Normalización de la política monetaria y choques externos en América Latina: Retos

para las economías dolarizadas

Alejandro Torres G. Jefe Departamento de Economía Escuela de Economía y Finanzas

Universidad EAFIT. Medellín, Colombia

Universidad de Especialidades Espíritu Santo Guayaquil, Ecuador. Enero 19 de 2015

Presentación

1. Una nueva visión de la política monetaria después de la gran crisis financiera

2. ¿Política monetaria en una economía dolarizada? Alcances y límites de la dolarización

3. Choques externos en América Latina: retos para una economía dolarizada

Dolarización vs. política monetaria…

“The attempt to increase the money supply under a fixed exchange rate thus leaves the economy at its initial equilibrium. Under a fixed exchange rate, central bank monetary policy tools are powerless to affect the economy´s money supply or its output” (Krugman, 2000)

“[…] under a fixed exchange rate, monetary policy has to be subordinated to the maintenance of the exchange rate. Fixed-rate regimes include a peg to another currency, which may or may not be permanent, and the more serious commitments represented by currency boards and dollarization” (Alesina y Barro, 2001)

Presentación

1. Una nueva visión de la política monetaria después de la gran crisis financiera

2. ¿Política monetaria en una economía dolarizada? Alcances y límites de la dolarización

3. Choques externos en América Latina: retos para una economía dolarizada

Una breve historia de la política monetaria

Estabilidad bancaria y

LOLR Ciclos económicos y

efectos reales

Inflación y neutralidad

del dinero

Estabilidad financiera y

de precios

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Una breve historia de la política monetaria

Estabilidad bancaria y

LOLR Ciclos económicos y

efectos reales

Inflación y neutralidad

del dinero

Estabilidad financiera y

de precios

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El Banco central como garante de la estabilidad bancaria

La creación de la banca central es un producto histórico, derivado de las deficiencias del sector bancario al adoptar el esquema de reservas fraccionarias. Objetivo de política monetaria: Garantizar la estabilidad del sistema bancario por medio de la provisión directa de liquidez a aquellos bancos solventes que experimenten necesidades inmediatas de corto plazo a través de su papel de LOLR (Thorton, 1802; Bagehot, 1873) Instrumentos de política monetaria: “Encajes bancarios” Ventanillas de crédito

Una breve historia de la política monetaria

Estabilidad bancaria y

LOLR Ciclos económicos y

efectos reales

Inflación y neutralidad

del dinero

Estabilidad financiera y

de precios

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El “optimismo” de la política monetaria: efectos reales y ciclos económicos

La revolución keynesiana otorgó los elementos teóricos para convertir a la política monetaria en protagonista de la recuperación y estabilización de las economías después de la Segunda Guerra Mundial Objetivo de política monetaria: Controlar y suavizar los ciclos económicos a través de la intervención en los mercados monetarios a través de operaciones de mercado abierto Instrumentos de política monetaria: Agregados monetarios Encajes bancarios

Una breve historia de la política monetaria

Estabilidad bancaria y

LOLR Ciclos económicos y

efectos reales

Inflación y neutralidad

del dinero

Estabilidad financiera y

de precios

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La hiperinflación y una nueva visión de la política monetaria

Los fenómenos hiperinflacionarios y la nueva visión de Friedman y Lucas sobre la neutralidad del dinero, cambiaron el eje de la discusión sobre el papel de la política monetaria y su institucionalidad Objetivo de política monetaria: • Garantizar la estabilidad de precios como medio para promover el

crecimiento económico y la estabilidad financiera en el largo plazo

• Garantizar la independencia de la banca central

Instrumentos de política monetaria: Tasa de interés de corto plazo (Tasa de intervención)

Una breve historia de la política monetaria

Estabilidad bancaria y

LOLR Ciclos económicos y

efectos reales

Inflación y neutralidad

del dinero

Estabilidad financiera y

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La Gran Crisis Financiera y el regreso a la estabilidad

El final de la “Gran moderación”, la gran crisis financiera, y el agotamiento de la política monetaria convencional (the zero lower bound), constituyen los fundamentos de una nueva visión de la política monetaria Objetivo de política monetaria: • Garantizar la estabilidad de precios como medio para promover el

crecimiento económico • Promover la estabilidad del sistema financiero (incluyendo “ the shadow

banking system”) Instrumentos de política monetaria: Tasa de interés de corto plazo Agregados monetarios Requerimientos de capital LOLR

Presentación

1. Una nueva visión de la política monetaria después de la gran crisis financiera

2. ¿Política monetaria en una economía dolarizada? Alcances y límites de la dolarización

3. Choques externos en América Latina: retos para una economía dolarizada

Tasas de Inflación. América Latina

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La dolarización como política estabilizadora

La dolarización facilita el restablecimiento de la confianza institucional y de los mercados frente a situaciones de crisis económicas, promovidas y/o reforzadas por marcos institucionales débiles o cuestionados

1. Genera disciplina y credibilidad en la política monetaria y fiscal, eliminando el sesgo “pro-inflación”

• Política de desinflación acelerada en épocas de hiperinflación • Menor volatilidad de los precios y los tipos de interés

• Imposibilidad de financiar gasto público a través de emisión

monetaria

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Chile Colombia Paraguay Peru Uruguay Brasil

