Otro fin de ciclo del populismo pero con el

mundo a favor

Enrique Szewach, 15-4-2010

La economía global:Déficit y deudas, lo transitorio y lo

permanente• El intento por evitar una nueva gran depresión llevó a la

mayoría de los países a expandir su gasto público y a relajar la política monetaria.

• Una parte de la expansión del gasto se financió con mayor deuda pública (aprovechando el “vuelo a la calidad” o el pánico de los inversores).

• Los gobiernos presentan ahora, más déficits y más deuda.

• El temor gira en torno a que sea peor “el remedio que la enfermedad”.

• A favor de una solución no traumática: La expansión monetaria acompañó la demanda por liquidez y no generó presiones inflacionarias. El exceso de liquidez siempre puede compensarse con políticas monetarias de esterilización.

• La expansión del gasto, en general, se concentró en medidas transitorias o reversibles: baja de impuestos, compra de activos, gastos de infraestructura, etc.

• Ello permite ir reduciendo el déficit, a medida que la economía crece.

La economía global:Déficit y deudas, lo transitorio y lo

permanente• En contra de una solución no traumática: El volumen de la

deuda pública y el efecto que una suba de las tasas de interés tendrá sobre los servicios de la misma.

• La idea de que “el rebalanceo global” quedó a mitad de camino, con países que tienen que ajustar y países que tienen que gastar más.

• La presión sobre China es en ese sentido, que gaste más y que suba el nivel mundial de precios revaluando su moneda: “un poquito de inflación para licuar”.

• De lo contrario, existe el peligro de aumento de la corriente proteccionista y de disrupciones en el comercio internacional y en el flujo de capitales.

• Esa es la discusión actual y por allí pasan las expectativas.

• Anticipo de comentario “local”: La Argentina expandió su gasto público en rubros “no reversibles”. Y expandió la oferta monetaria, con la demanda de dinero estancada: aceleración de la inflación.

La recesión global tocando piso y

revirtiendo a “dos velocidades”

2008 2009 2010Mundo 3% -0,60% 4,20%

Países centrales 0,80% -3,20% 2,30%

Países emergentes 6% 2,40% 6,30%

El rebalanceo global ¿Qué falta?

País 2003 2007/08 2010 FRANCIA 14000 (0,8%) -64000 (2,2%) -38000 (1,4%) ITALIA -19000 (1,2%) -78000 (3,4%) -50000 (2,3%) GRECIA -12000 (6,6%) -51000 (14%) -31000 (9%) ESPAÑA -31000 (3,5%) -153000 (9,5%) -68000 (4,6%) PORTUGAL -9500 (6%) -29000 (12%) -22000 (9%) IRLANDA -1000 (0,5%) -14000 (5%) 1300 (0,5%) ALEMANIA 46000 (1,8%) 235000 (6,4%) 120000 (3,6%) JAPON 136000 (3,2%) 211000 (4,8%) 105000 (2%) CHINA 45000 (2,7%) 426000 (9,8%) 451000 (8,5%) INDIA 8700 (1,5%) -26000 (2,2%) -33000 (2,5%) BRASIL 4100 (0,7%) -28000 (1,7%) -34000 (2%) ARABIA SAUDITA 28000 (13%) 134000 (28%) 50000 (11%) ESTADOS UNIDOS -521000 (4,7%) -726000 (5,1%) -324000 (2,2%) REINO UNIDO -29000 (1,6%) -46000 (1,7%) -45000 (1,9%)

La Argentina ante un nuevo “fin de ciclo” del populismo

Financiado con aumento presión fiscal 10%, Inflación 1,5% Stocks 1,5%

En porcentaje del PBI Promedio "estable" del gasto 1961/02 23%Gasto "licuado" 21%Gasto 2003-2005 25%Gasto 2009 38%ComposiciónSubsidios 3%Moratorias 2%Nuevos Planes sociales 2%Inversión Pública 1%Aumento de empleo y salarios 5%

Cómo funcionó el “modelo”

• Básicamente, al igual que el resto de los emergentes latinoamericanos, la Argentina recibió un “shock externo positivo”, entre el 2003 y el 2008. Partiendo de una gran capacidad ociosa y desempleo.

• Somos más “ricos” en dólares porque nuestros productos de exportación valen más y porque producimos más “cantidades”

• Esa mayor riqueza en dólares se transformó en pesos, alentando la demanda, la acumulación de reservas del Banco Central, y el financiamiento del gasto, vía una mayor participación del sector público en esa riqueza. (retenciones). Mientras se cerraba la “brecha de producto”

• Ante el “shock negativo” de la crisis política del campo, la crisis financiera global y la menor cosecha, la economía privada fugó capitales o generó menos ingresos.

• El sector público compensó sus menores ingresos con expropiación de los stocks. (AFJP).

• Cuando el ciclo positivo se retomó a finales del 2009, el gobierno amplió el efecto expandiendo el gasto, y generando más liquidez desde el Banco Central.

• Agotados gran parte de los stocks ahora quiere usar Reservas y emisión directa. Impuesto inflacionario, para seguir expandiendo el gasto.

Argentina: El tipo de cambio y la inflación

• La región respondió al shock externo positivo, con metas de inflación y “flotando” en tipo de cambio.

• Europa, por otro tipo de shock positivo vinculado con la burbuja financiera, también fijó metas de inflación y “flotó” en tipo de cambio.

• En general, entonces, el mundo, salvo China y algunos países menores, viró al paradigma de “metas de inflación” y “flotación sucia”.

