Instrumentos financieros y derechos de emisión de GEI*pdfs.wke.es/6/5/2/1/pd0000056521.pdf ·...

Ana Isabel Mateos AnsóteguiUniversidad CEU Cardenal Herrera

Instrumentos financieros y derechos de emisión de GEI*

La creciente actividad en el mercado secundario a través de contratos a futuro y el uso de los instrumentos sobre derivados del carbono para realizar coberturas

contables, hace necesario que el IASB fi je lo antes posible de guía internacional en cuanto al registro de las operaciones realizadas con ellos. Los pasos que se están

dando hacen preveer que la contabilización de las operaciones con Derechos de Emisión las califi cará basándose en el modelo de negocio

El Régimen de Comercio de los Dere-chos de Emisión es uno de los tres ins-trumentos económicos de carácter flexi-ble planteados por el Protocolo de Kio-

to(1), cuyo objetivo es paliar el fallo de mercado que presenta la economía respecto al medio ambiente, dada la ineficiencia de las medidas previas puestas en marcha para reducir la contaminación. Dicho Régimen de Comercio

(1) Tras la Tercera Conferencia de las Partes (COP3), se suscribió el Protocolo de Kyoto en diciembre de 1997. En él se fijó una meta global de reducción de emisiones de gases de efecto invernadero de al menos un 5.2% con respecto a los niveles de 1990 para un conjunto de países industrializa-dos, durante el período 2008-2012. Para ellos se plantearon tres mecanismos: el Régimen de Comercio de Derechos de Emisión, los Mecanismos de Desarrollo Limpio y los Instru-mentos de Aplicación Conjunta.

sienta las bases para la puesta en marcha de la negociación bursátil del carbono y por ende, del desarrollo de toda una serie de mercados y productos financieros. El mecanismo de fun-cionamiento se basa en un sistema cap and trade, es decir, a través del Protocolo se ha asignado un determinado número de dere-chos de emisión por país e industria que no pueden ser sobrepasados (cap), salvo que se adquieran o se generen nuevos derechos (tra-de). De esta forma, se opta por la creación de un mercado de derechos de emisión, donde un derecho equivale a una tonelada de CO2 emitida, para que sean los agentes económi-cos los que elijan el método más eficiente, tanto para reducir sus emisiones de Gases de Efecto Invernadero (GEI) y producir beneficios

* Este trabajo se enmarca dentro de los proyectos de investigación, “La fiscalidad de los derechos de emisión” con referencia SEJ 2007-61307, financiado por el Ministerio de Educación y Ciencia y “La regulación y supervisión de los mercados españo-les de derechos de emisión de CO2 en el marco del sistema financiero español actual” con referencia PRUCH-CEU11/09.

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con los excedentes, como para minorar los costes de producción que implica la adquisi-ción o generación de nuevos derechos.

Así, una vez fijada la emisión máxima de gases a efectuar por cada país, la autoridad nacional designada debe elaborar un Plan Na-cional de Asignación (PNA) que distribuya indi-vidualmente, entre los diferentes sectores y empresas afectadas (instalaciones), los dere-chos que correspondan a cada país en cues-tión en cada periodo de validez de un PNA. El primer Plan (2005-2007) supuso, al igual que en segundo (2008-2012) una asignación gratui-ta(2). En el primero en base a datos históricos de contaminación, y en el segundo respecto a lo registrado en el plan anterior, con una reduc-ción media del 20% de derechos respecto a los recibidos previamente. Al acabar cada ejercicio

(2) RD 1370/2006, modificado por el RD 1407/2007

FICHA RESUMEN

Autora: Ana Isabel Mateos Ansótegui

Título: Instrumentos financieros y derechos de emisión de GEI

Fuente: Partida Doble, núm. 226, noviembre 2010

Resumen: El creciente desarrollo de los mercados secundarios en los que se negocian derechos de emisión de Gases de Efecto Invernadero (GEI) ha proporcionado nuevos instrumentos financieros y nuevas oportunidades de inversión, para las empresas sujetas a los Planes Nacionales de Asignación, y para cualquier otro agente económico que quiera participar en estos nuevos mercados. En este trabajo se discute el papel de los Derechos de Emisión de GEI en el ámbito de la NIC39, el desarrollo de derivados financieros y sus usos en contabilidad, aún a falta de una guía internacional por parte el IASB en materia de registro de las operaciones realizadas con este nuevo elemento patrimonial.

Palabras clave: Contabilidad mediombiental. Derechos de emisión. Instrumentos financieros. Derivados.

Abstract: The increasing development of secondary carbon markets offers new financial instruments and new investment opportunities not only for companies under the National Assignment Plans but for any other economic agents that want to participate in those new markets. The purpose of this paper is to discuss the role of the emission allowances under IAS39, the development of derivatives and their use within accounting practices, even without an international guide from IASB regarding this subject.

Keywords: Environment Accounting. Emission Rights. Financial Instruments. Derivatives.

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económico, las instalaciones deben poseer tan-tos derechos que equivalgan a las toneladas de CO2 que han emitido a la atmósfera y de-volverlos a la Administración como garantía del cumplimiento del Protocolo. Si no se entrega-ran los derechos correspondientes, la instala-ción será multada, no eximiéndole dicha multa de la obligación de entrega de los derechos. Es importante señalar que no se permite el ban-king, esto es, no se pueden arrastrar los dere-chos sobrantes de la asignación recibida por el primer plan para su negociación, uso o entrega durante el periodo de vigencia del segundo plan ni subsiguientes(3).

Dentro del periodo de vigencia de cada plan, dada una asignación inicial de dere-chos, si las emisiones sobrepasaran los dere-chos recibidos, la instalación podrá comprar –o generar– aquellos necesarios hasta cubrir la obligación de entrega y si les sobraran, venderlos. Con el objeto de gestionar las ope-raciones mencionadas de forma ágil, segura y con garantías económicas y jurídicas, se pu-so en marcha la llamada Bolsa de CO2 y los Registros Nacionales de Derechos de Emi-sión, operativos ambos desde el 1 de enero de 2005, donde estos derechos son objeto de negociación y registro respectivamente.

Nos encontramos por tanto ante un nuevo elemento patrimonial para las empresas en forma de una asignación gratuita de un bien negociable, con valor propio, sujeto a ciertas restricciones temporales en cuanto a su ne-gociación y disfrute. Por un lado, ante la ne-cesidad de una guía internacional para el co-

(3) Todos los derechos a asignar para un período serán ex-pedidos e inscritos en la cuenta de haberes de la Adminis-tración General del Estado antes del 28 de febrero del año inicial del período de vigencia de cada plan. Ahora bien, el ti-tular deberá entregar, antes del 30 de abril de cada año, un número de derechos de emisión equivalente al dato de emi-siones verificadas inscritas en el registro del ejercicio econó-mico precedente. En todo caso, transcurridos cuatro meses desde la finalización del período de vigencia del PNA (30 de abril de 2008 y de 2013), los derechos de emisión válidos para ese período caducarán automáticamente.

rrecto registro de las operaciones realizadas con este nuevo elemento, el IASB lanzó una propuesta de contabilización (IFRIC3) que sin embargo no prosperó. Dicha propuesta fue retirada debido a las críticas recibidas por los organismos contables internacionales, lo que ha dado lugar a un sinfín de alternativas contables tanto entre países como entre em-presas. Por otro, los cada vez mayores volú-menes de negociación de contratos en las Bolsas de carbono, han hecho ganar en di-versidad y complejidad a los productos finan-cieros derivados cuyo subyacente es de for-ma directa o indirecta el Derecho de Emisión, motivo por el cual presentamos en este tra-bajo el funcionamiento de los mercados se-cundarios del carbono, y el uso de derivados en la práctica contable.

