Febrero 7 de 2017
Coyuntura
Económica
Mercado Laboral y PIB E.U.
¿Reducción de Estímulo?
Modelos Tasas FED y Dólar
Inflación Colombia
Coyuntura económica
Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
• La creación de nóminas repunta en enero (227 vs 170 esperado), no obstante, se revisa a la baja la
creación de los meses de noviembre y diciembre en 39 en neto. Por su parte, la fuerza laboral se
incrementa en 584 mil personas, llevando la tasa global de participación a máximos desde marzo
de 2016 en el 62.9%. Con lo anterior, el desempleo repunta levemente hasta el 4.8%.
Cambio en Nóminas no Agrícolas
Mercado Laboral E.U. Nóminas no Agrícolas
Desempleo y Participación
227
183195
0
50
100
150
200
250
300
350
ene-12 ene-13 ene-14 ene-15 ene-16 ene-17
Cambio en nóminas no agrícolas
Movil 3m
Móvil 12m
4,84,85
62,9
62
64
4,0
6,0
8,0
10,0
nov-10 nov-12 nov-14 nov-16
Tasa de Desempleo
Desempleo LP
TGP (Eje derecho)
Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-01-11/headhunters-throwing-cash-at-people-who-know-
how-to-flip-burgers
• Adicionalmente, la inflación salarial muestra un retroceso desde el máximo alcanzado en diciembre.
• Lo anterior sucede a pesar de los diversos reportes sobre una mayor presión en el mercado laboral
y en sectores como los de las comidas rápidas, donde cada vez los empresarios encuentran más
dificultades para retener trabajadores.
Salarios e Inflación
Mercado Laboral E.U. Inflación y Salarios
Reportes de Prensa (Bloomberg)
2,5
2,1
1,702
-0,5
0,5
1,5
2,5
3,5
ene 12 ene 13 ene 14 ene 15 ene 16 ene 17
Salarios Inflación total
PCE Core Objetivo
Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
PIB Estados Unidos ¿Impacto del Dólar Fuerte?
• El PIB del último trimestre en Estados Unidos presentó un crecimiento del 1.9%, impulsado
principalmente por el consumo doméstico, la acumulación de inventarios y la inversión.
• Importante notar el comportamiento del sector externo, el cual muestra un fuerte aumento de las
importaciones y una pronunciada caída de las ventas externas.
Var % Trimestre Anualizado
1,4
4,3
-1,7 -1,1
1,80,2
3,5 3,0
0,8 0,1
10
2,21,9 2,51,2
4,2
-4,3
8,3
-8,00
-4,00
0,00
4,00
8,00
12,00
PIB t/t Consumo Privado Consumo Gobierno IFK (Sin inventarios) Exportaciones Importaciones
jun-2016 sep-2016 dic-2016
Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
PIB Estados Unidos ¿Impacto del Dólar Fuerte?
• Al observar la contribución por sector, se destaca que el sector externo le resta 170pbs al
crecimiento en el semestre (-17pbs en el año), lo que va de la mano de la ampliación del déficit
comercial. Por otra parte, el consumo personal continúa soportando el crecimiento de la primera
economía del mundo.
Contribución al Crecimiento Trimestral Contribución al Crecimiento Móvil 4T
0,67
1,00
-0,53
-1,17
0,21
1,7
1,9
0,0
0,5
1,2
-0,3
0,1
2,0
3,5
-0,18
-1,16
0,21
-0,03
-0,3
2,88
1,4
-1,50 -0,50 0,50 1,50 2,50 3,50
Inversión (sin inventarios)
Inventarios
Exportaciones
Importaciones
Gobierno
Consumo Personal
Total
mar-2016 jun-2016 dic-2016
0,07-0,17
0,08
1,93
1,90
-1,00
0,00
1,00
2,00
3,00
sep-2012 sep-2013 sep-2014 sep-2015 sep-2016
Inversión Total Exportaciones Netas
Gobierno Consumo Personal
Total
Mercado Laboral y PIB E.U.
