 3T17) y una pérdida
cambiaria neta por el efecto de conversión en
moneda extranjera de P$328m (vs ganancia de
P$90m en el 3T17).
Continúa la solidez financiera. El total de la deuda
bancaria del grupo al 3T18 ascendió a P$13,252m
con una razón Deuda Neta/EBITDA 12m de 0.7x vs
0.6x en el 2T18, lo que sigue reflejando la solidez
financiera del grupo.
56
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected] Estimados 2018 y 2019
Incorporando el reporte del 3T18, para 2018
estimamos un crecimiento en pasajeros totales de
9.9%, en ingresos operativos de 14.5% y en
EBITDA de 13.8% con un margen EBITDA de
69.5% sin considerar los ingresos por adiciones a
bienes concesionados. Dichos crecimientos están en
línea con la guía de Gap.
Para 2019, esperamos que los pasajeros totales
tengan un crecimiento de 5.6% y los ingresos
operativos de 8.6% (suma de ingresos aeronáuticos y
no aeronáuticos). Por otro lado, proyectamos un
incremento en el EBITDA de 9.0% y un margen
EBITDA sin considerar los ingresos por adiciones a
bienes concesionados de 69.7%.
Valuación y PO 2019E de P$225
A través del método de DCF, nuestro nuevo precio
objetivo para 2019E es de P$225 que representa un
múltiplo FV/EBITDA 2018E de 13.9x, por debajo
del múltiplo promedio de 1 año (14.9x). En nuestros
supuestos consideramos un WACC de 12.2%; costo
promedio de la deuda de 7.3%; Beta de 1.0; tasa
libre de riesgo de 8.4%, un premio por riesgo
mercado de 5.5% y un múltiplo FV/EBITDA
terminal de 13.1x (similar al múltiplo actual) para el
valor de la perpetuidad. Nuestros resultados nos
muestran un rendimiento de 21.2%, que aunado al
retorno del dividendo estimado de 3.6%, ofrece un
rendimiento potencial total de 24.8%, por lo que
recomendamos Compra.
Recomendación Deuda Corporativa
Opinión crediticia de Gap: Bien. Mantenemos
nuestra opinión crediticia en Bien con base en los
sólidos resultados al tercer trimestre de 2018, con
variaciones en Ingresos, Utilidad Operativa,
EBITDA y Utilidad Neta e Integral Mayoritaria de
+16.4%, +16.7%, +15.9% y -13.7% vs 3T17,
ubicándose en P$3,532.4m, P$1,779.6m,
P$2,172.0m y P$986.3m, respectivamente. Gap no
tiene vencimientos importantes en 2018 y 2019,
cuenta con una caja (P$7,141.6m) y un apropiado
flujo de efectivo que nos hacen confirmar que su
capacidad de pago es sólida para hacer frente a todas
sus obligaciones.
Nuestra recomendación sobre las emisiones GAP
15, 15-2, 16, 17 y 17-2. Con la opinión crediticia por
resultados al 3T18 de ‘Bien’ para las series 15 / 15-2
/ 16 y 17 / 17-2, emitimos las siguientes
recomendaciones fundamentadas únicamente en un
análisis de valor relativo con respecto a emisiones de
similar calificación y tasa de referencia:
Reiteramos nuestra recomendación de GAP 15 / 16 /
17 de Disminuir1, derivado que sus rendimientos se
encuentran por debajo de la curva de la muestra
(quirografarias ‘AAA’, TIIE28). Por su parte nuestra
recomendación de la emisión GAP 17-2 se mantiene
sin cambios en Aumentar
1, resultado de su mejor
posición sobre la muestra. Finalmente, ratificamos la
recomendación de Mantener1 la participación en
GAP 15-2, ya que su rendimiento es similar a la
curva de la muestra (quirografarias ‘AAA’, Fija). *NOTA: las recomendaciones (Aumentar/Mantener/ Disminuir) son independiente a la
capacidad de pago del emisor la cual es de Bien. Está fundamentada únicamente en una
decisión de inversión, en busca de un mayor rendimiento.
GAP-DCF Millones de pesos
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
(2024e)
EBITDA 10,521 11,346 12,249 13,241 14,239
Capital de trabajo (-) 246 248 362 341 342
Capex (-) 1,479 1,383 1,435 1,490 1,546
Impuestos (-) 2,417 2,466 2,694 2,939 3,192
Flujo Libre de Efectivo 6,380 6,844 7,758 8,473 9,159 185,991
Acciones (millones) 561
P$
PO DCF 225.0
Valor DCF 126,217 Precio Actual 185.6
Market Cap. Actual 104,127 Rendimiento Potencial 21.2%
Fuente: Banorte / Los números presentados toman en cuenta la parte proporcional de la participación de Gap en DCA .
57
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected]
Emisiones Quirografarias de GAP – Información de Mercado $mdp
TV Emi si ón D xV Fecha M ont o Tasa de Est C pn V N A Precio Y ield Spread C alif icación R ecomend.
V enc Ci r c Int erés * ( %) Limpio ( %) ( %) 1 me s 1 Tr i m S &P / M oody ' s/ Fi t c h/ HR
91 GAP15* 477 14-feb-20 2,200 TIIE28 + 0.24% No 8.36% 100 100.11 8.26% 0.15% 0.00% 0.00% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd D isminuir91 GAP16 981 02-jul-21 1,500 TIIE28 + 0.49% No 8.61% 100 100.55 8.38% 0.27% -0.01% -0.01% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd D isminuir91 GAP17 1,253 31-mar-22 1,500 TIIE28 + 0.49% No 8.61% 100 100.68 8.38% 0.27% -0.01% -0.01% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd D isminuir91 GAP17-2 1,470 03-nov-22 2,300 TIIE28 + 0.44% No 8.55% 100 100.15 8.51% 0.40% 0.00% 0.00% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd A ument ar91 GAP15-2 2,297 07-feb-25 1,500 FIJA : 7.08% No 7.08% 100 87.68 9.71% 1.45% 0.00% 0.00% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd M ant ener
V ar. ( pb)
Fuente: Banorte, BMV, Calificadoras y VALMER, al 25 de octubre de 2018. NA: No Aplica. * Incluye Reapertura
Análisis de Valor Relativo Variable %
Análisis de Valor Relativo Fija %
Fuente: VALMER, al 25 de octubre de 2018. Fuente: VALMER, al 25 de octubre de 2018.
Calificaciones
Standard & Poor’s (21 May 2018) confirmó sus
calificaciones crediticias de emisor y de sus
emisiones de deuda en escala nacional –CaVal– de
largo plazo de ‘mxAAA’ y de corto plazo de ‘mxA-
1+’ de Grupo Aeroportuario del Pacífico, S.A.B. de
C.V. (GAP). La perspectiva es estable. De acuerdo
con la agencia, esperan que la generación interna de
fondos de GAP se mantenga sólida en el trascurso de
los próximos dos años, en un contexto de tráfico de
pasajeros creciente. Entre los factores que apoyan su
expectativa de crecimiento, la cual se encuentra en
alrededor de 8.4% para 2018 y de 6% para 2019,
destacan la apertura de nuevas rutas de vuelo; el
incremento en la flota de varias de las aerolíneas que
operan en los aeropuertos concesionados por GAP;
la mayor utilización de las vías aéreas frente a las
terrestres, motivado principalmente por temas de
seguridad en las carreteras; precios de los pasajes
aún accesibles y el continuo crecimiento de la
economía mexicana.
Moody’s (26 Oct 2017) subió las calificaciones de
emisor y de deuda de Grupo Aeroportuario del
Pacífico S.A.B. de C.V. (Gap) y sus emisiones GAP
15 / 15-2 / 16 / 17 / 17-2 a ‘A3’ de ‘Baa1’ (Escala
Global, moneda local) y ‘Aaa.mx’ de ‘Aa1.mx’
(Escala Nacional de México). La perspectiva es
estable. De acuerdo con la agencia, el alza refleja el
fuerte desempeño financiero de Gap impulsado por
sólidas tendencias de pasajeros que se espera
continúen. También señaló que durante los últimos
tres años (2014-2016), el tráfico incrementó un
promedio de 12.2% anualmente en los aeropuertos
mexicanos de GAP. Considerando el Sangster
International Airport ("MBJ") en Montego Bay, que
fue adquirido en 2015, el tráfico incrementó 16.5%
durante este período. A septiembre de 2017, el
tráfico continúa mostrando una tendencia fuerte, con
un crecimiento de 11.9%. En su mayoría, el tráfico
de GAP son viajeros de origen y destino, y en
promedio, 44% son pasajeros internacionales (a
septiembre de 2017).
GAP 15
GAP 16 GAP 17
GAP 17-2
0.00
0.10
0.20
0.30
0.40
0.50
0.60
0.70
0 1 2 3 4 5
Sob
reta
sa v
s T
IIE 2
8
Años por vencer
GAP 15-2
6.0
7.0
8.0
9.0
10.0
11.0
0 2 4 6 8 10%
Yie
ld
Duración
58
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected] Los datos presentados son por parte de las
agencias calificadoras al momento de su
publicación. Sin embargo, en el presente
documento (primera sección) se encuentran las
cifras al trimestre correspondiente.
Detonadores de cambio de calificación:
Standard & Poor’s podría tomar una acción de
calificación negativa si GAP presentara un
desempeño financiero por debajo de sus
expectativas, como consecuencia, por ejemplo, de
una caída significativa en los niveles de tráfico de
pasajeros o un incremento en el nivel de
endeudamiento esperado, que derive en indicadores
de deuda neta a EBITDA por encima de 3.0x y FFO
a deuda neta por debajo del 30%, y /o en un
debilitamiento significativo de la posición de
liquidez de la compañía. Por otro lado, la empresa
cuenta con las calificaciones más altas en la escala
nacional.
Moody’s resalta que podría generarse presión a la
baja en las calificaciones en escala global y nacional
si debido a una disminución sostenida del tráfico de
pasajeros, o a sobregiros importantes en inversiones
de capital y a un apalancamiento excesivo, los
indicadores crediticios de Gap se debilitan de
manera sostenida llevando al de Cobertura de
intereses con efectivo a quedar consistentemente por
debajo de 5.0 veces, o al de Fondos
operativos/Deuda a quedar sostenidamente por
debajo de 30%. Por su parte, dado que la calificación
de ‘A3’ está al mismo nivel que la calificación
soberana de México, no es factible que experimente
presión al alza en el corto plazo.
Sin perspectivas de cambios. Derivado de los
buenos resultados en los últimos trimestres
esperamos una ratificación de calificación próxima
(en 2018) por parte de Moody’s. Tomando en cuenta
que para ambas agencias un movimiento a la baja en
la calificación de Gap se sustentaría en el incremento
del apalancamiento o reducciones en Flujo de la
Operación, aunado a los resultados de la empresa
que presentan sólidos avances en Ingresos y
EBITDA respecto a trimestres anteriores, esperamos
estabilidad en las calificaciones nacionales de S&P y
Moody’s de la empresa en el mediano plazo.
Vencimientos de Deuda con Costo $mdp
Fuente: Banorte con información de Reporte BMV.
5,306
-
GAP 15, 2,200
GAP 15-2, 1,500
GAP 16, 1,500
GAP 17, 1,500
GAP 17-2, 2,300
-
34
3,738 205.7
169.3
-
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
2018 2019 2020 2021 2022 2023+
59
GCC Reporte Trimestral
Reporte del 3T18 en línea con lo esperado
Los resultados de GCC en el 3T18 estuvieron en línea con nuestros
estimados. El EBITDA de la compañía alcanzó un máximo histórico
al crecer 9.2% A/A y ubicarse en US$84m
El margen EBITDA de la empresa tuvo una ligera disminución de
0.4%, colocándose en 30%. GCC no mencionó algún cambio en
relación a su guía de estimados para 2018
Reiteramos nuestro PO 2019E de P$155 con recomendación de
Compra. Dicho PO representa un atractivo rendimiento potencial de
42.3% en relación al precio actual
El reporte de GCC del 3T18 fue en línea con lo estimado. GCC reportó
crecimientos en ventas, utilidad de operación y EBITDA de 10.6%, 13.2% y
9.2%, ubicándose en US$279m, US$64m y US$84m, respectivamente. La
compañía presentó un sólido aumento en la utilidad neta mayoritaria de 39.4%,
colocándose en US$43m. Los resultados se ubicaron en línea con lo esperado,
salvo la utilidad neta que fue mejor a lo estimado. El margen EBITDA tuvo una
ligera baja de 0.4pp, ubicándose en 30%. EE.UU. y México mostraron avances
en sus resultados. Por otro lado, continuó la solidez financiera y el indicador
Deuda Neta / EBITDA 12m se ubicó en 1.6x.
Reiteramos nuestro PO 2019E de P$155.0 con recomendación de Compra.
Al incluir los resultados del 3T18 en nuestro modelo, reiteramos nuestro PO de
P$155 por acción, que representa un múltiplo FV/EBITDA 2019E de 9.9x,
ligeramente por arriba del múltiplo promedio de dos años (9.5x), que
consideramos se podría mantener por los sólidos crecimientos esperados en sus
resultados operativos. El rendimiento de nuestro PO es de 42.3% por lo que
recomendamos Compra.
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de dólares 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 748 925 940 985 FV/EBITDA 12.1x 9.2x 8.4x 7.2x
Utilidad Operativ a 120 151 189 211 P/U 25.4x 22.1x 24.1x 13.2x
EBITDA 189 250 277 304 P/VL 2.0x 2.0x 1.9x 1.5x
Margen EBITDA 25.2% 27.0% 29.5% 30.9%
Utilidad Neta 69 84 81 141 ROE 7.9% 9.2% 8.4% 12.1%
Margen Neto 9.2% 9.0% 8.6% 14.3% ROA 4.2% 4.3% 4.3% 6.7%
EBITDA/ intereses 5.1x 4.6x 6.3x 7.5x
Activ o Total 1,864 1,908 1,954 2,176 Deuda Neta/EBITDA 2.8x 1.8x 1.4x 1.1x
Disponible 164 233 257 323 Deuda/Capital 0.8x 0.7x 0.6x 0.5x
Pasiv o Total 993 979 936 958
Deuda 690 683 649 649
Capital 871 929 1,017 1,218
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $108.93 PO 2019 $155.00 Dividendo estimado $0.82 Dividendo (%e) 0.6% Rendimiento Potencial 42.3% Máx – Mín 12m (P$) 134.98 – 86.91 Valor de Mercado (US$m) 1,877.8 Acciones circulación (m) 332.5 Flotante 48.4% Operatividad Diaria (P$ m) 74.5 Múltiplos U12M FV/EBITDA 8.5x P/U 27.0x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL GCC*
23 de octubre 2018
60
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
GCC – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de dólares
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 252 279 10.6% 282 -1.3%
Utilidad de Operación 56 64 13.2% 60 5.6%
Ebitda 77 84 9.2% 86 -3.1%
Utilidad Neta 31 43 39.4% 40 8.2%
Márgenes
Margen Operativo 22.3% 22.9% 0.5pp 21.4% 1.5pp
Margen Ebitda 30.4% 30.0% -0.4pp 30.6% -0.6pp
Margen Neto 12.2% 15.4% 3.2pp 14.0% 1.3pp
UPA $0.09 $0.13 39.4% $0.12 8.2%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 251.9 232.3 278.6 10.6% 19.9%
Costo de Ventas 176.1 164.2 194.2 10.3% 18.3%
Utilidad Bruta 75.8 68.0 84.4 11.3% 24.0%
Gastos Generales 19.5 24.8 20.6 5.9% -16.8%
Utilidad de Operación 56.3 43.3 63.7 13.2% 47.3%
Margen Operativo 22.3% 18.6% 22.9% 0.5pp 4.3pp
Depreciación Operativa 20.1 19.0 19.3 -3.8% 1.9%
EBITDA 76.6 69.4 83.7 9.2% 20.5%
Margen EBITDA 30.4% 29.9% 30.0% (0.4pp) 0.1pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (15.5) (15.6) (9.4) -39.3% -39.9%
Intereses Pagados 16.4 18.9 9.4 -42.6% -50.2%
Intereses Ganados 0.7 1.4 1.5 110.1% 10.1%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 0.2 1.9 (1.5) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.5 0.9 1.9 276.2% 98.5%
Utilidad antes de Impuestos 41.3 28.6 56.2 36.0% 96.6%
Provisión para Impuestos 12.4 0.4 13.0 4.6% >500%
Operaciones Discontinuadas 1.8 (40.2) (0.4) N.A. -98.9%
Utilidad Neta Consolidada 30.7 (12.0) 42.8 39.3% N.A.
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 -97.3% 0.0%
Utilidad Neta Mayoritaria 30.7 (12.0) 42.8 39.4% N.A.
Margen Neto 12.2% -5.1% 15.4% 3.2pp 20.5pp
UPA 0.092 (0.036) 0.129 39.4% N.A.
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 478.2 486.6 537.1 12.3% 10.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 179.3 173.9 223.8 24.8% 28.7%
Activos No Circulantes 1,464.7 1,337.8 1,364.2 -6.9% 2.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 938.5 964.2 989.9 5.5% 2.7%
Activos Intangibles (Neto) 63.0 58.2 56.5 -10.3% -2.8%
Activo Total 1,942.9 1,824.4 1,901.3 -2.1% 4.2%
Pasivo Circulante 172.1 159.7 158.3 -8.0% -0.9%
Deuda de Corto Plazo 11.6 0.4 2.4 -79.2% 500.0%
Proveedores 76.9 81.9 78.6 2.2% -3.9%
Pasivo a Largo Plazo 844.8 756.7 776.3 -8.1% 2.6%
Deuda de Largo Plazo 670.5 648.0 647.0 -3.5% -0.2%
Pasivo Total 1,016.9 916.5 934.6 -8.1% 2.0%
Capital Contable 925.9 907.9 966.7 4.4% 6.5%
Participación Minoritaria 0.4 0.0 0.0 -92.7% 10.3%
Capital Contable Mayoritario 925.5 907.9 966.7 4.5% 6.5%
Pasivo y Capital 1,942.9 1,824.4 1,901.3 -2.1% 4.2%
Deuda Neta 502.8 474.5 425.6 -15.4% -10.3%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos
Flujos generado en la Operación 33.3 30.9 97.2
Flujo Neto de Actividades de Inversión (49.2) (15.2) (26.3) Flujo neto de actividades de financiamiento 61.5 (51.5) (23.6)
Incremento (disminución) efectivo 50.3 (39.3) 49.9
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
30.4% 29.9%
24.3%
29.9% 30.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
0
50
100
150
200
250
300
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
6.9%
8.9% 9.7%
6.5%
7.3%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
(20)
(10)
0
10
20
30
40
50
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.3x
1.8x 1.8x 1.8x 1.6x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
380
400
420
440
460
480
500
520
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta Ajustada a EBITDA
61
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Las ventas mostraron avances tanto en EE.UU
como en México. En moneda local, se presentaron
incrementos en los precios de sus productos. El
crecimiento en las ventas consolidadas de 10.6%
A/A se debió principalmente a mayores volúmenes
de cemento en EE.UU. y México, así como por
mejores precios en ambos países, compensando el
efecto de la depreciación del peso. GCC señaló que
excluyendo la planta de Trident, las ventas netas del
3T18 sin considerar dicha operación adquirida
aumentaron 4.9%.
En EE.UU. las ventas tuvieron un incremento de
12.2% (78% de las ventas consolidadas de GCC),
debido principalmente a un crecimiento de 11.7% en
los volúmenes de cemento y de 1.5% en los de
concreto, además de un escenario positivo de
precios. Los precios de cemento aumentaron 1.7% y
los de concreto 3.0%. Excluyendo las operaciones
adquiridas, las ventas en EE.UU. subieron 4.7% y
los precios de cemento 3.5%. La empresa indicó que
los segmentos con mayor dinamismo fueron la
perforación de pozos petroleros y otros tipos de
construcción en la Cuenca Permian en el estado de
Texas, residencial e infraestructura en el estado de
Colorado, construcción pública en Nuevo México,
así como proyectos de energía alterna (granjas
eólicas) y granjas porcinas y avícolas en los estados
de las grandes llanuras y medio oeste.
En México, las ventas crecieron 5.5% A/A (22% de
las ventas consolidadas de GCC). Esto fue resultado
de un alza, en moneda local, en los precios en
cemento de 10.3% y en concreto de 8.3%, así como
por un aumento en los volúmenes de cemento de
6.5% vs 3T17. Por otro lado, los volúmenes de
concreto disminuyeron 2.6%. GCC señaló que
algunos proyectos que apoyaron los resultados
fueron: desarrollos inmobiliarios, comerciales,
vivienda media, proyectos del sector minero y la
construcción de naves industriales.
El EBITDA registró un máximo histórico en el
3T18; sin embargo, el margen EBITDA
disminuyó ligeramente. La utilidad de operación
tuvo un crecimiento de 10.6% vs 3T17, ubicándose
en US$64m y el EBITDA mostró un alza de 9.2% vs
3T17, colocándose en US$84m.
Por su parte, el margen operativo y el de EBITDA
fueron de 22.9% y 30.0%, con variaciones de +0.5pp
y -0.4pp, respectivamente. GCC mencionó que el
costo de ventas representó el 69.7% de las ventas,
disminuyendo 0.2pp vs 3T17, resultado de mayores
precios de venta, apalancamiento operativo y
reducción de costos fijos. Los gastos de operación
representaron el 7.2% de las venta, 0.5pp menos A/A
ante el efecto de la depreciación del peso respecto al
dólar, compensando los gastos relacionados con la
adquisición de activos de cemento. Otros gastos
fueron de US$0.6m vs US$0.2m en el 3T17, y el
rubro de depreciación bajó 4%. El EBITDA de
EE.UU. representó el 71% del total y el 29% restante
fue generado en México.
La utilidad neta mayoritaria de GCC se ubicó en
US$43m en el 3T18 (+39.4% vs el 3T17). Este
incremento refleja principalmente una mayor
utilidad operativa y menores gastos financieros neto
(-39% A/A). Por otro lado, hubo un monto más alto
de impuestos a la utilidad (4.9% vs 3T17) y
operaciones discontinuadas por -U$0.4m vs
+US$1.8m en el 3T17.
El flujo de efectivo libre fue de US$76.3m (+13.6%
vs 3T17) derivado a un aumento del EBITDA,
menores gastos financieros y menores impuestos
pagados, lo cual compensó al uso de mayor capital
de trabajo neto.
El apalancamiento de la compañía se redujo en el
trimestre. El apalancamiento neto al 3T18 se colocó
en 1.6x (vs 1.8x en el 2T18). Cabe señalar que la
deuda de corto plazo de la compañía representó el
0.4% de la deuda total.
Eventos relevantes. GCC mencionó que se
reactivaron 2 hornos en la planta de Chihuahua para
complementar la fuerte demanda. Asimismo, señaló
que ha finalizado la expansión de la planta de Rapid
City y se encuentra en proceso de comisionamiento.
62
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 3,708 3,759 5,159 6,253 FV/EBITDA 12.6x 13.4x 8.2x 8.8x
NOI 2,845 2,963 3,073 4,138 P/U 24.3x 91.5x 10.3x 11.6x
EBITDA 2,847 3,019 4,271 4,212 P/VL 0.8x 0.7x 0.7x 0.6x
Margen EBITDA 76.8% 80.3% 82.8% 67.4%
Utilidad Neta 596 158 1,405 1,245 ROE 2.3% 0.6% 5.5% 5.0%
Margen Neto 16.1% 4.2% 27.2% 19.9% ROA 1.1% 0.3% 2.5% 2.1%
EBITDA/ intereses 3.2x 2.2x 5.2x 2.3x
Activ o Total 55,123 59,060 55,752 57,987 Deuda Neta/EBITDA 4.7x 6.1x 4.1x 4.6x
Disponible 5,754 4,224 6,152 4,723 Deuda/Capital 0.7x 0.8x 1.0x 0.9x
Pasiv o Total 28,740 32,173 31,440 32,270
Deuda 19,086 22,594 23,546 23,990
Capital 26,384 26,887 24,312 25,717
Fuente: Banorte
GICSA Reporte Trimestral
Sorpresiva caída en NOI y EBITDA
GICSA reportó por debajo de nuestros estimados y los del consenso,
mostrando caídas en NOI y EBITDA de 15.5% y 15.9%,
respectivamente, tras el intercambio de algunos inmuebles
Contrario a nuestras expectativas, las contribuciones de la Expansión
de Paseo Interlomas y la Isla Mérida no compensaron el efecto de la
desincorporación de algunos activos del portafolio estabilizado
A nivel neto, un cargo por P$4,282m relacionado con la transacción
con E-group impactó fuertemente el resultado. Así la compañía
reportó una pérdida neta de P$1,441m
Un reporte más débil de lo esperado. GICSA reportó cifras del 3T18 que
incumplieron nuestras expectativas y las del consenso, impactadas por el efecto
de la reciente desincorporación de algunas propiedades del portafolio
estabilizado, luego del intercambio de algunos activos con E-group. Mientras
tanto, los resultados de la Expansión de Paseo Interlomas y La Isla Mérida
fueron más débiles de lo que anticipábamos, por lo que contrario a nuestras
expectativas, éstos no alcanzaron a contrarrestar el efecto antes descrito.
Mientras tanto, el Área Bruta Rentable (ABR) creció 17.0% a 830,029m2,
gracias a las aperturas de 5 proyectos en los U12M y la renta promedio mejoró
interanualmente 10.0% a P$369. Mientras tanto, el NOI disminuyó 15.5% A/A a
P$632m, siendo 26.2% inferior a nuestra proyección, debido a menores
resultados en el portafolio en estabilización, así como el efecto del incremento
en las tarifas eléctricas. El EBITDA, por su parte, cayó 15.9% A/A a P$636m,
por las mismas razones. Finalmente, a nivel neto, un cargo de P$4,282m
relacionado con la transacción con E-group, se tradujo en una pérdida de
P$1,141m, al contrarrestar un beneficio en el RIF de P$317m, explicado por
ganancias cambiarias, principalmente.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual P$7.96 PO 2018 P$14.00 Dividendo Dividendo (%) Rendimiento Potencial 75.9% Máx – Mín 12m (P$) 12.05 – 7.65 Valor de Mercado (US$m) 630.2 Acciones circulación (m) 1,533.2 Flotante 30.62% Operatividad Diaria (P$ m) 6.0 Múltiplos 12M
FV/EBITDA 9.1x P/U 22.1x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL GICSAB
25 de octubre 2018
63
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
GICSA– Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 940 827 -12.0% 1,103 -25.0%
NOI 748 632 -15.5% 856 -26.2%
Ebitda 756 636 -15.9% 869 -26.8%
Utilidad Neta 79 -1,441 N.A. 253 N.A.
Márgenes
Margen NOI 79.6% 76.4% -3.2pp 77.6% -1.2pp
Margen Ebitda 80.4% 76.9% -3.5pp 78.8% -1.9pp
Margen Neto 8.4% -174.2% -182.6pp 22.9% -197.2pp
UPA $0.05 -$0.94 N.A. $0.16 -110.5pp
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 940.1 2,115.0 827.2 -12.0% -60.9%
Costo de Ventas 192.1 1,388.0 195.2 1.7% -85.9%
Utilidad Bruta 748.0 727.0 632.0 -15.5% -13.1%
Gastos Generales 8.0 1,136.0 4.0 -50.0% -99.6%
NOI 748.0 727.0 632.0 -15.5% -13.1%
Margen NOI 79.6% 34.4% 76.4% (3.2pp) 42.0pp
Depreciacion Operativa N.A. N.A.
EBITDA 756.0 1,863.0 636.0 -15.9% -65.9%
Margen EBITDA 80.4% 88.1% 76.9% (3.5pp) (11.2pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (455.9) (358.3) 317.4 N.A. N.A.
Intereses Pagados 358.7 208.4 (16.8) N.A. N.A.
Intereses Ganados 42.0 147.9 41.7 -0.7% -71.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros 45.0 (55.3) N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (139.2) (342.9) 314.2 N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 4.5 6.7 16.0 253.6% 138.9%
Utilidad antes de Impuestos 219.6 5,209.7 (2,998.3) N.A. N.A.
Provisión para Impuestos 80.0 2,083.9 (801.2) N.A. N.A.
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 139.6 3,125.9 (2,197.0) N.A. N.A.
Participación Minoritaria 61.0 1,033.9 (755.7) N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 78.6 2,091.9 (1,441.4) N.A. N.A.
Margen Neto 8.4% 98.9% -174.2% (182.6pp) (273.2pp)
UPA 0.051 1.364 (0.940) N.A. N.A.
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 7,376.1 15,593.5 8,509.3 15.4% -45.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 3,654.2 2,126.1 1,347.5 -63.1% -36.6%
Activos No Circulantes 49,189.9 49,140.4 45,418.7 -7.7% -7.6%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,687.5 208.6 201.7 -94.5% -3.3%
Activos Intangibles (Neto) 209.8 309.0 257.3 22.6% -16.8%
Activo Total 56,566.0 64,733.9 53,928.0 -4.7% -16.7%
Pasivo Circulante 6,516.2 1,387.7 2,458.6 -62.3% 77.2%
Deuda de Corto Plazo 5,720.0 541.0 1,375.6 -76.0% 154.3%
Proveedores 346.6 597.0 865.8 149.8% 45.0%
Pasivo a Largo Plazo 23,318.1 33,280.6 28,284.7 21.3% -15.0%
Deuda de Largo Plazo 15,829.6 23,340.6 22,214.4 40.3% -4.8%
Pasivo Total 29,834.3 34,668.3 30,743.3 3.0% -11.3%
Capital Contable 26,731.7 30,065.6 23,184.6 -13.3% -22.9%
Participación Minoritaria 61.0 1,033.9 (755.7) N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 19,416.2 21,759.0 20,317.7 4.6% -6.6%
Pasivo y Capital 56,566.0 64,733.9 53,928.0 -4.7% -16.7%
Deuda Neta 17,011.8 20,705.2 20,616.3 21.2% -0.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,264.2 2,464.1 (3,996.2) Flujos generado en la Operación 1,064.6 2,243.5 (3,963.7) Flujo Neto de Actividades de Inversión (720.1) 7,619.7 1,168.8 Flujo neto de actividades de
financiamiento (72.3) (9,415.3) 2,422.9 Incremento (disminución) efectivo 1,536.3 2,912.0 (4,368.2)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
80.4%
77.9%
89.0% 88.1%
76.9%
70.0%
75.0%
80.0%
85.0%
90.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
1.4% 0.8% 0.9%
10.0%
3.2%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
(2,000)
(1,500)
(1,000)
(500)
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
5.6x 6.1x
6.5x
4.8x 5.0x
0.0x
1.0x
2.0x
3.0x
4.0x
5.0x
6.0x
7.0x
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
64
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
La tasa de ocupación disminuyó 490pb por las
recientes aperturas. GICSA reportó un área
rentable bruta (ARB o GLA por sus siglas en inglés)
de 830,029m2, equivalente a un crecimiento anual
de +17.0%, como resultado de la apertura en los
U12M de La Isla Mérida, la Ampliación de Paseo
Interlomas, la Explanad Puebla, Paseo Querétaro y
Masaryk 169. Así, la tasa de ocupación total
disminuyó 4.9pp a 86.8%, mientras que la de
mismas propiedades se deterioró 1pp a 92%,
principalmente por menores tasas de ocupación en
City Walk y Forum Coatzacoalcos, así como la
inclusión de Forum Cuernavaca dentro del portafolio
estabilizado al haber llegado al 80% de llenado.
Finalmente, la tasa de renovación se ubicó en 97.2%.
La renta promedio aumentó a doble dígito La
renta promedio por metro cuadrado de GICSA al
3T18 se ubicó en P$369, aumentando 10.0% A/A.
Este atractivo incremento fue 2x la inflación anual
acumulada al cierre de septiembre de 2018 en
México (5.02%), y se explica por un lease-spread de
9.1% A/A en los contratos renovados durante el
periodo, así como por el beneficio de la depreciación
interanual del peso frente al dólar americano sobre
las rentas dolarizadas en el portafolio de oficinas (de
Torre E3).
El efecto del intercambio de activos impactó el
NOI. Luego de que la compañía concretara el
intercambio de algunos activos con su socio,
E-group, GICSA dejó de consolidar los resultados
de ciertos inmuebles del portafolio estabilizado
(Outlet Lerma, Forum Tlaquepaque, La Isla Vallarta
y Reforma 156) y reconoció al 100% las cifras de
Capital Reforma, Torre E3, Paseo Cuernavaca,
Masaryk 111 y Forum Culiacán. Ello, en
consecuencia, supuso una base de comparación
complicada que, contrario a nuestras expectativas,
los resultados de La Isla Mérida y la Expansión de
Paseo Interlomas no alcanzaron a compensar. Así, en
el trimestre, la compañía registró un beneficio
operativo neto (NOI por sus siglas en inglés) de
P$632m. Esta cifra resultó 26.2% inferior a nuestra
proyección de P$856m, siendo equivalente a una
caída interanual de 15.5%.
Adicional al efecto de base, presionaron dicho
resultado: (1) mayores gastos en energía eléctrica
por el fuerte incremento de las tarifas; y (2) gastos
incrementales por las recientes aperturas. De esta
manera, el margen NOI se contrajo 320pb para
ubicarse en 76.4% en el 3T18.
El EBITDA también cayó. El flujo de operación de
la empresa disminuyó 15.9% A/A para ubicarse en
P$636m, siendo inferior a nuestra expectativa de
P$869m, por los motivos ya expuestos, a lo que
habría que sumar una menor utilidad en proyectos
desarrollados para terceros.
Cargo de P$4,282m relacionado con la
transacción con E-group impactó fuertemente el
resultado neto. GICSA reportó una sorpresiva
pérdida neta de P$1,141m (vs la utilidad de P$79m
generada en el mismo periodo del año anterior).
Dicha cifra se explica, principalmente, por un cargo
de P$4,282m relacionado con la transacción con
E-group (reconocido en otros ingresos y gastos), el
cual impactó fuertemente la utilidad de operación de
la compañía y contrarrestó un beneficio de P$573m
por revaluación de activos, así como el efecto de un
beneficio en el RIF de P$317m, explicado por
ganancias cambiarias (P$314m), principalmente.
El LTV subió 387pb a 38.9%. El apalancamiento
de GICSA se deterioró 3.9pp T/T a 38.9% LTV,
como resultado de una disminución de P$10,806m
en el activo total (explicado por el intercambio de
activos ya descrito), el cual contrarrestó el beneficio
de una disminución secuencial de P$868m en la
deuda con costo. Por otra parte, la razón de deuda
neta a EBITDA subió a 5.0x desde 4.8x en el 2T18,
debido a la menor generación de EBITDA U12M y
una disminución T/T de P$779m en la caja. Cabe
resaltar que dichos efectos, contrarrestaron el
beneficio de la menor deuda con costo ya descrito.
Paseo Metepec se retrasó medio año. La compañía
anunció que la apertura estimada de Paseo Metepec
será hasta el 1S20 vs 2S19 anterior, equivalente a un
retraso de 6m.
Por el momento reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA y PO2018de
P$14.00. En breve publicaremos nuestro PO2019.
65
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras(US$ Millones) 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 8,174 9,786 11,221 12,174 FV/EBITDA 8.0x 6.2x 5.6x 5.2x
Utilidad Operativ a 2,294 3,435 4,120 4,576 P/U 17.6x 16.4x 7.6x 7.0x
EBITDA 3,365 4,545 5,165 5,656 P/VL 1.9x 1.7x 1.6x 1.5x
Margen EBITDA 41.2% 46.4% 46.0% 46.5%
Utilidad Neta 1,102 1,394 2,545 2,791 ROE 10.6% 10.4% 21.1% 21.9%
Margen Neto 13.5% 14.2% 22.7% 22.9% ROA 5.0% 5.5% 9.6% 9.9%
EBITDA/ intereses 26.3x 37.2x 34.4x 35.0x
Activ o Total 21,945 25,436 26,477 28,139 Deuda Neta/EBITDA 1.8x 1.5x 1.5x 1.4x
Disponible 1,294 1,714 1,025 1,153 Deuda/Capital 0.6x 0.6x 0.6x 0.6x
Pasiv o Total 10,147 11,992 12,420 13,394
Deuda 7,332 8,550 8,550 8,950
Capital 11,797 13,444 14,057 14,745
Fuente: Banorte
GMEXICO Reporte Trimestral
Débil trimestre, afectado por debilidad en precios
Los resultados del 3T18 de Gmexico estuvieron prácticamente
alineados a nuestros estimados. Las ventas aumentaron 2.3% A/A a
US$2,595m, pero el EBITDA disminuyó 4.5% A/A US$1,157m
Se decretó el pago de un dividendo en efectivo a razón de P$0.80 por
acción, similar al anterior, y que representa un rendimiento del 1.7%
sobre precios actuales. Será distribuido a partir del 23 de noviembre
Al incorporar las cifras el múltiplo FV/EBITDA permanece en 5.4x.
Ante la complejidad del entorno y su impacto en el precio del cobre
revisaremos nuestros estimados antes de establecer nuestro PO 2019
Un trimestre débil, alineado a lo esperado. Los resultados del 3T18 de
Gmexico estuvieron prácticamente alineados a nuestros estimados, aunque con
un deterioro en rentabilidad ligeramente menor a lo esperado. Las ventas
aumentaron 2.3% A/A a US$2,595m, pero el EBITDA disminuyó 4.5% A/A
US$1,157m. Con ello, el margen EBITDA se contrajo en 3.2pp a 44.6%,
ligeramente mejor a nuestro estimado ante el estricto control en cotos que
mantiene la compañía y mayores eficiencias en las operaciones de GMXT
México. A nivel neto se registró una disminución en la utilidad del 46.6% A/A a
US$250m, siendo más débil a nuestro estimado ante el efecto de una minusvalía
por tenencia de acciones.
Dividendo trimestral en línea con lo esperado. La compañía decretó el pago
de un dividendo en efectivo a razón de P$0.80 por acción, similar al distribuido
el trimestre anterior. Este dividendo representa un rendimiento del 1.7% sobre
precios actuales y será distribuido a partir del 23 de noviembre próximo.
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$47.22
PO2019 Por definir
Dividendo 2018 P$0.80
Dividendo (%) 1.7%
Rendimiento Potencial NA
Máximo – Mínimo 12m 68.69-46.53
Valor de Mercado (US$m) 23,637.0
Acciones circulación (m) 7,785
Flotante 40.0%
Operatividad Diaria (P$m) 346.7
Múltiplos 12M*
FV/EBITDA 5.4x
P/U 15.6x *Con datos del comunicado de prensa
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL GMEXICOB
24 de octubre 2018
66
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
GMEXICO – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de dólares
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 2,535 2,595 2.3% 2,616 -0.8%
Utilidad de Operación 912 846 -7.3% 807 4.8%
Ebitda 1,212 1,157 -4.5% 1,084 6.7%
Utilidad Neta 468 250 -46.6% 416 -40.0%
Márgenes
Margen Operativo 36.0% 32.6% -3.4pp 30.8% 1.7pp
Margen Ebitda 47.8% 44.6% -3.2pp 41.4% 3.1pp
Margen Neto 18.4% 9.6% -8.8pp 15.9% -6.3pp
UPA $0.06 $0.03 -46.6% $0.05 -40.0%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 2,535.3 2,666.0 2,594.5 2.3% -2.7%
Costo de Ventas 1,264.6 1,338.5 1,390.0 9.9% 3.9%
Utilidad Bruta 1,270.7 1,327.5 1,204.5 -5.2% -9.3%
Gastos Generales 358.7 68.0 64.1 -82.1% -5.8%
Utilidad de Operación 912.0 978.2 845.7 -7.3% -13.5%
Margen Operativo 36.0% 36.7% 32.6% (3.4pp) (4.1pp)
Depreciación Operativa 299.7 281.2 294.8 -1.7% 4.8%
EBITDA 1,211.8 1,316.3 1,156.7 -4.5% -12.1%
Margen EBITDA 47.8% 49.4% 44.6% (3.2pp) (4.8pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (102.8) (129.9) (191.7) 86.6% 47.6%
Intereses Pagados 119.8 121.2 123.3 2.9% 1.8%
Intereses Ganados 7.7 7.6 12.3 59.4% 61.3%
Otros Productos (Gastos) Financieros 9.3 (16.4) (80.7) N.A. 393.4%
Utilidad (Pérdida) en Cambios N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 6.9 3.0 6.5 -6.0% 117.7%
Utilidad antes de Impuestos 809.3 848.3 654.0 -19.2% -22.9%
Provisión para Impuestos 262.2 286.0 298.3 13.8% 4.3%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 554.0 565.3 362.1 -34.6% -35.9%
Participación Minoritaria 86.4 106.0 112.5 30.3% 6.1%
Utilidad Neta Mayoritaria 467.6 459.3 249.6 -46.6% -45.7%
Margen Neto 18.4% 17.2% 9.6% (8.8pp) (7.6pp)
UPA 0.060 0.059 0.032 -46.6% -45.7%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 4,868.2 4,895.6 4,960.2 1.9% 1.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,729.0 1,742.4 1,889.1 9.3% 8.4%
Activos No Circulantes 20,905.9 20,808.3 21,107.3 1.0% 1.4%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 15,886.4 16,798.4 17,126.2 7.8% 2.0%
Activos Intangibles (Neto) 5,019.5 4,009.9 3,981.1 -20.7% -0.7%
Activo Total 25,774.1 25,703.9 26,067.4 1.1% 1.4%
Pasivo Circulante 2,771.4 1,664.5 1,899.9 -31.4% 14.1%
Deuda de Corto Plazo 1,343.0 97.1 98.2 -92.7% 1.1%
Proveedores
N.A. N.A.
Pasivo a Largo Plazo 9,868.5 10,119.4 10,268.7 4.1% 1.5%
Deuda de Largo Plazo 7,989.9 8,296.4 8,385.7 5.0% 1.1%
Pasivo Total 12,639.9 11,783.9 12,168.6 -3.7% 3.3%
Capital Contable 13,134.2 13,920.0 13,898.8 5.8% -0.2%
Participación Minoritaria 1,814.4 2,062.0 2,112.7 16.4% 2.5%
Capital Contable Mayoritario 11,319.8 11,858.1 11,786.1 4.1% -0.6%
Pasivo y Capital 25,774.1 25,703.9 26,067.4 1.1% 1.4%
Deuda Neta 7,604.0 6,651.2 6,594.8 -13.3% -0.8%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 1,964.2 1,545.3 2,368.1 Flujo Neto de Actividades de Inversión (2,907.5) (846.4) (1,320.1) Flujo neto de actividades de
financiamiento 1,131.4 (942.4) (1,453.3) Incremento (disminución) efectivo 496.6 18.9 (7.5)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
47.8%
49.8%
47.2%
49.4%
44.6%
41.0%
42.0%
43.0%
44.0%
45.0%
46.0%
47.0%
48.0%
49.0%
50.0%
51.0%
2,400
2,450
2,500
2,550
2,600
2,650
2,700
2,750
2,800
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
13.4% 12.2%
11.3% 11.9%
10.2%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
0
100
200
300
400
500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.9x
1.5x 1.4x
1.3x 1.3x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
6,000
6,200
6,400
6,600
6,800
7,000
7,200
7,400
7,600
7,800
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
67
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Debilidad en precios afectó Minería. Por segmento
de negocio, el desempeño en la división minera
Americas Mining Corporation refleja el difícil
comparativo en los precios de los metales
(cobre -5.7%, plata -11.2%, zinc -14.5% A/A) con
excepción del molibdeno (+45.4% A/A), de la mano
de volúmenes estables con la producción de cobre,
que tuvo apenas una disminución marginal de 0.9%
A/A. La caída en la producción de Asarco se vio
compensada por la mayor producción en las
operaciones de México y Perú, ante mayores leyes
minerales. Con ello, los ingresos en AMC
aumentaron marginalmente en 0.9% A/A, pero el
EBITDA disminuyó 11.9% A/A. De esta forma, el
margen respectivo se contrajo en 4.2pp a 43.4%. Por
lo que respecta al costo operativo en efectivo por
libra de cobre (cash cost), este se ubicó en US$1.09
en el 3T18 estable vs el registrado en el 3T17.