LA POSICIÓN DEL IASB

Como ya se ha tratado en trabajos previos (Bilbao y Mateos 2006, Mateos. 2009), desde junio de 2005, tras la retirada del IFRIC3, el debate sobre la contabilización de los Dere-chos de Emisión ha permanecido latente en la agenda del IASB. Si bien el IASB se com-prometió a tener una alternativa a su pro-puesta inicial para finales de 2007, en diciem-bre de ese año, solo se había alcanzado a añadir a su agenda de trabajo un proyecto so-bre el Esquema de Comercio de Derechos de Emisión. En ella, si bien no se planteaba emi-tir ninguna Final Interpretation al respecto, se comprometía a revisar la NIC 38 sobre Acti-vos Intangibles y la NIC 39 sobre Instrumen-tos Financieros para acomodar la contabilidad de los derechos de emisión negociables, y re-visar la NIC 20 para la contabilidad de las asignaciones gratuitas por parte del gobierno.

Es de destacar que ya se señalan las asi-metrías que provoca en los estados financieros considerar estos activos como activos intangi-bles, y la dificultad que entraña para los usua-rios poder comprender el efecto del Esquema de Comercio de Derechos de Emisión sobre di-chos estados financieros. Por ejemplo, debe te-nerse en cuenta lo poco intuitivo que resulta que haya que registrar una pérdida en la cuen-ta de resultados cuando el precio del derecho de emisión (que es considerado como activo) aumente. En efecto, si la empresa tiene que comprar en los próximos meses (como máximo hasta el 30 de abril) más derechos de emisión de los que posee a 31 de diciembre para cubrir las emisiones realizadas, debe provisionar la

El IASB ha avanzado en dos puntos de

discusión: los derechos son activos y se

recomienda que su valoración inicial se

haga en función de su valor razonable

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cantidad que espera desembolsar por ellos en el mercado. Cuanto más suba el precio, mayor habrá de ser dicho desembolso, y por tanto, mayor la provisión.

La falta de guía comentada anteriormente ha llevado a prácticas contables muy diversas a nivel internacional (Bilbao et al. 2009) don-de, si bien un 64% de los países con instala-ciones obligadas por un PNA consideran los derechos como activos intangibles, el resto los ha considerando como existencias o acti-vos financieros(4).

Posteriormente, en la reunión del 20 de mayo de 2008 se reactivó de nuevo el pro-yecto de diciembre de 2007, a la que asistió el FASB con la intención de presentar un pro-yecto conjunto sobre el comercio de dere-chos. Se buscó entonces una definición apro-piada para el Esquema de Comercio de Emi-siones que se propuso en los siguientes tér-minos: “Un Esquema de Comercio de Emisio-nes es un acuerdo designado para mejorar el medio ambiente, en el cual los participantes pueden ser requeridos a remitir a un adminis-trador una cantidad de derechos negociables que están ligados a su efecto directo o indi-recto sobre el medio ambiente”.

A fecha de este trabajo, si bien no se ha publicado ninguna guía al respecto, las reunio-nes del IASB en noviembre de 2008 y marzo de 2009 han avanzado en los puntos de parti-da de la discusión: los derechos son activos y se recomienda que su valoración inicial se ha-ga en función de su valor razonable, conside-rándose que el llamado “Performance Obliga-tion Model” es el modelo que mejor refleja la sustancia misma de la creación de un Régi-men de Derechos de Emisión que tiene como fin la reducción de gases de efecto invernade-ro. Según este modelo, la entidad tiene un acuerdo con el administrador del esquema de negociación de los derechos, por el que se compromete a reducir sus emisiones por deba-jo del nivel que representen los derechos reci-bidos y a entregar tantos derechos como uni-dades de emisión de gases haga (1 derecho = 1 tonelada de CO2, por ejemplo). Por lo tanto, sólo si la entidad reduce sus emisiones com-pletamente dentro del periodo de cumplimien-to, retendrá todos los derechos recibidos. Los

(4) Otras prácticas contables en las que tampoco hay homo-geneidad están relacionadas con el criterio de valoración de los derechos al ser recibidos por el Estado, la valoración posterior, su provisionamiento y/o amortización, etc.

otros modelos considerados por el IASB fue-ron los llamados “Non-reciprocal Transfer Mo-del”, en los que el pasivo (la obligación) surge en el momento que la empresa emite los ga-ses de efecto invernadero durante el periodo de cumplimiento, y no cuando recibe los dere-chos, y el “Compensation Model” que conside-ra los derechos recibidos como una compen-sación por la pérdida de valor de ciertos acti-vos en la empresa derivados de actividades reguladas por normativa medioambiental(5).

La elección se ha basado en que, en com-paración con los otros modelos propuestos, no parece razonable que la entrega de dere-ch os por parte de un estado a sus empresas con el objetivo de que éstas colaboren en los objetivos generales de reducción de gases contaminantes, les suponga un beneficio eco-nómico. Ni en los estados intermedios ni en las cuentas anuales finales. Reconocer dicho beneficio no refleja la intención de un sistema de comercio de derechos basado en el cap and trade, ya que el objetivo del sistema es imponer un coste de emisión a las empresas, razón por la que se les dan menos derechos de los que necesitan.

Finalmente, ha de señalarse que, debido a la saturación de la agenda del IASB con pro-yectos relacionados con la crisis financiera, el relativo a los Derechos de Emisión ha sido for-malmente pospuesto. Se espera que finales de 2011 tengamos un borrador y para el se-gundo semestre de 2012 una guía definitiva.

LA NEGOCIACIÓN DE CO2. PRODUCTOS Y MERCADOS

Productos

Como se ha comentado, con la intención de poner en marcha un mecanismo adecuado de transmisión y negociación de los derechos de emisión, la Unión Europea, en base a la Directiva 2003/87, pone en marcha el Esque-ma Europeo de Comercio de Gases de Efecto Invernadero, conocido como EU-ETS(6), sien-do los derechos objeto de negociación los

(5) http://www.iasplus.com

(6) Ha de tenerse en cuenta que el Mercado Europeo EU-ETS no es el único mercado de emisiones en funciona-miento. De hecho, de acuerdo con el World Bank Carbon Finance Unit y la International Emission Trading Associa-tion, hay cinco mercados activos: EU-ETS, UK-ETS, New South Wales Abatement Scheme, California Climate Chan-ge Register y Chicago Climate Exchange (http://www.ieta.org/ieta/www/pages/index.php?IdSitePage=379)..