¿Reducción de Estímulo?
Modelos Tasas FED y Dólar
Inflación Colombia
Coyuntura económica
Fuente: FED. *https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20170119a.htm
Janet Yellen (19 de enero)
¿Reducción de Estímulo? Discursos Recientes
Lael Brainard (Enero 17 2017)
“the Federal Reserve's holdings of Treasury
securities and agency mortgage-backed securities
continue to put considerable downward pressure
on longer-term interest rates”.
However, this pressure is estimated to be
gradually easing as the average maturity of the
portfolio declines and the end-date for
reinvestment draws closer.
Over the course of 2017, this easing could
increase the yield on the 10-year Treasury note by
about 15 basis points, all else being equal. Based
on the estimated co-movement of short-term and
long-term interest rates, such a change in longer-
term yields would be similar to that which, on
average, has historically accompanied two 25
basis point hikes in the federal funds rate.
However, if fiscal policy changes lead to a more
rapid elimination of slack, policy adjustment
would, all else being equal, likely be more rapid
than otherwise, with the conditions the FOMC
has set for a cessation of reinvestments of
principal payments on existing securities
holdings being met sooner than they otherwise
would have been.
• A pesar de las recientes declaraciones de
miembros de la Reserva Federal en torno
al acercamiento y probabilidad del inicio
de reducción de su balance, el mercado
permanece tranquilo al incorporar que
esto no sería una probabilidad real en el
corto plazo.
Mercado Laboral y PIB E.U.
¿Reducción de Estímulo?
Modelos Tasas FED y Dólar
Inflación Colombia
Coyuntura económica
Fuente: FED. *SEP: Summary of Economic Projections. **http://www.frbsf.org/economic-research/publications/economic-
letter/2016/november/has-fed-fallen-behind-curve-this-
year/?utm_source=mailchimp&utm_medium=email&utm_campaign=economic-letter-2016-11-07
• La historia reciente revela que la Reserva Federal (FED) ha sobreestimado consistentemente sus
proyecciones de aumentos de tasas. Según la FED, en diciembre las tasas se estarían en el 1.5%.
• En un estudio reciente la Reserva Federal de San Francisco** muestra que los cambios en
las proyecciones son coherentes con los cambio en los fundamentales.
Proyecciones Tasa Fin de Año SEP*
Reserva Federal ¿Tres Aumentos de Tasas?
1,1
1,31,4
0,00
0,50
1,00
1,50
mar-14 sep-14 mar-15 sep-15 mar-16 sep-16
Revisiones Dic 2015 – Sep 2016
Cálculos: Estudios Económicos Fidbubogotá.
• Al correr un modelo con similares características al planteado anteriormente, se encuentra que es
posible anticipar trimestralmente los cambios que realizará la FED en su proyección de tasas para
final de año, el cual dependerá esencialmente de la revisión en la tasa neutral de interés, de la
inflación y la brecha de desempleo.
Resultados Regresión Período 2014-2016
Reserva Federal ¿Tres Aumentos de Tasas?
Revisiones Dic 2015 – Sept 2016
1,1
1,3 1,4
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
1,50
mar-14 sep-14 mar-15 sep-15 mar-16 sep-16
Error Modelo sin Constante
Revisión Tasa Fin de Año Tasa Fin de Año
Fuente: Tim Duy. *Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá
• En la actualidad, tanto las estimaciones de la Reserva Federal, como los modelos matemáticos
muestran que aparentemente, la reducción en la tasa neutral de interés habría tocado fondo. A su
vez, las proyecciones de brechas de inflación –básica- y desempleo (con proyecciones de 1.85% y
4.55% respectivamente) parecen alcanzables, por lo cual, el cumplimiento de los tres aumentos de
la FED tendría una alta probabilidad de cumplimiento.
Estimaciones Tasa Neutral SEP
Reserva Federal ¿Tres Aumentos de Tasas?
