Estrategia Mensual y Perspectivas - Credicorp Capital · may-16, con lo cual se aleja de la meta de...
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G e r e n c i a R e g i o n a l d e E s t r a t e g i a d e I n v e r s i o n e s
Estrategia Mensual y Perspectivas
Julio de 2016
A nivel de RV, preferimos EE.UU. (fundamentos relativamente más sólidos) y
EM (valorización relativamente más atractiva) en contra de EAFE. Esta
subponderación es explicada por la apuesta en contra de RU, ya que se
mantiene caro y con fundamentos muy débiles, vs una ligera preferencia por el
resto de Europa, pues el programa de estímulo podría reactivar la economía, y
neutralidad en Japón, ya que su atractiva valorización compensa la debilidad
en sus fundamentos.
A nivel de RF, el actual contexto nos hace esperar solo un incremento de tasa
Fed en los siguientes 12 meses, lo cual mejora nuestra visión de las sub clases
de activos. No obstante, el nivel de tasas históricamente bajas sigue siendo
favorable para la búsqueda de rendimientos, en particular, para US HY, por lo
que mantenemos su preferencia en contra de Tesoros y US IG.
En cuanto a los activos MILA, mantenemos el posicionamiento neutral entre las
diferentes clases de activos en Perú. En Chile y Colombia sobreponderamos la
renta fija frente a la renta variable.
Editorial: Entre el estímulo y la desaceleración
Durante los inicios del mes de junio (y en general durante todo el primer semestre),
la atención del mercado osciló fuertemente entre dos temas primordiales: la
normalización de la política monetaria de la Fed y el riesgo de un menor crecimiento
global. Así, mientras un débil dato de empleo en EE.UU. anticipaba una postura más
expansiva de la Fed y generaba apetito por riesgo, éste era rápidamente diluido por
un recorte de proyección de crecimiento global por parte del Banco Mundial. En la
segunda mitad del mes, la atención del mercado se volcó hacia el referéndum en
Reino Unido (RU), donde sorpresivamente la opción de abandonar la Unión Europea
(UE) resultó victoriosa. Este evento inesperado generó una fuerte volatilidad a nivel
global, aunque luego de los anuncios tranquilizadores de distintos bancos centrales,
los activos riesgos recuperaron gran parte de sus pérdidas.
Ante la proximidad de un evento binario como este referéndum y con probabilidades
de ocurrencia bastante ajustadas, preferimos mantener la neutralidad entre las
grandes clases de activos (RV y RF)*. Nuestras apuestas se concentraron en la
preferencia de Europa ex RU vs RU y Japón, y de US HY* vs Tesoros e IG*; ya que
así lo sugerían los fundamentos y las valorizaciones. Finalmente, en línea con
nuestra visión de que el impacto del Brexit sobre el crecimiento global sería bastante
acotado, fue importante recomendar mantener la disciplina en un momento en el que
la fuerte aversión al riesgo impulsaba a ejecutar ventas para detener pérdidas.
Hacia adelante y dado el actual nivel de valorizaciones de los activos consideramos
adecuado mantener la neutralidad entre RV y RF en el corto plazo. Actualmente, la
dicotomía existente entre el riesgo de bajo crecimiento y el de tasa de interés se ha
exacerbado. En el primer caso, a la debilidad de la economía global se le suma un
entorno de mayor volatilidad debido al incremento del riesgo político. En el segundo
caso, las reacciones de política monetaria a nivel de las economías desarrolladas se
han tornado más expansivas. El mercado ha descartado prácticamente un
incremento de la tasa Fed para este año, el BoE ha adoptado una postura más
expansiva y el BoJ y BCE anunciaron su disposición a intervenir. Por ello, más allá
de hacer una apuesta a nivel de clases de activos, consideramos que la coyuntura
es apropiada para hacer apuestas dentro de cada clase de activo.
Probabilidad de subida de tasa Fed implícita en contratos futuros
Fuente: Bloomberg.
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Pre Referéndum Hoy
*RV : Renta Variable o acciones; RF: Renta Fija o bonos; US HY: bonos de alto rendimiento de EE.UU.; IG: bonos grado de inversión de EE.UU.
Claves Globales Principales acontecimientos macroeconómicos del mes Sorpresas Macro
Detalle por región
Global: La volatilidad se incrementó en los mercados financieros tras el resultado del
referéndum en Reino Unido. Este evento llevó al mercado a esperar estímulos
monetarios en los países desarrollados llevando las tasas de los bonos a mínimos
históricos. Así, Suiza se convirtió en el primer país en tener toda su deuda con tasas
negativas.