Sigue sobresaliendo la mayor rentabilidad en
GMXT. En la división de transporte GMXT, en
términos de dólares, se registraron crecimientos de
2.9% en ingresos y 3.5% EBITDA A/A, apoyados
por el aumento del 4.9% en el volumen transportado
en términos de toneladas kilómetro, y destacando
particularmente la solidez en los resultados de
México. Los mayores crecimientos en volumen se
registraron en los segmentos de Energía, Cemento,
Intermodal y Agrícola. Con ello, el margen EBITDA
logró expandirse en 30pb al ubicarse en 43.9%,
reflejando principalmente la mejor rentabilidad en
las operaciones de México y compensando las
presiones registradas en FEC. Ver reporte: GMXT,
Resultados 3T18: Sin sorpresas, un trimestre
positivo
Infraestructura con mejoras en rentabilidad. Por
lo que respecta a Infraestructura, se registraron
incrementos de 14.3% en ventas y 36.5% en
EBITDA, logrando una mejoría en el margen de
7.1pp a 43.8%. Lo anterior impulsado por el inicio
de la venta de energía eléctrica al mercado
mayorista, y mejores resultados en las operaciones
de la carretera Salamanca-León y en las plataformas
de perforación marina.
Utilidad neta abajo de lo estimado. A nivel neto se
registró una disminución en la utilidad del 46.6%
A/A a US$250m, siendo más débil a nuestro
estimado ante el efecto de una minusvalía por
tenencia de acciones.
El balance se mantiene muy sólido. La deuda neta
al cierre del trimestre se ubica en US$6,594.8m,
estable vs 2T18. Así, la razón de deuda neta a
EBITDA permaneció en 1.3x en el 3T18.
Inversiones. En el 3T18 la compañía realizó
inversiones por US$412m, para un acumulado en lo
que va del año de US$1,225m. GMexico mantiene
su estrategia de crecimiento y plan de inversiones
esperando alcanzar una capacidad de producción de
cobre de 1.8m de toneladas para el 2025, que
representaría un crecimiento del 80% sobre el
estimado de producción para 2018. Para ello, las
inversiones de capital en Minería deberán sumar
US$2,900m, de los cuales ya se han invertido
US$1,700m. En Transporte, la compañía anunció un
agresivo plan de inversiones que considera para
2019 P$9,050m vs nuestro estimado previo de
P$7,000m. El 48% de los recursos serán utilizados
en mantenimiento; el 14% en mejorar la eficiencia
de las operaciones (tecnología y equipo, así como la
construcción y reconfiguración de patios); el 18% en
crecimiento (adquisición de 24 locomotoras, 2 patios
en Monterrey y 1 en Piedras negras); y finalmente el
resto en proyectos estratégicos como las
circunvalaciones de Celaya, Monterrey, el corredor
Chihuahua-Ojinaga y adquisición de terrenos.
Estaremos revisando nuestros estimados y
valuación antes de definir nuestro PO2019. Desde
nuestro punto de vista, los resultados no representan
un catalizador importante para el precio de la acción.
No obstante lo anterior, la valuación actual en 5.4x
no refleja, a nuestro parecer, las perspectivas de la
compañía que siguen siendo favorables. Derivado de
lo anterior, ante la complejidad del entorno, las
preocupaciones en torno al efecto de las medidas
proteccionistas implementadas por EE.UU. y China
y su impacto sobre el crecimiento económico global,
y por ende en el precio del cobre, estaremos
revisando nuestros estimados y modelo de valuación,
antes de establecer nuestro PO 2019.
68
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de pesos 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 32,905 38,577 43,827 47,361 FV/EBITDA 9.2x 9.7x 8.4x 7.7x
Utilidad Operativ a 9,819 10,506 13,902 15,595 P/U 19.0x 21.3x 11.8x 12.3x
EBITDA Ajustado 14,441 16,526 18,905 20,750 P/VL 3.9x 2.7x 2.3x 2.0x
Margen EBITDA Aj 43.9% 42.8% 43.1% 43.8%
Utilidad Neta 6,677 5,967 10,740 10,341 ROE 20.4% 12.5% 19.0% 15.9%
Margen Neto 20.3% 15.5% 24.5% 21.8% ROA 12.8% 5.8% 9.9% 8.9%
EBITDA/ intereses 68.7x 13.4x 7.2x 8.7x
Activ o Total 51,969 102,115 108,356 116,331 Deuda Neta/EBITDA -0.2x 1.5x 1.2x 1.1x
Disponible 7,887 6,642 5,172 5,186 Deuda/Capital 0.1x 0.6x 0.4x 0.4x
Pasiv o Total 11,476 46,398 43,645 42,687
Deuda 5,528 31,476 28,439 28,439
Capital 40,492 55,717 64,711 73,644
Fuente: Banorte
GMXT Reporte Trimestral
Sin sorpresas, un trimestre positivo
Los resultados de GMXT del 3T18 fueron positivos y alineados a
nuestras expectativas en términos operativos. Las ventas aumentaron
9.2% A/A a P$11,462m y el EBITDA 10.5% A/A a P$5,035m
La compañía decretó el pago de un dividendo de P$0.30 por acción, en
línea con lo esperado, a distribuirse a partir del 21 de noviembre
próximo y representando un retorno del 1.0% sobre precios actuales
Consideramos que el reporte debiera ser neutral para el precio de la
acción. Al incorporar las cifras el múltiplo FV/EBITDA permanece
casi estable en 8.3x. Reiteramos COMPRA y PO2019 de P$37.00
Continúan destacando las mejoras en rentabilidad de las operaciones en
México. Los resultados de GMXT del 3T18 fueron positivos y alineados a
nuestras expectativas en términos operativos. Las ventas aumentaron 9.2% A/A
a P$11,462m apoyadas por el aumento del 4.9% en el volumen transportado en
términos de toneladas kilómetro. Los mayores crecimientos en volumen se
registraron en los segmentos de Energía, Cemento, Intermodal y Agrícola. En
México, los ingresos aumentaron 9% A/A, mientras que en Florida (FEC)
crecieron 12% A/A, reflejando una contribución del 17% a los ingresos
consolidados. A nivel de EBITDA se registró un aumento del 10.5% A/A a
P$5,035m y con ello el margen respectivo logró expandirse en 50pb para
ubicarse en 43.9%, demostrando la elevada rentabilidad de las operaciones,
particularmente de México. En México, el EBITDA logró aumentar 11% A/A,
reflejando una expansión de 1pp en el margen respectivo, logrando compensar
la disminución de 1.5pp en el margen de FEC, cuyo EBITDA solo aumentó 7%
A/A y contribuyó con el 13.4% al consolidado. A nivel neto la compañía obtuvo
utilidades por P$1,621m, mostrando un aumento del 11.3% A/A y siendo
inferiores a nuestro estimado.
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$30.48
PO2019 P$37.00
Dividendo 2019 P$1.20
Dividendo (%) 3.8%
Rendimiento Potencial 25.1%
Máximo – Mínimo 12m 36.01-25.63
Valor de Mercado (US$m) 6,421.8
Acciones circulación (m) 4,100.6
Flotante 30.0%
Operatividad Diaria (P$m) 18.8
Múltiplos 12M*
FV/EBITDA Aj 8.3x
P/U 18.2x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
11/9/17 2/9/18 5/9/18 8/9/18
MEXBOL GMXT*
24 de octubre 2018
69
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
GMXT – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de pesos
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 10,495 11,462 9.2% 11,013 4.1%
Utilidad de Operación 2,902 3,208 10.5% 2,992 7.2%
Ebitda 4,555 5,035 10.5% 4,792 5.1%
Utilidad Neta 1,457 1,621 11.3% 2,534 -36.0%
Márgenes
Margen Operativo 27.7% 28.0% 0.3pp 27.2% 0.8pp
Margen Ebitda 43.4% 43.9% 0.5pp 43.5% 0.4pp
Margen Neto 13.9% 14.1% 0.3pp 23.0% -8.9pp
UPA $0.06 $0.40 >500% $0.62 -36.0%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 10,495.0 11,651.3 11,462.0 9.2% -1.6%
Costo de Ventas 5,812.0 6,391.0 6,313.4 8.6% -1.2%
Utilidad Bruta 4,683.0 5,260.0 5,148.6 9.9% -2.1%
Gastos Generales 1,780.0 1,904.0 1,941.0 9.0% 1.9%
Utilidad de Operación 2,902.0 3,356.3 3,207.6 10.5% -4.4%
Margen Operativo 27.7% 28.8% 28.0% 0.3pp (0.8pp)
Depreciación Operativa 1,116.0 1,250.0 1,256.3 12.6% 0.5%
EBITDA 4,555.0 5,177.0 5,035.0 10.5% -2.7%
Margen EBITDA 43.4% 44.4% 43.9% 0.5pp (0.5pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 637.0 601.0 (666.6) N.A. N.A.
Intereses Pagados 503.0 629.0 646.5 28.5% 2.8%
Intereses Ganados 34.0 36.0 41.4 21.8% 15.0%
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 168.0 8.0 (61.6) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 11.0 27.5 41.9 281.2% 52.2%
Utilidad antes de Impuestos 2,265.0 2,755.3 2,582.9 14.0% -6.3%
Provisión para Impuestos 364.0 389.5 455.0 25.0% 16.8%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 1,901.0 2,365.9 2,127.9 11.9% -10.1%
Participación Minoritaria 455.0 570.0 506.6 11.3% -11.1%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,457.0 1,823.4 1,621.3 11.3% -11.1%
Margen Neto 13.9% 15.6% 14.1% 0.3pp (1.5pp)
UPA 0.060 0.059 0.395 >500% >500%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 4,868.2 13,311.0 12,226.0 151.1% -8.2%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 5,921.0 4,894.0 3,928.5 -33.7% -19.7%
Activos No Circulantes 83,546.0 92,540.0 91,623.4 9.7% -1.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 66,769.0 86,284.0 84,696.5 26.8% -1.8%
Activos Intangibles (Neto) 15,327.0 4,714.0 1,578.0 -89.7% -66.5%
Activo Total 96,764.0 105,851.0 103,849.5 7.3% -1.9%
Pasivo Circulante 14,993.0 6,486.0 6,172.4 -58.8% -4.8%
Deuda de Corto Plazo 9,324.0 110.0 103.7 -98.9% -5.8%
Proveedores
4,774.4 N.A. N.A.
Pasivo a Largo Plazo 28,819.0 40,804.0 41,124.0 42.7% 0.8%
Deuda de Largo Plazo 20,148.0 28,329.0 28,176.5 39.8% -0.5%
Pasivo Total 43,812.0 47,290.0 47,296.4 8.0% 0.0%
Capital Contable 52,952.0 58,561.0 56,553.1 6.8% -3.4%
Participación Minoritaria 7,648.0 8,061.0 7,843.6 2.6% -2.7%
Capital Contable Mayoritario 45,304.0 50,500.0 48,709.5 7.5% -3.5%
Pasivo y Capital 96,764.0 105,851.0 103,849.5 7.3% -1.9%
Deuda Neta 23,551.0 23,545.0 24,351.6 3.4% 3.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 8,713.6
11,744.7 Flujo Neto de Actividades de Inversión (39,374.3)
(4,270.1)
Flujo neto de actividades de financiamiento 32,926.6
(9,323.3)
Incremento (disminución) efectivo 1,618.9 (2,713.3)
Fuente: Banorte, BMV
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de pesos
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de pesos
43.4%
42.2%
41.2%
44.4%
43.9%
39.0%
40.0%
41.0%
42.0%
43.0%
44.0%
45.0%
9,000
9,500
10,000
10,500
11,000
11,500
12,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
13.7%
12.5%
14.0%
13.2%
14.1%
11.5%
12.0%
12.5%
13.0%
13.5%
14.0%
14.5%
0
500
1,000
1,500
2,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.5x 1.5x
1.4x
1.3x 1.3x
1.2x
1.2x
1.3x
1.3x
1.4x
1.4x
1.5x
1.5x
1.6x
22,500
23,000
23,500
24,000
24,500
25,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
70
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Información Operativa por Segmento de Negocio Millones de pesos
INGRESOS TONELADAS-KM NETAS
SEGMENTO 3T17 3T18 Var % 3T17 3T18 Var %
Agrícolas 2,747 3,096 12.7% 5,642 6,074 7.7%
Intermodal 1,527 1,700 11.3% 1,772 1,900 7.2%
Minerales 1,216 1,262 3.8% 2,789 2,724 -2.3%
Automotriz 1,028 1,147 11.6% 642 668 4.0%
Energía 718 828 15.3% 985 1,110 12.7%
Químicos 790 878 11.1% 1,296 1,367 5.5%
Industriales 715 800 11.9% 612 643 5.1%
Metales 536 511 -4.7% 1,216 1,165 -4.2%
Cemento 441 527 19.5% 887 965 8.8%
Otros 776 712 -8.2%
TOTAL 10,494 11,461 9.2% 15,841 16,616 4.9% Fuente: GMXT
Energía, Cemento, Intermodal y Agrícola reflejan
los mayores crecimientos en volumen. Por
segmento de negocio, destaca el aumento del 12.7%
en el volumen de Energía trasportado, impulsado por
el aumento en la importación por fronteras de diésel,
gasolinas, carbón y gas LP. En este segmento se
espera la entrada del primer tren unitario de
importación de refinados en el 4T18, lo que seguirá
dando impulso a este segmento de negocio. En
Cemento, el volumen creció 8.8% A/A ante la
conversión de rutas de camiones hacia trenes y la
construcción del nuevo aeropuerto. En Intermodal se
reflejan los volúmenes transportados por FEC,
además de un mayor número de contenedores
transportados en los servicios doméstico y portuario
en México. El segmento Agrícola refleja la mayor
participación de la compañía en la importación de
frijol soya y trigo, con lo que se rompió el récord
este trimestre de carros movidos con granos para el
consumo pecuario y avícola.
Continúa mejorando la eficiencia de las
operaciones, particularmente en México. Tal
como comentamos, el margen EBITDA logró un
avance de 50pb A/A al ubicarse en 43.9%. Esto se
explica por la mayor eficiencia en las operaciones
principalmente de México. El margen EBITDA que
excluye la operaciones de FEC aumentó 1pp a
45.8%. La longitud promedio por tren mejoró en
4.9% A/A, permitiendo correr la misma carga con
menos trenes, y la velocidad en trenes se mantuvo
estable (36.24km/hr en 3T18 vs 36.29km/hr en
3T17).
La eficiencia en combustible mejoró marginalmente
en 0.4% A/A. En contraste, en FEC el margen se
contrajo en 1.5pp a 34.6%. La compañía se
encuentra enfocada en mejorar la rentabilidad de
estas operaciones, a través del proceso de restructura
organizacional y un nuevo plan implementado para
incrementar la productividad y mantener el servicio.
Utilidad neta abajo de lo estimado. A nivel neto la
compañía obtuvo utilidades por P$1,621m,
mostrando un aumento del 11.3% A/A y siendo
inferiores a nuestro estimado debido a un nivel de
impuestos mayor al estimado (aunque la tasa
efectiva de impuestos se incrementó apenas de
16.1% en el 3T17 a 17.6% en el 3T18).
El balance se mantiene muy sólido. La deuda neta
al cierre del trimestre se ubica en P$24,351.6m,
mostrando un incremento de solo el 3.4% vs 2T18.
De esta forma, la razón de deuda neta a EBITDA se
mantiene estable en 1.3x.
Inversiones. La compañía anunció un agresivo plan
de inversiones que considera para 2019 P$9,050m vs
nuestro estimado previo de P$7,000m. El 48% de los
recursos serán utilizados en mantenimiento; el 14%
en mejorar la eficiencia de las operaciones
(tecnología y equipo, así como la construcción y
reconfiguración de patios); el 18% en crecimiento
(adquisición de 24 locomotoras, 2 patios en
Monterrey y 1 en Piedras negras); y finalmente el
resto en proyectos estratégicos como las
circunvalaciones de Celaya, Monterrey, el corredor
Chihuahua-Ojinaga y adquisición de terrenos.
Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA
y PO2019 de P$37.00. Los resultados sustentan
nuestra visión positiva para la compañía, quien
continuará realizando importantes inversiones con el
objetivo de seguir mejorando la rentabilidad de las
operaciones. Al incorporar los resultados, el múltiplo
FV/EBITDA permanece estable en 8.3x. Aunque el
reporte no representa un catalizador importante para
el precio de la acción, reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA para las acciones de la
compañía, al considerar que las valuaciones actuales
no reflejan del todo las perspectivas de mayor
rentabilidad para la compañía.
71
HOTEL Reporte Trimestral
Resultados del 3T18 por debajo de lo estimado
HOTEL reportó avances de doble dígito en ingresos y EBITDA en el
3T18, aunque menores a nuestros estimados. Se presentó una caída
en ocupación y mayores costos que afectaron la rentabilidad
Ante la desaceleración de las tasas de crecimiento vs. el 1S18, la
compañía modificó su guía para 2018, realizando una reducción a la
mitad en el crecimiento esperado del EBITDA, de 52% a 27%
Establecemos nuestro PO 2019E de P$12.0 con recomendación de
Compra. HOTEL cuenta con sólidas perspectivas de crecimiento ante
la maduración de hoteles e integración de cuartos en desarrollo
Continúa crecimiento de doble dígito en EBITDA en el 3T18, aunque por
debajo de lo esperado. En ingresos el alza fue de 23.5% A/A, en utilidad de
operación de 11.3% y en EBITDA de 18.7% para ubicarse en P$475m, P$90m
y P$144m, respectivamente. Se registró una utilidad neta mayoritaria de
P$97m, mayor a la estimada. Se presentaron factores internos y externos que
afectaron la ocupación y rentabilidad de la compañía en el trimestre. Al
respecto, la compañía redujo su guía para 2018: ingresos de P$2,010m y
EBITDA de P$670m, que implican crecimientos de 27% A/A en cada uno,
comparado con +42% en ingresos y +52% en EBITDA previamente estimado.
Establecemos nuestro PO 2019E de P$12.0 que ofrece un rendimiento
potencial de 25.5%. Recomendamos Compra. Dicho precio lo obtuvimos con
el método de valuación DCF y representa un múltiplo FV/EBITDA 2019E de
11.9x, por debajo del múltiplo actual y del múltiplo promedio de 4 años (12.3x).
Para 2019 esperamos un incremento en ingresos de 16.1% y en EBITDA de
17.1%, con un margen EBITDA de 33.4%. La fragmentación en la industria
otorga una oportunidad atractiva de crecimiento para la empresa.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 1,221 1,581 2,027 2,353 FV/EBITDA 10.4x 15.1x 12.1x 10.4x
Utilidad Operativ a 290 335 435 517 P/U 29.3x 21.7x 20.8x 15.8x
EBITDA 426 528 671 786 P/VL 1.1x 0.9x 0.8x 0.8x
Margen EBITDA 34.9% 33.4% 33.1% 33.4%
Utilidad Neta 160 216 226 298 ROE 3.9% 4.0% 4.1% 5.1%
Margen Neto 13.1% 13.7% 11.2% 12.7% ROA 2.7% 2.4% 2.4% 2.9%
EBITDA/Intereses 12.8x 6.8x 5.8x 6.4x
Activ o Total 5,839 9,026 9,603 10,368 Deuda Neta/EBITDA -0.9x 4.2x 3.5x 3.1x
Disponible 1,732 288 309 437 Deuda/Capital 0.3x 0.5x 0.5x 0.5x
Pasiv o Total 1,694 3,687 4,038 4,505
Deuda 1,403 2,511 2,668 2,868
Capital 4,145 5,339 5,565 5,863
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $9.56 PO 2019E $12.00 Dividendo (e) - Dividendo (%) - Rendimiento Potencial 25.5% Máx – Mín 12m (P$) 11.2 – 9.15 Valor de Mercado (US$m) 242.52 Acciones circulación (m) 491.1 Flotante 46.1% Operatividad Diaria (P$ m) 1.4 Múltiplos 12m FV/EBITDA 13.3x P/U 28.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL HOTEL*
26 de octubre 2018
72
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
HOTEL – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 385 475 23.5% 478 -0.6%
Utilidad de Operación 81 90 11.3% 101 -10.5%
Ebitda 121 144 18.7% 151 -4.8%
Utilidad Neta 52 97 86.7% 63 55.7%
Márgenes
Margen Operativo 21.1% 19.0% -2.1pp 21.1% -2.1pp
Margen Ebitda 31.5% 30.3% -1.2pp 31.6% -1.3pp
Margen Neto 13.6% 20.5% 7.0pp 13.1% 7.4pp
UPA $0.11 $0.20 86.7% $0.13 55.7%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 384.8 472.2 475.1 23.5% 0.6%
Costo de Ventas 125.1 161.5 157.0 25.5% -2.7%
Utilidad Bruta 259.7 310.7 318.0 22.4% 2.3%
Gastos Generales 178.6 233.3 227.7 27.5% -2.4%
Utilidad de Operación 81.1 77.4 90.3 11.3% 16.6%
Margen Operativo 21.1% 16.4% 19.0% (2.1pp) 2.6pp
Depreciación Operativa 31.9 50.6 46.8 46.8% -7.5%
EBITDA 121.1 133.1 143.7 18.7% 8.0%
Margen EBITDA 31.5% 28.2% 30.3% (1.2pp) 2.1pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (26.5) (179.4) 69.5 N.A. N.A.
Intereses Pagados 23.2 34.8 40.8 75.7% 17.3%
Intereses Ganados 1.7 7.3 6.9 300.8% -4.5%
Otros Productos (Gastos) Financieros (1.0) 0.1 (4.2) 307.5% N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (4.0) (151.9) 107.6 N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.7 0.9 1.0 37.0% 7.6%
Utilidad antes de Impuestos 55.3 (101.1) 160.7 190.8% N.A.
Provisión para Impuestos 10.1 (23.2) 37.6 271.3% N.A.
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 45.1 (77.8) 123.1 172.7% N.A.
Participación Minoritaria (7.1) (51.1) 25.6 N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 52.2 (26.8) 97.5 86.7% N.A.
Margen Neto 13.6% -5.7% 20.5% 7.0pp 26.2pp
UPA 0.106 (0.054) 0.199 86.7% N.A.
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 1,116.5 789.4 720.3 -35.5% -8.8%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 597.8 221.4 103.7 -82.7% -53.2%
Activos No Circulantes 7,775.1 8,319.3 9,160.6 17.8% 10.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 7,268.1 7,724.2 7,772.0 6.9% 0.6%
Activos Intangibles (Neto) 108.0 277.8 108.0 0.0% -61.1%
Activo Total 8,891.6 9,108.7 9,880.9 11.1% 8.5%
Pasivo Circulante 1,356.6 582.5 941.6 -30.6% 61.6%
Deuda de Corto Plazo 133.5 202.9 238.4 78.5% 17.5%
Proveedores 89.4 102.0 118.4 32.5% 16.1%
Pasivo a Largo Plazo 2,029.5 3,067.2 3,139.7 54.7% 2.4%
Deuda de Largo Plazo 1,320.1 2,248.8 2,222.5 68.4% -1.2%
Pasivo Total 3,386.1 3,649.7 4,081.4 20.5% 11.8%
Capital Contable 5,505.6 5,459.0 5,799.5 5.3% 6.2%
Participación Minoritaria 1,110.9 1,028.1 1,267.0 14.1% 23.2%
Capital Contable Mayoritario 4,394.7 4,430.9 4,532.5 3.1% 2.3%
Pasivo y Capital 8,891.6 9,108.7 9,880.9 11.1% 8.5%
Deuda Neta 791.1 2,125.7 2,241.2 183.3% 5.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 86.1 117.4 300.0
Flujo Neto de Actividades de Inversión (229.2) (114.5) (740.1) Flujo neto de actividades de financiamiento (44.6) (79.6) 322.4
Incremento (disminución) efectivo (187.7) (58.0) (117.7)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
31.5% 33.2%
39.2%
28.2% 30.3%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
45.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
7.0%
5.0% 4.9%
3.0%
3.9%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
8.0%
(100)
(50)
0
50
100
150
200
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.6x
4.0x
3.2x 3.4x
3.5x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
4.0x
4.5x
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
73
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Mayor número de habitaciones en operación A/A.
HOTEL cerró el 3T18 con un total de 21 hoteles en
operación, de los cuales 12 son propios (8
estabilizados y 4 en etapa de maduración) y 9 son
hoteles en administración. Cabe señalar que la
mayor parte de los ingresos proviene de los hoteles
propios, mientras que los hoteles en administración
generan honorarios por su gestión. El número de
habitaciones totales en operación al 3T18 fue de
5,896, un incremento de 17.6%, en comparación con
las 5,014 que operaba al cierre del 3T17. De las 882
habitaciones adicionadas, 140 provienen de la
incorporación del hotel Cleviá Grand León, 192 de
la expansión “The Hacienda” del Hilton Puerto
Vallarta, 270 de la expansión del Krystal Puerto
Vallarta, 265 de la expansión del Krystal Grand
Nuevo Vallarta, y 15 de la expansión del Krystal
Urban Cancún. Adicionalmente, HOTEL cuenta con
736 habitaciones en desarrollo, propias y de terceros.
Incluyendo 250 del Krystal Grand Insurgentes, 168
del AC by Marriot Distrito Armida, 32 del Curio
Collection Zacatecas, 144 del Hyatt Place
Aguascalientes y 142 del DoubleTree by Hilton
Toluca para un portafolio total de 27 hoteles y 6,632
habitaciones.
Los resultados del 3T18 fueron inferiores a las
expectativas, debido a factores internos y
externos. El efecto más importante se derivó del
cambio de modelo y conectividad con AMResorts, el
cual tuvo una transición más extensa a lo que la
compañía había pronosticado inicialmente. Respecto
a los factores externos, los efectos principales a
destacar son: grupos & convenciones
(desaceleración económica atribuida al año electoral
en México), sargazo y temas de seguridad en ciertos
destinos. Por otro lado, los márgenes se vieron
afectados por aumentos importantes en los costos de
electricidad.
El incremento en ingresos se debe principalmente
al mayor número de habitaciones propias en
operación. Se presentó una disminución en el
RevPAR A/A afectada por una caída notable en
ocupación, parcialmente compensada por una
más alta tarifa promedio.
En el 3T18, el crecimiento en ingresos totales de
HOTEL fue de 23.5% vs. 3T17, impulsado por un
aumento de 17% en ingresos de habitaciones, de
38% en ingresos de alimentos y bebidas y de 59.8%
en otros ingresos de hoteles, que más que
compensaron la baja de 26.0% en honorarios por
administración de hoteles de terceros.
Los datos operativos de hoteles propios estabilizados
(8) mostraron una caída en RevPAR de 12% vs.
3T17, debido a la disminución de 8pp en ocupación.
La tarifa promedio mostró un avance marginal de
0.2%. Por otro lado, los hoteles propios en
maduración tuvieron una ligera alza de 0.2% en
RevPAR.
De esta forma, en el agregado se presentaron las
siguientes métricas de los hoteles propios (que son
12): número de habitaciones de 3,590 al 3T18
(+24.4% vs. 3T17), ocupación de 56.0% (-5.9pp),
ADR de P$1,391 (+3.9%) y RevPAR de P$779 (-
6.0%). Para el total de hoteles en operación (21) las
variaciones son las siguientes: número de
habitaciones de 5,485 (+16.4%), ocupación de
59.7% (-4.1pp), ADR de P$1,414 (+3.9%) y
RevPAR de P$844 (-2.8%). Se toman en cuenta
5,485 de 5,896 habitaciones en el total de hoteles en
operación para estas métricas, ya que se excluyen
263 de Club Vacacional y 148 no disponibles.
El margen EBITDA tuvo un retroceso de 1.2pp y
se ubicó en 30.3%. En la misma línea, el margen de
operación tuvo un decremento de 2.1% (vs. 3T17),
principalmente por la menor ocupación impactada
por los factores internos y externos mencionados
anteriormente, combinado con mayores costos y
gastos atribuidos al crecimiento del portafolio. Los
costos y gastos operativos subieron 31.2% debido a
incrementos importantes a los costos de electricidad,
los mayores costos directos y al incremento en
cuotas por departamento, derivado de la
incorporación del Krystal Grand Suites, Krystal
Grand Los Cabos y del Krystal Grand Nuevo
Vallarta al portafolio. Por otro lado, los costos y
gastos de administración y ventas pasaron a 22.4%
sobre ingresos totales, de 23.8% en el 3T17,
derivado del esfuerzo de la compañía por reducir
costos y gastos.
74
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
La compañía reportó una utilidad neta
mayoritaria de P$97m (+86.7% vs. el 3T17),
debido a los mejores resultados operativos y un
beneficio en el resultado integral de financiamiento
de P$69m (vs. costo de P$27m en el 3T17),
principalmente por ganancias cambiarias,
parcialmente contrarrestados por mayores impuestos
a la utilidad (P$38m vs. P$10m en el 3T17).
HOTEL cerró con una posición de efectivo de
P$$104m y un indicador Deuda Neta/EBITDA de
3.5x (vs. 3.4x al 2T18). El 85.8% de la deuda de la
empresa está contratada en dólares. La compañía
informó que durante el 3T18, aproximadamente el
36.3% de los ingresos y el 89.1% del flujo de
operación fue en dólares, lo cual generó suficientes
recursos para dar servicio a la deuda financiera tanto
en intereses como en capital a razón de 2.5x. La
razón de cobertura de servicio de deuda se ubicó en
2.0x.
La guía de resultados para 2018 fue actualizada a
la baja. Debido a los factores que afectaron los
crecimientos de HOTEL, los cuales en su mayoría
no son previsibles, la compañía ajustó su guía anual
de resultados en ventas y EBITDA a P$2,010m y
P$670m respectivamente, los cuales implican
crecimientos anuales de 27% para ambas líneas. En
la guía previa, se esperaban incrementos de 42% en
ventas y de 52% en EBITDA.
Estimados 2019
Conociendo la guía 2018 de la empresa, ajustamos a
la baja nuestras estimaciones para el año en línea
con la guía de la compañía. Para 2019 esperamos un
incremento en ingresos de 16%, ubicándose en
P$2,027m, ante un aumento esperado en la
ocupación de las habitaciones propias de 2.8%,
ubicándose en 64.4%, así como un alza en la tarifa
promedio de alrededor de 3.3%, y por lo tanto, un
incremento de 8.0% del ingreso por habitación
disponible. Estimamos un crecimiento en EBITDA
de 17.1%, colocándose en P$786m y un margen
EBITDA de 33.4%.
Valuación y PO 2019E de P$12.0
A través del método de DCF, nuestro PO 2019E es
de P$12.0 por acción que representa un múltiplo
FV/EBITDA 2019E de 11.9x, por debajo del
múltiplo actual y del múltiplo promedio de 4 años
(12.3x). Creemos que HOTEL seguirá incorporando
nuevas habitaciones, y conforme los hoteles de
reciente incorporación sigan su proceso de
estabilización, prevemos un abaratamiento en sus
múltiplos (mayor tiempo de operación en el
agregado de su portafolio). En nuestros supuestos
consideramos un WACC de 9.9%; costo promedio
de la deuda de 6.8%; Beta de 0.8; tasa libre de riesgo
de 8.4%, un premio por riesgo mercado de 5.5% y
un múltiplo FV/EBITDA Terminal de 11.2x, por
debajo del promedio de 4 años. Nuestros resultados
nos muestran un rendimiento potencial de 25.5% vs.
su precio actual.
HOTEL-DCF Millones de pesos
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
Flujo Libre de Efectivo 333 374 429 470 517 12,478
Acciones (millones) 491.1
PO DCF P$12.0
Valor DCF 5,892 Precio Actual P$9.6
Market Cap. Actual 4,695 Rendimiento Potencial 25.5%
Fuente: Banorte
75
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 718 1,167 1,224 1,476 FV/EBITDA 17.5x 12.9x 11.8x 9.7x
Utilidad Operativ a 980 563 617 745 P/U 9.3x 19.9x 12.5x 10.2x
EBITDA 504 759 838 978 P/VL 1.6x 1.6x 1.4x 1.3x
Margen EBITDA 70.1% 65.0% 68.5% 66.3%
Utilidad Neta 867 354 360 354 ROE 19.9% 7.8% 7.6% 7.2%
Margen Neto 120.8% 30.4% 29.4% 24.0% ROA 12.2% 4.3% 3.9% 3.6%
EBITDA/ intereses 34.3x 13.2x 9.5x 9.4x
Activ o Total 7,127 8,164 9,159 9,801 Deuda Neta/EBITDA 3.5x 3.6x 4.1x 3.6x
Disponible 25 38 76 84 Deuda/Capital 0.4x 0.6x 0.7x 0.7x
Pasiv o Total 2,777 3,647 4,432 4,898
Deuda 1,788 2,790 3,505 3,605
Capital 4,350 4,517 4,727 4,903
Fuente: Banorte
IENOVA Reporte Trimestral
Se confirman las favorables perspectivas
Los resultados de Ienova del 3T18 fueron positivos, mostrando un
incremento en ingresos del 20.2% A/A, por arriba de lo esperado, y
un EBITDA creciendo 14.0% A/A, alineado a expectativas
La compañía continúa fortaleciendo su portafolio de negocios a
través de la firma de distintos contratos de largo plazo al respecto de
sus proyectos en desarrollo en el segmento de fluidos
Con los resultados la razón DN/EBITDA permanece en 3.5x, y el
múltiplo FV/EBITDA se abarata a 11.8x. Nuestra visión se mantiene
optimista ante la perspectiva de Ienova. Reiteramos COMPRA
Un trimestre de buenos crecimientos, aunque con presiones en
rentabilidad. Ienova continúa mostrando resultados positivos. Las ventas
aumentaron 20.2% A/A a US$408m, siendo mejores a nuestro estimado. Por su
parte el EBITDA Ajustado creció 14.0% a US$238m, situándose en línea con
nuestras expectativas. Con ello el margen EBITDA reflejó una contracción de
7.1pp a 58.4%, por debajo de lo esperado debido principalmente a los menores
márgenes en el segmento de Gas. En general, los resultados estuvieron
impulsados por la adquisición del 25% adicional del Gasoducto Los Ramones
Norte, realizada en noviembre de 2017 y mejores resultados de operación en la
planta termoeléctrica de Mexicali. A nivel neto la compañía obtuvo utilidades
por US$112m, que representan una disminución del 11.5% A/A, por debajo de
nuestros estimados ante un nivel de impuestos mayor al anticipado. Por lo que
respecta al balance, este muestra estabilidad con la razón de deuda
neta/EBITDA en niveles de 3.5x vs 3.4x del 2T18. Con los resultados del
trimestre el múltiplo FV/EBITDA se abarató desde 12.0x a 11.8x, nivel que
consideramos atractivo, al considerar los proyectos potenciales ya en desarrollo
y que sustentan las bases para el crecimiento.
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$90.90
PO2018 P$118.00
Dividendo 2018 P$0.00
Dividendo Estimado (%) 0.0%
Rendimiento Potencial 29.8%
Máximo – Mínimo 12m 106.9-77.7
Valor de Mercado (US$m) 7,151.5
Acciones circulación (m) 1,534
Flotante 33.0%
Operatividad Diaria (P$m) 112.2
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 11.8x
P/U 18.6x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL IENOVA*
24 de octubre 2018
76
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
IENOVA – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de dólares
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 340 408 20.2% 335 21.8%
Utilidad de Operación 164 173 5.6% 170 2.0%
Ebitda Ajustado 209 238 14.0% 226 5.4%
Utilidad Neta 127 112 -11.5% 186 -39.7%
Márgenes
Margen Operativo 49.4% 42.5% -6.9pp 50.7% -8.3pp
Margen Ebitda Aj 65.5% 58.4% -7.1pp 67.5% -9.1pp
Margen Neto 39.7% 33.3% -6.4pp 55.5% -22.2pp
UPA $0.08 $0.07 -11.5% $0.12 -39.7%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 339.5 307.4 408.0 20.2% 32.7%
Costo de Ventas 99.7 68.0 135.6 36.0% 99.4%
Utilidad Bruta 239.8 239.4 272.5 13.6% 13.8%
Gastos Generales 75.6 82.5 99.1 31.1% 20.0%
Utilidad de Operación 164.2 156.8 173.4 5.6% 10.6%
Margen Operativo 49.4% 51.0% 42.5% (6.9pp) (8.5pp)
Depreciación Operativa 30.0 33.8 35.1 17.0% 3.8%
EBITDA Ajustado 209.0 218.9 238.2 14.0% 8.8%
Margen EBITDA Aj 65.5% 71.2% 58.4% (7.1pp) (12.8pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (22.1) (79.3) 10.1 N.A. N.A.
Intereses Pagados 21.2 30.2 32.3 52.1% 6.9%
Intereses Ganados 7.8 7.2 7.0 -9.3% -1.7%
Otros Productos (Gastos) Financieros (0.1) (0.1) N.A. -1.4%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (8.6) (56.2) 35.4 N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 9.5 44.5 (14.2) N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 145.2 122.1 169.2 16.5% 38.6%
Provisión para Impuestos 23.2 19.7 57.1 146.4% 189.1%
Operaciones Discontinuadas 4.6 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 126.7 102.3 112.1 -11.5% 9.6%
Participación Minoritaria 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 126.7 102.3 112.1 -11.5% 9.6%
Margen Neto 39.7% 33.3% 27.5% (12.2pp) (5.8pp)
UPA 0.083 0.067 0.073 -11.5% 9.6%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 546.0 501.2 500.1 -8.4% -0.2%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 38.5 72.3 45.9 19.3% -36.5%
Activos No Circulantes 7,229.7 8,050.1 8,217.2 13.7% 2.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,738.4 3,948.1 4,052.6 8.4% 2.6%
Activos Intangibles (Neto) 150.0 190.2 193.2 28.8% 1.6%
Activo Total 7,775.7 8,551.3 8,717.3 12.1% 1.9%
Pasivo Circulante 1,577.0 1,223.6 1,457.2 -7.6% 19.1%
Deuda de Corto Plazo 1,344.5 944.7 1,141.7 -15.1% 20.9%
Proveedores 125.7 166.7 176.2 40.2% 5.7%
Pasivo a Largo Plazo 1,709.8 2,553.6 2,560.6 49.8% 0.3%
Deuda de Largo Plazo 1,137.2 1,918.1 1,903.0 67.3% -0.8%
Pasivo Total 3,286.8 3,777.3 4,017.8 22.2% 6.4%
Capital Contable 4,488.9 4,774.0 4,699.5 4.7% -1.6%
Participación Minoritaria
0.0 13.1 N.A. >500%
Capital Contable Mayoritario 4,488.9 4,774.0 4,686.4 4.4% -1.8%
Pasivo y Capital 7,775.7 8,551.3 8,717.3 12.1% 1.9%
Deuda Neta 2,443.2 2,790.4 2,998.7 22.7% 7.5%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos Flujos generado en la Operación 455.9 283.3 507.5
Flujo Neto de Actividades de Inversión (569.6) (332.1) (460.2) Flujo neto de actividades de
financiamiento 219.9 82.5 (10.3) Incremento (disminución) efectivo 4.5 (4.4) (7.4)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
65.5% 61.9%
73.4% 71.2%
58.4%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
80.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18
Revenue Adjusted EBITDA Margin
7.9% 7.8%
7.2%
8.2% 8.1%
6.6%
6.8%
7.0%
7.2%
7.4%
7.6%
7.8%
8.0%
8.2%
8.4%
0
20
40
60
80
100
120
140
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
3.3x
3.6x 3.6x
3.4x
3.5x
3.1x
3.2x
3.3x
3.4x
3.5x
3.6x
3.7x
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
77
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Información Operativa por Segmento de Negocio Millones de dólares
Ingresos EBITDA AJUSTADO
3T17 3T18 Var 3T17 3T18 Var
Gas 268.3 306.4 14.2% 165.0 169.0 2.4% Electricidad 70.8 101.1 42.8% 31.7 48.3 52.4% Corporativo 0.4 0.5 25.0% -2.5 -3.8 52.0%
TOTAL 339.5 408.0 20.2% 194.2 213.5 9.9%
Ajuste JV's 14.5 24.7 70.3%
TOTAL AJUSTADO 208.7 238.2 14.1% Fuente: Ienova
Segmento Gas. Los ingresos de esta división
aumentaron 14.2% A/A a US$306.4m, impulsados
por la recuperación en el precio promedio del gas
natural, que pasó de US$3.13 MMBtu en el 3T17 a
US$3.86 MMBtu en el 3T18 (+23.3% A/A) y un
ajuste extraordinario de tarifas de distribución de
años anteriores en Ecogas Mexicali y que aportó
US$6.7m en ingresos. Por su parte, el EBITDA
aumentó solo 2.4% a US$169m, con lo que el
margen de este segmento se ajustó en 6.3pp a 55.2%.
Segmento Electricidad. En este segmento se
registró una recuperación muy importante,
particularmente en rentabilidad. Los ingresos
aumentaron 42.8% A/A a US$101.1m, y el EBITDA
subió 52.4% a US$48.3m con lo que el margen
respectivo aumento 3pp a 47.8%. Lo anterior se
explica por los mayores volúmenes de venta y
precios en la planta de energía Termoeléctrica de
Mexicali. Adicionalmente Ventika contribuyó de
manera favorable, ante un nivel de precios mayores.
Ajuste JV’s. El crecimiento del 70.3% A/A en el
EBITDA, se explica por la adquisición del 25%
adicional del gasoducto Los Ramones Norte a partir
del mes de noviembre, con lo que ahora la
participación de Ienova es del 50%.
Utilidad neta por debajo de estimados ante un
efecto cambiario negativo sobre impuestos. A
nivel neto, la compañía obtuvo utilidades por
US$112m, que representan una disminución del
11.5% A/A, por debajo de nuestros estimados ante
un nivel de impuestos mayor al anticipado. La tasa
efectiva pasó de 15.9% en el 3T17 a 33.7% en el
3T18, debido al efecto de tipo de cambio sobre
activos y pasivos monetarios, compensado
parcialmente con el efecto de las variaciones en el
tipo de cambio sobre las bases fiscales de propiedad,
planta y equipo que son valuadas en pesos para fines
de impuestos.