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EUA’s (European Unit Allowance). Aunque en 2003 ya se negociaban futuros sobre EUA’s, por ejemplo en Londres, la puesta en marcha del EU-ETS hace que la negociación de dere-chos de emisión –a través de la negociación electrónica– se popularice. Durante el primer PNA (2005-2007), se alcanza un volumen de negociación de 260 millones de derechos en 2005, 800 millones en 2006 y 1.500 millones en 2007. Lógicamente, esta creciente activi-dad de los mercados va a dar lugar al desa-rrollo de otros productos financieros más so-fisticados desde los contratos al contado, forwars y futuros, hacia los swaps, opciones o productos estructurados.

Ahora bien, no solo se negocian EUA’s, sino también Certificado de Emisiones Redu-cidas (CER’s), que son los créditos proce-dentes de los Mecanismos de Desarrollo Limpio (MDL)(7), y que gracias a la llamada Directiva Linking(8) pueden usarse como susti-tutos de los EUA’s (haciendo la equivalencia de 1 EUA por 1 CER). Esta sustitución está sometida a una cierta limitación respecto al número de EUA’s que pueden entregarse pa-ra hacer frente a las obligaciones de cumpli-miento gracias a este intercambio(9). También han de distinguirse dos tipos de CERs, esto es, primario y secundario, ya que se pueden negociar en las dos fases de desarrollo. Es-tos últimos son los que se negocian en los mercados organizados.(10)

(7) Como se ha indicado en la introducción, otro de los me-canismos flexibles puestos en marcha por el Protocolo de Kioto.

(8) Directiva 2004/101/EC.

(9) En particular, las empresas eléctricas sólo pueden entre-gar el 7,4% de sus créditos por transformación de CER’s.

(10) Lógicamente, dependiendo del riesgo de cada proyec-to, el CER tendrá diferente precio de mercado Los CERs se-cundarios son CERs registrados por Naciones Unidas. To-dos tienen el mismo precio independientemente del proyec-to que los ha generado, pero lógicamente superior al de los CER’s primarios dada la ausencia de riesgos.

Las operaciones se pueden realizar en los mercados secundarios, bien sean Over The Counter (OTC) u organizados. En los OTC o mercado no organizado la negociación es bila-teral, entre las partes interesadas. Se trata de contratos hechos a medida, sin costes de in-termediación y sin límites en sus cláusulas. Ahora bien, el riesgo de incumplimiento es asumido por ambas partes. En un mercado or-ganizado, los contratos están estandarizados, y la liquidez asegurada gracias a la existencia de una cámara de compensación que se inter-pone entre las partes contratantes asumiendo el riesgo de incumplimiento. En resumen, las operaciones que se pueden llevar a cabo son:

– Spot o de contado, donde se produce la compraventa al contado de EUA’s, con entrega inmediata –máximo dos días há-biles tras el acuerdo– y pago en el mo-mento en función de lo acordado entre las partes (sin crédito ni plazo).

– Forward, cuando en el contrato de com-praventa de EUA’s se contempla la entre-ga en un momento futuro. Las condicio-nes de importe, vencimiento y forma de li-quidación se acuerdan entre las partes. Los más comunes son DecXX, ya que co-incide con la fecha de entrega del número de derechos equivalentes a las toneladas de CO2 emitidas.

– Futuros; se trata al igual que los forwards, de contratos a plazo con entrega en un fu-turo, pero que se negocian en mercados organizados, permitiendo así su compra-venta en cualquier momento hasta su ca-ducidad, estando las características del contrato normalizadas en cada contrato.

– Swaps; son económicamente equivalen-tes a los futuros, pero las transacciones se hacen en mercados OTC, más que en mercados organizados. El valor del swap está ligado al precio del derecho de emi-sión subyacente, donde las dos partes del contrato pueden estructurar el mismo de la forma que deseen.

Así, los principales productos negociados son Futuros EUA, Opciones EUA, Spot EUA, Futuro CER y Opciones CER.

Obviamente, también cabe la negociación de Derechos vía minorista, es decir, un agente pone a disposición de clientes minoristas pe-

Las operaciones se pueden realizar en

los OTC , mercado no organizado, en los

que la negociación es bilaterial, con

contratos hechos a medida, sin costes de

intermediación y sin límites de cláusulas


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queños lotes de Derechos con unas determi-nadas características en cuanto a plazos, pre-cios, etc. Ahora bien, se ha de tener en cuen-ta el riesgo asumido en este tipo de contratos en cuanto a la titularidad de los Derechos

(Rodríguez, 2009)(11).

Hay algunas características particulares de estos activos que deben tenerse en cuenta a la hora de analizar el funcionamiento del mercado. Los EUA’s sólo se necesitan al final del periodo para cumplir con la obligación de entrega, por lo que debe plantearse qué ven-tajas añadidas tiene para la empresa mante-ner contratos spot antes de dicha fecha. De hecho, si los futuros tienen fecha de venci-miento antes de la fecha de entrega de los derechos, tener EUA’s spot no supone ningu-na ventaja frente a mantener una posición lar-ga en futuros. Y si la fecha de vencimiento es posterior, el futuro tiene la desventaja de que no puede ser usado para los propósitos de cumplimiento (Uhrig-Homburg y Wagner, 2009). De hecho, el instrumento más nego-ciado en el mercado son los contratos forward y los futuros con vencimiento en diciembre de un determinado año. El vencimiento en di-ciembre es una convención derivada del pro-pio funcionamiento del Régimen de Comercio de Derechos de Emisión, ya que las empre-sas, a fecha de cierre de ejercicio, deben te-ner o bien los derechos correspondientes a las emisiones realizadas o bien contabilizada la provisión correspondiente a los que tendrá que comprar para hacer la entrega definitiva el 30 de abril del año siguiente.

Mercados y Precios

En este momento, hay ocho plataformas que bajo el EU-ETS negocian con EUA’s: Nord Pool, Bluenext, European Energy Ex-change (EEX), EXAA, SENDECO2, European Climate Exchange (ECX), Gestore Mercato Elettrico (GME) y The Green Exchange. En

(11) El titular del Derecho es aquel a nombre de quien esté inscrito en el Registro Nacional de Derechos de Emisión (RENADE). Ante una transmisión de derechos, el adquiren-te sólo podrá exigir al RENADE la inscripción de transmi-sión a su favor con el consentimiento y orden de quien apa-rece legitimado como titular en dicho registro, en cumpli-miento de los principios de rogación y de tracto sucesivo. Si se diera el caso, por tratarse de una operación fuera de las plataformas mencionadas, que la adquisición constaran dos titularidades distintas, las solicitudes de transferencia que accedan primeramente al RENADE serán preferentes so-bre las que accedan con posterioridad, perdiendo el dere-cho aquel que aunque obrara de buena fe, apareciera ins-crito en segundo lugar.

cuanto a CER’s, estos son negociados cinco plataformas: Blue Next, SENDECO2, ECX, NordPool y The Green Exchange. (En el Cua-dro 1 se recoge los distintos tipos de contratos que se negocian en cada una de ellas). Es mayoritaria la negociación con EUA futuros, (ECX, líder del mercado de futuros, negoció el 86% del volumen total del mercado europeo en abril de 2010), según datos de Tendances Carbone(12).