EE.UU.: Las minutas de la Fed confirmaron el sesgo dovish de Estados Unidos por el
Brexit y por el empleo. Esto se vio reflejado en que se mantuvo el escenario base de 2
subidas de 25 pbs. en 2016, pero se redujeron las expectativas de tasa para los
próximos años: de 4 a 3 aumentos en 2017 y la tasa de largo plazo pasó de 3.25% a
3.00%. Por otro lado, el PMI de manufactura se ubicó en 53.2, por encima de los datos
anterior y esperado de 51.3, mientras que el PMI de servicios se ubicó en 56.5 por
encima del dato anterior de 52.9 y del dato esperado de 53.3.
Europa: Reino Unido sorprendió al mercado tras elegir un “Brexit” para abandonar la UE
luego de 43 años. Por otro lado, surge la preocupación de un creciente
“euroescepticismo” que se traduzca en una demanda de referéndum en otros países
como Francia e Italia. Por su parte, en España el Partido Popular ganó las elecciones
pero no obtuvo mayoría absoluta por lo que persiste el riesgo de entrampamientos en el
Parlamento para dar formar un nuevo gobierno. Sin duda, los riesgos políticos serán
drivers importantes del mercado en lo que queda del año. En este escenario, el BCE
podría sorprender anunciando estímulos, pese a que el último dato de inflación subió a
0.1% a/a y los PMI de manufactura y servicios subieron a 52.8 desde 52.6 y 52.4,
respectivamente
Asia: El Banco de Japón (BoJ) se abstuvo de implementar estímulos por volatilidad en
los mercados tras el resultado del referéndum en el Reino Unido, sin embargo, la
inflación se ubicó en terreno negativo por tercer mes consecutivo al situarse en -0.4% en
may-16, con lo cual se aleja de la meta de 2.0% y aumenta la presión sobre el BoJ para
incrementar los estímulos en su reunión de julio. Por su parte, en China el PMI de
servicios se ubicó en 53.7 por encima del resultado previo de 53.1, mientras que la
inflación se ubicó en 2.00% por debajo del resultado previo de 2.30% y del resultado
esperado de 2.20%.
América Latina: En Brasil el índice de actividad económica creció 0.03% m/m, el
primer resultado positivo desde dic-14, mientras que el Banco Central elevó su
proyección de inflación para este año de 6.6% a 6.9%.
Chile: Los datos sectoriales entregaron valores de producción más bajos a los
esperados. Esto se combina con el dato de desempleo que sorprendió al alza. El
dato de inflación también sorprendió levemente a la baja, lo que ayuda a que retorne
al rango meta. Esto junto a un deterioro en las condiciones económicas y la
incertidumbre que generaba el Brexit sobre todo por la reacción que tendrían los
otros bancos centrales llevaron al BCCh a mantener la tasa de referencia.
Perú: La economía creció 2.5% a/a en abr-16 (esp.: 3.5%, ant.: 3.7%), con los
sectores primario y no primario sorprendiendo a la baja debido al retraso de la
primera temporada de pesca de anchoveta y a la desaceleración del sector servicios.
Además, entró en vigencia la ley que permite a los afiliados a las AFP retirar hasta el
25% de sus recursos previsionales para destinarlos a la compra de una vivienda.
Finalmente, la inflación anual de jun-16 descendió a 3.3% (ant.:3.5%), su menor nivel
en 14 meses.
Colombia: El Banrep decidió incrementar nuevamente su tasa de referencia 25pbs
hasta el nivel de 7.5%. Ante el reciente dato de inflación del mes de junio (+0.48%
m/m; 8.6% a/a), el máximo en los últimos 16 años, no se descarta que la autoridad
monetaria no haya dado por cerrado su ciclo alcista de tasas de interés.
Fuente: Bloomberg.
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jul-16
EE.UU. Europa Emergentes
Evolución y Visión
Evolución de activos y Visión a doce meses
Las rentabilidades están expresadas % en la moneda local de cada país
Nota: Datos al 4 -Julio - 2016.
Ver Anexo 2 | Dirección de flechas indica retorno esperado vs. Neutral.
En Renta Fija: Índice Global corresponde a una composición con 94% en mercados desarrollados, mientras que para Sesgo Emergentes alcanzan un 60%.