Deuda neta a EBITDA permanece estable. Por lo
que respecta a la estructura financiera de Ienova, la
razón de deuda neta a EBITDA se ubicó en 3.5x en
el 3T18, prácticamente igual al 3.4x registrado el
trimestre anterior. Al cierre del 2T18 la deuda neta
ascendió a US$2,998.7m, 7.5% por arriba de la
registrada en el 2T18.
Continúan integrándose nuevos proyectos al
pipeline y avanza la firma de contratos de
manera exitosa. Recientemente Ienova adquirió el
51% del proyecto Terminal Marina Manzanillo de
Trafigura, el cual en su etapa inicial deberá contar
con una capacidad de almacenamiento de 1.48m de
barriles de productos refinados y una inversión total
de aproximadamente US$200m. Trafigura contrató
el 50% de la capacidad inicial de almacenamiento y
se espera el inicio de operaciones en el 4T20.
Adicionalmente, en el trimestre se confirmaron la
firma de contratos con BP para utilizar el 50% de la
capacidad del Centro Energético la Jovita en
Ensenada y en días pasados Chevron y Marathon el
día de hoy, firmaron respectivamente los contratos
para utilizar cada uno el 50% de la capacidad de la
terminal de Topolobampo, Sinaloa.
Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA
ante la favorable perspectiva de la compañía.
Consideramos que los resultados pudieran ser un
catalizador para el precio de la acción al considerar
que los niveles actuales de valuación no reflejan las
favorables perspectivas de un negocio dolarizado, y
con proyectos que sustentan el crecimiento sostenido
de la compañía. Por lo anterior, reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA. Con los resultados de
trimestre el múltiplo FV/EBITDA se abarató desde
12.0x a 11.8x, nivel que consideramos atractivo al
considerar el múltiplo promedio de los últimos 3
años de 14.0x y las perspectivas de crecimiento de
Ienova. El promedio de empresas comparables a
nivel mundial se ubica en 11.6x.
78
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 11,626 12,078 12,147 12,554 FV/EBITDA 8.6x 6.8x 7.0x 6.3x
Utilidad Operativ a -930 2,531 2,511 2,833 P/U -9.4x 10.9x 11.3x 8.7x
EBITDA 2,106 2,618 2,582 2,910 P/VL 1.5x 2.0x 1.9x 1.8x
Margen EBITDA 18.1% 21.7% 21.3% 23.2%
Utilidad Neta -1,484 1,279 1,237 1,607 ROE -15.6% 15.2% 17.4% 21.2%
Margen Neto -12.8% 10.6% 10.2% 12.8% ROA -8.1% 8.1% 7.0% 8.7%
EBITDA/ intereses 8.1x 6.9x 6.9x 7.9x
Activ o Total 18,268 15,886 17,672 18,373 Deuda Neta/EBITDA 1.9x 1.4x 1.7x 1.5x
Disponible 1,854 1,093 1,922 1,890 Deuda/Capital 0.6x 0.7x 0.9x 0.8x
Pasiv o Total 8,461 8,837 10,485 10,435
Deuda 5,834 4,703 6,192 6,201
Capital 9,807 7,049 7,186 7,938
Fuente: Banorte
LAB Reporte Trimestral
La debilidad en Latam impactó la rentabilidad
Calificamos el reporte de Lab como negativo, al mostrar cifras más
débiles respecto de nuestros estimados, como resultado de presiones
en el margen bruto y mayores gastos operativos
El margen EBITDA se contrajo 2.2pp A/A a 20.6%, afectado por la
debilidad en las operaciones de Argentina, así como por gastos
asociados a la nueva planta de manufactura
Seguimos considerando que la integración vertical podría mejorar la
rentabilidad y solucionar problemas de fill-rate. Sin embargo, dado el
riesgo de ejecución inherente, reiteramos MANTENER
Debilidad en Latam e inversiones presionaron el resultado. Calificamos el
reporte de Genomma Lab como negativo, al mostrar mayores presiones en
rentabilidad a las esperadas. Las ventas consolidadas cayeron 1.9% A/A a
P$3,021m, en línea con nuestra proyección de P$3,051m, debido a que las
operaciones en Argentina se vieron afectadas por la hiperinflación y la
depreciación del peso argentino. Por otro lado, el sólido desempeño de la
división OTC en las regiones de México y EE.UU. no fue suficiente para
mitigar la fuerte debilidad registrada en los productos de cuidado personal en
todas las regiones. Mientras tanto, el margen bruto se contrajo 90pb a 66.9%,
como resultado de mayores precios de algunos insumos ante ciertos aumentos
de precios por parte de proveedores. Por otro lado, los gastos se incrementaron
1% A/A, debido a inversiones asociadas a la nueva planta de manufactura. Así,
el EBITDA disminuyó 11.5% A/A a P$622m (-8.7% vs BNTe) y el margen
respectivo se contrajo 220pb a 20.6%. A nivel neto, la utilidad disminuyó 7.6%
A/A a P$213m, debido a que una menor tasa impositiva (36.6% vs 49.9%
anterior), sumado la ausencia de participación minoritaria, contrarrestaron un
RIF 64.1% mayor.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
MANTENER Precio Actual P$13.28 PO 2018 P$22.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 65.7%
Máx – Mín 12m (P$) 23.19 – 13.15 Valor de Mercado (US$m) 718.0 Acciones circulación (m) 1,048.7 Flotante 60.5% Operatividad Diaria (P$ m) 52.1 Múltiplos 12M FV/EBITDA 7.1x P/U 11.3x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%
-5%0%5%
10%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL LABB
24 de octubre 2018
79
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
LAB – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 3,080 3,021 -1.9% 3,051 -1.0%
Utilidad de Operación 688 604 -12.2% 664 -9.1%
Ebitda 703 622 -11.5% 681 -8.7%
Utilidad Neta 231 213 -7.6% 344 -38.1%
Márgenes
Margen Operativo 22.3% 20.0% -2.3pp 21.8% -1.8pp
Margen Ebitda 22.8% 20.6% -2.2pp 22.3% -1.7pp
Margen Neto 7.5% 7.1% -0.4pp 11.3% -4.2pp
UPA $0.22 $0.20 -7.6% $0.33 -38.1%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,079.5 3,099.4 3,020.6 -1.9% -2.5%
Costo de Ventas 991.2 1,067.6 999.6 0.9% -6.4%
Utilidad Bruta 2,088.3 2,031.8 2,020.9 -3.2% -0.5%
Gastos Generales 1,415.6 1,420.6 1,430.3 1.0% 0.7%
Utilidad de Operación 687.5 620.4 603.9 -12.2% -2.7%
Margen Operativo 22.3% 20.0% 20.0% (2.3pp) (0.0pp)
Depreciacion Operativa 15.8 17.7 18.5 17.1% 4.5%
EBITDA 703.3 638.1 622.4 -11.5% -2.5%
Margen EBITDA 22.8% 20.6% 20.6% (2.2pp) 0.0pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (174.3) (143.1) (286.0) 64.1% 99.8%
Intereses Pagados 134.8 116.7 145.6 8.0% 24.8%
Intereses Ganados 6.3 10.9 4.5 -29.1% -58.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.4 (8.0) (2.9) N.A. -63.7%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (46.3) (29.3) (142.0) 206.5% 384.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 2.9 5.3 18.1 >500% 239.9%
Utilidad antes de Impuestos 516.1 482.6 336.0 -34.9% -30.4%
Provisión para Impuestos 257.8 183.5 122.9 -52.3% -33.0%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 258.4 299.1 213.1 -17.5% -28.8%
Participación Minoritaria 27.8 N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 230.5 299.1 213.1 -7.6% -28.8%
Margen Neto 7.5% 9.6% 7.1% (0.4pp) (2.6pp)
UPA 0.220 0.285 0.203 -7.6% -28.8%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 8,090.1 8,526.8 8,726.9 7.9% 2.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,025.7 1,187.0 1,128.9 10.1% -4.9%
Activos No Circulantes 7,777.2 8,215.6 8,579.3 10.3% 4.4%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 356.5 859.0 1,149.2 222.3% 33.8%
Activos Intangibles (Neto) 5,194.0 5,250.1 5,226.9 0.6% -0.4%
Activo Total 15,867.3 16,742.4 17,306.1 9.1% 3.4%
Pasivo Circulante 6,720.1 3,651.6 3,596.9 -46.5% -1.5%
Deuda de Corto Plazo 4,361.1 1,427.0 1,053.4 -75.8% -26.2%
Proveedores 1,290.8 1,258.8 1,535.0 18.9% 21.9%
Pasivo a Largo Plazo 2,547.8 5,409.0 6,113.0 139.9% 13.0%
Deuda de Largo Plazo 1,742.4 4,529.7 5,250.5 201.3% 15.9%
Pasivo Total 9,267.9 9,060.6 9,709.9 4.8% 7.2%
Capital Contable 6,599.4 7,681.8 7,596.2 15.1% -1.1%
Participación Minoritaria 27.8
N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 6,379.5 7,681.8 7,596.2 19.1% -1.1%
Pasivo y Capital 15,867.3 16,742.4 17,306.1 9.1% 3.4%
Deuda Neta 3,884.4 3,732.0 4,170.4 7.4% 11.7%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 752.1 (377.3) 155.3 Flujos generado en la Operación 743.8 (114.1) 272.8 Flujo Neto de Actividades de Inversión (24.1) (206.7) (352.2) Flujo neto de actividades de financiamiento (1,034.8) (1,409.2) 133.9 Incremento (disminución) efectivo 436.9 (2,107.2) 209.8
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
22.8%
21.3%
22.6%
20.6% 20.6%
19.0%
19.5%
20.0%
20.5%
21.0%
21.5%
22.0%
22.5%
23.0%
23.5%
2,750
2,800
2,850
2,900
2,950
3,000
3,050
3,100
3,150
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
18.1%
18.7%
16.9%
16.2% 16.2%
14.5%
15.0%
15.5%
16.0%
16.5%
17.0%
17.5%
18.0%
18.5%
19.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.6x
1.4x
1.4x 1.4x
1.6x
1.3x
1.3x
1.4x
1.4x
1.5x
1.5x
1.6x
1.6x
1.7x
3,300
3,400
3,500
3,600
3,700
3,800
3,900
4,000
4,100
4,200
4,300
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
80
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Latam afectó los ingresos. Genomma Lab registró
una caída anual de 1.9% en sus ventas consolidadas
a P$3,021m, siendo en línea con nuestra proyección
de P$30,51m. Dicho desempeño se explica,
principalmente, por la debilidad observada en las
operaciones de Argentina, misma que impactó el
resultado de Sudamérica. Las operaciones en dicho
país se vieron afectadas por la fuerte depreciación
del peso argentino, así como por la hiperinflación
que disminuyó la capacidad de compra de los
consumidores, mientras que las de Brasil se vieron
impactadas por la incertidumbre política y la
depreciación del real brasileño. Mientras tanto, las
operaciones de Genomma en Colombia, Chile y Perú
alcanzaron crecimientos de doble digito,
compensando de manera marginal el desempeño
negativo de Argentina, con lo que las ventas en
Latam disminuyeron interanualmente 8.6% a
P$1,397m (+10% en moneda local), debido a que el
desplazamiento de medicamentos de libre venta se
mantuvo estable y los productos de cuidado personal
registraron una caída de 13.2%. México, por su
parte, registró un avance de 2% a P$1,310m, debido
a que una caída de 16.1% en los ingresos de CP
contrarrestaron buena parte del repunte de 17.8%
que tuvieron las ventas de OTC en nuestro país.
Finalmente, EE.UU. destacó por reportar un
crecimiento de 17.7% en ingresos a P$325m
(+12.9% en moneda local), apoyado por un sólido
avance en OTC (+69.9%) que más que compensó el
retroceso en PC de 17.7%.
Incremento en precios de insumos y mayores
gastos de operación impactaron la rentabilidad.
Como parte del plan de integración vertical de la
compañía, se está llevando a cabo la construcción de
una nueva planta de manufactura, misma que se
estima inicie operaciones en el 1T19. En
consecuencia, diversos proveedores han optado por
subir el precio de algunos insumos que demanda
Genomma, anticipándose a un eventual cese de su
relación comercial con motivo de ello. Esto se ha
traducido en un incremento en el costo de ventas de
0.9% A/A (vs la caída de 1.9% en los ingresos), con
lo que el margen bruto disminuyó 90pb a 66.9%. Por
otro lado, durante el trimestre la compañía incurrió
en gastos pre-operativos y de procesos de pre-
producción, equivalentes a P$24m para la nueva
planta de manufactura.
De esta manera, los gastos de operación presentaron
un incremento de 1% A/A, con lo que el EBITDA
cayó interanualmente 11.5% a P$622m (vs BNTe de
P$681m) y el margen respectivo disminuyó 2.2pp a
20.6% (22.3%e. Es importante mencionar que la
caída en dicho resultado se debió, principalmente, a
la debilidad en Latam, toda vez que en dicha región
el flujo de operación disminuyó 21.6% a P$359m.
No obstante lo anterior, el incremento en el costo de
ventas y las inversiones erogadas para la planta
impactaron el EBITDA de México (-6% A/A a
P$209m), también influyeron en dicho desempeño al
contrarrestar el fuerte avance de 133.2% alcanzado
en EE.UU. (P$53m).
La utilidad neta disminuyó 7.6% A/A a P$213m.
El beneficio neto de LAB disminuyó
interanualmente 7.6%, alcanzando P$213m en el
3T18, por debajo de nuestro estimado de P$344m.
Dicho resultado se explica por la caída operativa
(-12.2%), así como por el efecto de un RIF 64.1%
mayor, atribuible a menores ingresos por intereses
(-29.1%) y pérdidas cambiarias por P$142m
(comparando desfavorablemente vs una pérdida de
P$46m en el 3T17). Cabe destacar que, además, ello
fue neutralizado por la ausencia de participación
minoritaria, tras la reestructura llevada a cabo en
Latam, así como por una tasa efectiva de impuestos
menor (36.6% vs 49.9% anterior).
Subió el apalancamiento. Durante el trimestre, la
razón de deuda neta a EBITDA de LAB se
incrementó a 1.6x desde 1.4x en el 2T18, debido a
un aumento secuencial de P$380m en la deuda con
costo, a lo que se unió una disminución de P$58m
T/T en la caja y una menor generación de EBITDA
U12M.
Se encarecen los múltiplos. Tras incorporar cifras
del 3T18, los múltiplos de LAB se encarecieron. El
FV/EBITDA aumentó a 7.1x desde 6.7x previo,
mientras que el P/U aumentó a 11.3x desde 11.2x.
En nuestra opinión, el deterioro en la
rentabilidad y el encarecimiento de los múltiplos
podrían ser detractores del precio de la acción.
No obstante lo anterior, por el momento
reiteramos nuestra recomendación de
MANTENER y PO2018 de P$22.00. En breve
publicaremos nuestro PO2019. 81
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Tablas de desempeño por región
México
3T17 Margen 2T18 Margen 3T18 Margen % A/A % T/T
Ventas OTC 686.6 53.5% 703.3 54.8% 808.6 61.7% 17.8% 15.0%
Ventas CP 597.8 46.5% 581.1 45.2% 501.7 38.3% -16.1% -13.7%
Ingresos Totales 1284.4 100.0% 1284.4 100.0% 1310.3 100.0% 2.0% 2.0%
EBITDA 222.4 17.3% 177.8 13.8% 209.1 16.0% -6.0% 17.6%
Latinoamérica
3T17 Margen 2T18 Margen 3T18 Margen % A/A % T/T
Ventas OTC 531.8 34.8% 605.1 40.6% 532.0 38.1% 0.0% -12.1%
Ventas CP 997.3 65.2% 884.9 59.4% 865.3 61.9% -13.2% -2.2%
Ingresos Totales 1529.1 100.0% 1490 100.0% 1397.3 100.0% -8.6% -6.2%
EBITDA 458.3 30.0% 394.3 26.5% 359.2 25.7% -21.6% -8.9%
Estados Unidos
3T17 Margen 2T18 Margen 3T18 Margen % A/A % T/T
Ventas OTC 107.4 40.4% 169.6 52.2% 182.5 58.3% 69.9% 7.6%
Ventas CP 158.6 59.6% 155.3 47.8% 130.5 41.7% -17.7% -16.0%
Ingresos Totales 266 100.0% 324.9 100.0% 313.0 100.0% 17.7% -3.7%
EBITDA 22.6 8.5% 65.7 20.2% 52.7 16.8% 133.2% -19.8%
82
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 14,757 16,635 19,077 22,015 FV/EBITDA 22.3x 15.7x 12.0x 10.3x
Utilidad Operativ a 416 771 954 1,015 P/U 46.6x 30.8x 30.4x 27.3x
EBITDA 938 1,374 1,686 1,864 P/VL 1.2x 1.2x 1.1x 1.0x
Margen EBITDA 6.4% 8.3% 8.8% 8.5%
Utilidad Neta 518 782 793 882 ROE 2.5% 3.8% 3.7% 3.8%
Margen Neto 3.5% 4.7% 4.2% 4.0% ROA 2.2% 3.2% 2.9% 3.0%
EBITDA/ intereses 8.1x 6.9x 6.9x 7.9x
Activ o Total 23,438 24,585 27,141 29,443 Deuda Neta/EBITDA -3.4x -1.9x -2.3x -2.6x
Disponible 3,225 2,545 3,936 4,887 Deuda/Capital 0.0x 0.0x 0.0x 0.0x
Pasiv o Total 3,331 3,747 4,816 5,507
Deuda 0 0 0 0
Capital 20,107 20,837 22,326 23,936
Fuente: Banorte
LACOMER Reporte Trimestral
Positivo y en línea al excluir efecto extraordinario
La Comer reportó mejor a lo esperado, debido a una utilidad
extraordinaria de P$230m por la venta de un terreno, aunque
destaca la mayor rentabilidad (incluso al excluir el beneficio no
recurrente)
Mejores condiciones comerciales, eficiencias logísticas y una mezcla
de ventas más favorable impulsaron el margen bruto en 110pb a
26.2%, compensando un crecimiento de 21.1% en los gastos
Tras incorporar las cifras del trimestre, el múltiplo FV/EBITDA se
abarató a 11.8x desde 14.2x (13.5x ajustado). En breve publicaremos
nuestro PO2019, mientras tanto, reiteramos COMPRA
Positivo 3T18. Las cifras de La Comer superaron ampliamente nuestras
expectativas, luego de que reconociese una utilidad extraordinaria por P$230m,
relacionada con la venta de un terreno contiguo a una tienda en Puebla. Las
ventas crecieron 15.9% a P$4,931m, en línea con nuestra expectativa de
P$5,000m, gracias a un avance de 7.5% A/A en las VMT (10.3%e), sumado a
un incremento de 8.7% en el piso de ventas, por la apertura de 5 unidades netas.
Mientras tanto, condiciones comerciales más favorables, sumado a eficiencias
logísticas y un cambio en la mezcla de ventas, hacia una más favorable (con una
mayor contribución de formatos más rentables como Fresko y City Market),
impulsaron el margen bruto en 110pb a 26.2%, con lo que la utilidad bruta se
incrementó 20.8%. Por su parte, el EBITDA se duplicó a P$619m (+106.7%),
apoyado por el beneficio no recurrente ya descrito. Al excluir dicho efecto, la
cifra se hubiese ubicado en P$389m (+5.9% vs BNTe), debido a un incremento
de 21.1% en los gastos, principalmente por la apertura de nuevas unidades,
mayores precios de la energía eléctrica, así como inversiones en el canal
comercial. Finalmente la utilidad neta avanzó 128.3%, afectada por pérdidas
cambiarias.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual $22.19 PO 2018 $23.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 3.7%
Máx – Mín 12m (P$) 23.84 – 17.05 Valor de Mercado (US$m) 1,226.5 Acciones circulación (m) 1,086.00 Flotante 43.6% Operatividad Diaria (P$ m) 17.3 Múltiplos U12M FV/EBITDA 11.8x P/U 22.4x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL LACOMUBC
24 de octubre 2018
83
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
LACOMER– Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 4,256 4,931 15.9% 5,000 -1.4%
Utilidad de Operación 146 432 195.8% 172 151.8%
Ebitda 300 619 106.7% 368 68.5%
Utilidad Neta 135 309 128.3% 144 114.8%
Márgenes
Margen Operativo 3.4% 8.8% 5.3pp 3.4% 5.3pp
Margen Ebitda 7.0% 12.6% 5.5pp 7.4% 5.2pp
Margen Neto 3.2% 6.3% 3.1pp 2.9% 3.4pp
UPA $0.12 $0.28 128.3% $0.13 114.8%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 4,256.4 4,829.8 4,931.5 15.9% 2.1%
Costo de Ventas 3,188.5 3,581.7 3,641.9 14.2% 1.7%
Utilidad Bruta 1,067.9 1,248.1 1,289.6 20.8% 3.3%
Gastos Generales 902.2 1,041.4 1,092.7 21.1% 4.9%
Utilidad de Operación 146.1 203.4 432.2 195.8% 112.4%
Margen Operativo 3.4% 4.2% 8.8% 5.3pp 4.6pp
Depreciacion Operativa 153.5 189.7 187.0 21.8% -1.4%
EBITDA 299.6 393.2 619.2 106.7% 57.5%
Margen EBITDA 7.0% 8.1% 12.6% 5.5pp 4.4pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 50.6 68.0 (21.0) N.A. N.A.
Intereses Pagados 1.1 1.1 1.3 12.1% 19.1%
Intereses Ganados 46.2 31.9 26.3 -43.0% -17.5%
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 5.6 37.1 (46.0) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 196.7 271.4 411.2 109.0% 51.5%
Provisión para Impuestos 61.5 73.6 102.6 66.8% 39.5%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 135.2 197.8 308.6 128.3% 56.0%
Participación Minoritaria N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 135.2 197.8 308.6 128.3% 56.0%
Margen Neto 3.2% 4.1% 6.3% 3.1pp 2.2pp
UPA 0.124 0.182 0.284 128.3% 56.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 5,595.4 6,792.6 6,047.6 8.1% -11.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,491.7 2,742.7 2,629.4 5.5% -4.1%
Activos No Circulantes 18,622.5 19,370.4 19,372.8 4.0% 0.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 10,745.6 11,447.1 11,650.7 8.4% 1.8%
Activos Intangibles (Neto) 6,278.0 6,278.0 6,278.0
Activo Total 24,217.9 26,163.0 25,420.4 5.0% -2.8%
Pasivo Circulante 3,541.1 4,652.9 3,501.1 -1.1% -24.8%
Deuda de Corto Plazo
N.A. N.A.
Proveedores 2,279.1 3,616.9 2,476.2 8.6% -31.5%
Pasivo a Largo Plazo 239.9 272.8 329.8 37.5% 20.9%
Deuda de Largo Plazo
N.A. N.A.
Pasivo Total 3,781.0 4,925.7 3,830.8 1.3% -22.2%
Capital Contable 20,437.0 21,237.3 21,589.6 5.6% 1.7%
Participación Minoritaria
N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 20,437.0 21,237.3 21,589.6 5.6% 1.7%
Pasivo y Capital 24,217.9 26,163.0 25,420.4 5.0% -2.8%
Deuda Neta (2,491.7) (2,742.7) (2,629.4) 5.5% -4.1%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 313.9 462.2 361.9 Flujos generado en la Operación 315.9 457.0 359.6 Flujo Neto de Actividades de Inversión (504.7) (462.5) (10.5) Flujo neto de actividades de financiamiento 1.0 28.9 42.4 Incremento (disminución) efectivo 126.1 485.5 753.4
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
7.0%
10.0%
8.6% 8.1%
12.6%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
3,800
4,000
4,200
4,400
4,600
4,800
5,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
2.5%
3.8% 4.1% 4.2%
5.0%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
-2.2x
-1.9x
-1.6x -1.8x
-1.4x
-2.5x
-2.0x
-1.5x
-1.0x
-0.5x
0.0x
(2,800)
(2,700)
(2,600)
(2,500)
(2,400)
(2,300)
(2,200)
(2,100)
(2,000)
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
84
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El crecimiento en VMT más alto del sector
comercial en México. La Comer reportó un
crecimiento en sus ventas a UI de 7.5% A/A, siendo
el más alto del sector comercial en México
(WALMEX +6.3%; CHDRAUI +5.4%; ANTAD
+4.7%; SORIANA -0.2%). Esta cifra resultó inferior
a nuestra proyección de 10.3%. Este sólido
desempeño se relaciona con la favorable ejecución
de campañas promocionales como la “Temporada
Naranja” y “Miércoles de Plaza”, así como por la
buena aceptación de los formatos diferenciados de la
compañía. Esto último se puso de manifiesto a través
de importantes crecimientos en los formatos de lujo:
City Market y Fresko. Regionalmente, el centro del
país registró el mejor dinamismo del trimestre,
compensando un menor ritmo de crecimiento en la
CDMX y el Área Metropolitana (donde se enfrentó
una base de comparación complicada por efecto de
las compras extraordinarias que se hicieron después
de los sismos del año pasado). Por línea de
mercancía, la venta de perecederos fue la que
presentó el mayor incremento. Por su parte, el piso
de ventas se incrementó 8.7% A/A, como resultado
de la apertura neta de 5 unidades nuevas en los
últimos 12 meses: 3 City Market y 2 La Comer. Ello
contribuyó con 840pb adicionales al crecimiento del
trimestre, con lo que los ingresos totales se ubicaron
en P$4,931m (+15.9% A/A), alineado a nuestra
proyección de P$5,000m (-1.4% vs BNTe).
Expansión de 110pb en el margen bruto. Lacomer
registró un margen bruto de 26.2% en el 3T18,
representando una expansión interanual de 110pb
respecto del mismo periodo del año anterior. Dicha
mejora se atribuye principalmente a mejores
condiciones comerciales, eficiencias logísticas en los
CEDIS, control de mermas y un cambio en la mezcla
de ventas hacia una más favorable. Éste se debió a
una mayor contribución de los formatos más
rentables como Fresko y City Market hacia los
ingresos consolidados. De esta manera, la utilidad
bruta creció interanualmente 20.8% a P$1,290m
(4.9pp por arriba del ritmo de crecimiento de las
ventas).
Al excluir el beneficio extraordinario de P$230m
por la venta de un terreno, el EBITDA creció
prácticamente en línea con lo esperado. A nivel
operativo, la compañía superó ampliamente nuestras
expectativas, al ser impulsado por un beneficio no
recurrente relacionado con la venta de un terreno
colindante con su City Market Solesta en Puebla, con
el objetivo de facilitar el desarrollo de un nuevo
centro comercial que pudiese generar adyacencias
positivas que impulsen el tráfico de la tienda. Dicho
efecto ascendió a P$230m, con lo que el flujo de
operación creció 106.7% A/A a P$619m (vs nuestra
proyección de P$368m), colocando el margen
EBITDA en 12.6% (+5.5pp), mayor al alcanzado por
Walmex (10.1%). No obstante lo anterior, al excluir
dicho efecto, La Comer hubiese reportado un
EBITDA de P$389m, 5.9% por arriba de nuestro
estimado y equivalente a un margen de 7.9% (90pb
superior al del 3T17 y +50pb vs BNTE).
Dicho resultado se explica, primordialmente, por el
crecimiento de la utilidad bruta, toda vez que los
gastos aumentaron 21.1% a P$1,093m. De acuerdo
con la compañía, además de mayores gastos por la
apertura de tiendas, habrían presionado dicho
indicador el fuerte incremento en las tarifas
eléctricas e inversiones en la entrega de última milla
para su canal comercial.
Fuerte crecimiento en utilidad neta El beneficio
neto de Lacomer se ubicó en P$309m,
incrementándose interanualmente 128.3%, y
superando ampliamente nuestro estimado de
P$144m, debido al fuerte crecimiento de la utilidad
de operación 195.8% A/A. Este resultado, a su vez,
fue contrarrestado parcialmente por un costo en el
RIF por P$21m, el cual compara desfavorablemente
vs el beneficio de P$51m registrado en el mismo
periodo del año anterior, debido a menores ingresos
por intereses (-43%) y pérdidas cambiarias por
P$46m.
85
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La estructura financiera permanece sólida. A
pesar de que la razón de deuda neta a EBITDA de La
Comer permanece negativa y con una estructura
financiera muy sólida, secuencialmente, el indicador
se deterioró ligeramente al pasar a -1.4x desde el
-1.8x registrado en el 2T18. Dicho cambio se
atribuye principalmente a la menor proporción que
guardó la caja, que disminuyó P$113m T/T, respecto
del EBITDA U12M (que creció fuertemente con el
resultado del trimestre).
Fuerte abaratamiento en los múltiplos. Al
incorporar los resultados del trimestre los parámetros
de valuación de la compañía disminuyeron. Por una
parte, el FV/EBITDA U12M bajó de 14.2x, previo al
reporte, a 11.8x posterior a éste. Mientras tanto, el
PU se redujo a 22.4x desde 26.7x. No obstante lo
anterior, es importante destacar que en una base
comparable el múltiplo FV/EBITDA se abarataría a
13.5x, por debajo de Walmex (15.9x).
En nuestra opinión, el aumento en rentabilidad
y el abaratamiento de los múltiplos podrían ser
catalizadores para el precio de la acción. Por el
momento reiteramos nuestra recomendación de
COMPRA y PO2018de P$23.00. En breve
publicaremos nuestro PO2019.
86
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 100,442 122,168 135,339 146,630 FV/EBITDA 12.5x 11.8x 11.1x 9.6x
Utilidad Operativ a 13,481 15,232 16,862 19,386 P/U 19.2x 19.8x 17.1x 14.7x
EBITDA 16,062 18,350 20,311 23,346 P/VL 2.4x 2.2x 2.0x 1.8x
Margen EBITDA 16.0% 15.0% 15.0% 15.9%
Utilidad Neta 10,191 9,885 11,411 13,332 ROE 13.4% 11.5% 12.0% 12.6%
Margen Neto 10.1% 8.1% 8.4% 9.1% ROA 6.9% 5.9% 6.3% 6.8%
EBITDA/ intereses 12.0x 6.6x 7.5x 10.4x
Activ o Total 148,401 168,227 182,187 194,796 Deuda Neta/EBITDA 0.3x 1.1x 1.5x 1.2x
Disponible 25,574 16,635 10,079 11,418 Deuda/Capital 0.4x 0.4x 0.4x 0.4x
Pasiv o Total 66,652 78,144 81,882 84,309
Deuda 31,082 36,841 39,834 39,173
Capital 81,749 90,082 100,304 110,487
Fuente: Banorte
LIVEPOL Reporte Trimestral
Trimestre positivo, supera estimados
Calificamos el reporte de Liverpool como positivo, al superar
nuestros estimados y expandir el margen EBITDA en 190pb a 12.7%.
Esperamos una reacción favorable en la acción
Destacamos la disminución de 17.7% en las reservas para cuentas
incobrables, así como el menor incremento en la morosidad (+14pbs a
5.8% vs un aumento promedio de 50pbs en los últimos 8 trimestres
Tras incorporar las cifras del 3T18, el múltiplo FV/EBITDA de
LIVEPOL se abarató a 11.4x desde 11.8x. Por el momento,
reiteramos nuestra recomendación de MANTENER
Los márgenes se recuperaron más de lo esperado. Liverpool reportó cifras
del 3T18 mejores a nuestros estimados, debido a una sorpresiva disminución en
las reservas para cuentas incobrables, ante un menor ritmo de aumento en la
morosidad, y una expansión en el margen bruto. Destaca también el sólido
desempeño de los ingresos tras repuntar 8.0% A/A a P$29,244m (-1.2% vs
BNTe), gracias a un avance de 7.1% en la división comercial (VMT Liverpool
+6.3% y +11.7% Suburbia), de 14.2% en los ingresos por intereses, sumado a
incrementos de 2.7% en arrendamiento y de 59.3% en otros ingresos. Mientras
tanto, el margen bruto creció 80pb a 40.3%, ante la reprogramación de una
venta nocturna hacia el 4T18 y una mayor contribución del negocio financiero a
los ingresos consolidados. Por su parte, los gastos crecieron 3.1% A/A, debido a
que algunos cargos extraordinarios en el 3T17 supusieron una fácil base de
comparación. Así, el EBITDA creció 27.8% A/A a P$3,723m (+9.3% vs
nuestro estimado) y el margen respectivo mejoró 190pb A/A a 12.7%. A nivel
neto, la utilidad de Liverpool creció interanualmente 52.1% a P$1,913m, gracias
a que al avance operativo se sumó un RIF 13.8% inferior que compensó un
beneficio en Unicomer 21.9% menor.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
MANTENER Precio Actual P$145.75 PO 2018 P$140.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial -3.9%
Máx – Mín 12m (P$) 146.70 – 108.5 Valor de Mercado (US$m) 9,723.7 Acciones circulación (m) 1,342.2 Flotante 24.8% Operatividad Diaria (P$ m) 49.8 Múltiplos 12M FV/EBITDA 11.4x P/U 17.4x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL LIVEPOLC
22 de octubre 2018
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LIVEPOL – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 27,067 29,244 8.0% 29,601 -1.2%
Utilidad de Operación 2,082 2,903 39.4% 2,476 17.3%
Ebitda 2,913 3,723 27.8% 3,406 9.3%
Utilidad Neta 1,258 1,913 52.1% 1,568 22.0%
Márgenes
Margen Operativo 7.7% 9.9% 2.2pp 8.4% 1.6pp
Margen Ebitda 10.8% 12.7% 1.9pp 11.5% 1.2pp
Margen Neto 4.6% 6.5% 1.9pp 5.3% 1.2pp
UPA $0.94 $1.43 52.1% $1.17 22.0%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 27,067.5 32,633.4 29,244.3 8.0% -10.4%
Costo de Ventas 16,371.6 19,543.1 17,464.3 6.7% -10.6%
Utilidad Bruta 10,695.8 13,090.3 11,780.1 10.1% -10.0%
Gastos Generales 8,613.5 9,025.0 8,876.6 3.1% -1.6%
Utilidad de Operación 2,082.3 4,065.3 2,903.5 39.4% -28.6%
Margen Operativo 7.7% 12.5% 9.9% 2.2pp (2.5pp)
Depreciación Operativa 830.9 805.9 819.6 -1.4% 1.7%
EBITDA 2,913.2 4,871.3 3,723.1 27.8% -23.6%
Margen EBITDA 10.8% 14.9% 12.7% 2.0pp (2.2pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (536.9) (461.0) (463.0) -13.8% 0.4%
Intereses Pagados 714.8 686.9 650.5 -9.0% -5.3%
Intereses Ganados 165.8 222.9 175.4 5.8% -21.3%
Otros Productos (Gastos) Financieros (1.1) (1.7) (12.4) >500% >500%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 13.3 4.7 24.4 83.7% 423.9%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 121.5 161.1 95.0 -21.9% -41.1%
Utilidad antes de Impuestos 1,667.0 3,765.4 2,535.4 52.1% -32.7%
Provisión para Impuestos 408.5 1,045.2 618.4 51.4% -40.8%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 1,258.4 2,720.2 1,917.0 52.3% -29.5%
Participación Minoritaria 0.5 8.4 4.0 >500% -51.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,257.9 2,711.8 1,913.0 52.1% -29.5%
Margen Neto 4.6% 8.3% 6.5% 1.9pp (1.8pp)
UPA 0.937 2.020 1.425 52.1% -29.5%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 58,953.6 58,386.6 57,509.7 -2.4% -1.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 10,659.9 9,161.7 5,970.8 -44.0% -34.8%
Activos No Circulantes 97,540.6 104,356.9 105,116.6 7.8% 0.7%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 43,790.3 45,226.0 46,352.9 5.9% 2.5%
Activos Intangibles (Neto) 4,269.5 8,797.0 8,830.8 106.8% 0.4%
Activo Total 156,494.2 162,743.5 162,626.3 3.9% -0.1%
Pasivo Circulante 31,025.9 31,285.8 30,195.3 -2.7% -3.5%
Deuda de Corto Plazo 3,773.2 1,596.9 964.9 -74.4% -39.6%
Proveedores 18,275.9 19,632.8 19,554.4 7.0% -0.4%
Pasivo a Largo Plazo 43,930.5 39,367.6 38,999.2 -11.2% -0.9%
Deuda de Largo Plazo 35,514.1 30,626.4 30,430.7 -14.3% -0.6%
Pasivo Total 74,956.4 70,653.5 69,194.5 -7.7% -2.1%
Capital Contable 81,537.7 92,090.1 93,431.8 14.6% 1.5%
Participación Minoritaria 0.5 8.4 4.0 >500% -51.8%
Capital Contable Mayoritario 81,532.9 91,863.0 93,201.8 14.3% 1.5%
Pasivo y Capital 156,494.2 162,743.5 162,626.3 3.9% -0.1%
Deuda Neta 28,627.5 23,061.7 25,424.8 -11.2% 10.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 807.9 4,484.2 1,643.2 Flujos generado en la Operación 2,063.1 4,855.7 2,935.0 Flujo Neto de Actividades de Inversión (2,143.4) (2,358.7) (2,131.0) Flujo neto de actividades de financiamiento 4,713.9 (5,059.7) (1,275.9) Incremento (disminución) efectivo 5,441.6 1,921.7 1,171.4
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
10.8%
18.8%
9.4%
14.9%
12.7%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
11.2%
11.0%
11.5% 11.5%
12.1%
10.4%
10.6%
10.8%
11.0%
11.2%
11.4%
11.6%
11.8%
12.0%
12.2%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.7x
1.1x
1.4x 1.2x 1.3x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
1.8x
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
88
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Las ventas crecieron un dígito alto. Durante el
trimestre, los ingresos totales de Liverpool crecieron
8.0% a P$29,244m, en línea con nuestro estimado de
P$29,601m (-1.2%). Dicho desempeño se explica
por un sólido aumento registrado en las VMT de
+6.3% en Liverpool (vs 8.5%e), ante un avance del
ticket promedio de 3.5% y de 280pb en el tráfico, así
como por un incremento de +11.7% en Suburbia (vs
10.1%e). En el periodo, las tiendas departamentales
afiliadas a la ANTAD incrementaron sus ventas a
unidades iguales 8.4%, por lo que el desempeño de
Liverpool fue ligeramente inferior. Desagregando el
comportamiento por división de negocio, los
ingresos comerciales se incrementaron
interanualmente 7.1% a P$25,189m, ligeramente por
debajo de nuestro estimado de P$25,758m, gracias a
crecimientos de 7.4% en los formatos Liverpool y
Fábricas de Francia (P$22,024m) y de 10.1% en
Suburbia (P$3,198m). Mientras tanto, el negocio
financiero generó –a través de ingresos por intereses-
P$2,890m (+14.2%) vs BNTe P$2,748m. Este
desempeño se atribuye a un crecimiento de 3.0% en
la cartera crédito, en conjunto con una mayor tasa
activa y una utilización de las tarjetas Liverpool en
el 45.8% de las ventas (-60pb vs 3T17). Por su parte,
el negocio inmobiliario contribuyó con P$809m
(BNTe P$852m) y los ingresos por servicios y otros
conceptos sumaron P$360m vs nuestra proyección
de P$243m. De esta manera, se registró un cambio
en la mezcla de ventas, al incrementarse la
proporción de la división financiera en 50pb respecto
del mismo periodo del año anterior a 9.9%, mientras
que la del negocio comercial cayó 0.3pp a 87.4% y
el inmobiliario disminuyó 20pb a 2.8%.
Mezcla de ventas más favorable y
reprogramación de una venta nocturna hacia el
4T18 impulsaron la rentabilidad bruta. Durante el
trimestre, el margen bruto del negocio comercial se
expandió 70pb A/A 31.6%, debido a que la
compañía optó por reprogramar la venta nocturna de
aniversario de Fábricas de Francia para el 4T18. Por
su parte, el indicador consolidado mejoró
interanualmente 0.8pp para ubicarse en 40.3% en el
3T18, ante la mayor rentabilidad en la venta de
mercancías ya descrita, y una contribución de los
ingresos por intereses superior –misma que se
tradujo en una mezcla de ventas más favorable-, con
lo que la utilidad bruta de la compañía creció 10.1%
A/A a P$11,780m.
El EBITDA creció 27.8% A/A y el margen
respectivo mejoró 190pb, superando nuestras
expectativas en ambos casos. El EBITDA de
LIVEPOL en el 3T18 ascendió a P$3,723m (+9.3%
vs nuestro estimado de P$3,406m), siendo
equivalente a un crecimiento interanual de 27.8% y
traduciéndose en una expansión de 190pb A/A en el
margen EBITDA para ubicarlo en 12.7%.
Adicionalmente al efecto esperado por una fácil base
de comparación, luego de que en el 3T17 la
compañía hubiese reconocido cargos no recurrentes
por P$168m relacionados con los sismos, un menor
ritmo deterioró en la morosidad (+20pb A/A a 5.8%
vs el promedio de los últimos 8 trimestres de +50pb)
se tradujo en una disminución de 17.7% en las
provisiones para cuentas incobrables, con lo que los
gastos crecieron interanualmente 3.1%,
disminuyendo su proporción con respecto de las
ventas en 140pb, lo que sumado al incremento en el
margen bruto, impulsaron fuertemente el flujo de
operación de Liverpool. Vale la pena resaltar que al
excluir el efecto de la base comparable, por los
cargos de los sismos, el flujo de operación de la
compañía crecería 20.8% A/A.
Fuerte crecimiento a nivel neto. La utilidad neta de Liverpool creció 52.1% A/A a P$1,913m (+22% vs nuestra proyección de P$1,568m). Este avance se atribuye al sólido crecimiento operativo, a lo que se unió un RIF 13.8% inferior, ante un menor pago por intereses (-9.0%) sumado a mayores ingresos por dicho concepto (+5.8%) y ganancias cambiarias por P$24m, los cuales compensaron otros gastos financieros 10.3x superiores a los registrados en el mismo periodo del año anterior. Así, dichos efectos contrarrestaron el impacto de un beneficio en Grupo Unicomer 21.9% menor, resultado de la difícil situación en Nicaragua.
El apalancamiento se elevó ligeramente. Durante el trimestre la razón de deuda neta a EBITDA de la compañía aumentó a 1.3x, desde 1.2x en el 2T18, como resultado de una disminución de P$3,191m T/T en la caja, la cual contrarrestó el efecto positivo de una deuda con costo P$828m inferior secuencialmente y de una mayor generación de EBITDA U12M.
En nuestra opinión, el aumento en rentabilidad y
el abaratamiento de los múltiplos podrían ser
catalizadores para el precio de la acción. Por el
momento reiteramos nuestra recomendación de
MANTENER y PO2018 de P$140.00. En breve
publicaremos nuestro PO2019.