Modelo Laubach-Williams
3,78
2,74
2,78
2,50
3,00
3,50
4,00
mar-12 mar-13 mar-14 mar-15 mar-16
FED…
Fuente: Goldman Sachs y Encabezado Informe Banco Bogotá.
Dólar vs Diferenciales y Modelo
Dólar Fuerte Modelo Goldman Sachs
• Por otra parte, Goldman Sachs realiza un modelo del comportamiento del dólar con datos desde el
2014, concluyendo que hoy en día el dólar un 3% más barato con respecto a su valor fundamental.
Fuente: Goldman Sachs.
Caída en el Dólar 2017
Dólar Fuerte ¿Retroceso Sostenible?
• Goldman Sachs estima que esta desviación ha sido producto de las declaraciones de políticos más
que en los fundamentales del mercado. Por tal razón, cree que el período de fortalecimiento del
dólar a nivel global aún no ha terminado.
Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
• No obstante, es importante tener en cuenta que los resultados pueden variar dependiendo al
período de tiempo utilizado. Al replicar el modelo con datos desde el 2010, se encuentra que el
dólar frente a sus principales pares se encontraba sobrevaluado y el reciente debilitamiento lo llevó
a ajustarse a su valor real. En todo caso, la importancia del modelo radica en ratificar como
principal determinante del DXY al diferencial de tasas.
Modelo DXY (Corr 97%)
Dólar Fuerte Modelo 2010-2017
103,2999,64198,78
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
70
75
80
85
90
95
100
105
ene-2010 ene-2012 ene-2014 ene-2016
Error (%) DXY Modelo
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
3
3,5
4
ene-2010 ene-2012 ene-2014 ene-2016
Prima Europa Periférica Diferencial Tasas
Coeficientes Probabilidad
Intercepción 100,3 0,0%
Diferencial Tasas 4,3 0,0%
Petróleo -0,2 0,0%
Vix -0,1 0,0%
Prima Europa Periférica -1,1 0,0%
Variables Explicativas
Mercado Laboral y PIB E.U.
¿Reducción de Estímulo?
Modelos Tasas FED y Dólar
Inflación Colombia
Coyuntura económica
1.14%
Fuente: BR, DANE. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
Inflación enero y expectativas Encuesta BR
• La inflación de enero se sitúo levemente por encima de las expectativas del mercado (1.02% vs.
0.12%), con lo cual la inflación anual cayó 28pbs, del 5.75% a 5.47%.
• EEF ajusta al alza su expectativa de inflación hasta 4.60% para el cierre del año.
Inflación y expectativas mensual Inflación y expectativas mensual y anual
5.69%
1,29%
1,02%
5,47%
3,46%4,60%
0%-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
ene
feb
ma
r
abr
may
jun jul
ago
sep
oct
nov
dic
2016 2017 Inflación (Eje Der)
0,12%
0,90%
1,02%
-0,7%
-0,2%
0,3%
0,8%
1,3%
ene-16 abr-16 jul-16 oct-16 ene-17
Error Expectativa mes Observada
Fuente: BR, Banco de Bogotá, DANE. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
Inflación enero
Variación grupos Contribución pbs
• El grupo de alimentos explicó el 47% de la inflación mensual, seguida de vivienda (22%) y
transporte (13%).
0,03%
0,17%
0,71%
0,94%
1,02%
1,06%
1,08%
1,30%
1,58%
1,62%
0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0%
Educación
Vestuario
Vivienda
Transporte
Total mensual
Otros gastos
Diversión
Salud
Comunicaciones
Alimentos
Var %mensual Ene 2017
0
1
3
3
5
7
13
22
48
102
0 25 50 75 100
Educación
Vestuario
Salud
Diversión
Comunicaciones
Otros gastos
Transporte
Vivienda
Alimentos
Total mensual
Contribución pbsEne2017
Fuente: BR, Banco de Bogotá, DANE. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
Inflación enero
Inflaciones básicas Inflación sin alimentos
• Al cierre del año las inflaciones básicas también exhibieron un marcado ajuste a la baja, no
obstante, aún continúan por encima del límite superior del rango meta.