En cuanto a la evolución de los precios de los EUAs en el mercado spot en el perio-do 2005-2007, este comenzó con una coti-zación alrededor de 10€, bastante próximo al valor que los analistas habían predicho. Sin embargo, en abril de 2006, había alcan-zado un rango entre 25-30€ de forma per-sistente, valor considerado por muchos co-mo excesivo. A finales de abril de 2006, los precios mostraron claramente que la asigna-ción de Derechos efectuada por los estados a las instalaciones afectadas por los PNA había sido especialmente generosa por par-te de todos ellos, en un intento de proporcio-nar un periodo de “entrenamiento” –también llamada fase piloto– de cara al segundo pe-riodo de compromiso del Protocolo, esto es, 2008-2012. El efecto de esta generosidad quedó patente en el desplome del precio de los derechos, cuando, de una cotización promedio de 26.86€ desde el 1 de febrero de 2006 hasta el 25 de abril, el día 2 de ma-yo cayó por debajo de los 11€, como puede

(12) h t tp : / /www.b luenext . f r /TendancesCarbone/TCN.47_05.2010_En.pdf

C U A D R O 1

MERCADOS ORGANIZADOS. QUÉ Y DÓNDE SE NEGOCIA

Fuente: Elaboración propia con datos de SENDECO2.

Q

EUA'S CER'S

SPOT FUTUROS OPCIONES SPOT FUTUROS OPCIONES

BlueNext SI SI SI SI

Sendeco2 SI SI

ECX SI SI SI SI SI

EEX SI SI

EXAA SI

GME SI

The Green Exchange

SI SI SI

Nord Pool SI SI SI SI

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observarse en el Gráfico 1. Ello fue debido al superávit que todos los países exhibieron en la fecha de la obligación de entrega de los mis-mos a sus respectivas Agencias Gubernamen-tales (sobraron 63.3 millones de Tn de CO2) y el hecho de que esta información sobre emi-siones verificadas inferiores a las esperadas se filtrara al mercado antes de tiempo. Así, al encontrarse las instalaciones con tal número de derechos sobrantes, en un intento de colo-carlos en el mercado ante su inminente cadu-cidad, el precio de los EUA’s spot se desplo-mó. Posteriormente, el precio del EUA tendió a cero en 2007, debido a la prohibición de hacer banking con el segundo periodo.

El segundo Plan (2008-2012), redujo los derechos totales a asignar a las instalaciones afectadas alrededor de un 20%, lo que supu-so alrededor de 30 millones de Tn de CO2 respecto al Plan anterior, y un 24% respecto a las emisiones realizadas en 2005, siendo di-cha asignación también gratuita. (Aunque en un primer momento se planteó la posibilidad de subastar al menos el 10% de los dere-chos, dado el carácter ajustado de la asigna-ción, no se introdujo el procedimiento de su-basta para ningún sector).

De hecho, el comportamiento de los pre-cios es completamente diferente al exhibido en el periodo anterior (Gráfico 2), y así, dife-rentes consultoras y entidades bancarias cal-culan un precio medio de los derechos de 35€ para 2020, momento en el que se espera que las asignaciones representen un 21% menos que las emisiones de 2005. Este diferente comportamiento es achacable, entre otros factores, a la posibilidad de hacer banking con el siguiente periodo (2008-2012).

Banking y Borrowing

El mecanismo diseñado en la asignación de derechos en cada Plan Nacional estableció la prohibición de hacer banking entre el perio-do piloto (2005-2007) y el Primer Periodo (2008-2012), si bien en un principio la Directiva 2003/87/EC dejaba libertad a los Estados Miembros sobre establecer o no dicha prohibi-ción(13). Así, los derechos sobrantes a fecha 2007 caducaron en abril de 2008, sin posibili-dad de ser usados para el cumplimiento de en-trega en periodos posteriores. Por lo tanto, es como haber creado dos mercados spot com-pletamente distintos, lo que introdujo distorsio-nes y movimientos anormales en los precios.

En cambio, sí se permite el arrastre de de-rechos sobrantes en 2012 para el siguiente periodo (2013-2020), lo que explicaría los precios suavizados que pueden contemplase en el Gráfico 2. Asimismo, otro mecanismo útil para suavizar las fluctuaciones interanua-les de los precios de los EUA’s es el bo-rrowing, esto es, adelantar los derechos que serán entregados en un ejercicio próximo pa-ra cubrir las emisiones del presente. Este me-canismo, si bien se permite entre años de un mismo periodo, no se permite entre periodos.

(13) Las razones de dicha prohibición pueden encontrarse en Ehrhart et al. (2005) y Schleich et al. (2006).

G R Á F I C O 1

EVOLUCIÓN DE LOS PRECIOS DE LOS EUA’S DURANTE EL PRIMER PLAN NACIONAL DE ASIGNACIÓN (2005-2007)

EUA Prices 2005-2007

0.00 €2.50 €5.00 €7.50 €

10.00 €12.50 €15.00 €17.50 €20.00 €22.50 €25.00 €27.50 €30.00 €32.50 €

01/02/06

01/04/06

01/06/06

01/08/06

01/10/06

01/12/06

01/02/07

01/04/07

01/06/07

01/08/07

01/10/07

01/12/07


G R Á F I C O 2

EVOLUCIÓN DE LOS PRECIOS DE LOS EUA’S. SCER’S, Y SPREAD DURANTE EL SEGUNDO PLAN NACIONAL DE ASIGNACIÓN (2008-2013)( )

0

5

10

15

20

25

30

02/01/2008

02/02/2008

02/03/2008

02/04/2008

02/05/2008

02/06/2008

02/07/2008

02/08/2008

02/09/2008

02/10/2008

02/11/2008

02/12/2008

02/01/2009

02/02/2009

02/03/2009

02/04/2009

02/05/2009

02/06/2009

02/07/2009

02/08/2009

02/09/2009

02/10/2009

02/11/2009

EUA 2008-2012 CER SPREAD



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De hecho, como señalan Alberola y Che-vallier (2009) estas prohibiciones explican el bajo precio de los EUA’s al final del 2007, la volatilidad de los mismos y la particular rela-ción entre los precios spot y los futuros tanto Diciembre 2007 como Diciembre 2008. Mien-tras que el precio spot a finales de 2007 era prácticamente nulo, el futuro 2008 exhibió precios positivos durante todo 2007, en una banda entre 15-25€. En efecto, en términos de eficiencia económica ésta mejora permi-tiendo el banking y el borrowing, ya que evi-tan la volatilidad de los precios, mejoran la li-quidez de los mercados, y facilitan el ajuste ante cambios en el cap de los mercados en los cambios de fase. Por su parte, el banking permite conectar los precios de las asignacio-nes futuras con el precio spot a efectos de va-loración. En este sentido, como indica Pardo (2010), efectivamente estas prohibiciones afectaron a la valoración de los derivados so-bre EUA’s, al no poder negociarse el EUA du-rante toda la vida del contrato derivado. De hecho, la valoración de los futuros no pudo hacerse mediante los clásicos modelos de va-loración en ausencia de arbitraje, sino que parece que el mercado valoró teniendo en cuenta modelos de difusión con más de una fuente de incertidumbre. Por último, a la hora de valorar opciones, nos encontramos que éstas pueden presentar fecha de vencimiento que se extienden a un PNA posterior en el que el EUA spot subyacente todavía no se está negociando(14). Se trata de opciones eu-ropeas sobre futuros, donde el vencimiento de la opción es anterior o igual al del futuro. Estas opciones están siendo valoradas según el modelo de Black-76 con saltos.