89
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 17,002 17,287 19,527 21,340 FV/EBITDA 12.6x 11.2x 8.9x 7.9x
Utilidad Operativ a 4,924 5,325 6,436 7,137 P/U 21.7x 20.3x 17.6x 15.8x
EBITDA 6,966 7,715 9,589 10,526 P/VL 3.8x 3.4x 3.0x 2.5x
Margen EBITDA 41.0% 44.6% 49.1% 49.3%
Utilidad Neta 3,865 4,142 4,778 5,313 ROE 17.8% 16.8% 17.4% 16.8%
Margen Neto 22.7% 24.0% 24.5% 24.9% ROA 11.9% 11.4% 12.1% 11.6%
EBITDA/ intereses 37.1x 22.7x 22.9x 23.5x
Activ o Total 32,575 36,455 39,400 45,682 Deuda Neta/EBITDA 0.4x 0.1x 0.0x -0.2x
Disponible 1,148 3,117 3,958 5,967 Deuda/Capital 0.2x 0.2x 0.1x 0.1x
Pasiv o Total 9,398 10,355 10,709 10,709
Deuda 3,644 4,059 3,939 3,939
Capital 23,177 26,100 28,691 28,691
Fuente: Banorte
MEGA Reporte Trimestral
Siguen los crecimientos de doble dígito
Las cifras de Megacable fueron ligeramente por debajo de nuestros
estimados por la desaceleración en el gasto de gobierno y mayores
costos de programación debido a la inclusión de nuevos canales
Vale la pena recordar que en 2018 la empresa realizó un cambio en la
política contable para capitalizar el costo de adquisición de
suscriptor. Con cifras comparables, el EBITDA aumentó 11.1% A/A
Al incorporar las cifras del 3T18, el múltiplo FV/EBITDA se abarató
de 10x a 9.5x. La compañía mantiene una favorable perspectiva para
2019, revisaremos nuestros estimados para establecer un nuevo PO
Cifras trimestrales con una presión marginal en la rentabilidad. Los
resultados de Megacable al 3T18 estuvieron ligeramente por debajo de nuestros
estimados. La empresa reportó un incremento de 11.5% en los ingresos
consolidados a P$4,851m y +13.4% al excluir los ingresos extraordinarios en
3T17. Desglosando esta cifra, el segmento de las operaciones de cable reportó
un avance anual de 12.2%, mientras que el segmento empresarial reportó un
incremento del 5.3%. A nivel del EBITDA, la empresa reportó P$2,318m
siendo un aumento del 11.1% A/A y -5.4% vs nuestro estimado. Por su parte, el
margen de EBITDA se contrajo 10pb a 47.8%, siendo inferior a nuestro
estimado de 49.8%. Consideramos que los factores que podrían generar
cuestionamientos de los inversionistas son: (1) la desaceleración en el gasto de
gobierno influyendo negativamente en el segmento empresarial, y (2) un
aumento en los costos de programación por la inclusión de nuevos canales. No
obstante, vale la pena mencionar, que los costos y gastos por Unidad
Generadora de Ingreso retrocedieron 7.6% A/A, debido a economías de escala.
La empresa reportó una utilidad neta de P$1,110m +3.7% A/A y la razón de
DN/EBITDA se mantuvo en 0.1x.
www.banorte.com @analisis_fundam
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
COMPRA Precio Actual $97.86 PO 2019 Por definir Dividendo 2019e 1.90 Dividendo (%) 1.9% Rendimiento Potencial Máx – Mín 12m (P$) 99.72 – 74.48 Valor de Mercado (US$m) 4,319 Acciones circulación (m) 859 Flotante 48% Operatividad Diaria (P$ m) 108 Múltiplos 12M FV/EBITDA 9.5x P/U 18.4x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL MEGACPO
25 de octubre 2018
90
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
MEGA – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 4,352 4,851 11.5% 4,922 -1.4%
Utilidad de Operación 1,327 1,528 15.2% 1,660 -7.9%
Ebitda 1,938 2,318 19.6% 2,451 -5.4%
Utilidad Neta 978 1,110 13.5% 1,204 -7.8%
Márgenes
Margen Operativo 30.5% 31.5% 1.0pp 33.7% -2.2pp
Margen Ebitda 44.5% 47.8% 3.2pp 49.8% -2.0pp
Margen Neto 22.5% 22.9% 0.4pp 24.5% -1.6pp
UPA $1.14 $1.29 13.5% $1.40 -7.9%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 4,351.6 4,932.1 4,851.0 11.5% -1.6%
Costo de Ventas 1,182.5 1,225.7 1,288.0 8.9% 5.1%
Utilidad Bruta 3,169.0 3,706.5 3,563.0 12.4% -3.9%
Gastos Generales 1,868.1 2,024.4 2,045.6 9.5% 1.0%
Utilidad de Operación 1,326.7 1,684.3 1,528.1 15.2% -9.3%
Margen Operativo 30.5% 34.1% 31.5% 1.0pp (2.6pp)
Depreciacion Operativa 637.2 791.9 800.3 25.6% 1.1%
EBITDA 1,938.1 2,474.0 2,317.7 19.6% -6.3%
Margen EBITDA 44.5% 50.2% 47.8% 3.2pp (2.4pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (23.2) 42.7 (46.5) 100.9% N.A.
Intereses Pagados 98.9 111.6 101.5 2.6% -9.0%
Intereses Ganados 70.4 95.7 84.2 19.5% -12.1%
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 5.3 58.6 (29.2) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 1,303.5 1,727.0 1,481.5 13.7% -14.2%
Provisión para Impuestos 269.6 374.2 331.7 23.0% -11.4%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 1,034.0 1,352.8 1,149.9 11.2% -15.0%
Participación Minoritaria 55.8 34.3 39.6 -29.0% 15.6%
Utilidad Neta Mayoritaria 978.2 1,318.5 1,110.3 13.5% -15.8%
Margen Neto 22.5% 26.7% 22.9% 0.4pp (3.8pp)
UPA 1.138 1.536 1.291 13.5% -15.9%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 5,591.4 5,464.3 5,576.3 -0.3% 2.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 3,167.7 2,986.1 3,256.3 2.8% 9.0%
Activos No Circulantes 30,386.9 32,239.3 32,400.9 6.6% 0.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 24,378.7 25,528.4 26,191.9 7.4% 2.6%
Activos Intangibles (Neto) 376.6 336.4 312.0 -17.2% -7.3%
Activo Total 35,978.2 37,703.5 37,977.2 5.6% 0.7%
Pasivo Circulante 3,878.8 3,947.3 7,543.2 94.5% 91.1%
Deuda de Corto Plazo 131.8 135.3 3,791.1 >500% >500%
Proveedores 3,747.0 3,812.0 3,752.2 0.1% -1.6%
Pasivo a Largo Plazo 6,318.9 6,575.3 2,964.0 -53.1% -54.9%
Deuda de Largo Plazo 3,926.8 3,859.8 152.7 -96.1% -96.0%
Pasivo Total 10,197.7 10,522.6 10,507.2 3.0% -0.1%
Capital Contable 25,780.5 27,181.0 27,470.0 6.6% 1.1%
Participación Minoritaria 1,152.3 1,614.7 793.4 -31.1% -50.9%
Capital Contable Mayoritario 24,628.3 25,566.3 26,676.6 8.3% 4.3%
Pasivo y Capital 35,978.2 37,703.5 37,977.2 5.6% 0.7%
Deuda Neta 891.0 1,008.9 687.5 -22.8% -31.9%
Estado de Flujo de Efectivo
Diferencia en cambios en el efectivo y equivalentes (78.9) 90.2 90.6
Flujo Neto de efectivo de Actividades de Operación 2,350.3 1,868.8 2,678.9
Flujo Neto de Actividades de Inversión (1,092.0) (1,965.5) (1,968.4) Flujo Neto de actividades de financiamiento (118.4) (1,236.0) (530.9) Incremento (disminución) efectivo 1,061.0 (1,242.5) 270.2
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Millones
Fuente: Banorte, BMV
44.5% 45.2%
50.6% 50.2%
47.8%
40%
42%
44%
46%
48%
50%
52%
3,300
3,550
3,800
4,050
4,300
4,550
4,800
5,050
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
17.6%
16.7% 16.4%
17.7% 17.4%
14%
15%
16%
17%
18%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.1x 0.1x
0.0x
0.1x
0.1x
-0.1x
0.0x
0.1x
0.2x
(400)
(200)
0
200
400
600
800
1,000
1,200
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
91
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
La base de Unidades Generadoras de Ingreso
(UGI) avanzó 13.8% A/A. La compañía concluyó
el trimestre con una base de 7.81m de UGI. En el
trimestre, la empresa registró 216 mil adiciones
netas superando nuestro estimado de 200 mil
adiciones netas. Desglosando las UGI por tipo de
servicio, observamos las siguientes variaciones:
+7.1% en video, +15.1% en accesos a internet y
+25.7% en telefonía. En este periodo, la empresa
registró menores tasas de crecimiento por la
desaceleración económica así como las
afectaciones ocasionadas por las inundaciones en
algunas regiones donde opera la compañía.
Por su parte, el ingreso promedio por UGI
retrocedió 1.5% A/A, debido principalmente al
efecto negativo del empaquetamiento de servicios
y descuentos en el servicio de telefonía. No
obstante, el ARPU por suscriptor único avanzó
5.1% alcanzando un monto de P$375, debido a un
mayor número de UGI por suscriptor y la
estrategia de ventas enfocada a paquetes tripleplay,
así como servicios de mayor contribución al
ARPU. Adicionalmente, la plataforma interactiva
Xview –que fue lanzada en 2T17, - registró 63 mil
adiciones para alcanzar los 395 mil suscriptores lo
que representa una penetración de 12.4% de los
suscriptores de video, contribuyendo positivamente
al ARPU del segmento.
Metrocarrier reportó la mayor tasa de
crecimiento en el segmento empresarial. En el
segmento empresarial, Megacable reportó ingresos
por P$826m, lo que representa un avance de 5.4%
A/A. La contribución del segmento empresarial a
los ingresos consolidados fue del 17% vs 16% en
3T17. En este periodo, Metrocarrier -compañía
especializada en servicios de telecomunicaciones
para empresas, corporativos y el sector público-
contribuyó con el 43.8% de los ingresos de este
segmento y reportó un aumento anual del 40.3%,
debido a un portafolio diversificado de servicios.
Por el contario, Ho1a registró una caída de 5% en
sus ingresos debido a la desaceleración en los
proyectos con el sector gobierno y sus ingresos
representaron el 17.4% del segmento empresarial
(vs 21.7% en 3T17).
El alza en las tasas de interés tiene poco impacto
sobre los resultados de Megacable. Al cierre del
trimestre, la compañía reportó pasivos con costo
por un monto de P$3,943m -2.8% A/A, mientras
que la deuda neta retrocedió 22.8% A/A a P$687m
debido principalmente a una sólida generación de
flujo de efectivo. En el resultado integral de
financiamiento la empresa reportó un monto de
P$46m vs P$23m en el 3T17, debido a una pérdida
por fluctuación cambiaria de P$29m. Por su parte,
los intereses pagados aumentaron 2.6% mientras
que el ingreso por intereses avanzó 19.4%.
Inversiones de capital en línea con nuestros
estimados. La empresa invirtió P$1,443m en el
3T18. Las inversiones del trimestre se destinaron a
incrementar la capacidad de la red, la adquisición de
equipo terminal para el suscriptor, actualización y
construcción de nuevos kilómetros de la red de cable
y proyectos especiales como el cable submarino que
conectará Baja California Sur con Sinaloa.
92
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 5,350 5,828 7,376 8,058 FV/EBITDA 11.5x 9.1x 7.7x 6.9x
Utilidad Operativ a 514 708 1,026 1,209 P/U 28.7x 35.2x 16.0x 16.0x
EBITDA 884 1,106 1,445 1,612 P/VL 2.3x 2.4x 2.3x 2.0x
Margen EBITDA 16.5% 19.0% 19.6% 20.0%
Utilidad Neta 238 194 374 413 ROE 6.1% 5.3% 9.6% 9.0%
Margen Neto 4.4% 3.3% 5.1% 5.1% ROA 2.7% 2.0% 3.8% 3.8%
EBITDA/ intereses 6.1x 6.8x 7.2x 8.8x
Activ o Total 8,806 9,759 9,907 10,918 Deuda Neta/EBITDA 2.7x 2.1x 2.5x 1.9x
Disponible 714 1,900 347 801 Deuda/Capital 0.8x 1.1x 1.0x 0.8x
Pasiv o Total 4,908 6,079 6,023 6,316
Deuda 3,137 4,210 4,011 3,811
Capital 3,898 3,681 3,885 4,602
Fuente: Banorte
MEXCHEM Reporte Trimestral
Otro trimestre positivo, alineado a lo esperado
Mexchem reportó resultados positivos, en línea con nuestras
expectativas. Los ingresos aumentaron 18.7% A/A a US$1,785m y el
EBITDA 26.3% A/A a US$375m
Fluent, favorecido por Netafim, Vinyl con un favorable entorno de
precios de PVC y mejores condiciones en sosa caustica, y Flúor con
mejores condiciones de precios, impulsaron los crecimientos
Al incorporar las cifras del trimestre la razón DN/EBITDA mejora a
2.5x y el múltiplo FV/EBITDA se abarata desde 8.6x a 8.0x. El
reporte debiera ser bien recibido por el mercado. Reiteramos
COMPRA
Mejora la rentabilidad en todos los segmentos de negocio. Mexchem reportó
resultados positivos, en línea con nuestras expectativas. Las ventas aumentaron
18.7% A/A al ubicarse en US$1,785m, mientras que el EBITDA se incrementó
en 26.3% A/A al alcanzar los US$375m. De esta forma, el margen EBITDA
aumentó en 1.3pp a 21.0%. Todos los segmentos de negocio mostraron
crecimientos interesantes y mejoras en rentabilidad en el comparativo anual. En
Fluent la consolidación de Netafim y un mejor desempeño en las ventas en
EE.UU./Canadá impulsaron los resultados. En Vinyl las mejores condiciones de
mercado para el PVC y la sosa cáustica, de la mano de los mayores precios del
petróleo y la consolidación de Sylvin Technologies ayudaron al crecimiento. En
Flúor se reflejan favorables dinámicas de precios tanto en Europa como en
EE.UU. Por lo que respecta a la utilidad neta, ésta aumentó 35.5% a US$82m,
siendo positivo, pero inferior a nuestro estimado, por pérdidas cambiarias
mayores a lo estimado. Al incorporar los resultados el múltiplo FV/EBITDA se
abarata desde 8.6x a 8.0x, por debajo del promedio de los últimos 3 años de
8.5x. Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA.
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$30.90
PO2016 P$39.50
Dividendo (%) 0.0%
Rendimiento Potencial 27.8%
Máximo – Mínimo 12m 36.58-28.56
Valor de Mercado (US$m) 8,390.7
Acciones circulación (m) 5,142
Flotante 54.5%
Operatividad Diaria (P$m) 234.6
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 7.6x
P/U 42.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-15 ene-16 abr-16 jul-16
MEXBOL ALFAA
24 de octubre 2018
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$61.23
PO2018 P$72.50
Dividendo 2018 P$0.35
Dividendo (%) 0.6%
Rendimiento Potencial 19.0%
Máximo – Mínimo 12m 64.48-46.00
Valor de Mercado (US$m) 6,594.5
Acciones circulación (m) 2,100
Flotante 58.5%
Operatividad Diaria (P$m) 183.1
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 8.0x
P/U 20.2x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL MEXCHEM*
93
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
MEXCHEM – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de dólares
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 1,505 1,785 18.7% 1,803 -1.0%
Utilidad de Operación 196 270 37.8% 258 4.5%
Ebitda 297 375 26.3% 360 4.1%
Utilidad Neta 61 82 35.5% 103 -20.0%
Márgenes
Margen Operativo 13.0% 15.1% 2.1pp 14.3% 0.8pp
Margen Ebitda 19.7% 21.0% 1.3pp 20.0% 1.0pp
Margen Neto 4.0% 8.2% 4.2pp 5.7% 2.5pp
UPA $0.029 $0.039 35.5% $0.049 -20.0%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 1,504.6 1,967.9 1,785.3 18.7% -9.3%
Costo de Ventas 1,136.5 1,393.3 1,288.7 13.4% -7.5%
Utilidad Bruta 368.0 574.7 496.6 34.9% -13.6%
Gastos Generales 172.3 257.9 226.9 31.7% -12.0%
Utilidad de Operación 195.7 316.8 269.6 37.8% -14.9%
Margen Operativo 13.0% 16.1% 15.1% 2.1pp (1.0pp)
Depreciación Operativa 101.2 106.5 105.2 4.0% -1.2%
EBITDA 296.9 423.3 374.8 26.3% -11.5%
Margen EBITDA 19.7% 21.5% 21.0% 1.3pp (0.5pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (44.1) (55.6) (88.7) 101.0% 59.3%
Intereses Pagados 44.4 52.1 54.2 22.2% 4.2%
Intereses Ganados 9.1 3.3 5.0 -44.8% 50.7%
Otros Productos (Gastos) Financieros (5.6) 8.8 (27.1) 383.3% N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (3.2) (15.7) (12.3) 288.3% -21.8%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.6 1.3 1.7 205.9% 33.2%
Utilidad antes de Impuestos 152.2 262.5 182.7 20.1% -30.4%
Provisión para Impuestos 62.3 76.4 62.2 -0.2% -18.5%
Operaciones Discontinuadas 0.8 20.1 (0.8) N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 90.6 206.1 119.6 32.1% -42.0%
Participación Minoritaria 29.8 44.3 37.2 24.9% -16.1%
Utilidad Neta Mayoritaria 60.8 161.9 82.4 35.5% -49.1%
Margen Neto 4.0% 8.2% 4.6% 0.6pp (3.6pp)
UPA 0.029 0.077 0.039 35.5% -49.1%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 3,029.2 3,453.2 3,441.1 13.6% -0.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 740.1 905.1 878.6 18.7% -2.9%
Activos No Circulantes 5,758.8 6,952.7 6,876.8 19.4% -1.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,759.1 3,530.8 3,481.9 -7.4% -1.4%
Activos Intangibles (Neto) 1,233.6 1,193.7 1,181.0 -4.3% -1.1%
Activo Total 8,788.0 10,405.8 10,317.9 17.4% -0.8%
Pasivo Circulante 2,078.9 2,675.6 2,746.7 32.1% 2.7%
Deuda de Corto Plazo 832.3 1,066.0 1,023.6 23.0% -4.0%
Proveedores 1,193.0 1,527.6 1,623.1 36.1% 6.3%
Pasivo a Largo Plazo 2,863.0 4,110.3 4,067.3 42.1% -1.0%
Deuda de Largo Plazo 2,441.1 3,444.6 3,416.7 40.0% -0.8%
Pasivo Total 4,942.0 6,785.9 6,814.0 37.9% 0.4%
Capital Contable 3,846.0 3,619.9 3,503.8 -8.9% -3.2%
Participación Minoritaria 949.8 921.0 888.8 -6.4% -3.5%
Capital Contable Mayoritario 2,896.2 2,699.0 2,615.1 -9.7% -3.1%
Pasivo y Capital 8,788.0 10,405.8 10,317.9 17.4% -0.8%
Deuda Neta 2,533.3 3,605.5 3,561.7 40.6% -1.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos Flujos generado en la Operación 641.8 680.7 974.6
Flujo Neto de Actividades de Inversión (176.0) (1,544.6) (1,622.7) Flujo neto de actividades de
financiamiento (302.1) (23.5) (214.3) Incremento (disminución) efectivo 43.8 (1,019.6) (1,052.2)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
19.7%
18.9% 18.8%
21.5%
21.0%
17.0%
17.5%
18.0%
18.5%
19.0%
19.5%
20.0%
20.5%
21.0%
21.5%
22.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
8.5%
6.9%
8.3%
11.7% 12.9%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.3x 2.1x
3.2x
2.7x 2.5x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
4,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
94
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Detalles del Reporte por División
Cadena de Vinyl refleja un entorno de precios
favorable. Las ventas de esta división muestran un
incremento del 7.3% A/A impulsadas por la
consolidación de Sylvin Technologies desde enero
de 2018, la mejor dinámica de precios para el PVC a
nivel mundial, relacionado con la recuperación en
los precios del petróleo y las limitaciones en la oferta
proveniente de Asia. Adicionalmente, se observaron
mejores condiciones de precios en sosa cáustica
ayudando al resultado. Por su parte, el EBITDA
aumentó 13.5% A/A, reflejando las mejores
condiciones para el PVC, mayores eficiencias y los
beneficios de la mejor integración vertical con el
cracker de etileno en Texas. De esta forma,
observamos una recuperación interanual de 1.3pp en
el margen EBITDA a 24.3%. Este segmento
contribuyó con alrededor del 34.8% de los ingresos y
el 40.3% al EBITDA consolidado.
Cadena Vinyl (US$ millones)
3T17 Margen 2T18 Margen 3T18 Margen % A/A % T/T
Ingresos 579 100.0% 642 100.0% 621 100.0% 7.3% -3.3%
EBITDA 133 23.0% 161 25.1% 151 24.3% 13.5% -6.2%
Fuente: Mexchem
Cadena de Flúor con mejores condiciones de
precios también. Este trimestre las ventas
aumentaron 18.6% y el EBITDA 38.2% A/A. Lo
anterior estuvo apoyado por mejores condiciones de
precios relacionadas al mercado de EE.UU. ante las
resoluciones del ITC y en Europa ante favorables
dinámicas de oferta y demanda relacionadas con el
sistema de cuotas F-gas, esperando se estabilicen en
los siguientes meses. Flúor aporta el 11.8% a los
ingresos y el 25.1% al EBITDA consolidado.
Cadena Flúor (US$ millones)
3T17 Margen 2T18 Margen 3T18 Margen % A/A % T/T
Ingresos 177 100.0% 230 100.0% 210 100.0% 18.6% -8.7%
EBITDA 68 38.4% 105 45.7% 94 44.8% 38.2% -10.5%
Fuente: Mexchem
Cadena de Fluent impulsada por la incorporación
de Netafim. Este trimestre los ingresos de esta
cadena aumentaron 27.8% A/A impulsadas por la
incorporación de Netafim, quien representó cerca del
20% de los ingresos de este segmento (US$206m).
Adicionalmente se observó un mejor desempeño en
Fluent EE.UU./Canadá y signos de recuperación en
Fluent Latam y AMEA. Por su parte, el EBITDA
aumentó 30.8% A/A, con lo que el margen
respectivo subió en 40pb al ubicarse en 14.0%. Este
segmento contribuyó con alrededor del 56.2% de los
ingresos y 37.3% del EBITDA consolidado.
Cadena Fluent (US$ millones)
3T17 Margen 2T18 Margen 3T18 Margen % A/A % T/T
Ingresos 785 100.0% 1,144 100.0% 1,003 100.0% 27.8% -12.3%
EBITDA 107 13.6% 180 15.7% 140 14.0% 30.8% -22.2%
Fuente: Mexchem
Buen crecimiento en la utilidad neta, aunque por
debajo de lo esperado. Este trimestre, la compañía
registró una utilidad neta por US$82m, que
representa un crecimiento interanual del 35.5%,
apoyado por el favorable desempeño operativo. A
pesar de lo anterior, este resultado fue inferior a
nuestras expectativas, ante menores pérdidas
cambiarias a las esperadas. Con ello, el ROE mejora
a 12.9% vs 11.7% del 2T18.
Continúa mejorando el balance. Por lo que
respecta a la estructura financiera de Mexchem, la
razón de deuda neta a EBITDA disminuyó desde
2.7x en el 2T18 a 2.5x en el 3T18, ante la
disminución del 1.2% T/T en la deuda neta de la
compañía que ascendió a P$3,561.7m y la mayor
generación de EBITDA.
Reiteramos nuestra recomendación de
COMPRA. Los resultados reportados sustentan las
favorables perspectivas para la compañía para cada
uno de los segmentos de negocio y están
encaminados a alcanzar e incluso superar la parte
alta de la guía establecida por la compañía para este
2018, que asumía incrementos entre 25% y 30% a
nivel de EBITDA. La valuación a nuestro parecer es
atractiva, ya que al incorporar los resultados el
múltiplo FV/EBITDA se abarata desde 8.6x a 8.0x,
ubicándose por debajo del promedio de los últimos 3
años de 8.5x. Por lo anterior, reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA. 95
OMA Reporte Trimestral
Continúa el sólido aumento en rentabilidad
El reporte del 3T18 de Oma siguió mostrando sólidos resultados que
fueron en línea con nuestros estimados. El margen EBITDA Ajustado
subió 4.6pp y se ubicó en 71.4%
Un buen crecimiento en pasajeros en el 3T18 de 10.5% A/A y los
mayores ingresos no aeronáuticos, reflejaron una mayor alza en los
ingresos operativos, +15.8% vs 3T17
Introducimos nuestro PO 2019E de P$140 con recomendación de
Compra. Estimados 2019: +5.8% en tráfico de pasajeros, +10.3% en
ingresos operativos y +10.9% en EBITDA Ajustada
Oma reportó sólidos avances en sus resultados del 3T18, en línea con lo
estimado. Los pasajeros totales de Oma tuvieron un buen crecimiento de 10.5%
A/A, lo cual impulsó a los ingresos aeronáuticos que, junto con los mayores
ingresos no aeronáuticos, reflejaron una mayor alza en los ingresos operativos
de 15.8%. Asimismo, la utilidad de operación, el EBITDA Ajustada y la
utilidad neta mayoritaria aumentaron 25.5%, 23.8% y 24.9%, ubicándose en
P$1,091m, P$1,266m y P$723m, respectivamente. La compañía presentó un
gran avance en su rentabilidad -excluyendo los rubros de construcción y la
provisión de mantenimiento mayor.
Establecemos nuestro PO 2019E de P$140, que representa un múltiplo
FV/EBITDA Ajustado 2019E de 10.8x, similar al actual y al múltiplo promedio
de 1 año (10.7x). El rendimiento del PO es de 17.5%, que aunado al del
dividendo estimado de 3.4%, ofrece un retorno potencial total de 20.8%, por lo
que recomendamos Compra. Pronosticamos para 2019 un alza en tráfico de
pasajeros de 5.8%, en ingresos operativos de 10.3% y en EBITDA Ajustada de
10.9% con un margen EBITDA Ajustado de 70.0%.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 5,550 7,130 7,788 7,928 FV/EBITDA Aj. 11.3x 11.1x 11.6x 10.3x
Utilidad Operativ a 2,784 3,239 4,113 4,548 P/U 19.1x 18.8x 19.3x 17.5x
EBITDA Ajustado 3,323 3,829 4,719 5,232 P/VL 5.5x 5.7x 6.3x 5.4x
Mg. EBITDA Aj. 63.8% 66.0% 69.7% 70.0%
Utilidad Neta May . 1,870 2,128 2,721 3,003 ROE 31.0% 32.2% 36.1% 33.3%
Margen Neto 33.7% 29.8% 34.9% 37.9% ROA 14.5% 15.6% 18.3% 18.1%
EBITDA Aj. / Intereses 16.8x 17.0x 14.9x 26.9x
Activ o Total 13,545 14,201 15,599 17,182 Deuda Neta/ EBITDA Aj. 0.5x 0.6x 0.4x 0.2x
Disponible 3,006 2,333 2,541 3,492 Deuda/ Capital 0.7x 0.6x 0.5x 0.5x
Pasiv o Total 6,858 6,971 7,242 7,432
Deuda 4,694 4,633 4,592 4,592
Capital 6,687 7,229 8,357 9,750
Fuente: Banorte / EBITDA Ajustado no considera los ingresos y costos de construcción, ni la provisión de mantenimiento por no tener impacto en flujo.
M g. EBITDA Ajustado = EBITDA Ajustado / Suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos.
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $119.18 PO 2019 $140.00 Dividendo 2019E P$4.2 Dividendo (%e) 3.4% Rendimiento Potencial 20.8% Precio ADS US$48.77 PO2019 ADS US$57.44 Acciones por ADS 8 Máx – Mín 12m (P$) 135.99 – 87.56 Valor de Mercado (US$m) 2,391.18 Acciones circulación (m) 393.45 Flotante 85.5% Operatividad Diaria (P$ m) 173.8 Múltiplos 12m FV/EBITDA Ajustado 10.9x P/U 19.8x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL OMAB
24 de octubre 2018
96
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Oma – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Ajustado Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 1,884 1,967 4.4% 2,130 -7.7%
Utilidad de Operación 869 1,091 25.5% 1,081 0.9%
Ebitda Ajustada 1,023 1,266 23.8% 1,252 1.1%
Utilidad Neta 579 723 24.9% 719 0.6%
Márgenes
Margen Operativo 46.1% 55.5% 9.3pp 50.7% 4.7pp
Margen Ebitda Ajustado 66.8% 71.4% 4.6pp 69.2% 2.1pp
Margen Neto 30.7% 36.8% 6.1pp 33.7% 3.0pp
UPA $1.45 $1.84 26.9% $1.83 0.6%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 1,884.1 1,987.5 1,966.6 4.4% -1.1%
Costo de Ventas 864.7 829.5 751.0 -13.2% -9.5%
Utilidad Bruta 1,019.4 1,158.0 1,215.6 19.2% 5.0%
Gastos Generales 150.5 119.7 124.9 -17.0% 4.3%
Utilidad de Operación 868.9 1,038.2 1,090.7 25.5% 5.1%
Margen Operativo 46.1% 52.2% 55.5% 9.3pp 3.2pp
Depreciación Operativa 76.3 86.0 90.4 18.4% 5.1%
EBITDA 945.2 1,124.3 1,181.0 25.0% 5.1%
Margen EBITDA 50.2% 56.6% 60.1% 9.9pp 3.5pp
EBITDA Ajustada 1,022.6 1,177.5 1,265.7 23.8% 7.5%
Margen EBITDA Ajustado 66.8% 70.5% 71.4% 4.6pp 0.8pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (72.2) 2.3 (78.0) 8.1% N.A.
Intereses Pagados 89.3 77.7 76.1 -14.9% -2.1%
Intereses Ganados 23.6 37.3 27.1 14.6% -27.4%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (6.5) 42.7 (29.0) 347.6% N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 796.7 1,040.5 1,012.6 27.1% -2.7%
Provisión para Impuestos 216.8 331.1 287.2 32.5% -13.3%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 579.9 709.4 725.5 25.1% 2.3%
Participación Minoritaria 1.2 4.8 2.4 100.8% -48.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 578.7 704.7 723.0 24.9% 2.6%
Margen Neto 30.7% 35.5% 36.8% 6.1pp 1.3pp
UPA 1.447 1.790 1.836 26.9% 2.6%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 3,289.6 2,760.0 3,400.0 3.4% 23.2%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,152.9 1,623.7 2,304.7 7.1% 41.9%
Activos No Circulantes 10,216.8 11,286.8 11,410.6 11.7% 1.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 2,491.9 2,683.9 2,688.6 7.9% 0.2%
Activos Intangibles (Neto) 7,292.5 8,212.3 8,347.2 14.5% 1.6%
Activo Total 13,506.3 14,046.9 14,810.6 9.7% 5.4%
Pasivo Circulante 1,121.6 1,218.2 1,293.0 15.3% 6.1%
Deuda de Corto Plazo 46.0 46.5 42.6 -7.4% -8.4%
Proveedores 413.1 411.7 412.6 -0.1% 0.2%
Pasivo a Largo Plazo 5,777.0 5,878.6 5,846.1 1.2% -0.6%
Deuda de Largo Plazo 4,582.9 4,563.5 4,549.2 -0.7% -0.3%
Pasivo Total 6,898.6 7,096.7 7,139.1 3.5% 0.6%
Capital Contable 6,607.7 6,950.1 7,671.5 16.1% 10.4%
Participación Minoritaria 155.9 165.9 164.3 5.4% -1.0%
Capital Contable Mayoritario 6,451.8 6,784.2 7,507.2 16.4% 10.7%
Pasivo y Capital 13,506.3 14,046.9 14,810.6 9.7% 5.4%
Deuda Neta 2,476.0 2,986.2 2,287.2 -7.6% -23.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos
Flujos generado en la Operación 856.0 831.3 1,150.5
Flujo Neto de Actividades de Inversión (437.5) (263.1) (319.4) Flujo neto de actividades de financiamiento (151.3) (1,664.6) (88.6)
Incremento (disminución) efectivo 267.1 (1,041.9) 680.9
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Ajustada Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV El EBITDA Ajustado no considera los ingresos y costos de construcción, así como la provisión de mantenimiento por no tener impacto en flujo. Mg. EBITDA Ajustado = EBITDA Ajustado / Suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos.
66.8%
67.5% 67.9%
70.5% 71.4%
64.0%
65.0%
66.0%
67.0%
68.0%
69.0%
70.0%
71.0%
72.0%
1,820
1,840
1,860
1,880
1,900
1,920
1,940
1,960
1,980
2,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA Ajustada
32.1% 30.1% 30.2%
37.0% 35.4%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
800
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.7x 0.6x
0.5x
0.7x
0.5x
0.0x
0.1x
0.2x
0.3x
0.4x
0.5x
0.6x
0.7x
0.8x
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA Ajustada
97
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Buen crecimiento en pasajeros de 10.5% A/A
que, junto con el avance en el ingreso por
pasajero (+5.1%) y el fortalecimiento de las
actividades de diversificación, resultó en un
aumento en los ingresos operativos de 15.8%. En
el 3T18, Oma presentó un crecimiento en el tráfico
total de pasajeros de 10.5% (vs 3T17); los pasajeros
nacionales (89.7% del total en el trimestre)
aumentaron 11.4% y los internacionales subieron
3.7%. Dicho comportamiento es resultado de las
acciones realizadas por diversas aerolíneas para abrir
rutas, aumentar frecuencias y expandir su flota
–aerolíneas de bajo costo buscan ganar un mercado
potencial al competir con líneas de autobuses de
primera clase, que podríamos esperar continúe hacia
adelante. A pesar de que en el neto se tuvo 1 ruta
menos en el trimestre, la oferta de asientos se
incrementó en 12.5%.
Los ingresos aeronáuticos presentaron un
crecimiento de 16.5% A/A (por el mayor tráfico de
pasajeros y número de operaciones) y los no
aeronáuticos de 13.5%, mientras que los de servicios
de construcción disminuyeron 45.3%. La suma de
los ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos tuvo un
incremento de 15.8%, ubicándose en P$1,774m
(-1.9% vs nuestro estimado). De lo anterior,
observamos que el ingreso por pasajero, que es la
suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos (sin
actividades de diversificación)/tráfico total, fue de
P$283, que representa un crecimiento de 5.1% vs
3T17.
Operaciones no aeronáuticas y comerciales, y
hoteles. Se implementaron 38 iniciativas
comerciales de diferentes giros y el nivel de
ocupación en las áreas comerciales de la compañía
cerró en 99%. El Hotel NH T2 tuvo un aumento en
ingresos de 5.0% vs 3T17, ubicándose en P$60m,
con una ocupación promedio de 84% (+0.7pp vs
3T17) y una tarifa promedio de P$2,182. Por otro
lado, el Hotel Hilton Garden Inn registró una
ocupación promedio de 79.2% (+2pp vs 3T17) y una
tarifa promedio de P$2,150, generando ingresos por
P$25m (+11.6% vs 3T17).
OMA Carga presentó un crecimiento de 16.6% en
ingresos, siendo de P$90m. En relación a OMA
VYNMSA Aero Industrial Park, las naves
industriales arrendadas generaron ingresos por
P$6.6m.
El margen EBITDA Ajustado de Oma presentó
un gran avance. En el consolidado, el margen de
operación aumentó 9.3pp, con lo cual dicho margen
se encuentra en 55.5%. En la misma línea, el margen
EBITDA tuvo un alza de 9.9pp, con lo cual se ubicó
en 60.1%. Lo anterior se debe a un aumento en los
ingresos totales de 4.4%, en comparación con el total
de costos y gastos que tuvo una disminución de
13.7% vs 3T17, derivado de las iniciativas de ahorro
implementadas, así como una disminución A/A en el
costo de construcción. Por otro lado, el EBITDA
Ajustada (no considera los ingresos y costos de
construcción, así como la provisión de
mantenimiento por no tener impacto en flujo),
presentó un incremento de 23.8% vs el 3T17,
ubicándose en P$1,266m (+1.1% vs nuestro
estimado). El margen EBITDA Ajustado tuvo un
sólido aumento de 4.6pp, con lo cual se colocó en
71.4% (nuestra proyección era de 69.2%).
La utilidad neta mayoritaria subió 24.9% y se
ubicó en P$723m debido a los mejores resultados
operativos, parcialmente contrarrestados por un
mayor costo de financiamiento (+8.1% vs el 3T17),
así como por un monto más alto en los impuestos
(+32.5% vs 3T17).
Cabe señalar que el total de la deuda del grupo al
3T18 es de P$4,592m con una razón Deuda
Neta/EBITDA Ajustada 12m de 0.5x vs 0.7x en el
2T18.
98
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Estimados 2018 y 2019
Consideramos que Oma continuará reportando
buenos crecimientos en su tráfico de pasajeros en lo
que resta del año. De esta forma, nuestros estimados
para 2018 son: incremento en el tráfico total de
pasajeros de Oma de 9.6% y un crecimiento en los
ingresos operativos de 16.7%. Por otro lado,
esperamos un alza en EBITDA Ajustada de 23.2%,
así como un margen EBITDA Ajustado de 69.7%.
Para 2019, prevemos un crecimiento en el tráfico
total de pasajeros de Oma de 5.8%, un alza en los
ingresos totales de 1.8% y un incremento en los
ingresos operativos de 10.3%. Asimismo, estimamos
un alza en EBITDA Ajustada de 10.9% y un margen
EBITDA Ajustado de 70.0%.
Valuación y PO 2019E de P$140
A través del método de DCF, nuestro PO 2019E es
de P$140, que representa un múltiplo FV/EBITDA
Ajustado 2019E de 10.8x, similar al actual y al
múltiplo promedio de 1 año (10.7x). En nuestros
supuestos consideramos un WACC de 12.8%; Costo
promedio de la deuda de 6.7%; Beta de 0.94; Tasa
libre de riesgo de 8.4%, un premio por riesgo
mercado de 5.5% y un múltiplo FV/EBITDA
Ajustado terminal de 10.0x (por debajo del promedio
de 1 año) para el valor de la perpetuidad. Nuestros
resultados muestran un rendimiento de 17.5%, que
aunado al del dividendo estimado de 3.4%, ofrece un
retorno potencial total de 20.8%, por lo que
recomendamos Compra.
OMA-DCF Millones de pesos
Concepto 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Perpetuidad
EBITDA Ajustado 5,712 6,236 6,793 7,385 8,033
Capital de trabajo (-) 338 277 279 342 285
Capex (-) 607 1,476 1,426 1,376 1,376
Impuestos (-) 1,423 1,549 1,689 1,846 2,015
Flujo Libre de Efectivo 3,344 2,934 3,399 3,821 4,357 80,274
Acciones (millones) 393
P$
PO DCF 140.0
Valor DCF 55,084 Precio Actual 119.2
Market Cap. Actual 46,891 Rendimiento Potencial 17.5%
Fuente: Banorte.
99
PINFRA Reporte Trimestral
EBITDA del 3T18 por debajo lo esperado
Pinfra reportó en el 3T18 un aumento en ingresos de 23.7% A/A, en
EBITDA de 9.6% y en utilidad neta mayoritaria de 2.1%. Los
ingresos fueron en línea pero el EBITDA por debajo de lo estimado
El margen EBITDA presentó una notable caída, afectado
principalmente por los menores márgenes en Plantas y Construcción.
El margen en Concesiones también mostró una disminución
Introducimos nuestro PO 2019E de P$233.0 por acción con
recomendación de Compra y de P$166.6 para las acciones Serie L.
Sólida situación financiera es esencial para futuras oportunidades
Avanza el EBITDA un dígito alto A/A, pero se presenta una notable
disminución en rentabilidad. Pinfra reportó los siguientes incrementos A/A en
sus números del 3T18: ingresos +23.7% a P$3,013m, utilidad operativa +9.8% a
P$1,650m, EBITDA +9.6% a P$1,762m y utilidad neta mayoritaria +2.1% a
P$1,217m. El EBITDA se ubicó por debajo de lo estimado. Se presentó una
menor rentabilidad en EBITDA debido a las caídas en márgenes en Plantas y
Construcción, así como una rentabilidad menor en Concesiones.
Introducimos nuestro PO 2019E de P$233.0 con recomendación de
Compra y de P$166.6 para las acciones Serie L, representando un
rendimiento de 21.5% y 15.3%, respectivamente, con base a niveles de precios
actuales. Dichos precios objetivos representan un múltiplo FV/EBITDA 2019E
de 10.2x, por debajo del promedio del múltiplo de 2 años (10.8x). Nuestros
estimaciones para 2019 son: crecimiento de 15.5% en ingresos, de 14.3% en
EBITDA y un margen EBITDA de 61.4%. Hay que mencionar que Pinfra
cuenta con una posición financiera sólida que le permitiría poder incursionar en
futuras oportunidades de inversión.
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de pesos 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 10,540 10,008 11,632 13,437 FV/EBITDA 11.6x 10.7x 9.5x 8.2x
Utilidad Operativ a 5,890 5,929 6,824 7,849 P/U 16.8x 18.1x 14.8x 13.7x
EBITDA 6,260 6,353 7,224 8,254 P/VL 2.4x 1.9x 1.7x 1.5x
Margen EBITDA 59.4% 63.5% 62.1% 61.4%
Utilidad Neta 4,779 4,433 5,422 5,827 ROE 15.4% 11.5% 12.3% 11.7%
Margen Neto 45.3% 44.3% 46.6% 43.4% ROA 11.8% 8.9% 9.5% 9.2%
EBITDA/Intereses 9.7x -35.4x -24.6x 0.0x
Activ o Total 40,351 49,793 57,294 63,396 Deuda Neta/EBITDA -1.5x -2.6x -2.2x -2.1x
Disponible 14,696 21,279 22,040 23,382 Deuda/Capital 0.2x 0.1x 0.1x 0.0x
Pasiv o Total 7,317 7,340 8,869 8,845
Deuda 5,172 5,012 6,141 5,924
Capital 33,034 42,454 48,424 54,551
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $191.74 PO 2019 $233.00 Rendimiento potencial 21.5% Precio Actual Serie L $144.49 PO 2019 Serie L $166.60 Rendimiento (e) 15.3% Dividendo (%) 2.6% Máx – Mín 12m (P$) 209.96 – 174.0 Máx – Mín Serie L 12m (P$)
153.89 – 117.1
Valor de Mercado (US$m) 4,108.76 Acciones circulación (m) 381 Acciones Serie L (m) 48 Flotante 52% Operatividad Diaria (P$ m) 103.5 Múltiplos 12m FV/EBITDA 9.6x P/U 16.0x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18
MEXBOL PINFRA*
25 de octubre 2018
100
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Pinfra – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 2,437 3,013 23.7% 2,912 3.5%
Utilidad de Operación 1,503 1,650 9.8% 1,756 -6.0%
Ebitda 1,607 1,762 9.6% 1,880 -6.3%
Utilidad Neta 1,192 1,217 2.1% 894 36.2%
Márgenes
Margen Operativo 61.7% 54.8% -6.9pp 60.3% -5.5pp
Margen Ebitda 66.0% 58.5% -7.5pp 64.5% -6.1pp
Margen Neto 48.9% 40.4% -8.5pp 30.7% 9.7pp
UPA $2.78 $2.83 2.1% $2.08 36.2%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 2,436.8 2,950.5 3,013.4 23.7% 2.1%
Costo de Ventas 981.2 1,188.8 1,326.0 35.1% 11.5%
Utilidad Bruta 1,455.5 1,761.6 1,687.4 15.9% -4.2%
Gastos Generales (47.1) (16.5) 37.5 N.A. N.A.