2. Genera credibilidad en la adopción de regímenes de tipo de cambio fijo • Estabilización del mercado cambiario frente a crisis de BdeP

• Estabilidad de la TCR

Índice Tasa de Cambio Real (1990=100)

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97,35 8,84 0,09 88,38 20,54 0,23

Dolarizadas No-Dolarizadas

Reservas Internacionales (Millones de Dólares)

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Brazil Chile Colombia Paraguay Peru Uruguay

Reservas Internacionales (% del PIB)

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3. Establece las condiciones para un crecimiento económico más alto y estable • Mejor transmisión de la información sobre los mercados vía

precios

• Disminución de costos de transacción

• Mejoramiento de las condiciones de financiamiento de la inversión (tasas mas bajas-mayores plazos)

• Disminuciones en las distorsiones en la distribución del ingreso

Ciclo de Negocios

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El Salvador Ecuador Panama EE.UU.

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Colombia Perú Chile Panamá

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Argentina 2004 2144 1,1

Brasil 398 372 0,9

Chile 136 59 0,4

Colombia 289 180 0,6

Ecuador 978 719 0,7

Mexico 185 73 0,4

Perú 252 152 0,6

Venezuela 849 397 0,5

EMBI+ 374 172 0,5

Fuente: IMF

¿Política monetaria bajo un esquema de dolarización?

En su sentido más amplio, los esquemas de tipo de cambio fijo y dolarización no eliminan la política monetaria, aunque imponen serias restricciones al momento de asimilar choques financieros y/o externos.

1. La imposibilidad de emitir dinero elimina los ingresos por señoreaje • Los costos derivados de esta situación son variables y en

algunos casos no muy significativos (0,4%-3,43% del PIB. Lange y Sauer, 2005)

• Limitar la posibilidad de financiamiento del gasto público por este medio puede ser favorable en países con esquemas institucionales frágiles

2. Perdida de la figura de LOLR y garante de la estabilidad financiera por parte del Banco Central • La imposibilidad de emitir dinero limita la capacidad de

otorgar liquidez en momentos de inestabilidad financiera

• Intervenir frente a un choque sistémico por medio de una política del tipo “quantitative easing” es aún menos factible

• La Gran Crisis Financiera mostró la fuerte relación entre tasa de interés y la exposición al riesgo, lo que puede comprometer la estabilidad financiera (the risk-taking channel)

Para recuperar parcialmente este objetivo de política, es importante:

• La creación y consolidación de un marco regulatorio para el

sistema financiero que ayude a controlar los excesos de toma de riesgo, la posibilidad de corridas bancarias y el riesgo sistémico

• La implementación de esquemas de provisión de liquidez

alternativos (fondos de estabilización, líneas internacionales de crédito)

3. Choques externos asimétricos y suavización de los ciclos económicos • La imposibilidad de devaluar (nominal y realmente) para hacer

frente a choques externos puede intensificar los efectos sobre el ciclo económico

• Las ganancias en credibilidad pueden hacer a las economías

dolarizadas menos vulnerables a crisis de balanza de pagos y choques externos

¿Qué tan sensible son las economías dolarizadas a los choques externos? (Edwards, 2006)

• ¿El régimen cambiario afecta la probabilidad de sufrir un sudden stop o

un freno súbito en la cuenta corriente? R/No. Estadísticamente la probabilidad es igual para países pertenecientes a uniones monetarias que economías con moneda propia

• ¿Qué países son más sensibles en términos de crecimiento frente a un choque externo?

R/Países sin moneda propia tienden a experimentar un efecto negativo y más fuerte sobre el crecimiento que aquellos con moneda propia que, incluso, pueden no experimentar ningún efecto.

Presentación

1. Una nueva visión de la política monetaria después de la gran crisis financiera

2. ¿Política monetaria en una economía dolarizada? Alcances y límites de la dolarización

3. Choques externos en América Latina: retos para una economía dolarizada

Nuevo escenario internacional

1. Fin del «boom de commodities» de inicios de siglo

• ¿Estados Unidos como nuevo oferente mundial de petróleo?

Precio Internacional de los Commodities

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Indice Total* Indice Crudo**

Nuevo escenario internacional

2. Normalización de la política monetaria de la FED

• Fin del «quantitative easing» y liquidez mundial

• Reversión de flujos de capital

Activos Totales – FED (Millones de Dólares)

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Tasa de Cambio Euros / Dólar

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Nuevo escenario internacional

3. Incertidumbre sobre el crecimiento económico mundial • «soft landing» de China

• Recesión europea

Crecimiento Económico mundial

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Fuente: IMF

Consideraciones finales

• Garantizar la liquidez de la economía y el sistema financiero

• Reservas internacionales • Líneas de crédito multilaterales • Control endeudamiento público

• Garantizar la estabilidad del sistema financiero

• Regulación bancaria y financiera • Control del riesgo (requerimientos de capital) • Garantía de liquidez al sistema

Consideraciones finales

• Diversificación exportadora • Dependencia de bienes primarios • Control de inflación

• Recomposición cuenta de capitales

• Inversión Extranjera Directa vs. Flujos portafolio

Normalización de la política monetaria y choques externos en América Latina: Retos

para las economías dolarizadas

¡Gracias!

Alejandro Torres G. Jefe Departamento de Economía Escuela de Economía y Finanzas

Universidad EAFIT. Medellín, Colombia