EXPOESTRATEGAS 2014

“Visión del Riesgo Crediticio: Óptica de un Calificador

Tendencia Internacional y Argentina”

DISCLAIMER, Todo lo que en el presente se manifiesta no obliga ni al que lo dice, ni al que lo dijo, ni al que escucha, ni al que no lo escucha y cualquier interpretación que de ello se haga corre exclusivamente por parte del que quiera oír o interpretar, para cualquier conflicto sobre el tema se regirá por la jurisdicción y legislación de la República de UGANDA donde deberán las partes a todo efecto constituir domicilio sin posibilidad alguna de recusar con o sin causa ni de invocar ningún otro antecedente (anterior o posterior) y sólo será apelable ante Dios.

OPINION Y REFLEXIÓN MUY PERSONAL DOUGLAS ELESPE

¿QUÉ ES UNA CALIFICACIÓN?

Es una OPINIÓN ÚTIL y probabilística o comparativaNo es infalible

La opinión debe ser “independiente” y oportuna

La divulgación debe ser inmediata e igualitaria evitando arbitrajes o

información asimétricaDebe tenerse en cuenta el rol de “certificación-clasificador” del de

“evaluador-calificador”

¿QUÉ ES UNA CALIFICACIÓN?

¿QUÉ ES UNA CALIFICACIÓN?• ES UNA OPINIÓN SOBRE LA

“PROBABILIDAD” DE CUMPLIMIENTO DE UNA OBLIGACIÓN FINANCIERA, INCLUYENDO LA MAGNITUD DE LA PÉRDIDA

• ES UN JUICIO ABSOLUTO• ES UN JUICIO RELATIVO• CALIFICA AL INSTRUMENTO• HAY DISTINTAS CATEGORÍAS DE

CALIFICACIÓN (p.ej. El rating ordinal es útil ahora)

INFORMACION, OPINION Y CERTIFICACION

ESCALA ABSOLUTA DE DEFAULT

ESCALAS DE RATINGS (ARG: INTERNACIONAL VS. LOCAL)

ESCALA ABSOLUTA DE DEFAULT

ESCALA RELATIVA DE DEFAULTESCALA ABSOLUTA DE DEFAULT

Transparencia a través de comparables

Probabilidad de Default vs. Orden Relativo (quién cae

primero?)

DISTRIBUCIÓN EFECTIVA/SECTOR (E.NACIONAL)

“Mal Clima” vs “Mal Tiempo”• INFORMACIÓN ASIMÉTRICA• CALIFICAR MÁS ALLÁ DEL CICLO• TEORÍA DEL POLIZÓN (FREE RIDER)• KON TIKI (47) VS TITANIC (12)• DIFERENCIA ENTRE EL “TIEMPO” Y EL

“CLIMA”

T

MAL CLIMA VS. MAL TIEMPO

RESTRICTED DEFAULT

FOREIGN CUR. ISSUER (IDR)

CC RD

SHORT TERM FOR. CUR.

C RD

LOCAL CUR. IDR

B- CCC

COUNTRY CEILING

B- CCC

MOVIMIENTO DE RATINGS FITCH (ESCALA INTERNACIONAL)

Crisis Financiera ExternaCrisis Financiera Externa

“… Es solo una nube pasajera …”

Noe (Génesis)

INTERNACIONALES•Es un incumplimiento restringido … suis generis.•“Restrictive” / “Selective”•No afecta igual al soberano que a otros emisores•Pero hay alguna transferencia de riesgo•PLAN B? PLAN C?

LOCALES•Hay que ver caso por caso•Se ve cómo afecta la macro cada sector, etc.•Liquidez, capacidad de refinanciación o capitalización, etc.•Otra escala•¿LEBACS? DÓLAR?

El J-30 y los Holdouts? Default de X Bonds?