Utilidad de Operación 1,502.6 1,778.1 1,649.9 9.8% -7.2%
Margen Operativo 61.7% 60.3% 54.8% (6.9pp) (5.5pp)
Depreciación Operativa 104.6 111.3 112.0 7.0% 0.6%
EBITDA 1,607.2 1,889.5 1,761.8 9.6% -6.8%
Margen EBITDA 66.0% 64.0% 58.5% (7.5pp) (5.6pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (46.2) (578.9) 180.2 N.A. N.A.
Intereses Pagados 76.5 76.7 91.6 19.8% 19.5%
Intereses Ganados 143.4 204.2 278.6 94.3% 36.4%
Otros Productos (Gastos) Financieros (21.7) (50.7) (4.3) -80.2% -91.5%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 1.0 502.0 (362.8) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 109.9 (11.7) 206.0 87.5% N.A.
Utilidad antes de Impuestos 1,658.7 2,345.3 1,675.7 1.0% -28.6%
Provisión para Impuestos 353.1 635.0 267.0 -24.4% -58.0%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 1,305.6 1,710.3 1,408.7 7.9% -17.6%
Participación Minoritaria 113.6 175.7 191.3 68.4% 8.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,192.0 1,534.5 1,217.5 2.1% -20.7%
Margen Neto 48.9% 52.0% 40.4% (8.5pp) (11.6pp)
UPA 2.775 3.573 2.834 2.1% -20.7%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 19,758.3 24,967.2 26,686.2 35.1% 6.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 16,415.9 22,708.8 22,208.8 35.3% -2.2%
Activos No Circulantes 24,918.1 25,055.7 26,549.5 6.5% 6.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 954.1 1,049.2 1,055.1 10.6% 0.6%
Activos Intangibles (Neto) 18,508.0 19,986.1 20,542.2 11.0% 2.8%
Activo Total 44,676.4 50,022.9 53,235.7 19.2% 6.4%
Pasivo Circulante 3,187.5 4,844.5 5,006.6 57.1% 3.3%
Deuda de Corto Plazo 690.2 198.7 198.7 -71.2% 0.0%
Proveedores 233.4 224.2 260.9 11.8% 16.4%
Pasivo a Largo Plazo 4,472.0 4,126.5 5,897.4 31.9% 42.9%
Deuda de Largo Plazo 4,463.6 4,116.4 4,016.4 -10.0% -2.4%
Pasivo Total 7,659.5 8,971.0 10,904.0 42.4% 21.5%
Capital Contable 37,016.8 41,051.9 42,331.6 14.4% 3.1%
Participación Minoritaria 2,735.2 4,203.1 4,394.4 60.7% 4.6%
Capital Contable Mayoritario 34,281.6 36,848.8 37,822.8 10.3% 2.6%
Pasivo y Capital 44,676.4 50,022.9 53,235.7 19.2% 6.4%
Deuda Neta (11,262.1) (18,393.7) (17,993.7) 59.8% -2.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 1,317.5 3,917.5 2,634.8
Flujo Neto de Actividades de Inversión (1,198.9) 740.0 (4,352.1) Flujo neto de actividades de financiamiento (32.1) (4,452.3) 1,631.6
Incremento (disminución) efectivo 357.7 1,376.3 1,538.8
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
66.0% 62.0%
72.1%
64.0% 58.5%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
80.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
12.0%
11.5% 11.4%
13.5% 13.2%
10.0%
10.5%
11.0%
11.5%
12.0%
12.5%
13.0%
13.5%
14.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
1,800
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
-1.8x
-2.6x -2.5x
-2.7x -2.6x -3.0x
-2.5x
-2.0x
-1.5x
-1.0x
-0.5x
0.0x
(20,000)
(15,000)
(10,000)
(5,000)
0
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
101
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Pinfra destaca por su continuo crecimiento y
solidez financiera. La compañía tiene activos que
reflejan un crecimiento orgánico continuo.
Asimismo, cuenta con proyectos que apoyarán sus
resultados y generación de flujo de efectivo, una vez
que entren en operación, y con los recursos (ventaja
competitiva) para poder incursionar en
oportunidades de inversión.
Crecimiento de ingresos en los 3 segmentos de
negocio. La compañía presentó un aumento en sus
ingresos consolidados de 23.7%, derivado de los
incrementos en los segmentos de Concesiones,
principal negocio de Pinfra, de 11.4% (peso de
69.1`% en el total de ingresos U12m); en Plantas de
74.4% (peso de 5.3% en el total de ingresos U12m);
y en Construcción de 52.5% (contribución de 25.6%
en el total de ingresos).
El tráfico promedio diario de las autopistas que
Pinfra consolida tuvo un crecimiento de 6% vs 3T17.
Dicho crecimiento está compuesto en su totalidad de
crecimiento orgánico, ya que en ambos periodos los
mismos activos operaron a lo largo de todo el
trimestre. Las autopistas que tuvieron crecimientos
de doble digito en tráfico, fueron: el Puente el Prieto
con un incremento de 34.3%, México-Toluca con
13.9%, San Luis Rio Colorado con un crecimiento
de 12.7%, Apizaco-Huauchinango con 11% y
Tlaxcala-Xoxtla con 10.4%. Debido a lo
previamente mencionado, los ingresos totales de las
autopistas que Pinfra consolida tuvieron un buen
incremento de 12% A/A.
Rentabilidad en EBITDA muestra notable
disminución ante caídas en los márgenes de
Plantas y Construcción, así como una
rentabilidad menor en Concesiones (segmento
principal). La utilidad de operación tuvo un
incremento de 9.8% vs 3T17, colocándose en
P$1,650m, con una caída en el margen de operación
de -6.9pp, ubicándose en 54.8%. Por otro lado, el
EBITDA generado por la compañía presentó un
avance de 9.6%, colocándose en P$1,762m, con una
contracción en el margen de -7.5pp, con lo cual
finalizó en 58.5%. El segmento principal,
Concesiones, tuvo una baja en su rentabilidad
(-1.8pp a 79.8%).
Por otro lado, el segmento de Plantas presentó una
fuerte caída de -16.7pp a 31.8%; y el de
Construcción también mostró una contracción de
-4.7pp a 14.9%. Por segmento, las variaciones en
EBITDA fueron las siguientes: Concesiones +9%,
Plantas +14.4% y Construcción +16.1%.
Utilidad neta mayoritaria crece 2.1%, por arriba
de lo esperado. La utilidad neta mayoritaria del
trimestre fue de P$1,217m, siendo 2.1% mayor en
comparación con el 3T17. Lo anterior se debió a una
mayor utilidad operativa, un monto mayor en el
rubro de participación en los resultados de asociadas
(+87.5% A/A) y menores impuestos (-24.4% vs el
3T17), parcialmente contrarrestados por un costo
integral de financiamiento de P$180m (vs beneficio
de P$46m en el 3T17) y un incremento en la
participación no controladora de 13.6%.
Crecimiento en nuevos activos. El primer tramo de
la autopista Pirámides-Texcoco que va de Lechería a
Acolman está terminado y en operación, el tráfico
del trimestre asciende a 12,363 y los ingresos a
P$19.2m. La inversión total es de P$2,750m.
Se estima que la autopista Siglo XXI empiece a
operar en el 4T18.
Al 30 de septiembre, las ampliaciones de la autopista
Tenango-Ixtapan de la Sal han tenido una inversión
acumulada de P$1,407m y la terminación de estas
obras se estima para finales de 2018.
En el Viaducto Elevado La Raza-Indios Verdes-
Santa Clara, la compañía señaló que se está
elaborando un nuevo Manifiesto de Impacto
Ambiental (MIA) y una vez terminado se espera la
resolución positiva sobre las autorizaciones
preliminares necesarias para iniciar el proyecto.
Se terminó la construcción de Libramiento
Norponiente de Puebla.
Respecto a la autopista Monterrey-Nuevo Laredo,
Tramo La Gloria-San Fernando, se iniciaron los
trabajos de construcción en junio y se estima
terminar el proyecto en diciembre de 2019.
102
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Eventos relevantes. El 10 de agosto, se realizó la
disposición de un crédito simple para la
concesionaria impulsora de Vías SMTyAm, el
monto del crédito asciende a P$1,800m, el plazo es
de 12 años y la tasa es TIIE + margen aplicable.
Más detalles…
Información operativa:
El incremento en ingresos en las autopistas que
consolidan fue de 12%. El margen EBITDA de las
autopistas concesionadas en el trimestre fue de
79.8% (vs 81.6% en el 3T17).
Infraestructura Portuaria Mexicana (9.7% del total
de ingresos del 3T18) tuvo aumentos de 3.1% en
contenedores, de 830% en carga general y de 6.8%
en acero. De esta forma, su EBITDA fue 23.4%
mayor que el del 3T17. Por otro lado, el margen
EBITDA creció 5.6pp para ubicarse en 47.9%. (Vs
42.3% en 3T17).
Creación de valor. La empresa generó un flujo de
operación de P$3,315m (+75.7% vs 3T17), debido
principalmente a los recursos netos del crédito de la
concesionaria impulsora de Vías SMTyAM, los
cuales ascendieron a P$1,715m.
Estimados 2019
Una vez incluido el reporte del 3T18, estimamos que
en 2018 se presente un aumento de 16.2% en
ingresos y de 13.7% en EBITDA, con un margen
EBITDA de 62.1%.
Para 2019, esperamos un aumento en ingresos de
15.5%, derivado del alza en su principal segmento,
que es el de Concesiones, de 13.1% en sus ingresos
apoyado por un mayor aforo vehicular y por la
actualización de las tarifas de acuerdo con el
estimado de inflación anual (3.8% para 2019E de
nuestra área de análisis económico). En la parte de
Plantas, estimamos un alza de 18.0% y en
Construcción un aumento de 21.5%. Prevemos que
el EBITDA tenga un crecimiento de 14.3% y que la
compañía disminuya ligeramente su rentabilidad,
ubicándose el margen EBITDA en 61.4%, derivado
de la mayor contribución de Construcción (segmento
con márgenes más bajos) en los resultados
operativos.
Valuación y PO 2019E de P$233.0
A través del método de DCF nuestro PO 2019E es
de P$233.0 con recomendación de Compra. Para el
caso de las acciones serie L aplicamos un descuento
de 28.5% que es el spread de los últimos 6 meses y
ubicamos el PO en P$166.6. En nuestros supuestos
consideramos un Costo de Capital Promedio
Ponderado (WACC) de 12.6%; costo de la deuda de
9.8%; Beta de 0.8; tasa libre de riesgo de 8.4%; y un
premio por riesgo mercado de 5.5%. El PO 2019E
nos muestra un rendimiento potencial de 21.5% por
acción y de 15.3% para las acciones Serie L,
respecto a sus niveles de precio actual respectivos.
Por otra parte, dentro de nuestra valuación no
estamos considerando la posible
adquisición/desarrollo de nuevos proyectos por parte
de Pinfra a pesar de que son una posibilidad hacia
adelante.
Hay que señalar que el spread entre el precio de las
acciones ordinarias, Clase I, y el precio de la serie
L, ha sido cada vez mayor. Si bien el promedio
histórico del spread entre el precio de dichas
acciones es de 18.1% (desde julio de 2014), en los
últimos 6 meses el spread se ha ampliado
fuertemente a 28.3%, tal y como se puede observar
en la siguiente gráfica. Consideramos que no hay
razones por las que se pudiera cerrar de forma
significativa el spread reciente (26.5% promedio del
último mes), por lo que creemos que pudiera
mantenerse o incluso ampliarse. Hay que recordar
que la acción de la serie L es poco líquida y tiene
voto limitado. El descuento máximo que ha
presentado la serie L respecto a la acción ordinaria
desde su cotización es de 36.6% (24 de abril de
2018).
103
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
PINFRA-DCF Millones de pesos
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
Flujo Libre de Efectivo 4,776 5,261 5,539 5,806 6,044
Acciones (millones) 381 Serie L 48
P$ P$
PO DCF 233.0 166.6
Valor DCF 100,079 Precio Actual 191.7 144.5
Market Cap. Actual 80,080 Rendimiento Potencial 21.5% 15.3%
Fuente: Banorte
Evolución del precio de la acción ordinaria de Pinfra, Clase I y de la serie L Pesos por acción
Fuente: Banorte
$110
$130
$150
$170
$190
$210
$230
jul-14 nov-14 abr-15 ago-15 dic-15 may-16 sep-16 ene-17 may-17 oct-17 feb-18 jul-18
Pinfra * Pinfra serie L
-36.6% ha sido el descuento máximo
104
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 16,340 18,104 18,916 18,880 FV/EBITDA 4.1x 3.6x 3.7x 3.3x
Utilidad Operativ a 2,259 2,308 2,406 2,599 P/U 8.0x 7.8x 7.6x 6.2x
EBITDA 3,190 3,366 3,378 3,428 P/VL 2.1x 1.9x 1.9x 1.6x
Margen EBITDA 19.5% 18.6% 17.9% 18.2%
Utilidad Neta 1,431 1,475 1,522 1,866 ROE 29.6% 24.8% 24.3% 27.0%
Margen Neto 8.8% 8.1% 8.0% 9.9% ROA 9.5% 10.2% 12.2% 14.3%
EBITDA/ intereses 10.0x 10.7x 12.3x 79.0x
Activ o Total 15,024 14,469 12,476 13,012 Deuda Neta/EBITDA 0.4x 0.2x 0.2x -0.1x
Disponible 1,913 1,991 846 1,342 Deuda/Capital 0.6x 0.4x 0.3x 0.1x
Pasiv o Total 9,318 8,283 6,113 5,535
Deuda 3,145 2,596 1,641 992
Capital 5,706 6,185 6,364 7,476
Fuente: Banorte
RASSINI Reporte Trimestral
Gastos por inversiones presionaron los resultados
Rassini reportó cifras por debajo de nuestros estimados, mostrando
presiones en rentabilidad, debido a inversiones realizadas en la
construcción de una planta para fabricar suspensiones más ligeras
A pesar de que el margen bruto mejoró 90pb ante una mejor mezcla
de ventas, el crecimiento de los gastos por arriba del ritmo de las
ventas (13.5% vs 12.6%) presionó el margen EBITDA en 30pb
Al incorporar los resultados del trimestre, la valuación permaneció
prácticamente estable (3.7x FV/EBITDA), por debajo de la mediana
de empresas comparables (5.3x). Reiteramos COMPRA
Inversiones de largo plazo impactaron los resultados en el corto plazo.
Rassini reportó cifras del 3T18 por debajo de nuestras expectativas, mostrando
presiones en rentabilidad, debido a inversiones en la construcción de una planta
para la fabricación de suspensiones más ligeras. El volumen creció 4.0% A/A
(BNTe +7.7%), impulsado por avances de 8.0% en frenos, 2.3% en muelles y
5.3% en Brasil, mismos que compensaron una caída de 2.2% en resortes. Así,
los ingresos crecieron interanualmente 12.6% a P$4,755m (-1.6% vs nuestro
estimado), gracias a que el incremento en el volumen y el efecto favorable por
la depreciación del peso frente al dólar, contrarrestaron el impacto de la fuerte
depreciación del real. A pesar del repunte en el precio de la electricidad, el
margen bruto mejoró 90pb a 18.6%, poniendo de manifiesto una mezcla de
ventas más favorable. Mientras tanto, los gastos crecieron 13.5% A/A, debido a
inversiones realizadas en la planta de “composite” ya descrita; con lo que el
margen EBITDA se contrajo 30pb a 15.8% y el flujo de operación creció 10.3%
a P$749m (BNTe P$798m). Finalmente, la utilidad neta cayó 3.1% a P$316m,
al enfrentarse una tasa efectiva de impuestos mayor (31.8% vs 11.9% anterior).
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual P$35.98 PO 2018 P$45.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 25.1%
Máx – Mín 12m (P$) 42.49 – 31.75 Valor de Mercado (US$m) 590.0 Acciones circulación (m) 320.1 Flotante 66.4% Operatividad Diaria (P$ m) 1.4 Múltiplos 12M FV/EBITDA 3.7x P/U 8.2x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18
MEXBOL RASSINIA
22 de octubre 2018
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Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
RASSINI – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 4,224 4,755 12.6% 4,832 -1.6%
Utilidad de Operación 432 514 19.0% 576 -10.7%
Ebitda 679 749 10.3% 798 -6.2%
Utilidad Neta 327 316 -3.1% 365 -13.4%
Márgenes
Margen Operativo 10.2% 10.8% 0.6pp 11.9% -1.1pp
Margen Ebitda 16.1% 15.8% -0.3pp 16.5% -0.8pp
Margen Neto 7.7% 6.7% -1.1pp 7.6% -0.9pp
UPA $1.02 $0.99 -3.1% $1.14 -13.4%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 4,223.7 4,740.2 4,754.8 12.6% 0.3%
Costo de Ventas 3,476.0 3,816.4 3,869.5 11.3% 1.4%
Utilidad Bruta 747.7 923.8 885.3 18.4% -4.2%
Gastos Generales 311.8 325.8 353.8 13.5% 8.6%
Utilidad de Operación 432.2 593.0 514.2 19.0% -13.3%
Margen Operativo 10.2% 12.5% 10.8% 0.6pp (1.7pp)
Depreciación Operativa 168.6 205.0 202.8 20.3% -1.0%
EBITDA 679.0 864.0 749.0 10.3% -13.3%
Margen EBITDA 16.1% 18.2% 15.8% (0.3pp) (2.5pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (79.1) (63.7) (55.9) -29.3% -12.2%
Intereses Pagados 77.9 75.2 69.4 -10.9% -7.7%
Intereses Ganados 1.8 3.6 6.9 279.2% 95.1%
Otros Productos (Gastos) Financieros (3.0) 8.0 6.6 N.A. -18.1%
Utilidad (Pérdida) en Cambios N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 18.8 20.3 14.7 -21.8% -27.5%
Utilidad antes de Impuestos 372.0 549.7 473.0 27.1% -14.0%
Provisión para Impuestos 44.3 184.6 150.4 239.2% -18.5%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 327.7 365.1 322.5 -1.6% -11.7%
Participación Minoritaria 1.0 5.1 6.1 >500% 18.3%
Utilidad Neta Mayoritaria 326.7 359.9 316.5 -3.1% -12.1%
Margen Neto 7.7% 7.6% 6.7% (1.1pp) (0.9pp)
UPA 1.020 1.124 0.989 -3.1% -12.1%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 4,935.1 4,676.4 4,735.2 -4.1% 1.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,487.1 1,065.2 1,034.4 -30.4% -2.9%
Activos No Circulantes 8,525.0 9,190.2 8,604.3 0.9% -6.4%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 7,480.5 8,235.6 7,716.9 3.2% -6.3%
Activos Intangibles (Neto) 161.1 180.2 189.2 17.4% 5.0%
Activo Total 13,460.1 13,866.6 13,339.4 -0.9% -3.8%
Pasivo Circulante 5,318.0 5,545.5 5,281.3 -0.7% -4.8%
Deuda de Corto Plazo 1,492.4 1,453.2 1,349.9 -9.5% -7.1%
Proveedores 2,411.8 2,863.9 2,753.4 14.2% -3.9%
Pasivo a Largo Plazo 2,604.3 2,175.1 1,895.3 -27.2% -12.9%
Deuda de Largo Plazo 1,043.3 633.6 455.2 -56.4% -28.2%
Pasivo Total 7,922.3 7,720.6 7,176.6 -9.4% -7.0%
Capital Contable 5,537.8 6,146.0 6,162.8 11.3% 0.3%
Participación Minoritaria 1.0 5.1 6.1 >500% 18.3%
Capital Contable Mayoritario 5,377.0 6,004.6 6,029.2 12.1% 0.4%
Pasivo y Capital 13,460.1 13,866.6 13,339.4 -0.9% -3.8%
Deuda Neta 1,048.6 1,021.7 770.7 -26.5% -24.6%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 174.7 232.2 285.6 Flujos generado en la Operación 336.5 423.9 433.0 Flujo Neto de Actividades de Inversión (243.5) (261.7) (183.7) Flujo neto de actividades de financiamiento (218.3) (1,288.8) (186.9) Incremento (disminución) efectivo 49.3 (894.4) 347.9
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
16.1%
18.5%
19.4% 18.2% 15.8%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
3,900
4,000
4,100
4,200
4,300
4,400
4,500
4,600
4,700
4,800
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
26.1%
24.5%
24.5% 23.6%
23.3%
21.5%
22.0%
22.5%
23.0%
23.5%
24.0%
24.5%
25.0%
25.5%
26.0%
26.5%
0
100
200
300
400
500
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.3x
0.2x
0.1x
0.3x
0.2x
0.0x
0.1x
0.1x
0.2x
0.2x
0.3x
0.3x
0.4x
(200)
300
800
1,300
1,800
2,300
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
106
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
El volumen creció 4%. En el trimestre, Rassini
vendió un volumen 4.0% superior al del mismo
periodo del año anterior (vs +7.7%e). Este
desempeño, se explica por un incremento de 8.0% en
la división de frenos (+5.0%e), ante ganancias de
mercado y el inicio de producción de algunos
contratos ganados recientemente. Mientras tanto, las
suspensiones en NAFTA avanzaron 1.6% (6.8%e),
gracias a que un repunte de 2.3% en los muelles
(8.4%e) contrarrestó una caída de 2.2% en los
resortes helicoidales (-2.0%e). Por su parte, el
negocio de suspensiones en Brasil registró un
crecimiento interanual de 5.3%, siendo inferior a
nuestra proyección de 20.7% debido al impacto de
una huelga de transportistas, pero mostrando una
extensión en la recuperación de las operaciones
cariocas. Vale la pena resaltar, que en este trimestre,
la compañía enfrentó una base de comparación
elevada, por el contrato extraordinario de Toyota, el
reemplazo de algunas plataformas relevantes como
la K2XX de GM y el fin del ciclo de vida de la
fabricación la plataforma para el Tsuru de Nissan.
Los ingresos crecieron en línea con nuestros
estimados. Las ventas de la compañía crecieron
12.6% a P$4,755m (-1.6% vs nuestro estimado de
P$4,832m). Este incremento se explica, por el
avance observado en el volumen de producción, a lo
que habría que sumar un efecto de conversión
cambiaria favorable de 6.3%, relacionado con la
depreciación del peso frente al dólar americano, y
mayores precios del hierro y el acero. Asimismo,
cabe destacar que dichos factores compensaron el
impacto de la fuerte depreciación del real (24.8%).
De esta manera, los ingresos en pesos de las
suspensiones en NAFTA aumentaron 12.2% A/A, en
tanto que los de frenos lo hicieron 20.8%, con lo que
el consolidado de la región creció 15.2% a
P$4,259m. Finalmente, las ventas en Brasil se
contrajeron 6.4% en términos de pesos a P$509m,
siendo en su mayoría explicado por el efecto de
conversión cambiaria desfavorable ya descrito.
Inversiones en nueva planta presionaron la
rentabilidad. Contrario a nuestra expectativa de
observar una expansión en el margen EBITDA de
40pb, Rassini reportó una contracción de 30pb en
dicho indicador, al ubicarlo en 15.8% en el 3T18.
Con ello, el flujo de operación se incrementó 10.3%
A/A P$749m (BNTe P$798m). Mientras tanto, el
deterioro en la rentabilidad registrado se explica por
un aumento interanual de 13.5% en los gastos
operativos, ante inversiones erogadas para la
construcción de una planta de “composite” en
Piedras Negras, Coahuila, en la que en el futuro la
compañía fabricará suspensiones con materiales más
ligeros, con el objeto de reducir el peso de dichos
productos y apoyar así a las armadoras a mejorar la
eficiencia de sus vehículos y cumplir con los
agresivos objetivos de emisión de CO2
contemplados por la regulación CAFE. Aseveramos
lo anterior, toda vez que a nivel bruto, la rentabilidad
de la compañía se expandió 90pb A/A a 18.6%,
incluso a pesar del fuerte incremento observado en
las tarifas eléctricas, reflejando una mezcla de ventas
más favorable, gracias a una mayor contribución de
los discos de freno a los resultados. Por región, el
flujo de operación en NAFTA se incrementó 11.3%
A/A a P$700m, equivalente a una disminución en el
margen EBITDA de 60pb a 16.4% por el fenómeno
ya mencionado, primordialmente. Por otra parte, en
Brasil el EBITDA disminuyó 2.0% A/A a P$49m
con lo que el margen respectivo se ubicó en 10%
(+0.5pp).
Mayor tasa efectiva de impuestos impactó la
utilidad neta. En el 3T18, el beneficio neto de
Rassini disminuyó 3.1% A/A para ubicarse en
P$316m, siendo 13.4% inferior a nuestro estimado
de P$365m, debido a que una tasa impositiva
superior (31.8% vs 11.9% anterior) contrarrestó el
efecto positivo del avance a nivel operativo y un RIF
29.3% inferior respecto del mismo periodo del año
anterior.
Se mantiene sólida la estructura financiera. El
apalancamiento de Rassini disminuyó un poco
respecto del trimestre anterior, al pasar la razón de
deuda neta a EBITDA de 0.3x en el 2T18 a 0.2x
ahora, debido a una disminución secuencial de
P$282m en la deuda con costo y una mayor
generación de EBITDA U12M.
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Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Tablas de desempeños por región
Norteamérica
3T18 3T17
Volumen P$ Volumen P$
Tons/ m unid ∆% A/A P$
∆% A/A Tons/ m unid P$
Suspensiones 68,609 1.7% $ 2,721 12.2% 67,491 $ 2,425
Frenos 39,897 8.0% $ 1,538 20.8% 36,941 $ 1,273
Total 108,505 3.9% $ 4,259 15.2% 104,432 $ 3,698
EBITDA total
$ 700 11.3%
$ 629
Margen EBITDA
16.4% -0.6pp
17.0%
Brasil
3T18 3T17
Volumen P$ Volumen P$
Tons/ m unid ∆% A/A P$ ∆% A/A Tons/ m unid P$
Suspensiones 12,990 5.3% $ 492 -6.4% 12,339 $ 526
Total 12,990 5.3% $ 492 -6.4% 12,339 $ 526
EBITDA total
$ 49 -2.0%
$ 50
Margen EBITDA
10.0% 0.5pp
9.5%
Total
3T18 3T17
Volumen P$ Volumen P$
Tons/ m unid ∆% A/A P$
∆% A/A Tons/ m unid P$
Suspensiones 81,599 2.2% $ 3,213 8.9% 79,830 $ 2,951
Frenos 39,897 8.0% $ 1,538 20.8% 36,941 $ 1,273
Total 121,495 4.0% $ 4,755 12.5% 116,771 $ 4,228
EBITDA total
$ 749 10.3%
$ 679
Margen EBITDA
15.8% -0.3pp
16.1%
108
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 1,364 1,666 1,987 2,188 FV/EBITDA 8.4x 7.2x 6.2x 4.9x
Utilidad Operativ a 70 112 132 200 P/U 54.6x 30.6x 30.7x 15.0x
EBITDA 228 293 341 427 P/VL 1.8x 1.7x 1.4x 1.2x
Margen EBITDA 16.7% 17.6% 17.2% 19.5%
Utilidad Neta 30 53 53 108 ROE 3.4% 5.8% 5.1% 8.6%
Margen Neto 2.2% 3.2% 2.7% 4.9% ROA 1.8% 2.8% 2.7% 5.1%
EBITDA/ intereses 7.2x 5.2x 4.7x 7.7x
Activ o Total 1,642 1,886 1,966 2,113 Deuda Neta/EBITDA 1.3x 1.7x 1.5x 1.1x
Disponible 134 69 196 217 Deuda/Capital 0.5x 0.6x 0.6x 0.5x
Pasiv o Total 752 954 808 767
Deuda 441 555 703 674
Capital 890 932 1,158 1,346
Fuente: Banorte
SPORT Reporte Trimestral
Un trimestre en línea con nuestros estimados
Calificamos el reporte de Sports World como positivo, en línea con
nuestras proyecciones y mostrando una expansión de 30pb en la
rentabilidad, resultado de un mejor apalancamiento operativo
A pesar de haber enfrentado un ambiente retador y altamente
competitivo, el crecimiento en ingresos continuó dinámico. Las ventas
se incrementaron 13.1% a P$505m
Reiteramos nuestro PO2018 de P$21.50, recomendando
MANTENER, al anticipar que la expansión de unidades debería
traducirse en atractivos crecimientos y una mejor rentabilidad
Atractivo crecimiento en ingresos a pesar de no haber realizado ninguna
apertura. Calificamos el reporte de SW como positivo, en línea con nuestros
estimados. En el periodo, los usuarios activos crecieron 8.6% A/A, alcanzando
la cifra 90,066 clientes, mientras que las ventas avanzaron 13.1% a P$505m,
gracias a incrementos de 11.4% en los ingresos por cuotas de mantenimiento y
membresía y de 20.9% en otros ingresos. Mientras tanto, los gastos crecieron
interanualmente 12.6%, por debajo del ritmo de crecimiento de las ventas,
debido a que una disminución en los gastos de venta compensó aumentos en los
gastos de operación de clubes y de administración. Así, el EBITDA creció en
línea con lo esperado a P$97 millones, siendo equivalente a un aumento del
14.8% respecto del 3T17 (-1.2% vs BNTe), con lo que el margen respectivo
aumentó 30pb a 19.3%, gracias a un mejor apalancamiento operativo.
Finalmente, a nivel neto, el resultado se mantuvo prácticamente estable
(+0.8%), debido a que la utilidad se vio presionada por un crecimiento de 47%
A/A en el RIF (principalmente explicado por un mayor pago de intereses, como
resultado del aumento en el apalancamiento y el incremento en la TIIE).
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
MANTENER Precio Actual $20.29 PO 2018 $21.50 Dividendo 0.00 Dividendo (%) 0.0% Rendimiento Potencial 6.3% Máx – Mín 12m (P$) 20.28– 16.79 Valor de Mercado (US$m) 84.2 Acciones circulación (m) 0.9 Flotante 77.4% Operatividad Diaria (P$ m) 1.7 Múltiplos U12M FV/EBITDA 6.8x P/U 30.1x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18
MEXBOL SPORTS
25 de octubre 2018
109
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
SPORT– Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 446 505 13.1% 516 -2.2%
Utilidad de Operación 38 45 18.3% 46 -2.7%
Ebitda 85 97 14.8% 99 -1.2%
Utilidad Neta 18 18 0.8% 21 -15.7%
Márgenes
Margen Operativo 8.6% 8.9% 0.4pp 9.0% 0.0pp
Margen Ebitda 19.0% 19.3% 0.3pp 19.1% 0.2pp
Margen Neto 4.0% 3.5% -0.4pp 4.1% -0.6pp
UPA $0.22 $0.22 0.1% $0.27 -16.3%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 446.3 485.3 504.9 13.1% 4.0%
Costo de Ventas N.A. N.A.
Utilidad Bruta 446.3 485.3 504.9 13.1% 4.0%
Gastos Generales 408.2 458.8 459.7 12.6% 0.2%
Utilidad de Operación 38.2 26.4 45.1 18.3% 70.7%
Margen Operativo 8.6% 5.4% 8.9% 0.4pp 3.5pp
Depreciacion Operativa 46.6 50.5 52.2 12.0% 3.4%
EBITDA 84.8 76.9 97.3 14.8% 26.5%
Margen EBITDA 19.0% 15.8% 19.3% 0.3pp 3.4pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (14.2) (14.2) (20.9) 47.1% 46.6%
Intereses Pagados 16.7 18.5 21.1 26.3% 14.1%
Intereses Ganados 2.6 1.6 1.5 -40.5% -4.2%
Otros Productos (Gastos) Financieros (0.2) (0.5) N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 0.1 3.1 (1.3) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 24.0 12.2 24.3 1.2% 98.9%
Provisión para Impuestos 6.3 (0.1) 6.4 2.4% N.A.
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 17.7 12.3 17.9 0.8% 45.6%
Participación Minoritaria N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 17.7 12.3 17.9 0.8% 45.6%
Margen Neto 4.0% 2.5% 3.5% (0.4pp) 1.0pp
UPA 0.223 0.154 0.223 0.1% 44.6%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 152.0 232.9 219.6 44.5% -5.7%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 33.0 95.2 80.3 143.4% -15.6%
Activos No Circulantes 1,664.4 1,741.6 1,766.5 6.1% 1.4%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 1,389.1 1,409.4 1,426.4 2.7% 1.2%
Activos Intangibles (Neto) 28.3 34.2 38.2 34.6% 11.5%
Activo Total 1,816.4 1,974.5 1,986.1 9.3% 0.6%
Pasivo Circulante 416.3 386.8 320.1 -23.1% -17.2%
Deuda de Corto Plazo 104.6 7.9 7.7 -92.6% -1.8%
Proveedores 152.6 96.4 112.6 -26.2% 16.8%
Pasivo a Largo Plazo 495.3 644.8 695.7 40.4% 7.9%
Deuda de Largo Plazo 480.7 628.1 679.0 41.3% 8.1%
Pasivo Total 911.7 1,031.5 1,015.8 11.4% -1.5%
Capital Contable 904.8 943.0 970.3 7.2% 2.9%
Participación Minoritaria
N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 904.8 943.0 970.3 7.2% 2.9%
Pasivo y Capital 1,816.4 1,974.5 1,986.1 9.3% 0.6%
Deuda Neta 552.3 540.8 606.4 9.8% 12.1%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 58.5 38.8 (26.9) Flujos generado en la Operación 67.8 53.0 (16.9) Flujo Neto de Actividades de Inversión (88.0) (84.7) (72.3) Flujo neto de actividades de financiamiento (1.1) 90.5 39.1 Incremento (disminución) efectivo 37.2 97.6 (76.9)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
19.0% 20.2%
13.2%
15.8%
19.3%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
400
420
440
460
480
500
520
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
4.2%
5.7% 5.1% 5.7% 5.6%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
(10)
(5)
0
5
10
15
20
25
30
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.1x
1.7x 1.5x
1.7x 1.9x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
0
100
200
300
400
500
600
700
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
110
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
SW continuó sumando usuarios activos A/A,
tanto en clubes maduros como en aquellos
recientemente inaugurados. La compañía reportó
90,066 usuarios activos al cierre del 3T18,
equivalente a un incremento anual de 8.6% y siendo
superior a nuestro estimado de 4.7%, gracias a un
avance a mismos-clubes de 5.1% y la adición de
3,285 nuevos clientes en aquellos con menos de 12
meses de operación. Adicionalmente, en este
trimestre la tasa de deserción disminuyó 30pb a
2.9%, comparando favorablemente vs nuestra
expectativa de 3%.
Los ingresos siguieron creciendo a doble dígito.
En el trimestre, las ventas de cuotas de
mantenimiento alcanzaron P$395m, siendo esto un
incremento del 15.2% A/A. Por otro lado, los
ingresos por membresías nuevas disminuyeron del
44.4%, ubicándose en P$13m, debido a que durante
el periodo no hubo aperturas de clubes nuevos,
mientras que en el 3T17 se realizaron 4. Así, los
ingresos por cuotas de mantenimiento y membresías
aumentaron 11.4% interanualmente. Los ingresos
deportivos, por su parte, alcanzaron P$41m, mientras
que los de patrocinios se ubicaron en P$25m y otros
ingresos ascendieron a P$31m. Con ello en mente,
otros ingresos repuntaron 20.9% A/A, del tal suerte
que las ventas totales de la compañía se ubicaron en
P$505m. Esta cifra representó un incremento de
13.1% A/A, en línea con nuestros estimados. Vale la
pena resaltar que este desempeño se explica por un
mayor enfoque en el servicio, el fortalecimiento y
renovación permanente de la oferta deportiva, así
como un mayor nivel de estabilidad y satisfacción
del cliente.
El EBITDA creció 14.8% A/A y la rentabilidad
mejoró 30pb. En línea con nuestra expectativa de
observar una expansión en la rentabilidad de la
compañía, el margen EBITDA de SW aumentó 30pb
A/A a 19.3%. Esto fue resultado de un mejor
apalancamiento operativo, toda vez que los gastos
crecieron 12.6% A/A (50pb por debajo del ritmo de
las ventas), gracias a que los gastos de venta
disminuyeron 19%, compensando un repunte de
14.2% en los de operación de clubes y de 24.8% en
los de administración.
Así, el flujo de operación de la compañía alcanzó
P$97m, siendo equivalente a un crecimiento anual
de 14.8% A/A, en línea con lo esperado (-1.2% vs
BNTe).
Aumento en el RIF presionó la utilidad neta. El
beneficio neto de la empresa permaneció
prácticamente estable A/A, ubicándose en P$18m en
el 3T18 (+0.8%). Este desempeño fue por debajo de
nuestro estimado de P$21m, debido a que un fuerte
aumento de los gastos financieros netos (+47%)
-explicado por un aumento del 26% en los intereses
pagados y una disminución de 40% ganados-,
presionó la utilidad.
Subió ligeramente el apalancamiento. Durante el
trimestre, el apalancamiento de SPORT aumentó a
1.9x desde 1.7x en el 2T18, gracias un incremento
T/T de P$51m en la deuda con costo, sumado a una
disminución secuencial de P$15m en la caja.
111
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 96,287 93,697 100,654 100,411 FV/EBITDA 7.4x 7.8x 6.8x 6.6x
Utilidad Operativ a 16,598 14,243 21,265 19,716 P/U 44.4x 39.5x 22.1x 28.7x
EBITDA 36,715 35,175 38,435 40,078 P/VL 2.0x 1.9x 1.8x 1.7x
Margen EBITDA 38.1% 37.5% 38.2% 39.9%
Utilidad Neta 3,721 4,193 7,450 5,746 ROE 4.5% 4.9% 8.1% 6.0%
Margen Neto 3.9% 4.5% 7.4% 5.7% ROA 1.2% 1.4% 2.5% 1.9%
EBITDA/ intereses 4.3x 3.8x 4.1x 4.0x
Activ o Total 306,883 297,220 300,835 309,688 Deuda Neta/EBITDA 2.5x 2.7x 2.1x 2.1x
Disponible 47,546 38,735 45,337 49,753 Deuda/Capital 1.5x 1.3x 1.2x 1.2x
Pasiv o Total 212,089 197,563 193,301 198,276
Deuda 140,070 133,404 127,407 132,503
Capital 94,794 99,657 107,534 111,412
Fuente: Banorte
TLEVISA Reporte Trimestral
Segmento de Contenidos da impulso a los ingresos
Los resultados de Grupo Televisa del 3T18 fueron en línea con
nuestros estimados. Contenidos sigue siendo el principal motor de
crecimiento mientras que el segmento de Cable logró un buen avance
En este periodo, la compañía registró una utilidad no recurrente por
el licenciamiento de los derechos de la Copa del Mundo atenuando
parcialmente la presión en los costos del segmento de Contenidos
El múltiplo FV/EBITDA se abarató de 7.2x a 6.9x siendo un nivel de
valuación bajo. Revisaremos nuestros estimados para determinar un
PO 2019 tomando en consideración un entorno más complejo
Resultados en línea con una expansión de 40pb en rentabilidad.
Consideramos que los resultados trimestrales de Televisa serían neutrales para
el precio de la acción. En este trimestre, la empresa reportó un avance anual de
10.5% en ingresos consolidados a P$25,033m. El crecimiento en los ingresos
se debe principalmente a: (1) ingresos extraordinarios por P$1,010m
relacionados con el licenciamiento de los derechos de la Copa del Mundo; (2)
incremento de 21.1% en las regalías de Univisión; y (3) un crecimiento del
10.8% en los ingresos de Cable. Televisa reportó un EBITDA consolidado de
P$9,812m +11.7% A/A lo que equivale a un margen de 39.2% +40pb vs 3T17.
En esta ocasión, el avance en el margen consolidado se debe principalmente a
una reducción del 9.9% en los gastos del corporativo compensando menores
márgenes en el segmento de Contenidos y en SKY. La empresa registró un
incremento del 29.5% en el RIF debido a gastos financieros por P$530m
relacionados con la pérdida en el valor razonable de los contratos de derivados
utilizados para cubrir su exposición cambiaria. En este contexto, la utilidad neta
retrocedió 3.6% A/A a P$978m, mientras tanto la razón de DN/EBITDA bajó
de 2.4x a 2.2x.
www.banorte.com @analisis_fundam
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
COMPRA Precio Actual $56.66 PO 2019 Por definir Dividendo 2018e 0.35 Dividendo (%) 0.6% Rendimiento Potencial
Precio ADR US$14.48 PO2019 ADR Acciones por ADR 5 Máx – Mín 12m (P$) 91.51 – 54.05 Valor de Mercado (US$m) 8,454 Acciones circulación (m) 2,897 Flotante 80% Operatividad Diaria P$m 172 Múltiplos 12M FV/EBITDA 6.9x P/U 25.2x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL TLEVICPO
26 de octubre 2018
112
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
TLEVISA – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 22,663 25,033 10.5% 24,781 1.0%
Utilidad de Operación 3,678 4,342 18.0% 4,668 -7.0%
Ebitda 8,788 9,812 11.7% 9,634 1.8%
Utilidad Neta 1,015 978 -3.6% 1,768 -44.7%
Márgenes
Margen Operativo 16.2% 17.3% 1.1pp 18.8% -1.5pp
Margen Ebitda 38.8% 39.2% 0.4pp 38.9% 0.3pp
Margen Neto 4.5% 3.9% -0.6pp 7.1% -3.2pp
UPA $0.35 $0.34 -3.1% $0.61 -44.6%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 22,663.0 26,701.8 25,033.2 10.5% -6.2%
Costo de Ventas 12,592.0 15,079.8 14,208.5 12.8% -5.8%
Utilidad Bruta 10,071.0 11,622.1 10,824.7 7.5% -6.9%
Gastos Generales 5,892.3 6,237.7 6,050.4 2.7% -3.0%
Utilidad de Operación 3,678.2 8,622.3 4,341.8 18.0% -49.6%
Margen Operativo 16.2% 32.3% 17.3% 1.1pp (14.9pp)
Depreciacion Operativa 4,609.2 4,848.1 5,037.8 9.3% 3.9%
EBITDA 8,787.9 10,232.5 9,812.1 11.7% -4.1%
Margen EBITDA 38.8% 38.3% 39.2% 0.4pp 0.9pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (1,921.7) (1,775.2) (2,489.3) 29.5% 40.2%
Intereses Pagados 2,194.2 2,352.7 2,395.0 9.2% 1.8%
Intereses Ganados 334.7 438.8 419.2 25.2% -4.5%
Otros Productos (Gastos) Financieros 57.4 626.4 (530.5) -1023.7% -184.7%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (119.6) (487.6) 17.0 -114.2% -103.5%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 670.0 477.2 326.6 -51.3% -31.6%
Utilidad antes de Impuestos 2,426.5 7,324.3 2,179.1 -10.2% -70.2%
Provisión para Impuestos 906.0 2,563.5 699.5 -22.8% -72.7%
Operaciones Discontinuadas #¡DIV/0! #¡DIV/0!