DERIVADOS Y CONTABILIDAD DE COBERTURAS

El uso cada vez más generalizado de ins-trumentos financieros por parte de las empre-sas como medio de aumentar la rentabilidad de las inversiones y minimizar los riesgos asumidos, justifica la necesidad de una sólida normativa jurídica que los respalde, en aras de evitar vacíos legales que pudieran malo-grar el buen fin de las operaciones con dichos

(14) Como se indica en CONAMA (2007), si bien la apari-ción de los futuros se ve propiciada por la volatilidad de los precios spot, en el mercado del carbono han aparecido an-tes los mercados a futuro que al contado, cotizándose de hecho los precios a futuro de las transacciones de 2008 y 2009 sin estar todavía asignados en el mercado primario los derechos.

instrumentos financieros. En particular, la ne-cesidad de calificar la naturaleza de los Dere-chos de Emisión es un asunto clave desde el punto de vista tanto jurídico como económico. En el caso de España, la ley 1/2005 encarga-da del desarrollo de los aspectos cruciales del Régimen de Comercio de los Derechos de Emisión, sólo indica que se tratan de dere-chos subjetivos, lo que ha originado una co-rriente de discusión en los ámbitos jurídicos que todavía está lejos de resolverse, y dado que afecta a la naturaleza de un elemento pa-trimonial, dicha discusión tiene una clara re-percusión en la contabilidad (reconocimiento, valoración y registro), en su presentación en los estados financieros, y en particular res-pecto al objetivo de este trabajo, en la califi-cación de las operaciones que usen estos de-rechos como subyacentes.

Como se recordará, el IFRIC proponía que fueran tratados como activos intangibles, indicando que los derechos de emisión no cumplían con la definición de la IAS 32 para ser considerados activos financieros, y por lo tanto no le serían de aplicación las normas de registro y valoración de la NIC39. Ahora bien, la retirada de la Final Interpretation 3 propició todo un abanico de alternativas de contabili-zación a nivel internacional, que siguen sien-do motivo de preocupación en el IASB, en tanto que empañan y dificultan la comparabili-dad y utilidad de los estados financieros. Así, encontramos empresas que contabilizan los derechos recibidos y comprados en el merca-do tanto como activos intangibles, activos fi-nancieros o existencias; empresas que amor-tizan los derechos, y otras no; las que los pro-visionan por la obligación de entrega y los que no; e incluso los que amortizan y provi-sionan a un mismo tiempo.

Es más, dado que una empresa puede estar sometida a un PNA (recibiendo los

Mientras que en España parece

generali zada la acepción de Derechos

de Emisión como commodities, en

Suecia estos son calificados como

instrumentos financieros

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derechos correspondiente) y participar tam-bién en el mercado comprando y vendiendo derechos como una operación más de tra-ding al margen de sus obligaciones de cum-plimiento, se da el caso de tener el mismo elemento registrado como activo intangible (por los que corresponden a las emisiones de gases contaminantes) y como activo fi-nanciero (por el resto que usa como si de cualquier otro activo financiero se tratara)(15). Las consecuencias en cuanto a registro y valoración posterior de cada una de las alter-nativas contables antes mencionadas, han sido analizados en Bilbao et al., (2009), lo que nos lleva de forma natural a explorar las consecuencias de esta diversidad en el uso la contabilidad de coberturas en el ámbito de las operaciones con derechos de emisión.

Si el derecho es calificado como intangi-ble, los derivados sobre ellos caerían por analogía en la definición de derivado no fi-nanciero, o derivado sobre commodities. Si el derecho es calificado como activo financiero, los derivados serían calificados como deriva-

(15) En este sentido, cada vez son más los que se decantan por una “contabilidad de separación” sobre todo en el ámbi-to de las empresas energéticas.

dos financieros. Por ejemplo, mientras que en España parece generalizada la acepción de Derechos de Emisión como commodities (Domínguez y García, 2006; Rosembuj, 2004 y Morales 2009,2010), en Suecia estos son calificados como instrumento financiero(16); en Francia, depende de su uso(17). En cambio, las grandes consultoras (PWC, 2008; KPMG, 2009) siguen calificando los derechos de emisión como commodities para sus clientes. La discusión es importante desde el punto de vista de la aplicación de las Normas Interna-cionales de Información Financiera, y la de-seada comparabilidad internacional de los estados financieros.

Como se ha comentado, si bien en los comienzos los mercados del carbono eran estrechos y muy poco líquidos, en la actuali-dad los volúmenes alcanzados tanto en el mercado spot como a futuro dan muestra de una creciente actividad, en particular, en el mercado de futuros. Ahora bien, el mercado de derechos de emisión en Europa presenta algunas particularidades que dificultan la va-loración de estos instrumentos, destacando el hecho de que la mayoría de los índices existentes son de reciente creación(18), los fu-turos financieros líquidos no son todavía muy numerosos (en comparación con el res-to de futuros que se negocian a nivel interna-cional en otros mercados) y que los merca-dos son fundamentalmente físicos (OTC es-pecialmente). Por ello, el uso del valor razo-nable para este nuevo elemento patrimonial, tanto en su forma de activo primario (enten-dido como los derechos entregados por la Administración), como en forma de derivado financiero, enlaza con la reflexión que en el Libro Blanco sobre la Contabilidad en Es-paña (2002) se podía leer en relación a este valor: “Al hilo de las discusiones sobre el valor razonable, en especial en lo que res-pecta a su obligatoria utilización en derivados

(16) Proyecto de Ley para el comercio de derechos de emi-sión sueco (Pr. 2004/05:18, Handel med utsläppsrätter II), que estableció que los derechos de emisión cumplían los re-quisitos para ser considerados instrumentos financieros, de conformidad con lo dispuesto en el Capítulo 1 sección 1 de su Ley del Mercado de Valores (Lagen (1991:980) om han-del med finansiellt instrument).