VECTORES DE CRECIMIENTO vs OBSTÁCULOS (FODA) OBSTÁCULOS (A y D)

• HOLDOUTS!!!!!!!!!!• AMBIENTE MACRO E

INSTITUCIONAL AUN INDEFINIDO

• SITUACION FISCAL- MONETARIA

• BAJA EN LIQUIDEZ • “STAGNATION”• INVERSIONES• BRASIL• PRESTAMISTAS DE ULTIMA

INSTANCIA• INTRUSION

VECTORES DE CRECIM (F y O)

• PANORAMA ELECCIONES• BAJO ENDEUDAMIENTO• AUSENCIA BURBUJAS• SISTEMA FINANCIERO SÓLIDO• BAJO VALOR ACTIVOS• DEMANDA POR NUESTRAS

COMMODITIES• SHALE OIL Y GAS• INTERES INVERSORES EXT• CHINA-INDIA• EXPECTATIVAS M/P

VECTORES DE CRECIMIENTO VS. OBSTÁCULOS (FODA)

PERSPECTIVAS SECTORIALES / RIESGO de CRÉDITO

RATINGS LOCALES: PERSPECTIVAS SECTORIALES

RIESGOS COMUNES A TODOS LOS SECTORES• NIVEL DE RESERVAS Y POLÍTICA

CAMBIARIA• LIQUIDEZ SOBERANA-ACCESO A

REFINANCIACIÓN• ESTANCAMIENTO• INTERFERENCIA DIRECTA EN LAS

EMPRESAS O EN LOS ENTES AUTARQUICOS INDEPENDIENTES

• ALTOS COSTOS FINANCIEROS • RIESGOS DE REFINANCIACIÓN• BALANCES GEMELOS Y EFECTOS

RIESGOS COMUNES A TODOS LOS SECTORES

ENTIDADES FINANCIERAS y SEGUROS

Outlook: Negativo• Intervención

Gubernamental

• Presión sobre ganancias/primas/tasas

• Caída en el nivel de actividad afectará calidad de activos

• Créditos “borderline” serían los más afectados XQ?

• No obstante el sistema está bien capitalizado y previsionado

GIG (Proyectos de Infraestructura)

Outlook: Estable

• La mayoría relacionados a generación de energía.

• Riesgo de Contraparte relacionado con el Gobierno-CAMMESA

-ENARSA

-Garantía: Gobierno Nacional

• No se esperan Downgrades:-PPA de largo plazo con precios fijos

-Bajo o nulo riesgo de construcción

-Riesgo de base cubierto con fondo de reserva

PERSPECTIVAS SECTORIALES / RIESGO DE CRÉDITO

FINANZAS ESTRUCTURADAS

Outlook: “Estable”

• Principalmente Activos Colateralizados (+75% ABS)

• Pérdidas en el caso base para permanecer estable, originación restringida en términos reales.

• No se esperan bajas (en gral):

• Estructuras de corto plazo

• Estructuras enteramente secuenciales

• Alto nivel de OC

SUBSOBERANOS

Outlook: Negativo

• Fundamentals Negativos por:

-Deterioro de figuras públicas, alta dependencia de cuentas fiscales nacionales y soporte financiero del Gobierno Nacional.

-Caída económica

-Inflación en salarios

-Devaluación en servicio y costo de la deuda

-Efecto Holdouts

• Downgrades caso-a-caso:

-Riesgo de refinanciamiento como factor clave

-Puede existir un soporte mayor del soberano hasta 2015

PERSPECTIVAS SECTORIALES / RIESGO DE CRÉDITO

CORPORATIVOS

Outlook: “Estable”/Selectivo

Riesgos de crédito claves:• Mercados financieros volátiles: Riesgo de

refinanciamiento

• Intervención Gubernamental

• Controles cambiarios pueden impactar en lo operativo (pago de royalties) y/o en perfiles financieros

• Marco legal puede impactar (ej: utilities) o limitar crecimiento (ej: media) en algunos sectores

• Impacto inflacionario en operaciones (ej: paros) + presión en la habilidad para generar caja.

Downgrades:

• Riesgo de refinanciamiento, altos niveles de deuda de corto plazo y descalce de moneda.

• Monitoreo CASO POR CASO y revisión con cada emisor

PERSPECTIVAS SECTORIALES / RIESGO DE CRÉDITO

• Expectativas de devaluación• Controles de intercambio

comercial• Presión inflacionaria vs. Costos• Intervención directa del

gobierno• Altas tasas de interés• Riesgo de refinanciamiento• Caída del Nivel de Actividad

(PBI, Empleo, etc.)