• La Argentina, en cambio, como respuesta política y económica al sector industrial y sindical y por necesidades del fisco, (maximizar el ingreso de retenciones en pesos), hizo la política inversa “fijó” metas de tipo de cambio nominal y “flotó sucio” en inflación.

• El resultado, una política cambiaria monetaria que nos “condena” a un fuerte diferencial de inflación con el resto de nuestros socios comerciales.

• Ello implica caída del tipo de cambio real, por indexación de costos, compensada por la revaluación del resto de las monedas, mayor volumen de producción, (agro- Brasil), protecciones específicas para el mercado interno y subsidios varios.

La caída del tipo de cambio real por revaluación nominal o

inflaciónTIPO DE CAMBIO REAL

Mayo 2003 = 100

40

50

60

70

80

90

100

110

Peso Argentino

Real

Peso Chileno

Argentina: La inflación el tipo de cambio y sus conflictos

• Marzo presentó un panorama más “tranquilo”: alimentación creció a la mitad de febrero (3% contra 6%) y cerró levemente por encima del 2,3%. Y abril marcha algo por debajo del 2%.

• Igual se consolida una velocidad “crucero” en torno al 2% mensual.

• “Dos inflaciones”: Intensiva en alimentos 30/35%

anual. Sin alimentos: 20% anual. El “número” por ahora en torno al 25%.

• Conflictos salariales derivados de la diferente percepción de la inflación y de la falta de un índice que coordine expectativas.

• Con el dólar como ancla, pérdida de competitividad. Sin el dólar como ancla, aceleración.

• La clave: El Dólar en Brasil, por debajo de los 1,90 reales

El gasto público argentino creció mucho en los rubros “inflexibles a la baja”

• Incremento del Empleo público en Nación:

2003-2009: 89000

• Empleo Público en Provincias: 646.000

• Empleo en Municipios: 147000 personas.

• Empleo en Bancos y Empresas: 29000 personas.

• Total: 3.100.000 empleados.• Aumento de jubilados: moratorias.• Ayuda universal a la niñez.

• Sólo pueden ajustarse subsidios, 10% del gasto, si se aumentan tarifas. Y obra pública.

La situación fiscal sigue empeorando

2004 2008 2009 2010Ing. Totales 77000 219000 254000 305000Gasto Primario 59000 186000 240000 310000Resultafo Primario 18000 33000 14000 -5000Intereses 5800 18000 25000 28000Gasto Total 64800 204000 265000 338000Resultado Financiero 12200 15000 -11000 -33000

Provincias Resultado Financiero 5000 -4000 -10000 -25000En % PBI Nación más Provincias 3,70% 1% -2% -4,50%

Supuestos del 2010: Inflación 25%, Crecimiento 4% Ingresos Crecen al 20% gastos al 30%. Tipo de cambio 4,20

Las reservas “excedentes”Reservas Brutas 47500Encajes en dólares 7400Organismos 900BIS 2800Reservas Netas 36400Lebacs 12100"Libres" RN-LEBACS 24300Base Monetaria 31600Reservas Netas de deudanetas -lebacs-base -7300Plazos fijos privados 22000Reservas netas-lebacs-base-FD -13800

Las necesidades de financiamiento en pesos y dólaresen millones de dólares

Faltante Fiscal total 15000Reservas BCRA 6500Utilidades y adelantos 6000Brecha 2500Endeudamiento Externo 1000Faltante a financiar 1500

¿Por qué se “tolera” un impuesto inflacionario tan alto?• Los sectores sindicalizados aspiran a pelearle mano a

mano a la inflación, y gastan ahorros en bienes durables.

• Los sectores informales y jubilados no tienen capacidad de

• negociación. El gobierno aumenta el gasto compensatorio.

• Las empresas tienen límites legales a la huída del dinero y, además, la tranquilidad financiera y cambiaria implica un costo de oportunidad en dólares bajo, y la tasa de interés pasiva le “empate” o pierda poco ante la devaluación nominal.

• Mientras la economía crece, los mayores costos se compensan con volumen y protección de mercado, y se trasladan a precios, dado que la política monetaria convalida.

• La clave, de esta “estabilidad en alta inflación” es que la demanda de pesos se mantenga, ello es que las expectativas de devaluación estén por debajo de las expectativas de tasa de interés en pesos.

La nueva “liga de gobernadores”• La gran diferencia con el 2001, es que Kirchner no

es radical. (el dilema entre defender la marca y defender el puesto).

• Las provincias reciben, con asignaciones discrecionales no presupuestarias 25000 millones de pesos.

• El gobierno tiene retenidos ATN por 9000 y la coparticipación del impuesto al cheque les daría unos 7000 millones más.

• Lo que intentan es recuperar independencia política y que “parezca un accidente”.

• Kirchner, obviamente, no quiere ceder su caja y amenaza con “perder” 16000 millones a partir del 2011, derogando el impuesto.

• Las provincias aspiran a “coparticipar” el nuevo endeudamiento y las reservas.

Conclusiones

• Se consolida el modelo de crecimiento con alta inflación. Riesgos: El “ajuste automático”: la inflación frena el poder de compra salarial. Se frena la recuperación y se frena la inflación.

• O el “desajuste automático”: se espiraliza la inflación, por expectativas de devaluación, se pierde el ancla cambiaria, recesión más inflación.

• Hoy el escenario más probable es el primero, lo que implica un buen nivel de actividad, con alta inflación y pérdida de rentabilidad y competitividad en las empresas por ancla cambiaria e indexación salarial.

• Las provincias con necesidad de financiamiento creciente.

• La Nación tratando de mantener centralizado el poder para que las elecciones del 2011 no se desdoblen.