En Renta Variable: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 85% en mercados desarrollados, mientras que para Sesgo Emergentes representan un 58%
YTD 3 Meses Junio 2015 F V S M Total
Sesgo Desarrollados 9.5 3.1 2.9 -3.3
Sesgo Emergentes 8.7 4.5 2.1 -1.0 -
Tesoro Mediano Plazo 5.6 2.3 2.2 0.8
US IG 8.0 3.8 2.3 -0.8 -
US HY 9.5 5.8 0.9 -4.5 -
RF EM 9.9 5.0 2.8 1.3 -
Sesgo Desarrollados 2.1 2.2 -0.6 -1.8
Sesgo Emergentes 0.9 1.6 -0.9 -2.1
EE.UU. 3.7 2.2 0.2 0.7
EAFE -3.8 0.7 -3.4 -0.8
Mercados Emergentes 7.6 3.0 4.0 -14.9
Agregado 10.3 17.2 3.4 -23.4
Petroleo Brent 34.39 32.93 -0.02 -34.97
Petroleo WTI 32.26 37.23 -1.57 -30.47
Oro 27.29 11.14 8.79 -10.42
Cobre 3.70 2.10 3.05 -26.10
Ren
ta F
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Ren
ta V
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mo
dit
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Evolución Visión*
Evolución y Visión
Evolución de activos y Visión a doce meses
Las rentabilidades están expresadas % en la moneda local de cada país
Nota: Datos al 4- Julio - 2016.
* Ver Anexo 2 | Dirección de flechas indica retorno esperado vs. neutral
** En monedas, el signo negativo indica depreciación, mientras que el signo positivo refleja apreciación.
YTD 3 Meses Junio 2015 F V S M Total
Renta Fija 4.2 1.2 0.6 4.8
Renta Variable 9.5 2.0 1.6 -4.4
Moneda 7.8 2.0 4.2 -14.4
Renta Fija 2.1 -1.5 -0.7 7.0
Renta Variable 13.8 -1.8 1.6 -23.7
Moneda 8.2 4.5 5.8 -25.1
Renta Fija 12.3 6.9 2.5 4.1 -
Renta Variable 42.5 19.7 2.4 -33.4
Moneda 3.8 1.8 2.7 -12.7
Visión*
Ch
ile
Co
lom
bia
Perú
Evolución
Posicionamiento
Activos Globales
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
q Posicionamiento Actual*
p Posicionamiento Anterior**
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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AlternativosPese a las valorizaciones poco atractivas del oro, las bajas tasas de interés y la incertidumbre
mantienen el sentimiento favorable, por lo que recomendamos neutralidad en el corto plazo.
Renta Variable
Recomendamos neutralidad en el corto plazo dada la incertidumbre entre los efectos opuestos de los
factores "tasa de interés" y "crecimiento" sobre el valor fundamental. Las valorizaciones lucen poco
atractivas y el sentimiento se mantiene volátil. Nos mantenemos atentos a indicadores de
recuperación económica o de mejora de apetito por riesgo para modificar nuestro posicionamiento.
Comentarios
LiquidezRentabilidades esperadas cercanas a sus neutrales y escenario de incertidumbre en el corto plazo
sugieren un posicionamiento neutral.
Renta Fija
Recomendamos mantener la neutralidad ante el menor crecimiento y la baja inflación a nivel global.
Incertidumbre sobre los posibles impactos del Brexit en la economía global y las expectativas de
mayores estímulos monetarios de los bancos centrales mantienen presiones sobre las tasas base.
Posicionamiento
Renta Fija Global
Posicionamiento respecto de una cartera neutral de renta fija
q Posicionamiento Actual*
p Posicionamiento Anterior**
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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Al igual que los Tesoros, es más vulnerable a una subida de la tasa base por duración y no
esperamos compresiones de spreads que amortigüen este impacto luego del avance del activo en lo
que va del año. Recientemente se ha visto beneficiada por las menores tasas base viéndose más
cara por precios relativos.
Atractiva en un contexto de búsqueda de yield y ciclo alcista de tasas dada su menor duración. El
retorno por fundamentos es positivo pese a que asumimos una mayor tasa de default esperada, en
línea con el riesgo a la baja en los precios del petróleo. El sentimiento se mantiene positivo por
incremento de apetito por riesgo crediticio de EE.UU. y entradas de flujos al activo. La valorización
todavía es atractiva; sin embargo, avance en el año sugiere menor espacio a 12 meses y el riesgo
idiosincrático al sector energía se mantiene.