8,97
5,47
5,26
1,5
3,5
5,5
7,5
9,5
ene-07 ene-09 ene-11 ene-13 ene-15 ene-17
IPCSin alimentosSin alimentos ni regulados
10,89
5,93
4,83
-1,0
2,0
5,0
8,0
11,0
ene-07 ene-09 ene-11 ene-13 ene-15 ene-17
Regulados Transables No transables
Fuente: BR, Banco de Bogotá, DANE. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
Expectativas de inflación Encuesta BR e implícitas TES
Encuesta BR Implícitas TES
• La encuesta del BR del mes pasado muestra el ajuste a la baja en las expectativas de inflación a
todos los plazos, no obstante, las de corto plazo continúan desancladas.
• Las implícitas en los TES continúan aumentando en el corto plazo, en niveles muy superiores al
4.0%, impulsadas por la fuerte valorización de los TES UVR en esta época del año.
8,97%
5,47%
4,51%
4,25%
3,59%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
ene-15 jul-15 ene-16 jul-16 ene-17
Inflación Dic cada año
12 M Dic siguiente año
24 M
5,45%4,69%3,41%
2,91%
8,97%
5,47%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
ene 15 jul 15 ene 16 jul 16 ene 17
1Y 2Y 5Y 10Y Inflación
Fuente: BR, Banco de Bogotá, DANE. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
Tasa repo real
Encuesta BR Implícitas TES
• Al calcular la tasa repo real con las expectativas de inflación a uno y dos años de la encuesta del
BR, se encuentra que la tasa de referencia aún se encuentra en nivel contractivo.
• Con la distorsión del UVR en las implícitas de un año la repo real se sitúa en un nivel cercano al
que se estima neutral (1.5% - 2.0%). Con las expectativas a otros plazos también se encuentra en
nivel contractivo.
7,50%
1,9%2,4%3,1%
3,8%
-1,5%
1,5%
4,5%
7,5%
dic-10 dic-12 dic-14 dic-16
RepoRepo real IPC totalRepo real IPC sin alimentosRepo real EE1YRepo real EE2Y
1,94%
2,69%
4,05%
4,43%
-2,0%
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
ene 11 ene 13 ene 15 ene 17
BR real 1Y BR real 2Y
BR real 5Y BR real 10Y
Fuente: BR, Banco de Bogotá, DANE. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.
Expectativas tasa repo
Encuesta BR Proyección inflación y repo real
• El aumento en la inflación esperada para el final del año nos llevó a ajustar al alza nuestra
expectativa de tasa de interés de intervención desde 5.50% a 6.0%. Consideramos improbable que
el BR continúe con su ciclo de ajuste bajista en la última parte del año, cuando la inflación comience
aumentar hacia un nivel superior al 4.0%, desanclando las expectativas de inflación.
• El 6.0% nominal implica una repo real neutral al cierre del año.
5,90%6,00%
6,00%6,00%
5,0%
5,5%
6,0%
6,5%
7,0%
7,5%
8,0%
ene 17 abr 17 jul 17 oct 17
Media Moda MínimoMáximo EEF
6,00%
1,3%
2,2%1,9%
-1,5%
1,5%
4,5%
7,5%
10,5%
dic-05 dic-07 dic-09 dic-11 dic-13 dic-15 dic-17
RepoRepo real IPC totalRepo real IPC sin alimentosRepo real EE1YRepo real EE2Y
Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ
ALEJANDRA MARÍA RANGEL PALOMINO
Gerente de Estudios Económicos
7420771 Ext. 8273
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Suscripciones:
Sitio web:
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ARTURO ANDRÉS ARMENTA GARCÉS
Especialista de Estudios Económicos
7420771 Ext. 8272
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Gracias
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