(17) Instrucción 3 L-1-09, de 10 de junio, de la Dirección Ge-neral de Finanzas Públicas francesa (Boletín Oficial de Im-puestos núm. 58, de 11 de junio de 2009) relativa al régimen aplicable a los derechos de emisión en el IVA.

(18) Barclays Capital lanzó el Barclays Capital Global Car-bon Index (“BGCI”) en diciembre de 2007;UBS Europe Car-bon Optimized Index fue lanzado en 2008; y en diciembre de 2009, Standard & Poor’s presentó su S&P/IFCI Carbon Efficient Index en Copenhagen, Dinamarca.


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financieros, se constató la necesidad de con-tar con una reglamentación de las operacio-nes de cobertura en España, aplicables a to-das las empresas, y que contemple la clasifi-cación de las coberturas y el establecimiento de criterios claros para calificar una cobertu-ra como eficaz, así como su tratamiento con-table detallado y la información sobre las mismas…”.

Pasemos entonces a analizar la regla-mentación existente en cuanto a coberturas contables para posteriormente estudiar su aplicación a los derechos de emisión.

Análisis normativo

La Contabilidad de Coberturas tiene su re-ferente normativo en la NIC39 sobre Instru-mentos Financieros, reconocimiento y valora-ción, que a su vez se inspiró en el FASB-133 “Accounting for Derivatives Instruments and Hedging Activities”, si bien no hay plena coin-cidencia en sus planteamientos (Moreno, 2009). El FASB-133 define el instrumento deri-vado como aquel instrumento financiero u otro contrato, que cumple: 1) poseer uno o más subyacentes y uno o más nocionales, o pagos provisionados, o ambos, los cuales permitirán estimar la cuantía a liquidar; 2) requerir una inversión neta inicial mínima con relación a otros contratos, aunque el efecto provocado por los precios de mercado sobre su valor es mayor; 3) permitir o necesitar una liquidación neta o por diferencias, o bien la entrega de un activo que no genere diferencias substancia-les con la liquidación por diferencias.

En opinión de Gallego y González (2004) quedarían excluidos los contratos no negocia-dos en un mercado, o si su subyacente es una variable física, climatológica, geológica, el precio de un activo o un pasivo no financie-ro o no convertible en liquidez, lo que podría representar un problema para los contratos bilaterales, mayoritarios por ahora sobre las operaciones en mercados secundarios.

Así, el FASB-133 considera que los deri-vados son derechos u obligaciones que cum-plen con la definición de activos o pasivos, y por ello deberían recogerse en los estados fi-nancieros, siendo contabilizados de una for-ma particular. Como medida para valorar es-tos elementos, se decanta por el valor razo-nable. Además, se diferencia el tratamiento contable de los derivados según sean o no de

cobertura, y dentro de éstos últimos, en fun-ción de la operación cubierta. En caso de que los cambios de valor en el valor razonable de un derivado que no cubra otra operación se reconocerá en resultados. Si por el contrario, hay cobertura, hay que distinguir:

a) Cobertura de un valor razonable. El ele-mento cubierto deberá ser, por ejemplo, un activo o una cartera con todos sus componentes expuestos al mismo riesgo. Si el elemento cubierto es no financiero, el riesgo a cubrir será el precio de ele-mentos de iguales características y locali-zación. Si es financiero, el riesgo cubierto será un cambio de valor razonable com-pleto del total del elemento, un cambio de valor razonable por variación del tipo de cambio o un cambio de valor razonable de tipo de interés. En este caso, se impu-tará a resultados los cambios de valor del elemento cubierto que compensen(19) los obtenidos por la cobertura.

b) Cobertura de cash-flows. La norma sólo recoge coberturas de cash-flows a través de derivados, debiendo ser la contraparti-da del derivado alguien ajeno a la enti-dad. Si los cash-flows cubiertos corres-ponden a transacciones probables, ade-más, deben cumplirse una serie de requi-sitos, entre otros, que la transacción no consista en un activo o pasivo que se va-lore a valor razonable, y los cambios en dicho valor se lleven a resultados. Si la transacción conlleva la compraventa de activos no financieros, el riesgo cubierto deberá ser, por ejemplo, el riesgo de pre-cio provocado por todos los factores que intervengan en la determinación de éste. En este caso, los resultados se imputarán al patrimonio neto por la parte que resulte eficiente la cobertura, y el resto a pérdi-das y ganancias.

Por su parte, el IASB, con la intención de establecer los principios para el reconoci-miento y valoración de los activos financieros, los pasivos financieros y de algunos contratos de compra o venta de elementos no financie-ros, publicó la IAS39 en 1998, revisada en 2003 y con aplicación en los ejercicios anua-

(19) Como señalan Gallego y González (2004), cuando el FASB establece cómo imputar los resultados de coberturas a Pérdidas y Ganancias junto con los del elemento cubierto, especifica “cuantía compensada”, lo que justifica la interpre-tación hecha.

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les que comiencen a partir de 1 de enero de 2005. Dado que, como veremos a continua-ción, los elementos que pueden ser designa-dos como cobertura son principalmente los instrumentos derivados, vamos a detenernos en su definición, para posteriormente abordar la contabilidad de coberturas en la NIC39.

La norma, en el párrafo 9, define un ins-trumento derivado como un instrumento fi-nanciero u otro contrato dentro del alcance de la norma, que cumpla con las tres carac-terísticas siguientes: a) su valor cambia en respuesta a cambios en un determinado tipo de interés, en el precio de un instrumento fi-nanciero, en el precio de materias primas co-tizadas, en el tipo de cambio, en el índice de precios o de tipos de interés, en una califica-ción o índice de carácter crediticio, o en fun-ción de otra variable, suponiendo que, en ca-so de que se trate de una variable no finan-ciera, no sea específica para una de las par-tes del contrato; b) no requiere una inversión inicial neta, o bien obliga a realizar una inver-sión inferior a la que se requeriría para otros tipos de contratos, en los que se podría es-perar una respuesta similar ante cambios en las condiciones de mercado; y c) se liquida en una fecha futura.

Como se indica más adelante (NIC39.46), después del reconocimiento inicial, la entidad valorará los activos financieros, incluidos aquellos derivados que sean activos, por su valores razonables. Y valorará todos los pasi-vos financieros (NIC39.47) “al coste amortiza-do utilizando el método del tipo de interés efectivo con la excepción de… los derivados que sean pasivos, [que] se valorarán al valor razonable”.

Los instrumentos que sean catalogados como instrumentos derivados podrán ser de-signados como instrumentos de cobertura,

siempre y cuando involucren a una tercera parte (externa a la entidad)(20), y cumpla todos y cada uno se los siguientes requisitos: a) documentación completa de la operación a realizar, b) que la cobertura se espere sea al-tamente eficaz(21), c) en coberturas de cash-flow, que la transacción prevista sea alta-mente probable, d) que la eficacia de la co-bertura se pueda medir de forma fiable, y e) que la cobertura se evalúe en un contexto de empresa en funcionamiento.