Utilidad Neta Consolidada 1,520.5 4,760.8 1,479.6 -2.7% -68.9%
Participación Minoritaria 505.6 463.4 501.6 -0.8% 8.2%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,014.9 4,297.4 978.0 -3.6% -77.2%
Margen Neto 4.5% 16.1% 3.9% (0.6pp) (12.2pp)
UPA 0.347 1.475 0.336 -3.1% -77.2%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 81,102.2 83,639.5 76,492.7 -5.7% -8.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 38,734.9 44,593.0 42,426.8 9.5% -4.9%
Activos No Circulantes 216,117.9 212,367.0 211,472.8 -2.1% -0.4%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 85,719.8 83,738.4 84,265.8 -1.7% 0.6%
Activos Intangibles (Neto) 21,773.8 21,261.9 20,901.2 -4.0% -1.7%
Activo Total 297,220.1 296,006.4 287,965.5 -3.1% -2.7%
Pasivo Circulante 50,764.8 47,379.3 43,443.6 -14.4% -8.3%
Deuda de Corto Plazo 3,863.2 4,234.4 4,741.4 22.7% 12.0%
Proveedores 44,353.8 40,257.7 35,628.1 -19.7% -11.5%
Pasivo a Largo Plazo 146,798.4 145,162.9 138,956.0 -5.3% -4.3%
Deuda de Largo Plazo 129,540.6 128,311.2 123,168.3 -4.9% -4.0%
Pasivo Total 197,563.2 192,542.2 182,399.6 -7.7% -5.3%
Capital Contable 99,656.9 103,464.3 105,565.9 5.9% 2.0%
Participación Minoritaria 13,995.2 14,367.7 14,751.9 5.4% 2.7%
Capital Contable Mayoritario 85,661.8 89,096.6 90,814.0 6.0% 1.9%
Pasivo y Capital 297,220.1 296,006.4 287,965.5 -3.1% -2.7%
Deuda Neta 94,668.9 87,952.6 85,471.5 -9.7% -2.8%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo neto de efectivo de Actividades de Operación 5,158.5 10,499.5 6,286.7
Flujo Neto de Actividades de Inversión (4,217.0) 1,540.9 (5,614.9) Flujo neto de actividades de financiamiento (3,506.6) (5,297.9) (2,738.1) Diferencia en cambios en el efectivo y
equivalentes 0.9 145.0 (99.9) Incremento (disminución) efectivo (2,564.2) 6,887.5 (2,166.2)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Millones
Fuente: Banorte, BMV
38.8%
36.5%
37.6%
38.3%
39.2%
35%
36%
37%
38%
39%
40%
20,000
21,000
22,000
23,000
24,000
25,000
26,000
27,000
28,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDA
5.0% 4.9%
4.3%
7.4% 7.2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.6x 2.7x
2.5x 2.4x
2.2x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
80,000
82,000
84,000
86,000
88,000
90,000
92,000
94,000
96,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
113
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Segmento de Contenidos sigue siendo el motor de
crecimiento de los ingresos consolidados en 2018.
En el 3T18, Grupo Televisa reportó ingresos
consolidados por un monto de P$25,033m,
representando un incremento de 10.5% vs 3T17 y
1.0% por arriba de nuestros estimados. Desglosando
los ingresos por negocio, la compañía presentó las
siguientes variaciones anuales: (1) Contenidos
+21.0% debido al licenciamiento de los derechos de
la Copa del Mundo que le generaron ingresos no
recurrentes por un monto de P$1,010m. Excluyendo
estos ingresos, el segmento de Contenidos registró
un buen desempeño al lograr avances de +2.2% en
publicidad debido al nuevo esquema de precios,
+21% en Venta de Canales por una nueva
composición de paquetes y el alza en sus precios y
+14.6% en Venta de Programas y Licencias por el
cambio en la tasa de regalías cobradas a Univisión;
(2) Cable +10.8% principalmente por un incremento
del 11.2% en la base de Unidades Generadoras de
Ingreso a 10.97m y un avance del 4.2% en los
ingresos de telecomunicaciones del segmento
empresarial; (3) Otros Negocios -1.2% por una
reducción en los ingresos del negocio de Editoriales
lo que fue parcialmente compensado con mayor
actividad en los negocios de distribución de
largometrajes, radio y fútbol; y (4) SKY -0.7%
debido a una contracción de 2.2% en la base de
suscriptores por la desconexión de clientes, una vez
concluida la Copa del Mundo y una reducción de
0.7% en el ARPU.
La rentabilidad de la empresa mejoró 40pb vs
3T17. Televisa reportó un EBITDA de P$9,812m
representando un incremento de 11.7% A/A siendo
en línea con nuestro estimado mientras que el
margen se expandió a 39.2% debido a una reducción
del 10% en los gastos del Corporativo. En el
segmento de Contenidos, la compañía reportó un
margen de 38.1%, siendo una reducción de 1pp vs
3T17 debido a mayores costos por la producción de
contenido durante la Copa del Mundo y una presión
de la paridad cambiaria sobre algunos costos de
programación.
Es importante mencionar que la venta de derechos
de la Copa Mundial generó un EBITDA de P$593m
lo que representó un margen de 58.7%, al excluir
estos ingresos extraordinarios el margen de
Contenidos hubiera caído 2.9pp vs 3T17. En SKY,
la empresa reportó una caída de 1.4pp en el margen
de EBITDA a 47.5% por la reducción de 0.7% en el
ARPU y mayores costos de contenido. En el
segmento de Cable, la empresa logró un avance de
10pb derivado de una mejor absorción de costos
fijos por la reactivación del negocio empresarial.
Otros Negocios tienen una contribución marginal a
las cifras consolidadas, en esta ocasión representó el
1.2% del EBITDA del grupo vs 0.6% en 3T17.
La generación de flujo de efectivo y la
apreciación cambiaria disminuyeron los
parámetros de valuación. El ajuste en el precio de
la acción en combinación con un mayor EBITDA y
una menor deuda neta provocaron una reducción en
el múltiplo FV/EBITDA de 7.2x a 6.9x.
Consideramos que el precio de la acción refleja un
gran escepticismo de los inversionistas sobre las
tendencias en el consumo de contenidos por parte de
la población. Revisaremos nuestros estimados
incorporando un entorno más complejo y en breve
publicaremos nuestro PO 2019.
114
VOLAR Reporte Trimestral
EBITDAR en línea. Continúa presión en rentabilidad
En el 3T18, Volaris reportó ingresos operativos y EBITDAR en línea
con lo esperado, pero siguió mostrando un deterioro en el margen
EBITDAR (-6.1pp), ubicándose en 26.7%
La tarifa promedio más baja ocasionó que el alza en ingresos por
tarifa fuera menor al mostrado en los pasajeros. Por otro lado, hubo
un sólido crecimiento de los ingresos totales por servicios adicionales
Fijamos nuestro PO 2019E en P$15.0 con recomendación de
Mantener. Para 2019 estimamos un alza en ingresos de 11.9% y en
EBITDAR de 32.2% con un margen EBITDAR de 24.9%
En el 3T18, Volaris mostró un avance en ingresos operativos pero una
caída en EBITDAR, lo que impactó el margen EBITDAR. La empresa tuvo
un aumento de 11.3% en ingresos vs. 3T17, pero una disminución de 9.4% en
EBITDAR, ubicándose en P$7,316m y P$1,954m, respectivamente. La tarifa
promedio mejoró secuencialmente pero continuó con una baja A/A y se
presentó un mayor crecimiento de gastos totales (principalmente de
combustible), comparado con el de ingresos, que impactaron los números de la
compañía. El margen EBITDAR bajó 6.1pp vs. 3T17 y se ubicó en 26.7%. La
empresa reportó una pérdida neta de P$119m (vs. P$720m en el 3T17).
Introducimos nuestro PO 2019E de P$15.0 con recomendación de
Mantener. El PO lo obtuvimos con el método de valuación por Múltiplos y
representa un múltiplo FV/EBITDAR 2019E de 8.0x, similar al promedio del
múltiplo de 3 años (8.2x). Con base en el precio actual, el rendimiento hacia
nuestro PO es de 9.4%. Prevemos mejores resultados para la empresa en 2019
con un avance en ingresos de 11.9% y en EBITDAR de 32.2% con un margen
EBITDAR de 32.2%.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E
Ingresos 23,512 24,889 26,804 29,994 FV/EBITDAR 5.4x 7.9x 9.5x 7.8x
Utilidad Operativ a 2,740 63 -1,089 131 P/U 3.9x -25.2x -12.0x 66.0x
EBITDAR 8,866 6,685 5,652 7,472 P/VL 1.3x 1.4x 1.5x 1.4x
Margen EBITDAR 37.7% 26.9% 21.1% 24.9%
Utilidad Neta 3,519 -551 -1,154 210 ROE 38.5% -5.9% -12.8% 2.2%
Margen Neto 15.0% -2.2% -4.3% 0.7% ROA 18.5% -2.6% -5.1% 0.9%
EBITDA/ intereses -131.4x -343.9x 120.8x 62.4x
Activ o Total 21,782 22,666 22,194 23,045 Deuda Neta Aj./EBITDAR 3.8x 5.8x 7.1x 5.9x
Disponible 7,071 6,951 6,802 6,782 Deuda/Capital 0.2x 0.3x 0.4x 0.3x
Pasiv o Total 10,988 12,503 13,151 13,127
Deuda 2,008 3,483 3,177 3,330
Capital 10,794 10,163 9,044 9,918
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
MANTENER Precio Actual $13.7 PO 2019 $15.0 Dividendo 0.0 Dividendo (%) 0.0% Rendimiento Potencial 9.4% Precio ADS US$7.1 PO2019 ADS US$7.7 Acciones por ADS 10 Máx – Mín 12m (P$) 21.36 – 9.78 Valor de Mercado (US$m) 712.5 Acciones circulación (m) 1,011.9 Flotante 56% Operatividad Diaria (P$ m) 27.9 Múltiplos 12m FV/EBITDAR 9.7x P/U -21.6x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
oct-17 ene-18 abr-18 jul-18 oct-18
MEXBOL VOLARA
26 de octubre 2018
115
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Volar – Resultados 3T18 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDAR Cifras en millones
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs
Estim.
Ventas 6,571 7,316 11.3% 7,545 -3.0%
Utilidad de Operación 623 246 -60.5% 259 -5.1%
Ebitdar 2,157 1,954 -9.4% 1,909 2.4%
Utilidad Neta 720 -119 N.A. -81 47.4%
Márgenes
Margen Operativo 9.5% 3.4% -6.1pp 3.4% -0.1pp
Margen Ebitdar 32.8% 26.7% -6.1pp 25.3% 1.4pp
Margen Neto 11.0% -1.6% -12.6pp -1.1% -0.6pp
UPA $0.71 -$0.12 N.A. -$0.08 47.4%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2017 2018 2018 Variación Variación
Trimestre 3 2 3 % A/A % T/T
Ventas Netas 6,571.3 6,230.2 7,316.1 11.3% 17.4%
Costo de Ventas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Bruta 6,571.3 6,230.2 7,316.1 11.3% 17.4%
Gastos Generales 5,948.1 6,805.1 7,070.2 18.9% 3.9%
Utilidad de Operación 623.1 (574.8) 245.9 -60.5% N.A.
Margen Operativo 9.5% -9.2% 3.4% (6.1pp) 12.6pp
Depreciación Operativa 149.9 123.6 114.9 -23.4% -7.1%
EBITDA 773.0 (451.2) 360.7 -53.3% N.A.
Margen EBITDA 11.8% -7.2% 4.9% (6.8pp) 12.2pp
EBITDAR 2,156.9 1,052.8 1,954.1 -9.4% 85.6%
Margen EBITDAR 32.8% 16.9% 26.7% (6.1pp) 9.8pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 135.4 659.6 (445.9) N.A. N.A.
Intereses Pagados 19.8 31.0 64.5 226.4% 108.0%
Intereses Ganados 29.9 37.3 37.2 24.3% -0.2%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 125.2 653.4 (418.6) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 758.5 84.8 (200.1) N.A. N.A.
Provisión para Impuestos 38.8 46.7 (81.2) N.A. N.A.
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 719.7 38.1 (118.8) N.A. N.A.
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 719.7 38.1 (118.8) N.A. N.A.
Margen Neto 11.0% 0.6% -1.6% (12.6pp) (2.2pp)
UPA 0.711 0.038 (0.117) N.A. N.A.
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 9,914.9 11,298.7 10,267.3 3.6% -9.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 5,373.0 6,770.8 6,081.7 13.2% -10.2%
Activos No Circulantes 10,450.2 11,977.9 11,416.3 9.2% -4.7%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,548.4 5,046.4 5,080.7 43.2% 0.7%
Activos Intangibles (Neto) 156.8 167.7 161.8 3.2% -3.5%
Activo Total 20,365.1 23,276.6 21,683.5 6.5% -6.8%
Pasivo Circulante 8,297.7 11,505.9 10,436.4 25.8% -9.3%
Deuda de Corto Plazo 1,497.8 2,576.5 2,397.4 60.1% -7.0%
Proveedores 874.7 1,270.6 1,065.0 21.7% -16.2%
Pasivo a Largo Plazo 2,565.7 2,626.1 2,385.0 -7.0% -9.2%
Deuda de Largo Plazo 900.3 907.6 799.6 -11.2% -11.9%
Pasivo Total 10,863.3 14,132.0 12,821.3 18.0% -9.3%
Capital Contable 9,501.7 9,144.6 8,862.2 -6.7% -3.1%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 9,501.7 9,144.6 8,862.2 -6.7% -3.1%
Pasivo y Capital 20,365.1 23,276.6 21,683.5 6.5% -6.8%
Deuda Neta (2,974.9) (3,286.7) (2,884.7) -3.0% -12.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos
Flujos generado en la Operación (384.9) (493.5) 1,116.5
Flujo Neto de Actividades de Inversión (564.5) (348.1) (851.8) Flujo neto de actividades de financiamiento 268.3 (203.7) 865.0
Incremento (disminución) efectivo (608.0) (546.6) 1,577.9
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta Ajustada / EBITDAR Cifras en millones
Deuda Neta Ajustada = Deuda Neta + (renta de equipo de vuelo) * 7
Fuente: Banorte, BMV / EBITDAR = EBITDA + renta de equipo de vuelo.
32.8%
28.1%
14.1%
16.9%
26.7%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
8,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Ventas Netas Margen EBITDAR
-1.4%
-5.4%
-3.9%
2.1%
-7.3% -8.0%
-6.0%
-4.0%
-2.0%
0.0%
2.0%
4.0%
(1,500)
(1,000)
(500)
0
500
1,000
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
5.6x 5.8x 5.9x
6.7x 7.2x
0.0x
1.0x
2.0x
3.0x
4.0x
5.0x
6.0x
7.0x
8.0x
(4,500)
(4,000)
(3,500)
(3,000)
(2,500)
(2,000)
(1,500)
(1,000)
(500)
0
3T17 4T17 1T18 2T18 3T18
Deuda Neta Deuda Neta Ajustada a EBITDAR
116
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
La empresa señaló que continuará con la expansión
disciplinada en su flota aunque cerraría el 2019 con
una flota menor a la previamente estimada. Si bien la
compañía seguirá con su modelo de negocios
enfocado en bajos costos, hay que seguir atentos a
algunos riesgos presentes. Dentro de los principales
mencionamos: 1) la evolución del entorno tarifario
que ha mostrado una mejora secuencial, pero la
tarifa promedio todavía está por debajo A/A; 2) la
volatilidad en el tipo de cambio peso/dólar (que se
ha depreciado de forma notable en últimas semanas),
ya que una depreciación del peso impacta a los
números de la compañía, debido a que
aproximadamente el 65% de sus costos está
denominado en dólares, y aun cuando la empresa
cuenta con más de una tercera parte de ingresos en
dólares, no hay esa compensación con los costos
denominados en esta moneda, por lo que habría una
presión en márgenes; y 3) el comportamiento de los
precios del petróleo –los cuales han presentado un
aumento importante en los últimos meses– tomando
en consideración que el combustible de las
aeronaves es lo que más impacta la estructura de
gastos de la compañía (35% del total de gastos
U12m.), aunque cuenta con coberturas.
Añade nuevas aeronaves en el 3T18
incrementando su flota vs. 3T17. Volaris
incorporó 3 aeronaves a su flota (dos A320 neo y
un A321neo), durante este trimestre no se
registraron devoluciones de aeronaves a los
arrendadores. La empresa cerró el 3T18 con 73
aeronaves vs. 67 en el 3T17, con una edad
promedio de 4.6 años. El incremento en asientos-
milla disponibles (ASMs por sus siglas en inglés)
fue de 13.4% vs. 3T17.
Se presentó un buen crecimiento en pasajeros
de 12.1% pero el factor de ocupación presento
una caída (-2.7pp a 83.5%). Los ingresos totales
por servicios adicionales tuvieron un sólido
incremento. En el 3T18, Volaris reportó un buen
incremento de 12.1% en pasajeros totales,
conformado por un alza de 14.6% en los
nacionales y un aumento de 3.1% en los
internacionales.
La demanda total, medida en pasajeros-milla
reservados (RPMs por sus siglas en inglés), tuvo
un avance de 9.9% y el factor de ocupación de la
empresa se ubicó en 83.5% (-2.7pp vs. 3T17). La
compañía anunció 11 rutas domésticas desde
Tijuana y Guadalajara, así como también desde la
Ciudad de México y Bajío; y 3 rutas
internacionales, dos de Bajío a Sacramento y San
José, California y una de Guadalajara a Charlotte,
Carolina del Norte.
Los ingresos de pasajeros por tarifa tuvieron un
avance de 6.8%. Esto debido al incremento en
pasajeros que fue parcialmente contrarrestado por
una menor tarifa promedio A/A. Por otro lado, los
ingresos totales por servicios adicionales
mostraron un buen incremento de 23.5%. Los
ingresos totales por servicios adicionales por
pasajero aumentaron 10.1% A/A. Así, el total de
ingresos operativos registró un crecimiento de
11.3% vs. 3T17. Los ingresos totales por ASM
(TRASM, por sus siglas en inglés) disminuyeron
1.9% A/A (P$134.9 centavos), los ingresos por
pasajeros por ASM (RASM) presentaron una caída
de 5.9% y el rendimiento tarifario –ingresos por
pasajeros por RPM (yield), bajó 2.8%. La tarifa
promedio fue de P$1,091 (-4.8% vs. 3T17).
Sigue el deterioro en el margen EBITDAR. Lo
anterior debido a un aumento menor en
ingresos operativos, comparado con el alza en
gastos operativos. Volaris reportó una
disminución en la utilidad operativa de 60.5% vs.
el 3T17, ubicándose en P$246m, así como una
baja en EBITDA de 53.3%, colocándose en
P$361m. El EBITDAR cayó 9.4% y se ubicó en
P$1,954m (+2% vs. nuestro estimado). De esta
forma, el margen EBITDAR tuvo una reducción de
6.1pp para ubicarse en 26.7%. A pesar del estricto
control de costos, la depreciación del peso respecto
al dólar (impacta a los gastos que son en dólares
como arrendamiento de aeronaves y motores,
costos de servicios aeroportuarios internacionales y
gastos de mantenimiento) y el costo más alto del
combustible (costo promedio por galón subió
36.9% vs. 3T17), llevaron a que el total de costos y
gastos de la compañía creciera 18.9% (mayor al
aumento del total de ingresos operativos).
117
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
El gasto operativo por asiento milla disponible
(CASM, por sus siglas en inglés) registró un
incremento de 4.8% y el CASM sin combustible
una disminución de 7.9% vs. 3T17.
La compañía siguió activa con el programa de
administración de riesgo de precios de combustible
mediante la compra de opciones. En el 3T18, la
cobertura de la empresa fue de 58% del consumo
de combustible a un precio promedio de US$1.78
por galón, que combinado con el 42% del consumo
no cubierto, resultó en un costo económico
promedio de combustible por galón de US$2.3.
La compañía reportó una pérdida neta en el
periodo de P$119m (vs. utilidad de P$720m en
el 3T17). Esto debido a los menores resultados
operativos y un mayor costo integral de
financiamiento (P$446m vs. P$135m en el 3T17),
principalmente por pérdidas cambiarias.
Se eleva el indicador de apalancamiento. Al 3T18,
la empresa registró una deuda de P$3,197m y el
efectivo e inversiones temporales ascendían a
P$6,082m. La razón Deuda Neta
Ajustada/EBITDAR es de 7.2x vs. 6.7x en el 2T18.
Al 30 de septiembre de 2018 y 31 de diciembre de
2017, los arrendamientos de todas las aeronaves de
la compañía y motores de repuesto fueron
clasificados como arrendamientos operativos. Al
3T18, el total de pagos mínimos por concepto de
renta de aeronaves y motores para 2018 es de
alrededor de P$1,372m y el monto para 2018 y años
posteriores es por P$39,715m.
Estimados 2018 y 2019
Para 2018 esperamos que Volaris cierre el año con
77 aeronaves. Estimamos un aumento en tráfico de
pasajeros de 10.2%, en ASMs de 11.0% y en RPMs
de 9.7%. El factor de ocupación se ubicaría en
83.5%. Proyectamos una disminución en TRASM de
2.9% y en el rendimiento tarifario de 6.1%. Por otro
lado, estimamos un alza en CASM de 2.1% y en
CASM sin combustible una baja de 7.6%.
Lo anterior, llevaría a un crecimiento de 7.7% en
ingresos totales y una caída de 15.4% en EBITDAR,
con un margen EBITDAR de 21.1%.
En 2019, prevemos que Volaris finalice con 80
aeronaves. Esperamos que el tráfico de pasajeros
tenga un incremento de 8.8%, ASMs de 8.5% y
RPMs de 8.5%. El factor de ocupación sería de
83.5%. Pronosticamos un alza en TRASM de 3.2% y
en el rendimiento tarifario de 0.7%. En la parte de
costos, estimamos disminuciones en CASM de 1.3%
y en CASM sin combustible de 1.0%. Lo anterior,
llevaría a un alza de 11.9% en ingresos totales y de
32.2% en EBITDAR, con un margen EBITDAR de
24.9%.
Valuación y PO 2019E de P$15.0
Para determinar el valor teórico de Volaris
utilizamos una metodología de valuación por
Múltiplos. Al incorporar los resultados del 3T18,
Volar cotiza a un múltiplo FV/EBITDAR 12m. de
9.7x. Aun cuando este reporte mostró un avance
secuencial y esperamos una mejora en los siguientes
trimestres (principalmente en 2019), esto no
necesariamente implica que la compañía se
mantenga en los niveles actuales de valuación.
Asumiendo un múltiplo FV/EBITDAR 2019E de
8.0x, similar al promedio de 3 años (8.2x), el PO
2019E obtenido es de P$15.0, el cual equivale a un
rendimiento potencial de 9.4% en relación a su
precio actual, por lo que nuestra recomendación es
de Mantener.
Dos aspectos a considerar al calcular los múltiplos
en el sector de aerolíneas son: (1) el EBITDAR
equivale al flujo de operación (EBITDA) más los
costos de arrendamiento de equipo de vuelo; y (2)
los contratos de arrendamiento son considerados
como pasivos, no obstante, estos están fuera de
balance por lo que la práctica común en la industria
es “capitalizar” las rentas pagadas por el
arrendamiento de las aeronaves multiplicadas por un
factor de 7 para incluirlo en el numerador del
múltiplo FV/EBITDAR.
118
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119
Tenencia de Valores Gubernamentales
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Fondos de Pensiones
Millones de pesos, información al 16/oct/18
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 1,525,613 1,501,099 1,318,111 1.6 15.7
Cetes 191,752 200,556 210,780 -4.4 -9.0
Bonos 423,992 416,687 343,510 1.8 23.4
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 63,233 69,430 53,015 -8.9 19.3
Udibonos 138,371 134,228 121,970 3.1 13.4
Valores IPAB 14,312 14,879 25,641 -3.8 -44.2
BPA's 0 0 0 -- --
BPA182 9,381 9,853 12,433 -4.8 -24.5
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 3,775 2,673 7,738 41.2 -51.2
BPAG91 1,157 2,354 7,738 -50.9 -85.1
Fuente: Banxico
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Inversionistas Extranjeros
Millones de pesos, información al 16/oct/18
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 2,147,373 2,124,346 2,124,398 1.1 1.1
Cetes 291,447 282,607 228,032 3.1 27.8
Bonos 1,801,979 1,786,422 1,811,986 0.9 -0.6
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 256 299 776 -14.5 -67.0
Udibonos 8,775 9,068 14,346 -3.2 -38.8
Valores IPAB 1,568 583 818 169.0 91.6
BPA's 0 0 0 -- --
BPA182 1,347 453 575 197.7 134.5
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 109 9 36 1,110.0 206.8
BPAG91 112 121 208 -7.7 -46.3
Fuente: Banxico
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Bancos
Millones de pesos, información al 16/oct/18
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 423,895 417,410 371,142 1.6 14.2
Cetes 62,242 86,239 60,793 -27.8 2.4
Bonos 167,997 150,786 113,488 11.4 48.0
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 165,928 146,448 162,623 13.3 2.0
Udibonos 4,532 5,593 5,875 -19.0 -22.9
Valores IPAB 68,145 64,892 78,134 5.0 -12.8
BPA's 0 0 0 -- --
BPA182 29,914 27,892 25,485 7.3 17.4
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 17,117 18,714 12,019 -8.5 42.4
BPAG91 21,114 18,286 40,630 15.5 -48.0
Fuente: Banxico
120
Análisis de Correlación
Correlación de monedas seleccionadas con respecto al peso mexicano (USD/MXN)Información al 26/10/2018, correlación en base a cambios diarios
1 mes 3 meses 6 meses 1 añoM ercados Emergentes
Brasil USD/BRL 0.13 0.29 0.39 0.45
Croacia USD/HRK 0.36 0.35 0.33 0.38
Eslovaquia USD/SKK 0.37 0.38 0.37 0.42
Hungría USD/HUF 0.50 0.52 0.49 0.51
Polonia USD/PLN 0.57 0.57 0.46 0.50
Rusia USD/RUB 0.37 0.33 0.43 0.39
Sudáfrica USD/ZAR 0.66 0.65 0.63 0.57
Chile USD/CLP 0.56 0.51 0.47 0.45
Malasia USD/MYR -0.05 0.20 0.01 0.08
M ercados Desarrollados
Canada USD/CAD 0.29 0.48 0.49 0.49
Zona Euro EUR/USD -0.38 -0.38 -0.37 -0.42
Gran Bretaña GBP/USD -0.37 -0.34 -0.24 -0.32
Japón USD/JPY 0.04 0.01 0.12 0.15 Análisis de CorrelaciónUtilizando información de los últimos 6 meses al 26/Oct/2018
EMBI USD/MXN PrecioFondeo 28 días 91 días 2 años 5 años 10 años 3 meses 1 año 5 años 10 años Global WTI
Fondeo Bancario -- -0.04 0.02 -0.15 -0.18 -0.22 0.02 -0.02 0.02 -0.02 -0.01 0.05 0.07
Cetes 28 días -- 0.35 0.15 0.20 0.19 -0.37 0.09 0.09 0.10 -0.05 0.18 0.10
Cetes 91 días -- 0.34 0.35 0.35 0.13 -0.06 -0.08 -0.09 -0.05 0.29 -0.05
Bono M 2 años -- 0.90 0.84 0.01 0.04 0.05 0.05 -0.34 0.40 -0.09
Bono M 5 años -- 0.94 -0.01 0.04 0.04 0.05 -0.40 0.49 -0.13
Bono M 10 años -- -0.02 0.02 0.01 0.03 -0.32 0.47 -0.14
US T-bill 3 meses -- 0.21 0.22 0.18 0.01 -0.02 0.08
US T-bill 1 año -- 0.78 0.72 -0.09 0.01 0.07
US T-note 5 años -- 0.97 -0.03 -0.16 0.17
US T-note 10 años -- -0.07 -0.13 0.17
EMBI Global -- -0.35 0.13
USD/MXN -- -0.08
Precio del petroleo (WTI) --*Correlación en cambios diarios, en términos de proporciones.
Cetes Bono M Notas del Tesoro Americano
Posición Técnica en el Mercado Cambiario Posiciones globales de divisas frente el dólar en los mercados de futuros CME
Información al 23/Oct/18
P. Largas P. Cortas P. Neta 1 semana 1 mes 3 meses 6 meses 1 año
EUR 1.1471 EUR 125,000 21.45 25.79 -4.35 -0.10 -4.89 -7.68 -24.31 -16.62
JPY 112.44 JPY 12,500,000 3.05 13.67 -10.62 0.83 -0.94 -2.57 -11.02 2.44
GBP 1.2983 GBP 62,500 3.04 6.42 -3.38 0.25 1.94 0.56 -7.00 -3.05
CHF 0.9949 CHF 125,000 1.71 3.77 -2.06 -0.06 -0.03 3.60 -0.73 -0.50
CAD 1.3085 CAD 100,000 2.48 2.87 -0.39 0.36 1.02 2.29 1.37 -6.23
AUD 0.7086 AUD 100,000 1.34 6.46 -5.12 0.03 0.17 -1.27 -5.23 -9.40
MXN 19.2973 MXN 500,000 2.89 1.39 1.51 -0.32 0.15 0.79 -0.86 0.06
NZD 0.6551 NZD 100,000 0.63 2.80 -2.16 0.16 -0.05 -0.55 -3.90 -2.21
Total USD** 36.58 63.17 26.59 -1.15 2.62 4.83 51.69 35.51
* en unidades por dólar excepto EUR, GBP, AUD y NZD
** posición neta positiva significa un saldo neto largo en dólares
Fuente: CME y Banorte-IXE
Divisamiles de millones de USD Cambio en posiciones largas netas (mmd)
ContratoSpot*
121
Víctor Hugo Cortes (55) 1670 1800 [email protected]
Indicadores Técnicos (BMV)
Niveles de soporte y resistencia
El apoyo para el análisis de los instrumentos es con
gráficas de precios diarios y en algunos casos con datos
semanales. Para determinar la zona de soporte o
resistencia y confirmar un cambio de tendencia nos
basamos en los niveles de Fibonacci, líneas de
tendencia, promedios móviles simples y ponderados.
Las figuras y patrones técnicos ayudan a anticipar un
posible cambio de tendencia o movimiento del precio.
El intercambio de los promedios móviles confirma la
tendencia primaria y secundaria. Hacemos un sorteo en
base a la señal, la tendencia y el oscilador RSI.
( A ) ( B ) ( C ) ( D ) ( E) ( B ) vs ( A ) ( C ) vs ( A ) ( D ) vs ( A ) ( E) vs ( A ) R SI Tendencia Lect uraPrecio 14 d í as C ort o Ind icadores2 6 - oct S1 S2 R 1 R 2 S1 S2 R 1 R 2 M es A ño >70 =SC Plazo Técnicos
<3 0 =SVBOLSA A 31.79 31.00 30.50 34.15 35.00 -2.49 -4.06 7.42 10.10 -16.91 -6.09 22.46 Baja Débil M /C Se aproxima al mínimo del año
CEM EX CPO 10.24 10.00 9.70 11.00 11.25 -2.34 -5.27 7.42 9.86 -22.07 -30.34 21.92 Baja Débil M /C Se aproxima a una LT inferior de alza
GM EXICO B 47.87 45.50 45.00 50.00 50.95 -4.95 -6.00 4.45 6.43 -11.27 -26.25 29.62 Baja Débil M /C En proceso de reconocer el apoyo
PE&OLES * 331.59 318.00 310.80 353.50 360.00 -4.10 -6.27 6.61 8.57 2.86 -19.06 50.54 Lateral Neutral M /C En proceso de reconocer soporte
ALSEA * 56.21 55.00 53.00 60.00 61.50 -2.15 -5.71 6.74 9.41 -11.72 -12.68 33.77 Baja Neutral M /C Se aproxima al mínimo de octubre de 2017
ALFA A 22.74 22.20 21.40 24.60 25.50 -2.37 -5.89 8.18 12.14 -5.76 5.18 42.54 Lateral Débil M En proceso de validar el soporte
BSM X B 27.86 27.00 26.50 30.00 30.50 -3.09 -4.88 7.68 9.48 -4.39 -3.03 43.54 Lateral Débil M Presiona el soporte, SM A200
FEM SA UBD 178.85 174.60 171.40 185.00 188.00 -2.38 -4.17 3.44 5.12 -3.42 -3.30 41.36 Lateral Débil M Se aproxima a la zona de apoyo
GAP B 182.48 179.00 173.00 195.15 197.50 -1.91 -5.20 6.94 8.23 -10.80 -8.51 36.32 Lateral Débil M Rompe la zona de apoyo, SM A200
NEM AK A 13.83 13.80 13.20 15.50 15.70 -0.22 -4.56 12.08 13.52 -1.50 -2.88 46.55 Lateral Débil M Regresa a validar la zona de soporte
OM A B 118.07 114.60 109.50 125.65 128.00 -2.94 -7.26 6.42 8.41 -11.52 16.13 42.51 Lateral Débil M M antiene el movimiento secundario de baja
PINFRA * 194.36 188.40 183.00 201.85 204.00 -3.07 -5.84 3.85 4.96 -2.38 -0.14 40.90 Lateral Débil M En proceso de reconocer apoyo, SM A200
RASSINI CPO 67.84 67.30 65.00 73.45 75.00 -0.80 -4.19 8.27 10.55 -5.20 -3.77 38.92 Lateral Débil M Regresa a validar la zona de soporte
VESTA * 26.95 26.10 25.00 28.00 28.50 -3.15 -7.24 3.90 5.75 -6.59 10.63 37.13 Lateral Débil M Se aproxima a una LT inferior de alza
AC * 111.76 105.60 102.40 115.50 120.50 -5.51 -8.38 3.35 7.82 -7.54 -17.78 26.87 Baja Débil M Rompe el nivel mínimo del año
AM X L 14.07 13.80 13.50 14.90 15.30 -1.92 -4.05 5.90 8.74 -6.45 -16.99 39.26 Baja Débil M M antiene expuesta la zona de soporte
ASUR B 332.76 317.20 306.00 342.20 353.30 -4.68 -8.04 2.84 6.17 -13.03 -7.07 33.96 Baja Débil M En proceso de respetar el apoyo
AZTECA CPO 2.07 1.95 1.90 2.15 2.20 -5.80 -8.21 3.86 6.28 -9.21 -40.86 40.65 Baja Débil M Respeta los míminos de 2016
C * 1,243.01 1220.00 1200.00 1327.00 1357.00 -1.85 -3.46 6.76 9.17 -7.47 -15.37 32.88 Baja Débil M Pondrá a prueba el mínimo del año
CHDRAUI B 37.65 35.50 35.00 39.00 39.80 -5.71 -7.04 3.59 5.71 -9.99 4.35 27.24 Baja Débil M Se aproxima al mínimo de 2017
CREAL * 22.26 21.70 21.20 23.80 24.00 -2.52 -4.76 6.92 7.82 -13.32 -9.36 38.35 Baja Débil M Intentará validar LT inferior bajista de M P
CUERVO * 25.93 25.20 25.00 27.00 27.80 -2.82 -3.59 4.13 7.21 -14.51 -17.68 52.98 Baja Débil M Se aproxima a los mínimos históricos
ELEKTRA * 799.35 745.00 736.00 842.55 869.60 -6.80 -7.93 5.40 8.79 -6.34 14.10 45.10 Baja Débil M En proceso de reconocer el soporte
FIBRAM Q 12 20.91 19.80 19.50 21.90 22.50 -5.31 -6.74 4.73 7.60 -6.57 6.68 40.04 Baja Débil M Intenta consolidar sobre la SM A200
FUNO 11 23.72 23.40 22.20 25.00 25.65 -1.35 -6.41 5.40 8.14 -3.62 -18.08 42.15 Baja Débil M Regresa a validar la zona de soporte
GCARSO A1 59.74 58.00 55.50 64.00 65.00 -2.91 -7.10 7.13 8.80 -3.75 -7.99 38.50 Baja Débil M Se aproxima al mínimo del año
GCC * 111.88 102.50 100.00 112.35 117.50 -8.38 -10.62 0.42 5.02 -8.90 22.31 25.05 Baja Débil M En proceso de reconocer el apoyo
GENTERA * 18.00 17.50 17.00 19.25 20.00 -2.78 -5.56 6.94 11.11 -5.21 9.82 41.08 Baja Débil M Desacelera el ajuste en soporte, SM A200
GFINBUR O 28.57 27.50 27.10 30.30 31.00 -3.75 -5.15 6.06 8.51 -2.69 -11.05 39.77 Baja Débil M Respeta los mínimos del año
HERDEZ * 37.71 35.50 35.00 39.70 40.80 -5.86 -7.19 5.28 8.19 -10.91 -17.45 37.11 Baja Débil M Respeta el mínimo de marzo de 2016
KIM BER A 29.29 29.00 28.50 32.10 32.80 -0.99 -2.70 9.59 11.98 -11.00 -12.40 35.19 Baja Débil M Se ubica en mínimos del año
LAB B 13.53 13.00 12.75 14.50 14.70 -3.92 -5.76 7.17 8.65 -17.45 -34.06 28.32 Baja Débil M Se aproxima al soporte crí t ico
LALA B 18.52 18.00 17.50 19.50 20.00 -2.81 -5.51 5.29 7.99 -13.46 -32.92 32.24 Baja Débil M Se ubica en mínimos históricos
M EXCHEM * 55.52 54.95 52.50 58.80 59.90 -1.03 -5.44 5.91 7.89 -13.74 14.17 27.23 Baja Débil M Extiende el ajuste al romper la SM A200
NAFTRAC ISHRS 45.77 45.50 45.00 46.90 47.60 -0.59 -1.68 2.47 4.00 -7.37 -7.07 31.94 Baja Débil M Se aproxima a LT inferior alcista de LP
R A 108.55 107.00 103.00 116.00 117.25 -1.43 -5.11 6.86 8.01 -7.84 1.12 38.67 Baja Débil M En proceso de reconocer soporte
TERRA 13 26.32 25.00 24.60 27.50 28.00 -5.02 -6.53 4.48 6.38 -8.32 -5.80 32.28 Baja Débil M Se aproxima al mínimo del año
TLEVISA CPO 55.14 55.00 52.90 59.55 61.00 -0.25 -4.06 8.00 10.63 -17.13 -25.06 20.41 Baja Débil M Se aproxima al mínimo del año
BBAJIO O 45.25 44.80 44.00 47.35 48.00 -0.99 -2.76 4.64 6.08 -2.01 25.69 46.45 Alza Neutral M Consolida en máximos históricos
LACOM ER UBC 21.48 21.00 20.65 23.00 23.80 -2.23 -3.86 7.08 10.80 1.51 6.07 54.71 Alza Neutral M Genera una corrección de CP
M EGA CPO 96.98 94.00 92.00 100.00 102.00 -3.07 -5.14 3.11 5.18 0.73 21.21 56.16 Alza Neutral M Asimila la toma de ut ilidades
WALM EX * 56.33 54.80 53.90 58.00 60.00 -2.72 -4.31 2.96 6.52 -1.23 16.89 58.65 Alza Neutral M Se aproxima al máximo histórico
GM XT * 31.22 30.00 29.10 32.55 33.00 -3.91 -6.79 4.26 5.70 -1.58 3.24 48.26 Lateral Neutral M Extiende la consolidación de CP
IENOVA * 91.24 87.00 84.40 95.00 95.80 -4.65 -7.50 4.12 5.00 -1.88 -5.40 57.32 Lateral Neutral M Respeta una LT inferior alcista
KOF L 116.11 112.00 109.00 121.65 123.55 -3.54 -6.12 4.77 6.41 1.62 -15.22 49.61 Lateral Neutral M Respeta la basa de la consolidación
OHLM EX * 27.85 27.00 26.80 29.50 30.10 -3.05 -3.77 5.92 8.08 -2.11 -14.65 47.04 Lateral Neutral M Amplía el canal lateral de CP
VOLAR A 13.71 12.50 12.20 13.80 14.10 -8.83 -11.01 0.66 2.84 -2.49 -12.84 43.40 Lateral Neutral M Desacelera el ajuste en soporte
BIM BO A 38.20 37.00 36.40 40.45 41.20 -3.14 -4.71 5.89 7.85 -4.28 -12.20 50.38 Baja Neutral M Descelera la corrección en soporte
LIVEPOL C-1 145.26 141.50 138.00 152.35 158.00 -2.59 -5.00 4.88 8.77 3.43 16.86 61.07 Alza Posit ivo M Presiona la resistencia clave, WM A200w
ALPEK A 28.40 27.25 26.50 30.55 31.00 -4.05 -6.69 7.57 9.15 -6.95 21.11 36.73 Lateral Débil P Presiona el apoyo clave, SM A200
AXTEL CPO 3.25 3.20 3.10 3.50 3.60 -1.54 -4.62 7.69 10.77 -12.87 -14.02 32.31 Baja Débil P Presiona el mínimo de 2017
BACHOCO B 77.10 73.00 71.55 82.00 83.75 -5.32 -7.20 6.36 8.63 -8.24 -17.65 32.15 Baja Débil P M antiene la depreciación de M P
ELEM ENT * 11.43 11.10 10.90 12.15 12.50 -2.89 -4.64 6.30 9.36 -7.82 -51.87 33.11 Baja Débil P Se ubica en mínimos históricos
SORIANA B 28.62 27.50 27.00 30.50 31.00 -3.91 -5.66 6.57 8.32 -12.88 -28.23 22.22 Baja Débil P Ext iende la depreciación de CP
Fuente: Thomson Reuters, Bloomberg, Banorte. C: Compra / CE: Compra Especulat iva / M : M antener / P: Precaución / VCP: Venta Corto Plazo / SC: Sobre compra / SV: Sobre venta
R esist enciaSoport e V ariación % R end imient oEmisora Señales t écnicas relevant esSeñal
CEMEX CPO
La emisora desarrolla una tendencia de baja, no
obstante está alcanzando una zona de soporte que
identificamos en el psicológico de los $10.00. En
nuestra opinión la vemos probable un rebote técnico de
manera especulativa en cualquier momento. Bajo este
escenario sugerimos acumular con un perfil de mediano
plazo, de corto plazo recomendamos un stop loss en
$9.70. Por su parte, la zona de resistencia que buscaría
concretando la recuperación son los $11.25 en primera
instancia.