US HY
Por fundamentos, el ciclo alcista de tasas de la Fed y desempeño de la economía de EE.UU.
presionarían las tasas al alza. Sin embargo, esperamos un menor nivel de la tasa a 10 años a 12
meses (1.84%) debido al Brexit, a los riesgos que implica sobre el crecimiento global, y al desplome
de las probabilidades de incrementos en la tasa base de la Fed en lo que resta del año.
Comentarios
Emergentes
La desaceleración de China, los bajos precios de commodities y la normalización de política
monetaria en EE.UU. reducen el retorno esperado por fundamentos. Sin embargo, en el corto plazo el
sentimiento hacia el activo se mantiene positivo con precios de commodities más estables, la
recuperación del apetito por riesgo de crédito, la búsqueda por yield y expectativas de una Fed más
dovish. La selectividad al interior de los mercados emergentes es clave.
Tesoros
US Investment
Grade
Posicionamiento
Renta Variable Global
Posicionamiento respecto de una cartera neutral de renta variable
q Posicionamiento Actual*
p Posicionamiento Anterior**
* Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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Comentarios
Mercados
Emergentes
Recomendamos una muy leve sobreponderación. Si bien los fundamentos de esta región siguen
siendo débiles, la estabilización de los precios de los commodities y la valorización más atractiva
relativa al resto de regiones nos hace sobreponderar esta región, en particular, Asia Emergente.
EE.UU.
Recomendamos una leve sobreponderación. En un contexto internacional de menor crecimiento, los
fundamentos de esta región parecen ser los más sólidos. La alta valorización que exhibe es un
riesgo, pero el alto upside esperado por el mercado y el mayor apetito por riesgo reciente nos hace
preferir una leve sobreponderación.
Europa y Asia
Desarrollada
Recomendamos subponderación. Luego de Brexit, la RV de UK presenta perspectivas fundamentales
muy desfavorables, una valorización muy cara y una alata inestabilidad. Por ello, preferimos
subponderar fuertemente la RV de esta región, manteniendo neutral a Japón (valorización atractiva
compensa fundamentos débiles) y sobreponderar Europa (en particular Alemania) en línea con los
programas de estímulo implementados por el BCE.
Posicionamiento
Monedas Duras
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
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* Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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Libra
La volatilidad de la moneda después del Brexit ha llevado a la moneda a mínimos historicos de 30
años atrás. A la espera de acciones concretas de las autoridades económicas locales, esperamos
que este comportamiento continúe. A 12 meses esperamos un nivel de 1,47 dólares
Comentarios
Yen
El Brexit y en general la percepción de riesgos sobre el crecimiento global han llevado a que la
demanda por activos seguros se incremente. Es así que el JPY ha registrado una importante
apreciación, siguiendo además la decisión del BoJ de no incrementar su estímulo monetario. A 12
meses esperamos un nivel de 113,16
Euro
El Brexit, las dudas sobre el sistema financiero italiano y la imposibilidad de conformar gobierno en
España han sido coyunturas que afectan el comportamiento de la moneda. Por ahora el BCE no ha
tomado medidas adicionales frente a éstas, aunque se espera que lo haga en el corto plazo. A 12
meses esperamos un nivel de 1,10 dólaes
Canadiense
Además de la dependencia del petróleo, la moneda ha sufrido por la coyuntura de sentimiento
negativo a nivel global. En el mediano plazo esperamos una pequeña depreciación, motivada por la
divergencia en política monetaria con EE.UU., que llevaría el tipo de cambio a 1,32 por dólar.
Posicionamiento
Monedas Blandas
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
q Posicionamiento Actual*
p Posicionamiento Anterior**
* Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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Yuan
La moneda se ha venido depreciando, siguiendo la coyuntura global y sacando provecho del
sentimiento negativo de los inversionistas fernte a los activos de riesgo. Sin embargo, esperamos que
a 12 meses niveles entre 6,55 - 6,6 por dólar.
Comentarios
Real
Luego de una atípica apreciación de la moneda, motivada más por flujos especulativos al país, la
coyuntura internacional vuelve a ejercer un poco de peso sobre el comportamiento del BRL. A 12
meses esperamos un nivel de 3,68
Peso Mexicano
A pesar de la depreciación registrada durante el mes de mayo y junio, el MXN sigue siendo la moneda
de la que tenemos mejor view de valorización. En ese sentido, se espera que su nivel a 12 meses se
ubique en 17,4 por dólar.