Definido qué elementos pueden ser de-signados como instrumento de cobertura, pa-semos ahora qué elementos son suscepti-bles de ser cubiertos con ellos: en concreto, podrán cubrirse activos y pasivos reconoci-dos en el balance, compromisos en firme no reconocidos, transacciones previstas alta-mente probables que impliquen a una parte externa a la entidad y las inversiones netas en negocios en el extranjero que cumplan los siguientes requisitos: a) que expongan a la empresa a un riesgo de cambio de valor ra-zonable o cash-flow futuro, b) se designen como cubiertos a efectos contables, y c) el elemento de cobertura será un derivado cu-yos cambios de valor razonable o cash-flow futuros se espera compensen los del corres-pondiente elemento cubierto(22).

En el caso de que la partida cubierta sea un elemento financiero (activo o pasivo), pue-de serlo con respecto a los riesgos que esté asociados solo con una parte de los cash-flows o del valor razonable, siempre que esa parte sea claramente identificable y medible de forma separada. En el caso de que la par-tida cubierta sea un elemento no financiero, será designado como tal por “…b) todos los riesgos que soporte, debido a la dificultad de

(20) Esto supone que aunque las entidades individuales dentro de un grupo consolidado hagan operaciones de co-bertura con otras entidades del grupo (y sea admitida la contabilidad de coberturas), deben ser eliminadas en el pro-ceso de consolidación, ya que estas operaciones no cum-plen con los requisitos para ser consideradas operaciones de cobertura en las cuentas anuales consolidadas, al no ha-ber tercero ajeno al grupo involucrado.

(21) Este concepto es definido por la NIC39 en su párrafo GA105 “… la eficacia real de la cobertura está en un rango del 80-125%”. Como señala Moreno (2009), si tenemos que establecer una compensación cuantitativa que determine la eficacia, debemos contar con un método que lo posibilite. En este sentido, en la práctica se están utilizando alguno de los tres métodos siguientes: a) ratios, b) regresiones, o c) Value at Risk (varianza)

(22) La NIC39 sólo admite que sean elementos de cobertura un instrumento no derivado si el riesgo a cubrir está relacio-nado con el tipo de cambio.

Si los contratos a futuro son clasificados

como derivados y mantenidos con

propósito de negociación, los cambios de

valor razonable deberían ser recogidos

en la cuenta de resultados


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de aislar y valorar de manera adecuada los cambios en flujos de efectivo o en el valor ra-zonable, atribuidos a riesgos específicos dis-tintos de los relacionados con las diferencias de cambio.

Respecto a las contabilización de la co-bertura, se admiten tres posibilidades (cober-tura de valor razonable, de flujos de efectivo y de tipo de cambio), si bien nos vamos a cen-trar en las dos primeras, por su relación direc-ta con el mercado de derechos de emisión.

– Coberturas de valor razonable: en este caso, las pérdidas y ganancias proceden-tes de la revalorización del instrumento de cobertura se reconocerán en la cuenta de resultados (esto es, mantiene su forma de contabilización original). Los cambios de valor del elemento cubierto también se re-conocen en la cuenta de resultados, lo que implica modificar su contabilización respecto al caso de que no se hubiera de-signado como elemento cubierto.

– Cobertura de cash-flow: la parte de pérdi-das y ganancias del instrumento de cober-tura que se haya determinado como efi-caz, se reconoce en patrimonio neto (por lo tanto es ahora el elemento de cobertura quien cambia su forma de contabilización original)(23). La parte que haya resultado in-eficaz, se reconocerá en la cuenta de re-sultados. Si el resultado final de la opera-ción futura cubierta es la obtención de un activo o pasivo, los resultados de la co-bertura deberán traspasarse desde el pa-trimonio neto a resultados durante el tiem-po que dichos activos o pasivos afecten también a la cuenta de resultados. La contabilización de la partida cubierta no se ve modificada.

Coberturas con Derechos de Emisión

Las estrategias de reducción de emisiones de gases contaminantes ha involucrado a un nuevo “activo” que las empresas pueden com-prar y vender: el derecho (o permiso) de emi-sión. Como cualquier otro activo con el que se comercia, hay riesgos implícitos en su compra

(23) Según la NIC39.96, las cantidades reflejadas en Patri-monio Neto deben ajustarse con el menor de los siguientes valores: a) el resultado acumulado del instrumento de cober-tura desde el inicio de la cobertura, o b) el cambio acumula-do en el valor razonable de los flujos de efectivo futuros es-perados de la partida cubierta desde el inicio de la cobertura.

y tenencia, como es el riesgo de contraparte (riesgo de que la obligación de entrega de los derechos no se cumpla) y riesgo de precio (riesgo de movimientos adversos en la evolu-ción de los precios futuros) a los que están ex-puestos los participantes en el mercado. Y ló-gicamente, la empresa deseará protegerse de ellos adoptando alguna estrategia de cobertu-ra. Un modo habitual de cubrirse contra la vo-latilidad de los precios de mercado y el riesgo de entrega es comprar derechos de emisión a futuro a un precio fijo.

El análisis de la normativa referente a ins-trumentos derivados y contabilidad de cober-turas realizada anteriormente nos permite comprobar que los contratos de futuros sobre EUA’s puedan ser usados como elemento de cobertura bajo la NIC39, siendo la partida cubierta los Derechos de Emisión que han de ser entregados a la Administración en cumplimento de las obligaciones del Protoco-lo de Kioto.

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De hecho, se pueden aplicar los diferen-tes métodos de coberturas contables anterior-mente comentados, dependiendo de si se tra-ta una de una cobertura de cash-flow o de va-lor razonable. De los requisitos antes mencio-nados, necesarios para que una relación de cobertura quede bajo las normas de la conta-bilidad de coberturas, es que las coberturas puedan ser altamente efectivas y su efectivi-dad puede ser valorada con regularidad y de forma fidedigna, lo que queda garantizado da-do el funcionamiento de las diferentes plata-formas y mercados explicado en los aparta-dos precedentes. Igualmente, los derechos de emisión cumplen con la delimitación de los riesgos de la NIC30.GA110, cuando dice que la cobertura debe referirse a un riesgo espe-cíficamente designado e identificado y no simplemente a riesgos generales del negocio, y debe, en última instancia, afectar a los re-sultados de la entidad.

Si los contratos a futuros son clasificados como derivados y mantenidos con propósito de negociación, los cambios de valor razona-

ble deberían ser recogidos en la cuenta de resultados. Las empresas pretenden así evi-tar fluctuaciones en el valor de sus derechos de emisión, por lo que estos contratos de fu-turos podrán ser considerados como cobertu-ra de valor razonable. Las ganancias y pérdi-das en la negociación de emisiones de CO2 y la parte cubierta por el elemento de cober-tura, o el derecho de emisión, deberán ser valoradas al valor razonable y las pérdidas y ganancias resultantes serán recogidas en la cuenta de resultados.