CEMEX CPO
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
122
Víctor Hugo Cortes (55) 1670 1800 [email protected]
Indicadores Técnicos (ETF’s)
(A ) (B ) (C ) (D ) (E) (B ) vs (A )(C ) vs (A )(D ) vs (A )(E) vs (A ) R SI T endenciaP recio 14 dí as C o rto26-o ct S1 S2 R 1 R 2 S1 S2 R 1 R 2 >70=SC P lazo$ usd <30=SV
M arket Vectors Gold M iners ETF GDX 19.05 18.50 18.00 20.15 20.80 -2.89 -5.51 5.77 9.19 45.19 A lza M /C Regresa a validar la zona de apoyo
PowerShares DB Agriculture DBA 17.72 17.20 16.80 17.80 18.40 -2.93 -5.19 0.45 3.84 56.31 A lza M /C Señal positiva si rompe US$17.80
SPDR Gold Shares GLD 116.76 113.45 111.00 120.80 121.90 -2.83 -4.93 3.46 4.40 62.25 A lza M /C M antiene expuesta la resistencia de M P
iShares Gold Trust IAU 11.82 11.50 11.20 12.10 12.30 -2.71 -5.25 2.37 4.06 63.35 A lza M /C Presiona la resistencia clave, SM A200w
iShares Silver Trust SLV 13.81 13.40 13.00 14.30 14.50 -2.97 -5.87 3.55 5.00 52.52 Baja M /C M antiene el movimiento secundario de alza
Vanguard Utilities Index Fund;ETF VPU 118.79 116.00 114.00 125.00 125.50 -2.35 -4.03 5.23 5.65 53.53 A lza M Desacelera la recuperación de corto plazo
Utilities Select Sector SPDR XLU 53.42 53.00 52.00 57.00 57.25 -0.79 -2.66 6.70 7.17 55.14 A lza M Supera zona de resistencia
iShares M SCI Brazil Index EWZ 40.04 36.90 36.00 40.85 42.00 -7.84 -10.09 2.02 4.90 58.67 A lza M Desacelera la recuperación de corto plazo
Direxion Daily Emrg M kts Bear 3X Shares EDZ 67.54 58.00 56.50 73.00 75.00 -14.12 -16.35 8.08 11.05 58.78 A lza M Asimila la toma de utilidades en resistencia
Consumer Staples Select Sector SPDR XLP 53.83 52.60 51.80 55.00 56.55 -2.28 -3.77 2.17 5.05 59.67 A lza M Respeta la zona de resistencia
ProShares UltraShort Dow30 DXD 32.74 31.50 30.00 35.35 36.00 -3.79 -8.37 7.97 9.96 60.53 A lza M Supera la zona de resistencia, SM A200
ProShares Short Dow30 DOG 58.65 57.20 55.90 60.50 62.00 -2.47 -4.69 3.15 5.71 60.86 A lza M Supera la zona de resistencia, SM A200
Direxion Daily Financial Bear 3X Shares FAZ 12.25 11.10 10.60 13.00 13.50 -9.39 -13.47 6.12 10.20 63.23 A lza M M antiene el movimiento secundario de alza
ProShares UltraShort Financials SKF 22.48 21.00 20.50 23.10 24.00 -6.58 -8.81 2.76 6.76 64.69 A lza M M antiene la apreciación de corto plazo
ProShares UltraShort Russell2000 TWM 17.64 16.40 15.60 18.20 18.70 -7.03 -11.56 3.17 6.01 68.35 A lza M Extiende la recuperación de corto plazo
PowerShares DB US Dollar Index Bullish ETFUUP 25.65 25.30 25.00 25.70 26.00 -1.36 -2.53 0.19 1.36 68.76 A lza M Presiona el máximo del año
United States Oil ETF USO 14.33 13.80 13.30 15.00 15.40 -3.70 -7.19 4.68 7.47 37.41 Lateral M Se aproxima al soporte clave, SM A200
PowerShares DB Oil DBO 12.62 12.30 11.80 13.10 13.50 -2.54 -6.50 3.80 6.97 38.54 Lateral M En proceso de validar soporte, SM A100
iShares Core High Dividend ETF HDV 86.78 86.20 84.70 92.50 93.00 -0.67 -2.40 6.59 7.17 39.02 Lateral M Respeta el soporte clave, SM A200
PowerShares DB Commodity Index Tracking DBC 17.46 17.00 16.60 18.15 18.40 -2.63 -4.93 3.95 5.38 39.20 Lateral M Pondrá a prueba el apoyo, SM A200
M arket Vectors Russia ETF RSX 20.29 20.00 19.50 21.50 21.75 -1.43 -3.89 5.96 7.20 46.87 Lateral M En proceso de reconocer el apoyo
iShares M SCI Russia Capped ETF ERUS 32.79 32.60 31.80 35.00 36.00 -0.58 -3.02 6.74 9.79 47.72 Lateral M En proceso de validar el soporte
PowerShares DB Base M etals DBB 16.56 16.30 15.50 17.45 17.90 -1.57 -6.40 5.37 8.09 49.62 Lateral M Consolida sobre el soporte, SM A50
Energy Select Sector SPDR Fund XLE 66.48 64.50 64.00 70.00 72.00 -2.98 -3.73 5.29 8.30 23.71 Baja M Se aproxima al mínimo del año
iShares US Energy ETF IYE 36.72 35.50 34.00 39.00 40.00 -3.32 -7.41 6.21 8.93 24.57 Baja M Se aproxima a los mínimos del año
SPDR S&P M etals & M ining ETF XM E 30.09 29.70 28.10 33.00 33.50 -1.30 -6.61 9.67 11.33 24.97 Baja M Se aproxima al mínimo de noviembre 2017
iShares S&P M idCap 400 Index IJH 178.99 176.75 168.00 188.00 191.00 -1.25 -6.14 5.03 6.71 27.59 Baja M Se aroxima al mínimo del año
iShares S&P M idCap 400 Growth Index IJK 205.64 204.00 195.00 217.15 220.00 -0.80 -5.17 5.60 6.98 28.56 Baja M Respeta mínimos de marzoy abril
ProShares Ultra Russell2000 UWM 64.20 62.85 61.20 69.00 71.80 -2.10 -4.67 7.48 11.84 28.61 Baja M Se aproxima al mínio del año
iShares M SCI All Peru Capped Index EPU 34.62 34.60 33.00 36.50 37.00 -0.06 -4.68 5.42 6.87 29.45 Baja M Regresa a validar la zona de apoyo
iShares Russell 2000 Index IWM 147.43 142.00 140.00 154.00 156.00 -3.68 -5.04 4.46 5.81 29.78 Baja M Se aproxima al mínio del año
iShares S&P SmallCap 600 Index IJR 76.57 75.70 72.90 80.00 81.35 -1.14 -4.79 4.48 6.24 29.96 Baja M Se aproxima al soporte, SM A100w
iShares M SCI United Kingdom ETF EWU 31.20 31.00 30.10 32.90 33.35 -0.64 -3.53 5.45 6.89 30.12 Baja M Extiende la corrección de corto plazo
Vanguard FTSE Europe ETF VGK 50.86 49.65 48.50 53.00 54.00 -2.38 -4.64 4.21 6.17 30.48 Baja M M antiene la depreciación de corto plazo
iShares M SCI EM U Index EZU 36.92 36.00 34.80 38.50 39.25 -2.49 -5.74 4.28 6.31 30.52 Baja M M antiene la depreciación de corto plazo
iShares Europe ETF IEV 40.90 39.00 38.35 43.00 43.30 -4.65 -6.23 5.13 5.87 30.80 Baja M Extiende la depreciación de corto plazo
iShares M SCI Germany Index EWG 26.78 26.10 25.65 28.00 28.50 -2.54 -4.22 4.56 6.42 31.94 Baja M Extiende la corrección de corto plazo
SPDR S&P Biotech ETF XBI 80.42 76.00 74.10 86.00 88.00 -5.50 -7.86 6.94 9.43 33.03 Baja M M antiene la depreciación de corto plazo
iShares M SCI Spain Capped ETF EWP 27.40 26.50 25.85 28.75 29.50 -3.28 -5.66 4.93 7.66 33.30 Baja M Extiende la depreciación de corto plazo
Vanguard Total Stock M arket Index Fund;ETFVTI 135.77 135.00 129.85 142.50 144.00 -0.57 -4.36 4.96 6.06 33.45 Baja M Extiende la apreciación de corto plazo
SPDR S&P 500 ETF Trust SPY 265.22 262.65 258.00 276.50 284.20 -0.97 -2.72 4.25 7.16 34.48 Baja M Se aproxima a importante zona de apoyo
iShares M SCI India ETF INDA 29.34 29.00 28.00 30.90 31.50 -1.16 -4.57 5.32 7.36 35.71 Baja M En proceso de reconocer el apoyo
ProShares Ultra Dow30 DDM 42.74 42.00 40.80 47.30 48.00 -1.73 -4.54 10.67 12.31 37.57 Baja M Se aproxima a importantes niveles de soporte
SPDR Dow Jones Industrial Average ETF TrustDIA 246.53 241.00 235.00 258.00 260.80 -2.24 -4.68 4.65 5.79 38.33 Baja M Se aproxima a importante zona de apoyo
iShares Global 100 ETF IOO 45.16 44.30 44.00 47.15 48.00 -1.90 -2.57 4.41 6.29 39.05 Baja M Se aproxima al mínimo del año
SPDR S&P China ETF GXC 84.90 83.00 80.00 90.85 91.50 -2.24 -5.77 7.01 7.77 40.74 Baja M En proceso de reconocer el apoyo
iShares M SCI China ETF M CHI 52.51 50.60 49.80 55.80 57.00 -3.64 -5.16 6.27 8.55 40.91 Baja M En proceso de validar el soporte
PowerShares QQQ Trust Series 1 QQQ 166.66 162.00 161.00 175.80 179.75 -2.80 -3.40 5.48 7.85 41.15 Baja M Se aproxima a importante zona de apoyo
iShares M SCI BRIC Index BKF 37.39 36.80 35.00 39.60 40.00 -1.58 -6.39 5.91 6.98 42.54 Baja M Respeta el soporte crítico, SM A200w
iShares FTSE China 25 Index Fund FXI 38.96 38.60 38.00 41.10 42.00 -0.92 -2.46 5.49 7.80 44.81 Baja M En proceso de validar la zona de apoyo
iShares M SCI Indonesia ETF EIDO 21.70 20.50 20.00 22.40 23.00 -5.53 -7.83 3.23 5.99 46.45 Baja M En proceso de validar el soporte
Industrial Select Sector SPDR Fund XLI 69.10 67.90 65.00 73.50 74.00 -1.74 -5.93 6.37 7.09 23.76 Baja P Rompe el mínimo del año
M aterials Select Sector SPDR Fund XLB 50.86 50.00 49.00 53.50 54.00 -1.69 -3.66 5.19 6.17 23.79 Baja P Rompe el soporte crítico SM A200w
iShares M SCI Canada ETF EWC 26.26 25.50 25.00 27.50 28.00 -2.89 -4.80 4.72 6.63 25.02 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A200w
iShares M SCI Pacific ex-Japan EPP 40.90 40.00 39.50 43.00 43.30 -2.20 -3.42 5.13 5.87 27.50 Baja P M antiene las señales débiles en soporte
iShares Nasdaq Biotechnology ETF IBB 103.61 100.30 98.00 111.00 112.00 -3.19 -5.41 7.13 8.10 29.36 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A200w
iShares M SCI EAFE ETF EFA 61.43 60.70 58.80 64.50 65.00 -1.19 -4.28 5.00 5.81 30.05 Baja P Rompe soporte crítico, SM A200w
iShares M SCI Japan Index EWJ 53.97 52.40 52.00 56.00 58.00 -2.91 -3.65 3.76 7.47 31.63 Baja P Rompe la base de un canal lateral
SPDR Euro Stoxx 50 ETF FEZ 34.73 33.00 32.30 36.00 36.80 -4.98 -7.00 3.66 5.96 32.16 Baja P Extiende la depreciación de corto plazo
iShares M SCI M exico EWW 45.88 44.50 43.60 47.25 48.35 -3.01 -4.97 2.99 5.38 32.19 Baja P Rompe LT inferior descendente
Financial Select Sector SPDR XLF 25.26 24.65 24.00 26.30 27.85 -2.41 -4.99 4.12 10.25 32.51 Baja P Rompe los mínimos del año
iShares M SCI ACWI ETF ACWI 67.47 66.45 65.25 72.00 73.10 -1.51 -3.29 6.71 8.34 32.68 Baja P Presiona el mínimo del año
iShares Select Dividend ETF DVY 94.09 93.00 92.00 98.40 100.20 -1.16 -2.22 4.58 6.49 32.96 Baja P Extiende el movimiento secundario de baja
Direxion Daily Financial Bull 3X Shares FAS 53.79 52.00 50.00 60.00 62.00 -3.33 -7.05 11.54 15.26 32.98 Baja P Rompe los mínimos del año
ProShares Ultra Financials UYG 36.49 36.00 35.15 40.00 41.00 -1.34 -3.67 9.62 12.36 33.38 Baja P Genera un nuevo mínimo en el año
iShares M SCI Taiwan ETF EWT 31.94 31.00 30.50 34.50 34.85 -2.94 -4.51 8.02 9.11 33.52 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A200w
iShares M SCI South Korea Capped ETF EWY 57.69 56.60 56.00 62.50 63.80 -1.89 -2.93 8.34 10.59 33.72 Baja P Vulnera el soporte crítico, SM A200w
iShares Core S&P 500 ETF IVV 267.10 264.60 260.00 280.65 284.50 -0.94 -2.66 5.07 6.51 34.43 Baja P Vulnera el soporte crítico, SM A50w
iShares Russell 1000 Growth ETF IWF 139.45 135.60 134.00 148.00 150.00 -2.76 -3.91 6.13 7.57 36.76 Baja P Romper el soporte clave, SM A200
SPDR S&P Emerging Asia Pacific GM F 86.23 83.55 83.00 90.85 92.00 -3.11 -3.75 5.36 6.69 37.79 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A200w
Direxion Daily Emrg M kts Bull 3X Shares EDC 60.69 58.00 55.00 68.00 70.00 -4.43 -9.38 12.04 15.34 37.88 Baja P Extiende la tendencia de baja
iShares Core M SCI Emerging M arkets ETF IEM G 46.69 45.00 43.50 49.20 50.00 -3.62 -6.83 5.38 7.09 38.75 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A200w
iShares M SCI Chile Investable M kt Idx ECH 42.27 39.50 39.00 44.85 45.00 -6.55 -7.74 6.10 6.46 38.87 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A200w
Consumer Discret Select Sector SPDR XLY 103.41 102.00 100.00 112.00 113.30 -1.36 -3.30 8.31 9.56 38.94 Baja P Rompe el soporte clave, SM A200
iShares M SCI Emerging M arkets Index EEM 38.67 38.00 37.50 40.00 40.70 -1.73 -3.03 3.44 5.25 39.65 Baja P M antiene las señales débiles en soporte
iShares US Technology ETF IYW 173.66 171.00 165.00 184.20 187.20 -1.53 -4.99 6.07 7.80 40.59 Baja P Rompe el soporte clave, SM A200
Technology Select Sector SPDR XLK 68.09 66.80 64.60 72.60 73.35 -1.89 -5.13 6.62 7.73 41.90 Baja P Falla en consolidar sobre la SM A200
Fuente: Thomson Reuters, Bloomberg, Banorte.
C laveEmiso ra
C: Compra / CE: Compra Especulat iva / VCP: Venta Corto Plazo / M : M antener / P: Precaución / SC: Sobre compra / SV: Sobre venta
Variació n % SeñalSo po rte R esistencia Variació n % Señales técnicas relevantes
SPDR Gold Shares
Mantiene el movimiento secundario de alza
conservando su cotización sobre el PM50 días. La línea
de precios está presionando la resistencia que
identificamos en US$117.75. Si logra vencer este
terreno tomaría rumbo hacia el PM200 días actualmente
cotizando en US$120.70. Recomendamos la compra
hasta que supere la resistencia antes mencionada.
Sugerimos un stop loss de corto plazo en US$114.40.
GLD
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
123
Víctor Hugo Cortes (55) 1670 1800 [email protected]
Indicadores Técnicos (SIC)
(A ) (B ) (C ) (D ) (E) (B ) vs (A )(C ) vs (A )(D ) vs (A )(E) vs (A ) R SIT eB ajadeB ajaciaP recio 14 dí as C o rto26-o ct S1 S2 R 1 R 2 S1 S2 R 1 R 2 >70=SC P lazo$ usd <30=SV
Wal-M art Stores Inc. WM T 98.94 92.50 91.30 100.20 108.00 -6.51 -7.72 1.27 9.16 64.90 A lza M /C Presiona la resistencia intermedia
Walt Disney Co. DIS 113.19 109.00 107.00 118.00 120.00 -3.70 -5.47 4.25 6.02 48.84 A lza M Genera una toma de utilidades de CP
Apple Inc. AAPL 216.30 211.00 205.60 233.00 234.00 -2.45 -4.95 7.72 8.18 49.27 A lza M Consolida sobre LT inferior alcista de M P
Altria Group Inc. M O 63.09 59.60 58.00 65.00 69.00 -5.53 -8.07 3.03 9.37 59.79 A lza M Presiona la zona de resistencia
Starbucks Corporation SBUX 58.07 55.80 54.80 62.00 63.00 -3.91 -5.63 6.77 8.49 62.23 A lza M Desacelera la apreciación de corto plazo
M cDonald's Corp. M CD 173.34 171.10 166.00 179.20 185.00 -1.29 -4.23 3.38 6.73 66.72 A lza M Presiona el máximo del año
Procter & Gamble Co. PG 87.86 85.00 82.85 92.00 94.60 -3.26 -5.70 4.71 7.67 66.86 A lza M Genera un gap de alza
Gilead Sciences Inc GILD 69.74 67.80 64.15 72.00 76.00 -2.78 -8.02 3.24 8.98 32.99 Lateral M Desacelera el ajuste en soporte
General Electric Company GE 11.30 11.00 10.50 12.00 12.50 -2.65 -7.08 6.19 10.62 40.93 Lateral M Desacelera la apreciación de corto plazo
M icrosoft Corporation M SFT 106.96 104.00 100.00 112.00 116.20 -2.77 -6.51 4.71 8.64 47.23 Lateral M Respeta el soporte clave, SM A200
Pfizer Inc. PFE 42.60 41.45 40.50 45.85 46.00 -2.70 -4.93 7.63 7.98 48.09 Lateral M Genera un movimiento secundario de baja
The Boeing Company BA 359.27 347.00 325.00 374.50 394.30 -3.42 -9.54 4.24 9.75 50.06 Lateral M Respeta el soporte intermedio, SM A200
The Coca-Cola Company KO 45.92 44.60 43.55 47.00 48.00 -2.87 -5.16 2.35 4.53 56.27 Lateral M Respeta la zona de resistencia
Tesla M otors Inc TSLA 330.90 301.00 280.75 354.70 360.00 -9.04 -15.16 7.19 8.79 61.30 Lateral M Extiende el rebote técnico
DowDuPont Inc DWDP 52.00 51.00 48.00 56.50 58.20 -1.92 -7.69 8.65 11.92 17.33 Baja M Se ubica en mímimos históricos
Bristo l-M yers Squibb Company BM Y 50.43 47.00 46.00 53.15 54.50 -6.80 -8.78 5.39 8.07 19.03 Baja M Respeta el mínimo del año
Schlumberger NV SLB 52.90 48.90 48.00 57.00 58.00 -7.56 -9.26 7.75 9.64 19.75 Baja M M antiene expuesto el soporte
National Oilwell Varco, Inc. NOV 35.89 34.00 31.80 38.40 40.90 -5.27 -11.40 6.99 13.96 22.99 Baja M Respeta el mínimo del año
International Business M achines Corp.IBM 124.79 120.60 116.90 135.00 137.00 -3.36 -6.32 8.18 9.78 25.99 Baja M Extiende la corrección de corto plazo
Home Depot Inc HD 172.23 170.00 162.25 185.00 190.00 -1.29 -5.79 7.41 10.32 27.23 Baja M Se aproxima al mínimo de abril
M icron Technology Inc. M U 35.40 34.60 32.00 39.00 40.00 -2.26 -9.60 10.17 12.99 28.08 Baja M Pondrá a prueba el apoyo, WM A200w
Southern Copper Corp. SCCO 37.40 35.00 33.50 40.00 42.20 -6.42 -10.43 6.95 12.83 30.00 Baja M Se aproxima al soporte crítico, SM A200w
Freeport-M cM oRan Copper & Gold Inc. FCX 11.50 10.20 9.85 12.20 12.75 -11.30 -14.35 6.09 10.87 30.06 Baja M En proceso de validar apoyo
Exxon M obil Corporation XOM 77.53 75.70 72.00 82.00 83.80 -2.36 -7.13 5.77 8.09 31.44 Baja M Extiende la depreciación de corto plazo
Altaba Inc AABA 60.17 57.75 55.00 64.60 66.10 -4.02 -8.59 7.36 9.86 32.68 Baja M Se aproxima al soporte, WM A200w
First Solar Inc FSLR 39.38 38.90 38.00 43.00 44.00 -1.21 -3.49 9.21 11.75 32.76 Baja M Alcanza la base del canal de baja
JPM organ Chase & Co. JPM 103.42 102.00 97.00 111.00 113.00 -1.37 -6.21 7.33 9.26 33.75 Baja M Se aproxima al mínimo del año
Nike, Inc. NKE 72.07 68.00 66.00 77.35 80.00 -5.65 -8.42 7.33 11.00 34.00 Baja M Pondrá a prueba el soporte crítico, SM A50
Best Buy Co Inc BBY 68.45 65.00 62.25 72.30 74.00 -5.04 -9.06 5.62 8.11 34.84 Baja M Se aproxima al mínimo del año
Illumina Inc ILM N 295.10 281.60 260.10 316.50 330.00 -4.57 -11.86 7.25 11.83 35.56 Baja M Se aproxima al soporte clave, SM A200
Las Vegas Sands Corp. LVS 52.39 50.50 49.00 57.25 60.50 -3.61 -6.47 9.28 15.48 35.99 Baja M M antiene la depreciación de mediano plazo
United States Steel Corp. X 25.75 24.60 23.00 28.60 29.25 -4.47 -10.68 11.07 13.59 36.48 Baja M Se aproxima al soporte crítico, SM A200w
Chipotle M exican Grill Inc CM G 438.38 400.00 380.00 440.00 460.00 -8.75 -13.32 0.37 4.93 36.50 Baja M En proceso de validar el soporte, SM A200
M edtronic, Inc. M DT 89.75 87.15 85.00 96.00 97.00 -2.90 -5.29 6.96 8.08 36.67 Baja M Se aproxima al soporte clave, SM A200
M ondelez International, Inc. M DLZ 40.11 39.10 38.00 42.00 44.00 -2.52 -5.26 4.71 9.70 36.88 Baja M En proceso de reconocer el apoyo
JD.com Inc JD 22.58 21.50 19.80 24.00 25.00 -4.78 -12.31 6.29 10.72 37.86 Baja M M antiene las señales débiles
Tencent Holdings LTD TCEHY 33.12 31.25 30.00 36.00 37.00 -5.65 -9.42 8.70 11.71 39.26 Baja M Se aproxima al soporte crítico, SM A200w
Facebook Inc FB 145.37 144.00 132.90 160.00 164.00 -0.94 -8.58 10.06 12.82 39.71 Baja M Se ubica en mínimos del año
The Goldman Sachs Group, Inc. GS 212.36 207.00 195.00 225.00 230.00 -2.52 -8.17 5.95 8.31 39.83 Baja M Respeta el soporte cítico, SM A200w
Corning Inc. GLW 30.69 30.40 28.50 32.90 33.50 -0.94 -7.14 7.20 9.16 41.03 Baja M Se aproxima al soporte, SM A200
Booking Holding BKNG 1,770.81 1,747.00 1,640.00 1,870.00 1,935.00 -1.34 -7.39 5.60 9.27 41.38 Baja M Pondrá a prueba el soporte, SM A100w
M organ Stanley M S 43.97 42.90 40.35 47.35 49.00 -2.43 -8.23 7.69 11.44 42.49 Baja M En proceso de reconocer el apoyo
American Airlines Group Inc AAL 32.46 31.00 29.65 34.80 36.40 -4.50 -8.66 7.21 12.14 42.54 Baja M En proceso de reconocer soporte
Alibaba Group Holding Ltd BABA 142.92 134.00 130.00 156.10 161.80 -6.24 -9.04 9.22 13.21 42.65 Baja M En proceso de reconocer soporte
Wells Fargo & Company WFC 51.25 50.00 48.00 55.00 57.00 -2.44 -6.34 7.32 11.22 42.74 Baja M En proceso de validar el mínimo del año
Alphabet Inc. GOOGL 1,083.75 1,040.00 1,000.00 1,137.00 1,175.00 -4.04 -7.73 4.91 8.42 42.84 Baja M En proceso de validar la zona de apoyo
International Paper Co IP 44.85 41.50 39.60 47.30 49.20 -7.47 -11.71 5.46 9.70 43.02 Baja M Genera un rebote técnico especulativo
General M otors Company GM 32.65 30.00 29.00 34.25 35.00 -8.12 -11.18 4.90 7.20 44.18 Baja M Respeta una LT infeior alcista de LP
3D Systems Corp DDD 16.46 15.80 15.00 19.00 19.50 -4.01 -8.87 15.43 18.47 45.29 Baja M M antiene el canal secundario de baja
M astercard Incorporated M A 197.49 192.20 185.65 211.50 225.35 -2.68 -6.00 7.09 14.11 46.13 Baja M En proceso de respetar el soporte, SM A200
Costco Wholesale Corporation COST 218.19 215.70 206.00 236.30 245.00 -1.14 -5.59 8.30 12.29 46.28 Baja M M antiene el movimiento secundario de baja
Chico 's FAS Inc CHS 7.52 7.40 7.10 8.15 8.50 -1.60 -5.59 8.38 13.03 47.42 Baja M Respeta los mímimos de 2017
Visa, Inc. V 137.74 132.20 129.00 144.20 151.55 -4.02 -6.35 4.69 10.03 47.72 Baja M Pondrá a prueba el soporte, SM A200
Delta Air Lines Inc DAL 53.28 51.00 49.00 55.85 58.00 -4.28 -8.03 4.82 8.86 48.78 Baja M Respeta la resistencia intermedia, SM A200
Ford M otor Co. F 8.98 8.45 8.20 9.30 9.50 -5.90 -8.69 3.56 5.79 50.88 Baja M Desacelera la corrección de CP
Comcast Corp CM CSA 35.24 33.35 32.50 37.00 38.15 -5.36 -7.78 4.99 8.26 52.01 Baja M En proceso de reconocer soporte
Twitter Inc TWTR 32.36 30.55 28.70 34.55 35.70 -5.59 -11.31 6.77 10.32 60.19 Baja M Presiona la resistencia, SM A200
Abbott Laboratories ABT 66.99 64.80 63.00 72.00 74.00 -3.27 -5.96 7.48 10.46 43.21 Lateral P Vulnera la SM A50 y LT inferior de alza
Caterpillar Inc. CAT 115.05 110.00 102.50 122.50 128.60 -4.39 -10.91 6.48 11.78 22.24 Baja P Rompe el soporte crítico, WM A200w
3M Co. M M M 184.95 182.00 169.70 200.00 202.00 -1.60 -8.25 8.14 9.22 25.78 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A200w
AT&T, Inc. T 29.09 28.00 27.00 32.00 33.00 -3.75 -7.18 10.00 13.44 27.37 Baja P Rompe mínimos de 2014 y 2013
eBay Inc. EBAY 27.34 26.50 25.60 29.50 30.70 -3.07 -6.36 7.90 12.29 27.48 Baja P Rompe LT inferior alcista de LP
Wynn Resorts Ltd. WYNN 100.51 97.00 93.00 110.00 115.00 -3.49 -7.47 9.44 14.42 28.59 Baja P M antiene la depreciación de mediano plazo
Bank of America Corporation BAC 26.39 25.00 24.00 28.00 29.00 -5.27 -9.06 6.10 9.89 29.49 Baja P Rompe el nivel mínimo del año
Citigroup, Inc. C 64.21 63.00 58.55 67.50 70.00 -1.88 -8.81 5.12 9.02 31.49 Baja P Se ubica en mínimos del año
QUALCOM M Incorporated QCOM 62.48 59.00 56.50 68.25 69.70 -5.57 -9.57 9.23 11.56 32.86 Baja P Señal negativa si rompe la SM A200
M arathon Oil Corp M RO 18.69 17.40 16.50 20.40 21.00 -6.90 -11.72 9.15 12.36 32.91 Baja P Rompe el sporte clave, SM A200
FedEx Corp FDX 210.53 210.50 192.80 227.80 235.50 -0.01 -8.42 8.20 11.86 33.51 Baja P Presiona el soporte clave, WM A200w
Baidu Inc BIDU 188.51 180.90 170.55 205.20 209.00 -4.04 -9.53 8.85 10.87 36.60 Baja P Rompe el soporte crítico, SM A200w
Ak Steel Holding Corporation AKS 3.81 3.55 3.40 4.15 4.40 -6.82 -10.76 8.92 15.49 37.31 Baja P Rompe los mínimos del año
Netflix Inc NFLX 299.83 290.00 275.00 330.00 336.00 -3.28 -8.28 10.06 12.06 39.05 Baja P Presiona el soporte crítico, SM A50w
M GM Resorts International M GM 24.94 24.00 23.00 27.00 27.50 -3.77 -7.78 8.26 10.26 40.50 Baja P Rompe el soport crítico, SM A200w
Amazon.com Inc AM ZN 1,642.81 1,580.00 1,518.00 1,770.00 1,830.00 -3.82 -7.60 7.74 11.39 45.09 Baja P Vulnera el soporte clave, SM A200
Petro leo Brasileiro PBR 16.24 13.80 13.50 17.00 17.20 -15.02 -16.87 4.68 5.91 62.38 A lza VCP Sugerimos capitalizar utilidades de CP
Verizon Communications Inc. VZ 55.51 54.40 52.55 58.00 60.00 -2.00 -5.33 4.49 8.09 62.75 A lza VCP Sugerimos capitalizar utilidades de CP
FueBajate: ThomsoBaja Reuters, Bloomberg, BaBajaorte. C: Compra / CE: Compra Especulat iva / VCP: VeBajata Corto Plazo / M : M aBajateBajaer / P: PrecaucióBaja / SC: Sobre compra / SV: Sobre veBajata
Señales técB ajaicas relevaB ajatesSeñalSo po rte R esisteB ajaciaEmiso ra Variació B aja %C lave Variació B aja %
Wal-Mart Stores Inc.
Mantiene la tendencia ascendente, la línea de precios
presiona la resistencia ubicada en US$99.20. En nuestra
opinión el rompimiento de este terreno reforzaría la
apreciación. Bajo este escenario sugerimos la compra
hasta que concrete el rompimiento de este nivel.
Recomendamos un stop loss de corto plazo en
US$95.00. La zona de resistencia que buscaría la
ubicamos en US$105 y US$110.
WMT
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
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Flash de Emisoras
Fecha Emisora Implicación Noticia
Oct 24
CREAL
Compra
PO 2018
P$39.00:
CREAL (COMPRA, PO 2018 P$39.00):
Utilidad neta ligeramente arriba de lo esperado
Un trimestre positivo para Creal. Los resultados del 3T18 reflejan otro trimestre
favorable para la compañía, con un sólido aumento en la cartera, alineado a lo esperado y
una utilidad neta ligeramente arriba de nuestros estimados.
Continúa el sólido crecimiento en cartera. La cartera de créditos alcanzó los
P$34,946.4m, representando un incremento del 31% A/A, en línea con nuestros estimados.
Este resultado se explica por el favorable desempeño en casi todos los segmentos de
negocio. Destaca PyMEs que representa el 9.2% del portafolio, y que mostró un aumento
del 88.3% A/A en la cartera, debido al lanzamiento de un nuevo producto (arrendamiento
puro) enfocado en satisfacer las necesidades de bienes tangibles de las Pymes, buscando
generar márgenes atractivos con un bajo riesgo. Nómina, que representa el 69.2% del total,
mostró un incremento del 37.8% A/A, impulsado por la sólida estrategia de generación de
créditos enfocada en clientes con buenos perfiles de crédito. Al cierre del trimestre la
cartera del IMSS representó el 36% del total de la cartera de Nómina. En Instacredit, que
contribuye con el 12.6% al total, la cartera mostró un aumento del 3.2% A/A; mientras que
en el segmento de Autos (7.8% del total) se registró un incremento del 5.9% A/A impulsado
principalmente por el buen desempeño de Autos México (+42%), compensado con Autos
USA que disminuyo 5% A/A. Por lo que respecta al segmento de Otros, que agrupa a
Consumo y Microcréditos, y que representa el 1.2% de la cartera total, mostró una
disminución de 27.9% A/A.
Margen Financiero en línea con lo esperado. El crecimiento en cartera ayudó a que los
ingresos financieros aumentaran 27.4% A/A a P$2,624m, en línea con lo esperado. Por su
parte, los gastos por intereses aumentaron 43.9% A/A reflejando el aumento interanual de
80pb en el costo de fondeo a 12.0%, con lo que el Margen Financiero creció 20.2% A/A a
P$1,729m, similar a nuestras expectativas. Por lo que respecta a las provisiones, estas
aumentaron 33% A/A a P$472m, lo cual no sólo es atribuible al crecimiento en la cartera,
sino también al deterioro en Instacredit (Nicaragua). Por su parte, la estimación preventiva
para riesgos crediticios en el balance alcanzó P$1,095.2m, equivalente a 148.8% de la
cartera vencida. De esta forma, el MIN (Margen de Interés Neto) disminuye a 14.2% en el
3T18 vs 15.4% en el 3T17 y es ligeramente menor desde el 14.5% en el 2T18, en línea con
lo esperado.
Morosidad disminuye reflejando mejoras en casi todos los segmentos de negocio. El
índice de cartera vencida a cartera total se ubicó en 2.1% en el 3T18 vs 2.3% en el 3T17 y
ligeramente arriba vs 2T18. Lo anterior se explica principalmente por las mejoras en el
segmento de nómina que pasó de 1.5% en el 3T17 a 1.2% en el 3T18 (ante la inclusión de
los afiliados al IMSS); en PYMEs de 2.8% a 2.5% (ante los estrictos estándares de
originación); en Autos USA desde 1.4% a 1.2% y Autos México desde 0.4% a 0.3%. Lo
anterior se vio parcialmente compensado con el deterioro en Instacredit desde niveles de
5.4% en el 3T17 a 7.3% en el 3T18. El índice de morosidad consolidado se encuentra
alineado a las expectativas de Creal en el largo plazo de entre 2% y 3%.
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Razón de eficiencia mejora. Por lo que respecta al índice de eficiencia, este empeoró a
niveles de 45.4% en el 3T18 desde el 44.6% del 2T18 y mejoró con respecto al 49% en el
3T17. Lo anterior a pesar del aumento de 16.8% A/A en los gastos operativos ante la
expansión en cartera de México, mayores gastos administrativos en Centroamérica debido
al cierre de sucursales y mayores gastos en Estados Unidos debido al proceso de
reestructura y conversión de inventarios de Don Carro.
Utilidad neta ligeramente arriba de lo esperado. En el trimestre, Creal obtuvo una
utilidad neta por P$505m mostrando un aumento interanual del 25.4% ligeramente arriba de
nuestros estimados, lo cual es atribuible a otros ingresos por P$157.6m relacionados con la
recuperación de cuentas incobrables y los ingresos generados por la venta de seguros para
autos usados en EE.UU.
Continúa la valuación muy atractiva. Con los resultados el ROE se ubicó en 12.7%
mejorando vs 12.1% del 2T18. Al incorporar las cifras el múltiplo P/U se abarató desde
4.9x a 4.7x y el P/VL permanece estable en 0.6x. Ante los atractivos niveles de valuación la
compañía mencionó que estará recomprando hasta US$100m en acciones, lo que podría
representar hasta el 25% de las acciones en circulación de la compañía. El reporte debiera
ser bien tomado por el mercado, aunque ante la incertidumbre que prevalece en el entorno y
el bajo apetito por riesgo, el bajo nivel de bursatilidad podría ser una limitante para algunos
inversionistas.
Creal – Resultados 3T18 (cifras nominales en millones de pesos)
Concepto 3T17 3T18 Var % 3T18e Var % vs Estim.