Posicionamiento
Activos Chile
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
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* Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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Moneda
Durante junio el peso chileno revirtió prácticamente toda la depreciación que se dio durante el mes
anterior. Su apreciación fue un de las más fuertes de la región, con 3.83%, cerrando en el mes en CLP
663, con lo que la paridad acumula una caída de 6.42% el año. Vemos que por factores técnicos y de
fundamentos el tipo de cambio no debiera encontrar niveles mucho más debajo de los actuales, sin
embargo, un tono más dovish de la Fed en la reunión de julio, podría apreciarlo marginalmente en el
Comentarios
Liquidez
La situación global, dado el Brexit, debilita las expectativas en Europa y en el crecimiento mundial, lo
que se suma a nuevos datos macro en Chile más débiles de lo esperado. Así, a la vez que se
esperan políticas monetarias más expansivas en el mundo, localmente también el mercado ha ido
posponiendo la expectativa de alzas por parte del BCCh, e incluso algunos analistas han levantado la
posibilidad de un recorte. Nosotros creemos en una mantención prolongada.
Renta Fija
Nuevamente los fundamentos parecen ir debilitándose, con datos de actividad y de inflación más
bajos de lo esperado, lo que lleva a que esperemos una rentabilidad atractiva, ajustada por riesgo.
Incluso aunque en la renta fija corporativa las valorizaciones van dejando menos espacio, ya que los
spreads se muestran bastante apretados, el escaso flujo de emisiones sigue generando presión en
los spreads. La renta fija local sigue siendo nuestra clase de activo preferida.
Renta Variable
En este mes los mercados estuvieron impactados fuertemente por el Brexit, en especial bolsas con
exposición a UK o el resto de la UE. El IPSA local logró desmarcarse de esta volatilidad y sólo cayó
2.1% en dos días, pero luego volvió a situarse en torno a los 4.000 puntos, rentando 1.56% en
moneda local en el mes. Estamos algo más cautos con los fundamentos, por lo que hemos pasado a
una sub ponderación en la cartera local. Además, las valorizaciones se encuentran justas comparado
con su trayectoria, aunque muestra algo de valor comparado con sus pares en la región.
Posicionamiento
Activos Perú
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
q Posicionamiento Actual*
p Posicionamiento Anterior**
* Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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Moneda
Neutrales en el corto plazo ante la incertidumbre en los mercados por las consecuencias del
referéndum en Reino Unido. A 12 meses revisamos la proyección a la baja por una expectativa de
mayor postergación en el incremento de tasas Fed y, consecuentemente, de menor apreciación del
dólar. Así, esperamos niveles entre 3.40-3.45 a 12 meses. Por valorización, el PEN se mantiene
rezagado con respecto a otras monedas de la región.
Comentarios
LiquidezNeutrales en el corto plazo dado el sentimiento positivo en la moneda peruana. No obstante, a 12
meses nuestra expectativa de depreciación cambiario nos lleva a sobreponerar la liquidez en dólares.
Renta Fija
Recomendamos neutralidad. Pese a que la solidez de los fundamentos crediticios respalda un menor
nivel de riesgo país, el incremento esperado de tasas base y -en el caso de los bonos soberanos- del
premio por moneda, nos llevan a estimar un incremento de tasas de bonos peruanos. Mantenemos la
neutralidad entre soberanos y globales en el corto plazo.
Renta Variable
Recomendamos neutralidad. A pesar de la recuperación del crecimiento y la estabilización de los
commodities, consideramos que la valorización aún no es lo suficientemente atractiva como para
realizar una sobreponderación. Asimismo, la volatilidad global aún podría tener impacto sobre su
desempeño en el corto plazo.
Posicionamiento
Activos Colombia
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
q Posicionamiento Actual*
p Posicionamiento Anterior**
* Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
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Moneda
Durante el mes, la moneda registró un comportamiento mixto que mantuvo el tipo de cambio
fluctuando entre COP 2800 - 3000. Menores flujos extranjeros, la finalización de los flujos de entrada
para la compra de Isagen y el Brexit, explican su comportamiento. A 12 meses esperamos un tipo de
cambio de COP 2870 por dólar.