Si la empresa necesita comprar derechos adicionales, puede entrar en un contrato a fu-turo para mitigar el riesgo de una salida exce-siva de cash-flow. Este instrumento de cober-tura será llamado cobertura de cash-flow y debe ser medido al valor razonable. Las pér-didas y ganancias de la parte efectivamente cubierta por la cobertura debe ser reconocida en el patrimonio neto, mientras que los cam-bios de valor de la parte no cubierta se lleva-rán a resultados.

Finalmente, aunque no menos importan-te, es determinar las operaciones que caen dentro del alcance de la NIC39 y aquellas que estarían bajo la “exención de uso propio” de esta misma norma. En efecto, los contratos a futuros sobre EUA’s hemos visto que entran en la definición y tratamiento de los derivados en ámbito de la NIC39. Ahora bien, puede dar-se el caso de instalaciones que acudan al mercado del carbono por un doble motivo. Por un lado, porque estando obligadas a la entre-ga de derechos en función de las emisiones realizadas en el periodo de cumplimiento, no recibieron los suficientes para cubrir sus emi-siones y por lo tanto han de comprar más de-rechos, y por otro lado porque quieren partici-par en el mercado del carbono por motivos puramente especulativos.

En este caso, los contratos para la entre-ga posterior de derechos quedarían bajo el amparo de lo que se ha venido a llamar la excepción “para uso propio” de la NIC39. En efecto, la NIC39.5 nos indica que “esta Nor-ma se aplicará a los contratos de compra o venta de elementos no financieros que se li-quiden por el neto en efectivo o en otro ins-trumento financiero, o mediante el intercam-bio de instrumentos financieros, como si esos contratos fueran instrumentos financie-ros, con la excepción de los contratos que se celebraron y se mantienen con el objetivo


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de recibir o entregar elementos no financie-ros, de acuerdo con las compras, ventas o requerimientos de utilización esperados por la entidad”(24).

Llegados a este punto, debemos enfocar la investigación futura al efecto que puede te-ner el proyecto puesto en marcha para la sus-titución de la NIC39 en respuesta a las de-mandas de simplificación solicitadas entre otros por el G-20 y el Financial Stability Board. La primera fase de las tres que com-ponen este proyecto ya se ha completado, cuando el pasado 12 de noviembre el IASB, Consejo de Normas Internacionales de Con-tabilidad comunicó la publicación definitiva de la NIIF 9 Instrumentos Financieros.

La segunda fase parece que está próxima a concluirse dada la publicación del borrador Instrumentos Financieros: Coste amortizado y deterioro y como puede leerse en la web del IASB(25), la tercera parte relativa a la modifica-ción de la contabilidad de coberturas está en marcha. Ello supondría que para finales del 2010 podríamos contar con la sustitución completa de la NIC39.

Con la nueva perspectiva de la contabili-dad de coberturas se intenta mejorar los crite-rios actuales de valoración; en concreto, se pretende reducir variaciones injustificadas en el valor de la partida cubierta.

En efecto, el planteamiento base consiste en aplicar los mismos criterios que ya se apli-can a la cobertura de cash-flow a la cobertu-ra de valor razonable. Así no se modificaría la valoración de las partidas cubiertas por el hecho de entrar en una cobertura, eliminán-dose el problema de que dicha partida cu-bierta pueda aparecer en el balance con una valoración que no responda a ningún criterio (Herranz, 2009).

Se recogerían las diferencias de valor razonable del elemento de cobertura en el

(24) Usar esta excepción de la norma es extremadamente sensible a las transacciones que se hagan con la cartera de contratos a futuro, y por lo tanto deberían ser objeto de un estrecho seguimiento y un control estricto. Cualquier cambio fuera del uso esperado, o previsto, dará lugar a modificar los criterios de valoración del coste al valor razo-nable por aplicación del criterio de valoración de los deriva-dos antes comentado.

(25) http://www.iasb.org/Current+Projects/IASB+Projects/Financial+Instruments+A+Replacement+of+IAS+39+Financial+Instruments+Recognitio/Phase+III+-+Hedge+accounting/Phase+III+-+Hedge+accounting.htm

patrimonio neto, hasta que la partida cubier-ta afecte a la cuenta de resultados, momen-to en que se traspasa de patrimonio neto a pérdidas y ganancias.

Ahora bien, como indica Herranz (2009), esto no va a solucionar el resto de críticas que hoy en día se siguen vertiendo sobre la contabilidad de coberturas, como es la op-cionalidad por parte de la empresa en deci-dir si aplicar o no estos mecanismos, que una partida esté ya cubierta por otras parti-das, que a veces no esté claro qué es cu-brir, o que dé lugar a mecanismos comple-jos de difícil interpretación por parte de los usuarios.

Este posible cambio de normativa afecta de manera particular a los derechos de emi-sión, ya que como Costa et al. (2007) seña-lan, los riesgos de precios de commodities en compromisos en firme eran tratados bajo una cobertura contable de flujos de efectivo en la redacción de la NIC 39 anterior (1998), a pe-sar de suponer que estos afectaban al valor razonable del compromiso. Esto suponía una fuerte discrepancia respecto a su tratamiento bajo el SFAS 133. Ahora bien, la revisión de la NIC 39 (2003) cambió el tratamiento a co-berturas de valor razonable, implicando que aflorase en balance un activo o pasivo conta-ble a consecuencia de ese compromiso en fir-me no reconocido.

Si el proyecto del IASB concluye en los términos antes expuestos, volveríamos a tra-tarlos como si de flujos de efectivo se tratase.

CONCLUSIONES

El progresivo desarrollo de los mercados de negociación de los Derechos de Emisión de GEI y sus derivados va unido a la falta de guía internacional en cuanto al registro de las operaciones realizadas con ellos, y a la falta de concreción jurídica en cuanto a su naturaleza. El estudio presentado, tanto desde la perspectiva de la NIC39 como de la SFAB133, sobre la creciente actividad en el mercado secundario a través de contratos a futuro y el uso de los instrumentos sobre derivados del carbono para realizar cobertu-ras contables en las empresas sometidas al Régimen de Comercio de Derechos de Emi-sión, nos hace ver la importancia de que ta-les puntos se clarifiquen lo antes posible por parte del IASB como del legislador.

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En estos momentos, la paulatina modifica-ción de la NIC39 en la NIIF9 Instrumentos Fi-nancieros nos hace pensar que la tendencia natural sobre la contabilización de las opera-ciones con Derechos de Emisión calificará es-tas operaciones basándose en el modelo de negocio. Esto es, se aplicará las normas de valoración y registro contables en función del modelo de negocio que la compañía defina en torno a los Derechos de Emisión, distinguiendo así las operaciones realizadas en el marco de Ley 1/2005, de las meramente especulativas en los mercados financieros. Por lo tanto, no es ya una distinción en base a si la instalación o empresa está sujeta a dicha norma o no, si-no a qué tipo de operaciones realiza con los

Derechos, independientemente de la actividad principal que desarrolle dicha instalación.

La naturaleza jurídica del Derecho de Emisión como Instrumento Financiero está siendo actualmente debatida, si bien la op-ción tomada por Suecia a favor de dicha cali-ficación nos puede servir de guía para futuras investigaciones.

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