Ingresos Financieros 2,060 2,624 27.4% 2,505 4.7% Margen Financiero 1,438 1,729 20.2% 1,708 1.2% Utilidad de
Operación 575 637 10.7% 509 25.1%
Utilidad Neta 403 505 25.4% 471 7.3% Márgenes ROE 17.9% 12.7% -5.2pp 12.2% 0.5pp MIN 15.4% 14.2% -1.2pp 14.0% 0.2pp CV/CT 2.3% 2.1% -0.2pp 1.8% 0.3pp Provisiones/CV 159.4% 148.8% -10.7pp 184.9% -36.1pp
Marissa Garza Fuente: Banorte, Empresas
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Múltiplos e Indicadores Financieros
Emisora Precio P/VL Mkt. Cap. FV Deuda Neta Deuda / Liquidez Cobertura Margen Margen
Día 1 Mes Año 12m 2018e 12m 2018e (US$ m) (US$ m) / EBITDA Capital Intereses EBITDA Neto
S&P/BMV IPC 45,803.33 -1.0% -7.7% -7.2% 2.6 18.1 15.7 7.7 8.9 290,380 #VALUE! 2.1 118.8 1.3 #N/A N/A 24.7% 7.3%
Dow Jones 24,688.31 -1.2% -6.4% -0.1% 3.9 16.8 15.5 11.2 11.6 7,056,091 4,153,906 1.2 210.3 1.2 #N/A N/A 19.9% 9.3%
S&P500 2,658.69 -1.7% -8.5% -0.6% 3.2 18.7 16.3 12.6 11.0 23,706,344 #VALUE! 1.5 111.8 1.3 #N/A N/A 18.9% 10.0%
Nasdaq 7,167.21 -2.1% -10.3% 3.8% 4.3 41.1 20.9 19.0 #N/A N/A 11,439,008 8,038 1.3 83.2 1.7 #N/A N/A 15.5% 8.4%
Bovespa 85,719.87 1.9% 9.0% 12.2% 1.9 20.0 13.0 8.7 6.8 697,096 115,670 2.7 171.0 1.6 #N/A N/A 22.0% 7.1%
Euro Stoxx 50 3,134.89 -0.9% -8.7% -10.5% 1.6 14.9 13.0 8.8 8.2 3,110,258 4,728 4.5 202.5 1.1 #N/A N/A 16.7% 8.1%
FTSE 100 6,939.56 -0.9% -7.6% -9.7% 1.7 15.4 12.2 8.8 7.7 2,473,481 11,122 0.8 112.2 1.0 #N/A N/A 16.0% 9.6%
CAC 40 4,967.37 -1.3% -9.9% -6.5% 1.5 15.8 13.2 9.6 8.4 1,708,476 1,577,484 3.3 204.8 1.1 #N/A N/A 13.5% 7.2%
DAX 11,200.62 -0.9% -9.6% -13.3% 1.6 13.4 12.2 6.8 6.8 1,193,146 16,099 1.3 120.6 1.2 #N/A N/A 15.8% 6.8%
IBEX 35 8,730.40 -0.6% -8.3% -13.1% 1.3 12.9 11.6 8.5 8.0 623,864 812,450 8.1 267.7 1.0 #N/A N/A 20.7% 8.8%
Aerolíneas
VOLAR A 13.71 5.4% -7.6% -12.8% 1.5 N.A. (52.2) (157.0) 684 515 17.1 38.1 1.0 (1.8) -0.8% 0.8%
Aeropuertos
ASUR B 332.76 0.3% -13.0% -7.1% 3.6 16.9 21.5 12.6 12.3 5,035 6,937 1.2 44.9 2.9 9.4 60.2% 37.7%
GAP B 182.48 -1.7% -8.8% -8.5% 5.6 20.6 20.6 13.3 12.5 5,251 5,823 0.6 68.1 1.7 9.9 62.9% 38.3%
OMA B 118.07 -2.4% -9.0% 16.1% 6.3 17.8 17.3 11.7 11.1 2,420 2,590 0.5 59.9 2.6 13.1 54.5% 34.2%
Auto Partes y Equipo de Automóviles
NEMAK A 13.83 -4.2% -6.0% -2.9% 1.2 16.5 13.5 5.2 4.8 2,242 3,642 2.0 82.8 1.1 6.9 15.5% 3.0%
RASSINI A 34.95 -1.1% -3.1% -1.0% 1.9 7.9 7.1 3.7 3.5 575 641 0.3 34.0 0.8 10.6 18.1% 7.8%
Alimentos
BIMBO A 38.20 -0.3% -6.1% -12.2% 2.4 48.4 28.7 10.0 8.0 9,290 13,677 3.0 122.4 0.9 4.5 9.3% 1.7%
GRUMA B 219.57 0.1% -7.5% -11.9% 3.6 16.6 16.8 9.5 8.7 4,865 5,768 1.5 77.8 1.7 14.9 16.1% 8.8%
HERDEZ * 37.71 0.9% -9.2% -17.4% 2.0 13.4 15.8 9.4 13.9 842 1,622 1.6 36.3 2.6 5.8 16.5% 5.2%
Bebidas
AC * 111.76 0.7% -6.7% -17.8% 1.9 18.5 19.6 9.7 8.3 10,195 13,513 1.5 38.9 1.9 8.6 17.2% 9.5%
CUERVO * 25.93 -14.1% -13.9% 2.1 20.9 21.5 15.6 11.6 4,899 4,764 (0.4) 20.9 7.2 12.2 23% 20.0%
FEMSA UBD 178.85 -0.2% -1.8% -3.3% 2.6 42.9 25.6 23.7 10.8 30,536 38,996 2.6 39.0 1.7 2.9 6.6% 9.2%
KOF L 116.11 0.0% 1.5% -15.2% 2.1 #N/A N/A 19.0 50.8 8.2 12,612 17,132 11.0 59.2 1.0 1.5 3.2% -6.3%
LALA B 18.52 -0.3% -12.7% -32.9% 2.0 30.9 18.7 8.9 7.4 2,371 3,697 3.2 102.1 0.6 14.7 10.9% 5.2%
Bienes Raíces
GICSA B 7.94 -0.3% -11.8% -13.8% 0.6 5.6 3.5 9.6 8.3 620 1,919 4.8 75.9 11.2 3.9 111.1% 56.5%
Cemento / Materiales
CEMEX CPO 10.24 -1.7% -21.7% -30.3% 0.9 14.6 9.3 7.9 7.2 8,341 19,412 3.9 88.7 0.8 4.4 18.2% 4.2%
CMOCTEZ * 71.81 -1.4% -6.6% -2.9% 5.9 14.0 #N/A N/A 8.8 #N/A N/A 3,269 3,107 (0.5) 0.3 3.2 1,339.6 47.2% 32.2%
GCC * 111.88 4.8% -9.4% 22.3% 1.9 26.3 23.0 8.5 8.1 1,825 2,237 1.6 67.2 3.4 5.2 28.8% 7.6%
Centros Recreativos y de Esparcimiento
SPORT S 20.29 0.0% 7.7% 11.2% 1.7 30.0 32.4 6.9 6.3 83 110 1.7 67.4 0.6 4.5 17.0% 2.9%
Comerciales
ALSEA * 56.21 -2.2% -14.1% -12.7% 5.2 36.3 42.2 9.5 9.8 2,500 3,538 2.1 157.9 0.5 4.9 15.3% 3.0%
CHDRAUI B 37.65 1.2% -8.4% 4.4% 1.2 16.7 15.6 7.1 6.4 1,839 2,298 1.4 35.8 0.9 12.4 6.2% 2.1%
ELEKTRA * 799.35 1.2% -3.8% 14.1% 2.4 18.7 #N/A N/A 13.5 #N/A N/A 9,646 12,130 2.8 176.4 1.1 11.6 17.1% 16.2%
GSANBOR B1 19.00 0.0% -1.1% -3.1% 1.4 11.5 11.5 7.1 6.1 2,264 2,239 (0.3) - 2.0 42.7 12.0% 8.0%
GFAMSA A 10.75 1.0% -2.6% 1.9% 0.8 #N/A N/A 15.8 #N/A N/A 20.7 317 2,211 #N/A N/A 124.4 0.9 #VALUE! #VALUE! 1.7%
KIMBER A 29.29 -2.4% -12.4% -12.4% 22.1 21.1 20.1 11.9 10.2 4,672 5,605 2.0 379.1 1.4 6.2 22.7% 10.7%
LAB B 13.53 -1.2% -19.7% -34.1% 1.8 11.2 9.1 6.7 6.3 714 906 1.4 64.0 2.3 5.2 21.8% 10.3%
LACOMER 21.48 -1.9% 2.3% 6.1% 1.1 26.6 20.5 14.1 13.9 1,232 1,091 (1.8) - 1.5 268.9 8.4% 5.1%
LIVEPOL C-1 145.26 -2.2% 3.2% 16.9% 2.1 18.5 17.9 11.8 11.2 10,073 11,281 1.2 35.0 1.9 6.4 14.3% 8.2%
SORIANA B 28.62 -0.9% -12.2% -28.2% 0.9 12.2 13.1 6.1 6.0 2,682 3,731 1.7 38.3 1.1 5.0 7.7% 2.8%
WALMEX * 56.33 -1.9% -0.7% 17.6% 6.7 28.0 27.7 16.9 15.9 51,084 50,335 (0.3) 10.5 0.9 9.7% 6.0%
Construcción
OHLMEX * 27.85 -0.2% -0.1% -14.6% 0.6 5.1 5.3 4.9 5.1 2,494 4,934 1.4 38.4 2.9 46.3%
PINFRA * 194.36 1.4% -1.4% -0.1% 2.2 16.5 14.3 10.0 9.7 4,208 3,745 (2.7) 10.5 5.2 21.2 65.8% 48.2%
Energía
IENOVA * 91.24 -0.9% -2.6% -5.4% 1.1 14.3 15.2 10.4 13.0 5,386 8,235 3.6 60.0 0.4 7.7 68.0% 32.5%
Financieros
BBAJIO O 45.25 -1.0% -2.1% 25.7% 2.2 13.8 11.0 #N/A N/A #N/A N/A 2,784 #N/A N/A 207.5 32.6%
BSMX B 27.86 -2.4% -4.3% -3.0% 1.5 9.7 9.9 #N/A N/A #N/A N/A 9,777 #N/A N/A 335.6 23.2%
CREAL * 22.26 -1.8% -12.7% -9.4% 0.6 4.8 4.6 #N/A N/A #N/A N/A 452 #VALUE! #N/A N/A 159.7 #VALUE! #VALUE! #VALUE! 23.2%
GENTERA * 18.00 0.8% -4.7% 9.8% 1.7 12.0 10.7 #N/A N/A #N/A N/A 1,525 #VALUE! #N/A N/A 96.8 #VALUE! #VALUE! #VALUE! 14.0%
GFINBUR O 28.57 0.6% -4.9% -11.1% 1.3 10.0 11.4 4.0 ###### 9,812 9,476 (0.1) 99.5 #VALUE! 2.3 53.7% 23.3%
GFNORTE O 125.96 -1.5% -5.9% 16.8% 2.1 12.5 11.7 8.0 15.5 18,779 38,955 4.1 249.4 #VALUE! 2.1 52.9% 14.9%
Grupos Industriales
ALFA A 22.74 -2.2% -5.3% 5.2% 1.8 8.8 6.6 5.9 6,164 15,446 3.3 178.3 1.2 16.5 12.7% 0.2%
GCARSO A1 59.74 -0.7% -4.6% -8.0% 1.4 13.0 15.2 10.1 9.5 7,047 7,711 0.3 12.6 2.0 25.6 15.4% 11.2%
GISSA A 25.90 -0.3% -7.3% -23.1% 0.7 7.1 #N/A N/A 6.3 4.9 468 799 2.6 50.7 1.3 4.7 13.0% 6.6%
KUO B 48.40 0.0% 3.9% 14.4% 1.8 21.3 14.5 7.5 6.0 1,126 1,788 2.8 91.5 1.0 6.6 17.4% 7.0%
Mineria
GMEXICO B 47.87 0.7% -14.3% -26.3% 1.6 13.9 7.7 5.6 5.6 18,862 28,934 1.4 60.3 2.9 10.5 48.6% 13.3%
MFRISCO A-1 6.57 0.8% -9.0% -42.5% 1.2 196.0 36.5 7.8 5.8 865 2,104 4.5 165.6 0.2 4.4 35.7% 0.6%
PE&OLES * 331.59 0.7% -0.9% -19.1% 1.7 15.1 10.9 5.2 4.7 6,815 8,542 0.5 32.5 4.8 32.7 36.6% 12.8%
Químicas
ALPEK A A 28.40 -0.6% -5.4% 21.1% 2.1 7.6 9.2 6.6 3,152 5,401 3.1 112.1 1.5 23.7 9.7% -3.1%
CYDSASA A 31.83 0.0% 1.2% 6.1% 2.0 30.8 20.1 8.1 7.6 987 1,284 1.7 69.8 1.5 5.3%
MEXCHEM * 55.52 -5.4% -13.0% 14.2% 2.4 21.5 18.1 8.7 7.9 6,518 12,425 2.9 124.6 1.3 25.5 19.8% 4.7%
Servicios
HOTEL * 9.56 1.8% -8.1% -7.0% 1.0 35.2 21.3 12.6 9.9 237 406 3.6 44.9 1.4 4.8 33.4% 7.0%
Siderurgia
AUTLAN B 15.76 -0.6% -4.1% -10.4% 0.7 4.3 #N/A N/A 2.8 4.0 222 16 0.7 35.4 1.5 9.6 28.4% 17.3%
ICH B 71.39 -0.9% -4.9% -15.0% 0.9 10.5 9.3 5.2 4.7 1,612 1,598 (1.4) 0.0 5.0 6.3 16.7% 4.6%
SIMEC B 55.79 -4.5% -6.2% -9.0% 0.8 #N/A N/A 8.5 #N/A N/A 3.7 1,436 1,088 #N/A N/A 0.0 3.6 #VALUE! #VALUE! 6.0%
Telecomunicación / Medios
AMX L 14.07 -0.6% -8.8% -17.0% 5.5 N.A. 16.4 6.0 5.4 46,586 93,255 2.4 327.2 0.8 8.5 25.9% -0.2%
AXTEL CPO 3.25 -3.3% -14.0% -14.0% 3.5 N.A. 5.3 5.1 496 1,509 3.6 754.8 0.8 3.1 35.5% -7.4%
AZTECA CPO 2.07 1.5% -12.3% -40.9% 2.0 76.9 5.4 5.1 314 857 3.4 469.8 1.3 2.2 20.8% -17.6%
MEGA CPO 96.98 -0.9% 0.1% 21.2% 3.3 19.0 17.6 10.1 9.2 4,345 4,671 0.1 14.7 1.4 22.0 46.9% 24.1%
TLEVISA CPO 55.14 -2.7% -18.5% -25.1% 1.9 24.9 19.8 7.2 6.8 8,548 14,438 2.4 128.1 1.8 4.0 37.7% 6.8%
Transporte
GMXT * 31.22 1.5% -1.2% 3.2% 2.7 21.5 17.2 9.6 7.8 6,619 8,284 1.7 56.5 0.8 10.1 37.4% 15.5%
Fuente: Banorte, Bloomberg
Rendimiento Acumulado P/U FV/EBITDA
26 de octubre de 2018
127
Análisis Bursátil (55) 1670 2251 [email protected]
Variaciones en precios de acciones
BMV - Variaciones recientes en precios de acciones
(Evolucion de emisoras U12m)
26-Oct a 26-Oct 29-Jan a 26-Oct 31-May a 26-Oct 29-Dec a 26-Oct 28-Sep a 26-Oct 19-Oct a 26-Oct
ALPEKA 41.9% WALMEX* 22.6% ELEKTRA* 56.8% BBAJIOO 25.7% PAPPEL* 9.3% PAPPEL* 13.6%
WALMEX* 31.4% OMAB 21.4% VOLARA 33.1% GCC* 22.3% SPORTS 4.1% VOLARA 10.1%
MEGACPO 29.8% BBAJIOO 18.9% LIVEPOLC 28.4% MEGACPO 21.2% LIVEPOLC 3.4% ELEKTRA* 6.0%
BBAJIOO 28.1% ELEKTRA* 17.4% PAPPEL* 27.2% ALPEKA 21.1% PE&OLES* 2.9% IENOVA* 4.8%
OMAB 25.4% MEGACPO 13.1% OMAB 23.8% WALMEX* 16.9% KOFL 1.6% POCHTECB 4.2%
GCC* 19.8% LACOMUBC 11.5% CULTIBAB 21.0% LIVEPOLC 16.9% LACOMUBC 1.5% BIMBOA 3.9%
LACOMUBC 18.2% SPORTS 10.3% BBAJIOO 19.7% GFNORTEO 16.8% MEGACPO 0.7% GMXT* 3.7%
GFNORTEO 17.1% CULTIBAB 9.8% GENTERA* 19.4% OMAB 16.1% POCHTECB -0.1% CULTIBAB 2.9%
VESTA* 15.8% GENTERA* 8.4% GFNORTEO 18.6% MEXCHEM* 14.2% GSANBOB1 -1.0% FIBRAPL 2.6%
ALFAA 13.6% FIBRAPL 8.3% MEGACPO 14.1% ELEKTRA* 14.1% WALMEX* -1.2% AZTECACP 2.5%
SPORTS 13.4% ALPEKA 6.9% GMXT* 13.9% SPORTS 11.2% NEMAKA -1.5% PINFRA* 1.9%
MEXCHEM* 11.3% GFNORTEO 5.8% WALMEX* 12.5% VESTA* 10.6% GMXT* -1.6% FIBRAMQ 1.8%
LIVEPOLC 9.6% VESTA* 5.5% SPORTS 11.2% GENTERA* 9.8% IENOVA* -1.9% PE&OLES* 1.7%
PINFRA* 6.9% GCC* 5.5% ALFAA 11.0% FIBRAPL 7.4% BBAJIOO -2.0% FHIPO 1.5%
RA 6.4% PAPPEL* 5.0% LACOMUBC 10.4% LACOMUBC 6.1% OHLMEX* -2.1% FINN13 1.4%
GFAMSAA 5.3% LIVEPOLC 3.2% IENOVA* 9.5% ALFAA 5.2% SIMECB -2.3% LIVEPOLC 1.0%
FEMSAUBD 4.4% PINFRA* 2.9% PINFRA* 8.4% CHDRAUIB 4.4% PINFRA* -2.4% SPORTS 0.7%
FIBRAPL 2.6% MEXCHEM* 1.5% FEMSAUBD 7.6% GMXT* 3.2% VOLARA -2.5% GRUMAB 0.7%
ELEKTRA* 2.1% FIBRAMQ 0.6% VESTA* 7.5% CULTIBAB 2.9% GFINBURO -2.7% GFINBURO 0.5%
GAPB 1.9% FEMSAUBD -1.0% GAPB 7.4% GFAMSAA 1.9% FIBRAPL -3.4% HOTEL* 0.1%
CHDRAUIB 1.4% ALFAA -3.2% BSMXB 6.7% RA 1.1% FEMSAUBD -3.4% GFAMSAA 0.1%
ALSEA* 1.3% GRUMAB -3.6% GCC* 6.5% FIBRAMQ 0.8% FUNO11 -3.6% GCC* 0.0%
CULTIBAB 0.9% FINN13 -5.3% IPC (US$) 5.3% PINFRA* -0.1% AUTLANB -3.7% OHLMEX* -0.5%
BOLSAA -0.1% RA -5.7% ASURB 5.1% NEMAKA -2.9% GCARSOA1 -3.8% GSANBOB1 -0.7%
GMXT* -0.9% IENOVA* -7.0% GRUMAB 5.0% BSMXB -3.0% BIMBOA -4.3% GMEXICOB -0.8%
POCHTECB -1.4% GSANBOB1 -7.3% FIBRAPL 4.8% GSANBOB1 -3.1% BSMXB -4.4% MEGACPO -1.0%
HOTEL* -1.4% BSMXB -7.4% OHLMEX* 3.5% FEMSAUBD -3.3% RASSICPO -5.2% ICHB -1.1%
RASSICPO -2.1% DANHOS13 -7.8% IPC (Nominal) 2.6% RASSICPO -3.8% GENTERA* -5.2% WALMEX* -1.1%
ASURB -3.8% FIHO12 -7.8% NEMAKA 2.4% IENOVA* -5.4% FSHOP13 -5.5% AUTLANB -1.3%
SITESB1 -4.1% GAPB -8.1% FHIPO 2.4% BOLSAA -6.1% ALFAA -5.8% DANHOS13 -1.3%
NEMAKA -4.2% TERRA13 -8.1% FIBRAMQ 2.0% IPC (US$) -6.1% DANHOS13 -5.8% ELEMENT* -1.4%
GENTERA* -4.5% ALSEA* -8.3% FSHOP13 1.9% DANHOS13 -6.7% HOTEL* -6.3% KOFL -1.6%
IENOVA* -5.6% ASURB -8.4% GFINBURO 1.4% HOTEL* -7.0% ELEKTRA* -6.3% GICSAB -1.6%
AC* -6.0% GMXT* -8.4% BIMBOA 0.4% ASURB -7.1% GFAMSAA -6.4% AMXL -1.7%
GCARSOA1 -6.2% GFAMSAA -8.6% KOFL -0.7% IPC (Nominal) -7.2% AMXL -6.4% LABB -2.0%
IPC (Nominal) -6.5% SITESB1 -9.1% MEXCHEM* -1.2% GCARSOA1 -8.0% FIBRAMQ -6.6% AEROMEX* -2.0%
HERDEZ* -6.7% IPC (Nominal) -9.5% AEROMEX* -1.6% FINN13 -8.3% VESTA* -6.6% AC* -2.1%
ICHB -7.3% BOLSAA -9.9% PE&OLES* -1.6% SIMECB -9.0% FHIPO -6.6% AGUA* -2.3%
DANHOS13 -7.4% RASSICPO -10.0% BOLSAA -2.2% CREAL* -9.4% AEROMEX* -6.7% TERRA13 -2.3%
IPC (US$) -8.0% CHDRAUIB -10.4% RA -2.3% GAPB -9.7% GFNORTEO -6.9% VITROA -2.3%
FIBRAMQ -8.9% FSHOP13 -10.6% RASSICPO -2.4% FIHO12 -9.8% CULTIBAB -6.9% FSHOP13 -2.4%
CUERVO* -9.3% CREAL* -11.0% GMEXICOB -3.3% AUTLANB -10.4% ALPEKA -6.9% CREAL* -2.5%
KIMBERA -9.8% AUTLANB -11.0% GSANBOB1 -3.8% PAPPEL* -10.5% FINN13 -7.0% MFRISCOA -2.7%
OHLMEX* -9.8% NEMAKA -11.5% GCARSOA1 -3.9% FSHOP13 -10.8% ICHB -7.3% NEMAKA -2.8%
TERRA13 -10.0% HOTEL* -11.5% HERDEZ* -4.4% GFINBURO -11.1% C* -7.5% VESTA* -2.9%
AUTLANB -10.1% OHLMEX* -11.6% CHDRAUIB -4.5% GRUMAB -11.9% IPC (Nominal) -7.5% CHDRAUIB -2.9%
GFINBURO -11.0% VOLARA -13.1% ALPEKA -4.5% TERRA13 -12.1% AC* -7.5% HERDEZ* -2.9%
C* -11.0% GCARSOA1 -13.1% HOTEL* -6.0% BIMBOA -12.2% VITROA -7.6% ALSEA* -3.0%
SIMECB -12.7% IPC (US$) -13.4% DANHOS13 -6.2% SITESB1 -12.3% ELEMENT* -7.8% FEMSAUBD -3.0%
GSANBOB1 -13.0% SIMECB -13.5% AC* -6.6% ALSEA* -12.7% RA -7.8% GAPB -3.1%
KOFL -13.9% HERDEZ* -14.2% C* -6.8% VOLARA -12.8% GRUMAB -8.2% GCARSOA1 -3.2%
BSMXB -14.5% BIMBOA -15.9% SITESB1 -6.8% GICSAB -13.8% BACHOCOB -8.2% IPC (Nominal) -3.4%PAPPEL* -14.5% KIMBERA -16.4% VITROA -7.1% AXTELCPO -14.0% TERRA13 -8.3% BACHOCOB -3.5%
GRUMAB -14.7% C* -16.4% TERRA13 -7.4% OHLMEX* -14.6% MFRISCOA -8.8% LACOMUBC -3.7%
FINN13 -14.8% GFINBURO -17.5% FIHO12 -7.6% ICHB -15.0% GCC* -8.9% BBAJIOO -3.7%
BIMBOA -15.1% ICHB -17.8% ELEMENT* -8.0% KOFL -15.2% AZTECACP -9.2% UNIFINA -4.2%
ARA* -15.3% AC* -17.8% CREAL* -8.5% C* -15.4% CHDRAUIB -10.0% RASSICPO -4.4%
AMXL -16.1% FHIPO -18.8% AMXL -9.2% KIMBERA -15.5% GAPB -10.8% IPC (US$) -4.5%
FIHO12 -17.1% AMXL -19.1% SIMECB -10.0% AEROMEX* -16.2% HERDEZ* -10.9% LALAB -4.5%
FSHOP13 -17.7% FUNO11 -19.3% AUTLANB -10.6% AMXL -17.0% SITESB1 -11.0% SIMECB -4.6%
BACHOCOB -18.6% AEROMEX* -19.3% SORIANAB -11.1% HERDEZ* -17.4% IPC (US$) -11.0% FIHO12 -4.8%
AEROMEX* -19.6% KOFL -19.8% KIMBERA -11.8% BACHOCOB -17.6% GMEXICOB -11.3% FUNO11 -4.9%
AXTELCPO -20.0% BACHOCOB -20.7% GFAMSAA -12.0% CUERVO* -17.7% GICSAB -11.3% OMAB -5.0%
FUNO11 -20.8% CUERVO* -23.1% MFRISCOA -12.5% AC* -17.8% OMAB -11.5% SITESB1 -5.2%
FHIPO -22.1% PE&OLES* -24.0% GICSAB -12.9% FHIPO -18.2% ALSEA* -11.7% GFNORTEO -5.4%
PE&OLES* -23.8% GICSAB -24.2% CEMEXCPO -13.7% FUNO11 -18.6% KIMBERA -12.0% BOLSAA -5.5%
GMEXICOB -24.6% AXTELCPO -26.1% ARA* -13.8% PE&OLES* -19.1% AXTELCPO -12.9% C* -6.5%
CREAL* -27.5% POCHTECB -26.7% FUNO11 -13.8% POCHTECB -21.3% SORIANAB -12.9% ALFAA -6.6%
SORIANAB -29.5% VITROA -27.9% ALSEA* -14.1% TLEVICPO -25.1% ASURB -13.0% KIMBERA -6.8%
VOLARA -29.7% TLEVICPO -28.5% LALAB -14.8% GMEXICOB -26.3% CREAL* -13.3% ALPEKA -6.8%
VITROA -30.2% GMEXICOB -28.6% BACHOCOB -15.4% ARA* -27.6% AGUA* -13.4% RA -6.8%
GICSAB -30.4% SORIANAB -28.9% FINN13 -15.6% SORIANAB -28.2% LALAB -13.5% GENTERA* -7.5%
AGUA* -30.9% ARA* -29.1% POCHTECB -15.9% VITROA -28.3% MEXCHEM* -13.7% BSMXB -7.7%
CEMEXCPO -35.0% AGUA* -32.0% TLEVICPO -17.2% CEMEXCPO -30.3% CUERVO* -14.5% ARA* -8.0%
LALAB -36.6% CEMEXCPO -34.0% ICHB -17.7% LALAB -32.9% FIHO12 -14.8% ASURB -8.3%
LABB -37.4% LABB -37.6% AGUA* -18.6% AGUA* -33.9% UNIFINA -15.4% AXTELCPO -9.2%
UNIFINA -37.6% LALAB -38.8% CUERVO* -19.9% LABB -34.1% BOLSAA -16.9% MEXCHEM* -9.9%
TLEVICPO -39.7% UNIFINA -39.3% LABB -19.9% UNIFINA -40.1% TLEVICPO -17.1% TLEVICPO -10.1%
AZTECACP -41.4% AZTECACP -39.5% AZTECACP -21.3% AZTECACP -40.9% LABB -17.4% CEMEXCPO -10.2%
MFRISCOA -41.8% MFRISCOA -48.1% AXTELCPO -21.3% MFRISCOA -42.5% ARA* -17.9% SORIANAB -10.5%
ELEMENT* -53.3% ELEMENT* -52.8% UNIFINA -29.5% ELEMENT* -51.9% CEMEXCPO -22.1% CUERVO* -15.4%
Fuente: BMV, Banorte.
Ultimos 12 m vs Máximo U12m vs Mínimo U12m En el año Ultimos 7 diasUltimos 28 dias
128
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129
Análisis Bursátil (55) 1670 2251 [email protected]
Calendario de Dividendos
México – Derechos vigentes
Precio
26-Oct-18 Ex cupón Pago
KOF L Dividendo en efectivo de $1.67 116.11 1.44% 10/30/2018 11/1/2018
FEMSA UBD Dividendo en efectivo de $1.38 178.85 0.77% 11/2/2018 11/6/2018
AMX L Dividendo en efectivo de $0.16 14.07 1.14% 11/8/2018 11/12/2018
LALA B (3) Dividendo en efectivo de $0.15 18.52 0.83% 11/19/2018 11/21/2018
MEXCHEM* Dividendo en efectivo de $0.33 55.52 0.60% 11/26/2018 11/28/2018
WALMEX* Dividendo en efectivo de $0.64 56.33 1.14% 11/26/2018 11/28/2018
GENTERA* Dividendo en efectivo de $0.34 18.00 1.88% 11/27/2009 11/29/2018
KIMBER A Dividendo en efectivo de $0.40 29.29 1.35% 12/4/2018 12/6/2018
GSANBOR B-1 Dividendo en efectivo de $0.45 19.00 2.37% 6/18/2018 12/20/2018
NEMAK A Dividendo en efectivo de $0.27 13.83 1.94% 12/18/2018 12/20/2018
GCARSO A1 Dividendo en efectivo de $0.46 59.74 0.77% 12/19/2018 12/21/2018
GAP B Dividendo en efectivo de $3.81 182.48 2.09% Por definir 12/31/2018
GRUMA B (3) Dividendo en efectivo de $1.07 219.57 0.49% 1/11/2019 1/15/2019
LALA B (4) Dividendo en efectivo de $0.15 18.52 0.83% 2/18/2019 2/20/2019
WALMEX* Dividendo en efectivo de $0.33 56.33 0.59% 2/25/2019 2/27/2019
GRUMA B (4) Dividendo en efectivo de $1.07 219.57 0.49% 4/12/2019 4/16/2019
PINFRA* Dividendo en efectivo de $4.71 194.36 2.42% Por definir 6/30/2019
Emisora Derecho RendimientoFecha
Fuente: BMV NOTA: *Dividendo se calcula con el TC FIX del 26 de octubre de 2018.
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Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Calendarios Información Económica Global
29 Octubre 30 Octubre 31 Octubre 1 Noviembre 2 Noviembre
Est
ado
s U
nid
os
Ingreso personal Sep Gasto de consumo Sep Gasto de consumo real Sep Deflactor del PCE Sep
S&P/Case-Shiller Ago Confianza del Consumidor Oct
Empleo ADP Oct
Solicitudes de seguro por desempleo 27 Oct PMI manufacturero (Markit) Oct (F) ISM manufacturero Oct Venta de vehículos Oct
Balanza comercial Sep Nómina no agrícola Oct Tasa de desempleo Oct Órdenes de fábrica Sep Órdenes de bienes duraderos Sep
Eu
rozo
na
Alemania Precios al consumidor Oct (P)
Eurozona Producto interno bruto 3T18 (P) Confianza del consumidor Oct (F) Confianza en la economía Oct
Eurozona Precios al consumidor Oct (P) Tasa de desempleo Sep
Alemania PMI manufacturero Oct (F)
Eurozona PMI manufacturero Oct (F)
Rei
no
Un
ido
Confianza del consumidor Oct
PMI manufacturero Oct
Decisión de política monetaria (BoE) Informe trimestral de inflación
PMI manufacturero Oct
Asi
a
Ch
ina
PMI manufacturero Oct PMI servicios Oct
PMI manufacturero (Caixin) Oct
Jap
ón
Decisión de política monetaria (BoJ)
Bra
sil
Tasa de desempleo Sep
Decisión de política monetaria (COPOM)
Producción industrial Sep PMI manufacturero Oct
Méx
ico
Producto interno bruto 3T18 (P) Reservas internacionales 26 Oct Finanzas públicas Sep
Crédito al sector privado Sep
Remesas familiares Sep Encuesta de expectativas (Banxico) IMEF (Octubre) Manufacturero No manufacturero
131
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
México
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Oct 30 Oct Producto interno bruto 3T18 (P) Reservas internacionales 26 Oct Finanzas públicas Sep
31 Oct Crédito al sector privado Sep
1 Nov Remesas familiares Sep Encuesta de expectativas (Banxico) IMEF (Octubre) Manufacturero No manufacturero
2 Nov
5 Nov
6 Nov Confianza del consumidor Oct Inversión fija bruta Ago Reservas internacionales 2 Nov Encuesta de expectativas (Citibanamex)
7 Nov
8 Nov INPC mensual (Oct) Total Subyacente
9 Nov Producción industrial Sep Producción manufacturera Sep Negociaciones salariales Oct
12 Nov
13 Nov Reservas internacionales 9 Nov
14 Nov
15 Nov Decisión de política monetaria de Banxico
16 Nov
19 Nov
20 Nov Encuesta de expectativas (Citibanamex)
21 Nov Reservas internacionales 16 Nov
22 Nov INPC quincenal (1Q Nov) Total Subyacente
23 Nov Producto interno bruto 3T18 IGAE Sep Cuenta corriente 3T18
132
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Estados Unidos
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Oct Ingreso personal Sep Gasto de consumo Sep Gasto de consumo real Sep Deflactor del PCE Sep
30 Oct S&P/Case-Shiller Ago Confianza del Consumidor Oct
31 Oct Empleo ADP Oct
1 Nov Solicitudes de seguro por desempleo 27 Oct PMI manufacturero (Markit) Oct (F) ISM manufacturero Oct Venta de vehículos Oct
2 Nov Balanza comercial Sep Nómina no agrícola Oct Tasa de desempleo Oct Órdenes de fábrica Sep Órdenes de bienes duraderos Sep
5 Nov PMI servicios Oct (F) ISM no manufacturero Oct
6 Nov
7 Nov Crédito al consumo Sep
8 Nov Solicitudes de seguro por desempleo 3 Nov Decisión de política monetaria (FOMC)
9 Nov Precios al productor Oct Confianza de la U. de Michigan Nov (P)
12 Nov
13 Nov
14 Nov Precios al consumidor Oct
15 Nov Solicitudes de seguro por desempleo 10 Nov Empire manufacturing Nov Fed de Filadelfia Nov Ventas al menudeo Oct Inventarios de negocios Sep
16 Nov Producción industrial Oct Producción manufacturera Oct
19 Nov
20 Nov Permisos e inicios de construcción Oct
21 Nov Órdenes de bienes duraderos Oct (P) Solicitudes de seguro por desempleo 17 Nov Confianza de la U. de Michigan Nov (F)
22 Nov
23 Nov PMI manufacturero Nov (P) PMI servicios Nov (P)
133
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Europa y Japón
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Oct 30 Oct Alemania Precios al consumidor Oct (P)
Eurozona Producto interno bruto 3T18 (P) Confianza del consumidor Oct (F) Confianza en la economía Oct
Reino Unido Confianza del consumidor Oct
Japón Decisión de política monetaria (BoJ)
31 Oct Eurozona Precios al consumidor Oct (P) Tasa de desempleo Sep Reino Unido PMI manufacturero Oct
1 Nov Reino Unido Decisión de política monetaria (BoE) Informe trimestral de inflación
2 Nov Alemania PMI manufacturero Oct (F)
Eurozona PMI manufacturero Oct (F) Reino Unido PMI manufacturero Oct
5 Nov Reino Unido PMI servicios Oct
6 Nov Alemania PMI servicios Oct (F)
Eurozona PMI servicios Oct (F) PMI compuesto Oct (F)
7 Nov Alemania Producción industrial Sep Eurozona Ventas al menudeo Sep
8 Nov Alemania Balanza comercial Sep
9 Nov Reino Unido Producto interno bruto 3T18 (P) Producción industrial Sep
12 Nov Alemania Precios al consumidor Oct (F)
13 Nov Alemania Encuesta ZEW (expectativas) Nov Reino Unido Tasa de desempleo Sep Japón Producto interno bruto 3T18 (P)
14 Nov Alemania Producto interno bruto 3T18 (P) Reino Unido Precios al consumidor Oct Eurozona Producto interno bruto 3T18 (P) Producción industrial Sep
15 Nov Reino Unido Ventas al menudeo Oct Eurozona Balanza comercial Sep
16 Nov Eurozona Precios al consumidor Oct (F)
19 Nov
20 Nov
21 Nov
22 Nov Eurozona Confianza del consumidor Nov (F)
23 Nov Alemania Producto interno bruto 3T18 (F) PMI manufacturero Nov (P) PMI servicios Nov (P) Eurozona PMI manufacturero Nov (P) PMI servicios Nov (P) PMI compuesto Nov (P)
134
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Brasil y China
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Oct 30 Oct Brasil Tasa de desempleo Sep China PMI manufacturero Oct PMI servicios Oct
31 Oct Brasil Decisión de política monetaria (COPOM) China PMI manufacturero (Caixin) Oct
1 Nov Brasil Producción industrial Sep PMI manufacturero Oct
2 Nov
5 Nov China PMI servicios (Caixin) Oct PMI compuesto (Caixin) Oct
6 Nov Brasil Minutas del COPOM PMI manufacturero Oct
7 Nov Brasil Inflación mensual Oct China Exportaciones Oct Importaciones Oct Balanza comercial Oct
8 Nov China Precios al consumidor Oct
9 Nov
12 Nov
13 Nov Brasil Ventas al menudeo Sep China Ventas al menudeo Oct Producción industrial Oct Inversión fija bruta Oct
14 Nov
15 Nov
16 Nov Brasil Actividad económica Sep
19 Nov
20 Nov
21 Nov
22 Nov
23 Nov Brasil Inflación quincenal Nov
135
Registro de las últimas recomendaciones de renta fija
Ideas de inversión tácticas de corto plazo en 2018 Registro histórico de recomendaciones direccionales de renta fija
Recomendación P/L Apertura Cierre Recomendación Entrada Objetivo Stop-loss Cierre P/L Apertura Cierre
Invertir en Udibono Jun'22 07/ago/2018 Invertir Udibono Dic'20 3.05% 2.90% 3.15% 3.15% P 09/ago/2017 06/oct/2017
Invertir en Bondes D G 30/abr/2018 03/ago/2018 Steepener 5-10 años en TIIE-IRS 28pb 43pb 18pb 31pb G2
15/feb/2017 15/mar/2017
Invertir en Bonos M de 20 a 30 años G 25/jun/2018 09/jul/2018 Steepener 5-10 años en TIIE-IRS 35pb 50pb 25pb 47pb G 05/oct/2016 19/oct/2016
Cortos en Bonos M G 11/jun/2018 25/jun/2018 Invertir Mbono Jun'21 5.60% 5.35% 5.80% 5.43% G 13/jul/2016 16/ago/2016
Invertir en Udibono Jun'19 G 07/may/2018 14/may/2018 Invertir Udibono Jun'19 1.95% 1.65% 2.10% 2.10% P 13/jul/2016 16/ago/2016
Invertir en Bonos M de 7 a 10 años P 26/mar/2018 23/abr/2018 Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 3.92% 3.67% 4.10% 3.87%1
G 12/nov/2015 08/feb/2016
Invertir en Udibono Jun'19 G 20/mar/2018 26/mar/2018 Largo dif TIIE-28 vs US Libor de 10 años 436pb 410pb 456pb 410pb G 30/sep/2015 23/oct/2015
Invertir en Bonos M de 5 a 10 años G 05/mar/2018 20/mar/2018 Recibir TIIE-IRS 9 meses (9x1) 3.85% 3.65% 4.00% 3.65% G 03/sep/2015 18/sep/2015
Invertir en Bondes D G 15/ene/2018 12/mar/2018 Dif.TIIE-28 2/ 10 años (aplanamiento) 230pb 200pb 250pb 200pb G 25/jun/2015 29/jul/2015
Invertir en UMS (USD) de 10 años Nov'28 P 15/ene/2018 02/feb/2018 Invertir Mbono Dic'24 6.12% 5.89% 6.27% 5.83% G 13/mar/2015 19/mar/2015
G = Ganancia, P = Pérdida Recomendación de valor relativo - Bonos M 10 años (Dic'24) / aplanamiento curva G 22/dic/2014 06/feb/2015
Pagar TIIE-IRS 3 meses (3x1) 3.24% 3.32% 3.20% 3.30% G 29/ene/2015 29/ene/2015
Pagar TIIE-IRS 9 meses (9x1) 3.28% 3.38% 3.20% 3.38% G 29/ene/2015 29/ene/2015
Pagar TIIE-IRS 5 años (65x1) 5.25% 5.39% 5.14% 5.14% P 04/nov/2014 14/nov/2014
Invertir Udibono Dic'17 0.66% 0.45% 0.82% 0.82% P 04/jul/2014 26/sep/2014
Recomendación de valor relativo - Bonos M de 5 a 10 años G 05/may/2014 26/sep/2014
Recibir TIIE-IRS 2 años (26x1) 3.75% 3.55% 3.90% 3.90% P 11/jul/2014 10/sep/2014
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.04% 3.85% 4.20% 3.85% G 06/feb/2014 10/abr/2014
Invertir Udibono Jun'16 0.70% 0.45% 0.90% 0.90% P 06/ene/2014 04/feb/2014
Invertir Mbono Jun'16 4.47% 3.90% 4.67% 4.06% G 07/jun/2013 21/nov/2013
Recibir TIIE-IRS 6 meses (6x1) 3.83% 3.65% 4.00% 3.81% G 10/oct/2013 25/oct/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 3.85% 3.55% 4.00% 3.85% S/C 10/oct/2013 25/oct/2013
Invertir Udibono Dic'17 1.13% 0.95% 1.28% 1.35% P 09/ago/2013 10/sep/2013
Recibir TIIE-IRS 9 meses (9x1) 4.50% 4.32% 4.65% 4.31% G 21/jun/2013 12/jul/2013
Diferencial TIIE-Libor 10 años 390pb 365pb 410pb 412pb P 07/jun/2013 11/jun/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.22% 4.00% 4.30% 4.30% P 19/abr/2013 31/may/2013
Invertir Udibono Jun'22 1.40% 1.20% 1.55% 0.97% G 15/mar/2013 03/may/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.60% 4.45% 4.70% 4.45% G 01/feb/2013 07/mar/2013
Invertir Mbono Nov'42 6.22% 5.97% 6.40% 5.89% G 01/feb/2013 07/mar/2013
Invertir Udibono Dic'13 1.21% 0.80% 1.40% 1.40% P 01/feb/2013 15/abr/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.87% 4.70% 5.00% 4.69% G 11/ene/2013 24/ene/2013
Recibir TIIE Pagar Mbono 10 años 46pb 35pb 54pb 54pb P 19/oct/2012 08/mar/2013
Diferencial TIIE-Libor 10 años 410pb 385pb 430pb 342pb G 21/sep/2013 08/mar/2013
Invertir Udibono Dic'12 +0.97% -1.50% +1.20% -6.50% G 01/may/2012 27/nov/2012
Invertir Udibono Dic'13 +1.06% 0.90% +1.35% 0.90% G 01/may/2012 14/dic/2012
1. Ganancias de carry y ro ll-down de 17pb
2. Cerrada en un nivel menor al objetivo y antes del plazo propuesto debido a condiciones de mercado que cambiaron
relativo a nuestra perspectiva.
G = Ganancia, P = Pérdida
Registro de las últimas recomendaciones en el mercado cambiario
Ideas de inversión tácticas de corto plazo Registro histórico de recomendaciones direccionales en el mercado cambiario*
Recomendación P/L* Entrada Salida Apertura Cierre Recomendación Entrada Objetivo Stop-loss Cierre P/L* Fecha apertura Fecha Cierre
Corto USD/MXN G 20.00 18.85 02-jul-18 24-jul-18 Direccional: Largo USD/MXN 18.57 19.50 18.20 18.20 P 19-ene-18 02-abr-18
Largo USD/MXN G 19.55 19.95 28-may-18 04-jun-18 Direccional: Largo USD/MXN 14.98 15.50 14.60 15.43 G 20-mar-15 20-abr-15
Largo USD/MXN G 18.70 19.40 23-abr--18 14-may-18 Direccional: Corto EUR/MXN 17.70 n.a. n.a. 16.90 G 5-ene-15 15-ene-15
Largo USD/MXN G 18.56 19.20 27-nov-17 13-dic-17 Direccional: Corto USD/MXN 13.21 n.a. n.a. 13.64 P 10-sep-14 26-sep-14
Largo USD/MXN P 19.20 18.91 06-nov-17 17-nov-17 USD/MXN call spread** 12.99 13.30 n.a. 13.02 P 6-may-14 13-jun-14
Largo USD/MXN G 18.58 19.00 09-oct-17 23-oct-17 Corto direccional USD/MXN 13.00 12.70 13.25 13.28 P 31-oct-13 8-nov-13
Corto USD/MXN P 17.80 18.24 04-sep-17 25-sep-17 Corto límite USD/MXN 13.25 12.90 13.46 -- -- 11-oct-13 17-oct-13
Largo USD/MXN G 14.40 14.85 15-dic-14 5-ene-15 Corto EUR/MXN 16.05 15.70 16.40 15.69 G 29-abr-13 9-may-13
Largo USD/MXN G 13.62 14.11 21-nov-14 3-dic-14 Largo USD/MXN 12.60 12.90 12.40 12.40 P 11-mar-13 13-mar-13
Corto EUR/MXN G 17.20 17.03 27-ago-14 4-sep-14 Largo USD/MXN 12.60 12.90 12.40 12.85 G 11-ene-13 27-feb-13
Corto USD/MXN P 12.70 13.00 26-jul-13 21-ago-13 Táctico corto límite en USD/MXN 12.90 12.75 13.05 -- -- 10-dic-12 17-dic-12
G = Ganancia, P = Pérdida Corto EUR/MXN 16.64 16.10 16.90 16.94 P 03-oct-12 30-oct-12
* Únicamente rendimiento de la posición en el spot (sin incluir carry)
** Strike bajo (long call) en 13.00, strike alto (short call) en 13.30. Costo de la prima de 0.718% del nocional
Fuente: Banorte
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Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Alejandro Padilla Santana, Manuel Jiménez Zaldívar, Tania Abdul Massih Jacobo, Katia Celina Goya Ostos, Juan Carlos Alderete Macal, Marissa Garza Ostos, Víctor Hugo Cortes Castro, José Itzamna Espitia Hernández, Hugo Armando Gómez Solís, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Valentín III Mendoza Balderas, Santiago Leal Singer, Francisco José Flores Serrano, Gerardo Daniel Valle Trujillo, Francisco Duarte Alcocer y Leslie Thalía Orozco Vélez, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
MANTENER Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil
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Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Adjunta Análisis Económico y Bursátil
[email protected] (55) 1670 - 2967
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia [email protected] (55) 5268 - 1694
Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 1821
Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector Economía Nacional [email protected] (55) 1103 - 4046
Miguel Alejandro Calvo Domínguez Gerente Economía Regional [email protected] (55) 1670 - 2220
Francisco José Flores Serrano Gerente Economía Nacional [email protected] (55) 1670 - 2957
Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) [email protected] (55) 1103 - 4000 x 2611
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
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Santiago Leal Singer Subdirector Estrategia de Tipo de Cambio [email protected] (55) 1670 - 2144
Leslie Thalía Orozco Vélez Gerente Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
[email protected] (55) 1670 - 1698
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar Director Análisis Bursátil [email protected] (55) 5268 - 1671
Víctor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico [email protected] (55) 1670 - 1800
Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico [email protected] (55) 1670 - 1719
José Itzamna Espitia Hernández Aerolíneas / Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura
[email protected] (55) 1670 - 2249
Valentín III Mendoza Balderas Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional
[email protected] (55) 1670 - 2250
Francisco Duarte Alcocer Analista [email protected] (55) 1670 - 2707
Itzel Martínez Rojas Analista [email protected] (55) 1670 - 2251
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa [email protected] (55) 5268 - 1672
Hugo Armando Gómez Solís Subdirector Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2247
Gerardo Daniel Valle Trujillo Analista Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2248
Banca Mayorista
Armando Rodal Espinosa Director General Banca Mayorista [email protected] (81) 8319 - 6895
Alejandro Eric Faesi Puente Director General Adjunto de Mercados y Ventas Institucionales
[email protected] (55) 5268 - 1640
Alejandro Aguilar Ceballos Director General Adjunto de Administración de Activos
[email protected] (55) 5268 - 9996
Arturo Monroy Ballesteros Director General Adjunto Banca Inversión Financ. Estruc.
[email protected] (55) 5004 - 1002
Gerardo Zamora Nanez Director General Adjunto Banca Transaccional y Arrendadora y Factor
[email protected] (81) 8318 - 5071
Jorge de la Vega Grajales Director General Adjunto Gobierno Federal [email protected] (55) 5004 - 5121
Luis Pietrini Sheridan Director General Adjunto Banca Patrimonial y Privada
[email protected] (55) 5004 - 1453
René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General Adjunto Banca Corporativa e Instituciones Financieras
[email protected] (55) 5268 - 9004
Ricardo Velázquez Rodríguez Director General Adjunto Banca Internacional [email protected] (55) 5004 - 5279
Víctor Antonio Roldan Ferrer Director General Adjunto Banca Empresarial [email protected] (55) 5004 - 1454