Comentarios
Liquidez
La liquidez sigue pagando bien en el corto plazo, como consecuencia de la postura monetaria (tasa
de 7.5%) y la posibilidad de que la intervención del banco central continúe, teniendo en cuenta los
recientes datos de inflación. Sin embargo, a 12 meses el mercado espera reducciones en la tasa de
política monetaria (TPM), por lo que es recomendable estar en renta fija en dicho horizonte teniendo
en cuenta el riesgo de reinversión.
Renta Fija
El Banrep decidió incrementar la TPM 25pbs hasta el nivel de 7,5%, dejando muy dependiente de
futuros incrementos a la evolución de la economía y los precios. Por ahora, esperamos que el
máximo de inflación a 12 meses se alcance en jul-16, lo que implica que aún la RF indexada podría
presentar una valorización.
Renta Variable
El mercado accionario ha registrado un comportamiento relativamente plano en los últimos dos
meses, como consecuencia, en junio la volaitilidad del COLCAP regreso a niveles no vistos desde
finales del 2014.
En junio, el COLCAP se valorizó 1.60%, sumando para el primer semestre de 2016 una valorización
de 13.82%. Para los próximos meses se podrían esperar leves correciones a lo largo de varios
nombres dentro del indice. la rentabilidad esperada en 12 meses para la RV Colombia es del 7.3%
Resumen de Temas Tratados en el Mes
Bonos alemanes a 10 años con tasa negativa
Más detalle en nuestra alerta del 15 de junio “Por primera vez en la historia los
bonos soberanos alemanes a 10 años cotizan con tasas negativas”
Las últimas encuestas conocidas en Reino Unido dan como ganador a la opción
de “Brexit”.
La posibilidad de la salida de Reino Unido de la Unión Europea ha incrementado
la búsqueda de activos de refugio, lo que favorece los bono soberanos de
Alemania.
El inicio de las compras del Banco Central Europeo (BCE) de bonos corporativos
con grado de inversión también ha impulsado la reducción de tasas en la región.
Fuente: Bloomberg.
Tasas de los bonos soberanos a 10 años de EE.UU. y Alemania, bonos
corporativos grado de inversión y activos totales del BCE.
Fed deja inalterada tasa de política monetaria
Más detalle en nuestra alerta del 15 de junio “La Fed decidió dejar inalterada la
TPM, aunque destacó algunos riesgos de corto plazo como el Brexit”
La Fed decidió dejar inalterada la TPM en el rango entre 0,25% - 0,5%, haciendo
alusión a la coyuntura del mercado laboral.
A pesar de mencionar la coyuntura en el mercado laboral, en rueda de prensa J.
Yellen reconoció que el riesgo de un Brexit influyó en la decisión de mantener la
tasa inalterada.
Adicionalmente se publicaron las proyecciones económicas, donde no hubo
cambios sustanciales. Sin embargo, para 2017 y 2018 se esperan niveles de TPM
de 1,6% y 2,4% frente a 1,8% y 3,0% de la proyección anterior.
TPM esperada por miembros de la Fed
Fuente: Proyecciones Fed.
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EE.UU. Alemania Eur IG BCE Activos (eje der. inverso)
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2015 2016 2017 2018Fed Dic-14 Fed Mar-15 Fed Jun-15
Fed Jun-16 Fed Dic-15 Fed Mar-16
Resumen de Temas Tratados en el Mes
¿Cuáles serían las consecuencias de Brexit?
Más detalle en nuestra alerta del 17 de junio “¿Cuáles serían las consecuencias
de Brexit?”
Si bien el referéndum del 23 de junio es muy incierto, creemos que nuestro
posicionamiento es el adecuado debido a la asimetría del riesgo. Nuestra decisión
de preferir Europa sobre UK se basa en el impacto negativo sobre fundamentos
de Brexit, la asimetría de los factores de sentimiento y las diferencias en
valorización.
Consideramos que la libra podría depreciarse 6% en caso de Brexit, mientras que
en caso de no darse podría ocurrir una apreciación de 10.5%.
Fuente: Bloomberg.
Evolución de las encuestas
Testimonio Fed ante el Congreso
Más detalle en nuestra alerta del 21 de junio “Con pequeños cambios en su
outlook económico, se inicia testimonio de la Fed ante el Congreso”
La presidente de la Fed, J. Yellen, ha dicho que los miembros del FOMC han
evaluado las condiciones económicas para decidir la trayectoria de las tasas de
interés, más que un calendario pre-definido.
