CRECIMIENTO Y VALUACION JOSE PABLO DAPENAUNIVERSIDAD DEL CEMA

III. Estimando crecimiento - Alternativas de estimacin de crecimiento en ganancias

Mire el pasado El crecimiento histrico de las ganancias es usualmente un buen punto de partida para estimaciones de crecimiento

Mire lo que otros estiman Existen analistas que estiman ganancias por accin para diferentes firmas. Es til el conocer estos estimadores.

Mire las variables fundamentales Todo crecimiento puede ser dirigido por dos variables fundamentales - cuanto invierte la firma en nuevos proyectos, que retornos se espera se obtengan de dichos proyectos.

2. Pronsticos de los analistas

Proposiciones sobre recomendaciones

Proposicin 1: no existe tanta informacin privada en los pronsticos como generalmente se reclama Proposicin 2: la mayor fuente de informacin privada para los analistas sigue siendo la propia empresa, lo que puede explicar: cuando existen mas recomendaciones de comprar que de vender (sesgo de informacin y la necesidad de preservar la fuente de informacin) la existencia de altas correlaciones entre los pronsticos de los analistas. Proposicin 3: hay valor en conocer los pronsticos de los analistas. Sin embargo existen riesgos que estn todos afectados por el mismo sesgo, o que no den recomendaciones completamente distintas.

Crecimiento esperado de Largo Plazo

Al mirar el crecimiento de los resultados, estos inputs pueden ser utilizados de la siguiente manera:Tasa de reinversion= Ganancias retenidas/ ganancias corrientes= tasa de retencinRetorno de la inversin= ROE= Ingreso neto/ Valor en libros PN

Proposicin 1: la tasa esperada de crecimiento en los resultados para una firma no puede exceder el retorno sobre el capital propio en el largo plazo.

IV. Patrones de CrecimientoCrecimiento estable y valor terminal Cuando los flujos de fondos de una firma crecen a una tasa constante, el valor presente de los mismos puede ser escrito comoValort= Flujo de fondost+1/(r-g) esta tasa constante de crecimiento se denomina tasa estable de crecimiento, y no puede ser mayor que la tasa de crecimiento de la economa. No obstante las firmas pueden mantener altas tasas de crecimiento por periodos, se acercaran a tasas estables en algn punto del tiempo. Cuando las mismas se acercan a dicho punto, la formula previa puede ser utilizada para calcular el valor terminal de los flujos de fondos restantes.

Patrones de Crecimiento Un supuesto clave en todos modelos de flujos de fondos descontados es el periodo de crecimiento y el patrn de crecimiento durante dicho periodo. Generalmente, se puede hacer uno de los siguientes tres supuestos: no hay periodo de alto crecimiento, con lo que la firma ya se encuentra en el periodo estable de crecimiento. habr alto crecimiento por un periodo, al final del cual la tasa de crecimiento de la firma caer a la tasa estable.(dos etapas) habr un periodo de alto crecimiento, a partir del cual la tasa de crecimiento converger gradualmente hacia la tasa de crecimiento del periodo estable (tres etapas) Cada periodo tiene diferentes tasas de crecimiento y diferentes mrgenes (n etapas)

Determinantes del patrn de crecimiento Tamao de la firma el xito usualmente hace que una firma sea grande. A medida que la firma se hace grande, se hace mucho mas difcil de mantener tasas de crecimiento altas. Tasa corriente de crecimiento a pesar que el crecimiento pasado no es indicador del crecimiento futuro, existe generalmente una correlacin entre crecimiento pasado y futuro. As, una firma que creci al 30% es mas probable que crezca a una mayor tasa y por un mayor periodo que una al 10%. Barreras de entrada y ventajas competitivas al final, altos crecimientos vienen de altos retornos de los proyectos, que a su vez vienen de barreras de entrada y ventajas competitivas la pregunta de cuanto durara el periodo de alto crecimiento y que tan alto sea se relaciona al tipo de barreras de entrada que haya

Los modelos FCFE/FCFF - Inputs La manera mas simple de estimar tasas de reinversion en empresas estable es a travs de relacionar las mismas a crecimientos esperados y retornos de la inversin. Tasa de reinversion= Crecimiento en Ingreso operativo/ROC

El ratio de payout (para dividendos) en crecimiento estable puede ser estimada de la siguiente manera:Ratio de payout en crecimiento estable= 1-g/ROE

Sumarizando los inputs En resumen, a esta altura del proceso, debiramos tener un estimador de los flujos de fondos corrientes del proyecto, tanto hacia el capital propio (dividendos o flujo de fondos libres) como hacia la firma (flujo de fondos libre) el costo corriente del capital propio y de terceros la tasa esperada de crecimiento en ganancias, basado en datos histricos, pronsticos de analistas o variables fundamentales. La siguiente etapa del proceso es decidir que flujo de fondos descontar, que indicara que tasa de descuento necesita ser estimada que patrn supondremos sigue el crecimiento

Dados los flujos de fondos al capital propio, debo descontar dividendos o FCFE? Utilice el modelo de Dividendos Descontados (a) para firmas que pagan dividendos (o recompra de stock) con el flujo libre de fondos.(b) para firmas con FCFE difciles de estimar (bancos y firmas de servicios financieros.

Utilice el modelo de FCFE(a) para firmas que pagan dividendos significativamente mayores o menores al FCFE (regla a dedo, 110% por mas de cinco periodos)(b) para firmas que no pagan dividendos (privadas o IPOs)

Que tasa de descuento debo usar? Costo del capital propio vs costo del capital flujos de fondos al capital propio (costo del capital propio) flujo de fondos de la firma (WACC)

En que moneda debe estar la tasa libre de riesgo? matchee la moneda de la tasa de inters libre de riesgo con la moneda de los flujos de fondos Debo utilizar flujo de fondos reales o nominales? descontando flujos reales - costo real del capital flujos nominales - costo nominal del capital si la inflacin es baja (10%) cambie a flujo de fondos reales

Que patrn de crecimiento debo usar? Si la firma es grande y creciendo a una tasa igual o menor a la de la economa, o restringida por regulaciones a crecer a una tasa menor a la de la economa, tiene las caractersticas de una firma estable (riesgo y tasas de reinversion promedio)Utilice un modelo de crecimiento estable Si la firma es grande y creciendo a tasas moderadas (< tasa estable +10%) o tiene un producto y barreras de entradas por un periodo limitadoUtilice un modelo de dos etapas Si la firma es es chica y con altas tasas de crecimiento (> tasa estable + 10%)con barreras significativas de entradacon caractersticas diferentes de lo normalUtilice un modelo de tres o n etapas