Los ASPECTOS MACRO EXCEDEN los ASUNTOS ESPECÍFICOS por sector, que se encuentran CONTROLADOS o parcialmente mitigados por estructuras financieras CONSERVADORAS (vs. Pares Regionales)

PRINCIPALES RIESGOS DE CRÉDITO

PRINCIPALES RIESGOS DE CRÉDITO

HOLDOUTS Y FALLO• ¿HAY PLAN B? … ¿HAY PLAN C?• LA NEGOCIACIÓN SEGUIRÁ• FALLAS EN LA ESTRUCTURA FINANCIERA

INTERNACIONAL Y LA REGULACIÓN (CDS, ETC.)

• EVITAR LA ACELERACIÓN• PRESTAMISTA DE ÚLTIMA INSTANCIA• PROTEGER LOS TITULOS NO

DEFAULTEADOS Y AL SISTEMA FINANCIERO

• QUIÉNES ESTÁN MEJOR Y QUIÉNES PEOR?

• NECESIDADES PARA LOS ARREGLOS: (PARIS, CIADI,REPSOL,HOUTS)

HOLDOUTS Y FALLO

OTROS PUNTOS A CONSIDERAR• ACEPTABILIDAD VS. SUSTENTABILIDAD

• CUIDADO CON LAS CLÁUSULAS GATILLO (CAC, RATING TRIGGERS, ACELERACIÓN, AGREGACIÓN, JURISDICCIÓN)

• OTRO TEMA: SHADOW BANKING: TASAS• LA EXPECTATIVA DE CAMBIOS DE

GOBIERNO GENERAN MUCHAS VECES BRUSCAS EXPECTATIVAS DE CAMBIOS EN LOS MERCADOS

• “NORMAN VS BALTIMORE”• “WELTOVER VS ARGENTINA”• HERCULES VS. APOLO

OTROS PUNTOS A CONSIDERAR

DISTRIBUCION DE RATINGS: ESCALA INTERNACIONAL

DISTRIBUCION DE RATINGS ESCALA INTERNACIONAL

Fitch Heat-MapFITCH “HEAT MAP”

NO LO SABEMOS TODO• GUERRA DE LAS GALAXIAS VS WTC

• JAPON VS U.S.A.• VIEJA ECONOMIA VS NUEVA

ECONOMIA• BAJADA LUNAR• Y2K• “CAMBIOS PARADIGMATICOS” • “TITANIC” VS “ KON TIKI ”• MAESTRO DE MARIA…

“NO LO SABEMOS TODO”

“NO DIGAS: TODO TIEMPO PASADO FUE

MEJOR, PORQUE NO ES DE LA SABIDURÍA QUE SURGE ESA LEYENDA” ECLESIASTES VII: 10

FUERON UNA GRAN AUDIENCIA…SE QUEDARON… MUCHAS

GRACIAS!!

-DOUGLAS ELESPE-Douglas.elespe@fixscr.com

OPTIMISMO BÍBLICO

DISCLAIMER, Todo lo que en el presente se manifiesta no obliga ni al que lo dice, ni al que lo dijo, ni al que escucha, ni al que no lo escucha y cualquier interpretación que de ello se haga corre exclusivamente por parte del que quiera oír o interpretar, para cualquier conflicto sobre el tema se regirá por la jurisdicción y legislación de la República de UGANDA donde deberán las partes a todo efecto constituir domicilio sin posibilidad alguna de recusar con o sin causa ni de invocar ningún otro antecedente (anterior o posterior) y sólo será apelable ante Dios.

“Muchas conductas permisibles en el mundo laboral para aquellos que actúan de cerca están prohibidas a aquellos ligados a lazos fiduciarios. A un fiduciario se le exigen reglas más estrictas que las morales del mercado. No sólo honestidad, sino la puntillosidad del honor más sensible, es la regla de conducta. En cuanto a ello, se ha desarrollado una tradición inveterada e inflexible. Rigidez sin compromisos ha sido la actitud de las cortes de equidad cuando se les ha requerido que minen la regla de la lealtad inquebrantable por la “erosión desintegrante” de excepciones particulares…Sólo así ha sido el nivel de conducta de los fiduciarios mantenido a un nivel más alto que aquel transitado por la multitud.”

BENJAMIN CARDOZO“Meinhard Vs Salmon, 249, N.Y.458,464, 164 n.e.,545, 546, 1928, NYSC

La Responsabilidad FiduciariaLA RESPONSABILIDAD FIDUCIARIA