Nuevamente se hace mención a la gradualidad en el incremento de las tasas de
interés, condicionándolo a la evolución de las variables macro (crecimiento,
empleo e inflación). En todo caso, se mencionó que los recientes datos de
mercado laboral y el débil comportamiento de la inversión, ponen riesgos sobre la
demanda, lo que ha sido interpretado como una nueva pausa de la Fed (sep-16)
antes de reiniciar la normalización de política monetaria.
Tasa de Política monetaria (TPM) esperada por miembros de la Fed
Fuente: Proyecciones Fed.
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Fed Dic-15 Fed Mar-16 Fed Jun-16
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-15
dic
-15
ene-1
6
ene-1
6
feb-1
6
feb-1
6
ma
r-16
ma
r-16
ab
r-1
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ab
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ab
r-1
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y-1
6
ma
y-1
6
jun-1
6
Permanecer Salir
Resumen de Temas Tratados en el Mes
Brexit
Más detalle en nuestra alerta del 24 de junio “El Reino Unido optó por abandonar
la Unión Europea con una votación de 51,9 frente a 48,1%. Mercados reaccionan
a la baja”
Con una participación históricamente alta (cerca del 72% del censo electoral), la
opción de abandonar la Unión Europea ganó con el 51.9% frente a 48.1% que
votaron la opción de permanecer.
El Primer Ministro David Cameron dejó clara su intención de renunciar a su cargo,
luego de conocidos los resultados. Por su parte, el presidente del BoE anunció
medidas extraordinarias de liquidez para la economía, que alcanzan 250,000
millones de libras esterlinas. Asimismo, la Fed ha dicho que ofrecerá swaps para
garantizar liquidez en dólares.
Frente al cierre de ayer, la bolsa (Euro Stoxx 600) registró un retroceso máximo de
9% y la moneda una depreciación de 11.4% hasta niveles de 1.323, mínimos
desde el año 1985.
Fuente: Bloomberg.
Reacción de los activos previo y posterior al anuncio de resultados
del referendo
99
99
100
100
101
101
102
102
103
10385
87
89
91
93
95
97
99
101
9:0
5 P
M
9:3
5 P
M
10:0
5 P
M
10:3
5 P
M
11:0
5 P
M
11:3
5 P
M
12:0
5 A
M
12:3
5 A
M
1:0
5 A
M
1:3
5 A
M
2:0
5 A
M
2:3
5 A
M
3:0
5 A
M
3:3
5 A
M
4:0
5 A
M
4:3
5 A
M
5:0
5 A
M
5:3
5 A
M
6:0
5 A
M
6:3
5 A
M
7:0
5 A
M
GBP JPY Tesoros 10Y DXY (eje der)
Minutas Fed
Más detalle en nuestra alerta del 7 de julio “Sin sorpresas, aunque con información
relevante para el futuro de la política monetaria”
De acuerdo con las minutas de la más reciente reunión de la Fed, la incertidumbre
sobre el desempeño de la economía global retrasó el ajuste al alza de la tasa de
interés.
Asimismo, el Brexit pesó para posponer cualquier decisión de política, teniendo en
cuenta sus posibles efectos sobre la economía global y los mercados financieros.
Finalmente, algunos miembros del FOMC estiman que la tasa de interés de
equilibrio de largo plazo ha disminuido, teniendo en cuenta el desempeño reciente
de la economía local y global.
Probabilidad de subida de tasa Fed implícita en contratos futuros
18%
39%43%
59%62%
4% 6% 6%
17% 17%20%
24%29% 29%
36% 36%
44%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
Jul-16
Sep-1
6
Nov-
16
Dic
-16
Feb
-17
Mar-
17
May-
17
Jun-1
7
Jul-17
Sep-1
7
Nov-
17
Dic
-17
Hace un mes Hoy
Fuente: Bloomberg.
Anexo 1: Proyecciones de Activos
(Retornos %, salvo que se indique lo contrario)
Notas:
1. Las proyecciones a 3 meses para el caso de retornos (no niveles) son anualizadas.
2. En Renta Fija: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 94% en mercados desarrollados; para Sesgo Emergentes alcanza un 58%.
3. En Renta Variable: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 85% en mercados desarrollados; para Sesgo Emergentes alcanza un 65%.
4. Todas las monedas son cantidad de moneda por USD, salvo el Euro, donde es USD por Euro.
Proyección 3M1 Proyección
12M
Petroleo Brent (Nivel) 51 51
Petroleo WTI (Nivel) 49 50
Oro (Nivel) 1,352 1,247
Cobre (Nivel) 2.2 2.3
Commodities
Co
mm
od
itie
s
Proyección 3M1 Proyección
12M
Euro (Nivel) 1.07 1.10
Yen (Nivel) 106 113
Real (Nivel) 3.42 3.64
Peso Mexicano (Nivel) 18.6 17.4
MonedasM
on
ed
as
Proyección 3M1 Proyección
12M
Renta Fija 5.0 5.2
Renta Variable 9.6 8.8
Moneda (Nivel) 675 672
Renta Fija 5.7 4.9
Renta Variable 5.4 7.3
Moneda (Nivel) 3,117 2,869
Renta Fija 5.0 5.4
Renta Variable 11.1 8.1
Moneda (Nivel) 3.30-3.35 3.40-3.45
Co
lom
bia
Pe
rúC
hile
Activos MILA & Commodities
Anexo 2: Metodología FVSM para Estimar Rentabilidades1
Renta Variable Renta Fija
Encuestas amplias a managers y
analistas sobre precios target
Monedas
Fundamentos económicos de
los precios de los activos
financieros
Relaciones de arbitraje
financiero
Desviaciones temporales
respecto de fundamentos y
arbitraje
Expectativas de los
profesionales de inversión en
la industria
Crecimiento utilidades
Origen, Sustentabilidad y
Calidad de las utilidades
Administración y Gobierno
Corporativo
Beta, Valor-Crecimiento,
Tamaño, Momentum
Liquidez, Sectores, Países,
Otros
Hot/Cold Markets.
Expectativa y sentimiento
analistas y managers.
Flujos, Oferta y Demanda, Otros
Capacidad de pago actual y
futura de las obligaciones
Disposición a pagar
Encuestas amplias a
economistas y proyecciones
bancos centrales, fiscos e
instituciones financieras globales
Duración, Spread de Riesgo,
Tasa Base, Momentum
Liquidez, Sectores, Países,
Otros
Hot/Cold Markets.
Expectativa y sentimiento
analistas y managers.
Cambio clasificación riesgo
Flujos, Oferta y Demanda, Otros
Crecimiento, Flujos de capital,
Competitividad sectorial (TCReq)
Paridades del mercado de
bienes y de activos financieros
(tasas)
Encuestas amplias a
economistas y proyecciones
bancos centrales, fiscos e
instituciones financieras globales
Evolución relativa con respecto a
países similares en desarrollo,
ubicación geográfica, estructura
industrial, etc.
Carry trade
Flujos, Oferta y Demanda, Otros
Valorización
Sentimiento
Mercado
Fundamentos
Notas:
1. Los ejemplos mencionados pertenecen a un subconjunto del total de modelos empelados
Anexo 2: Metodología FVSM para Estimar Rentabilidades1
Metales Preciosos Metales Base
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Granos
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (inventarios ,
importaciones China, niveles de
producción y consumo)
Modelos ad-hoc para el oro
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC) y tenencias ETF
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (exceso de
demanda esperada, inventarios,
importaciones China y costo
marginal)
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Ratios entre precios LME y
SHFE (arbitraje)
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC)
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (inventarios ,
importaciones China, niveles de
producción y consumo)
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC)
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Petróleo
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (exceso de
demanda esperada, inventarios
e importaciones China)
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC)
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Valorización
Sentimiento
Mercado
Fundamentos
Notas:
1. Los ejemplos mencionados pertenecen a un subconjunto del total de modelos empelados
Información de Contacto
Equipo Regional de Estrategia
Contacto
Matías Braun
Director de Estrategia
CHILE COLOMBIA PERÚ
Paulina Yazigi Germán Verdugo Julio Villavicencio
Director Portfolio Solutions Gerente Estrategia Gerente Estrategia
[email protected] [email protected] [email protected]
Klaus Kaempfe Juan Camilo Rojas Javier Gutiérrez A., CFA
[email protected] [email protected] [email protected]
Manuel Alvarez Camilo Andrés Ramirez Andrés Herrera
[email protected] [email protected] [email protected]
Alejandra Rincones Castañeda Alfredo Vargas
[email protected] [email protected]
Rosibell Solis
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