Decisiones de Inversión acerca de la edad de retiro. Cómo satisfacer las necesidades del futuro...

Decisiones de Inversión Decisiones de Inversión acerca de la edad de retiro.acerca de la edad de retiro.

Cómo satisfacer las necesidades Cómo satisfacer las necesidades del futuro pensionado.del futuro pensionado.

Seminario Internacional FIAPPerspectivas para la Inversión de los

Fondos de Pensiones

Seminario Internacional FIAPPerspectivas para la Inversión de los

Fondos de Pensiones

Santiago de Chile18-19 de mayo 2006

Eugenio NamorEugenio NamorCEO Sanpaolo IMI Asset ManagementCEO Sanpaolo IMI Asset Management

22

1.1. Somos un administrador de activos líder en Italia, con Somos un administrador de activos líder en Italia, con 132 mil 132 mil millones de Euros en activos bajo nuestra administraciónmillones de Euros en activos bajo nuestra administración

2.2. Somos parte del Somos parte del Sanpaolo IMI GroupSanpaolo IMI Group,,uno de los bancos líderes en Italiauno de los bancos líderes en Italia

3.3. Pronto seremos parte de Pronto seremos parte de Eurizon Financial GroupEurizon Financial Group que cubrirá que cubrirá todo el negocio de administración de activos, garantías y seguros todo el negocio de administración de activos, garantías y seguros del grupodel grupo

4.4. Hace dos días abrimos nuestra subsidiaria en Santiago de ChileHace dos días abrimos nuestra subsidiaria en Santiago de Chile

5.5. También tenemos oficinas en También tenemos oficinas en MilánMilán y y LuxemburgoLuxemburgo

Total Activos: Empleados:Sucursales:Planificadores financieros:ClientesMinoristas:Corporativo:

Datos al Q4 2005

263 Bln €43.6663.3084.151

7 mln0,4 mln

QUIENES SOMOS

WWW.SanpaoloAM.COWWW.SanpaoloAM.CO

MM

33

FAMILIAS DE PRODUCTOS

TOTAL AUM

100%= 132,260 mil mill. Euros

DIVISION DE FONDOS MUTUOS

Por CLASE DE ACTIVO

100%= 69,429 mil mill. Euros

Mutual Funds

52.5%Institutional Mandates

5.6%

Insurance Segregated

Accounts

14.4%

Third-Party Asset

10.4%

Discretionary Portfolio

16.0%

FoF

0.8%

Hedge funds

0.4%

Equity19.7%

Balanced14.5%

Bond36.9%

Cash25.8%

Flexible3.0%

QUIENES SOMOS

44

AGENDAAGENDA

1.1. UN MUNDO QUE ENVEJECEUN MUNDO QUE ENVEJECE

2.2. ASIGNACION INCOHERENTE DE ACTIVOS EN ASIGNACION INCOHERENTE DE ACTIVOS EN PLANES DCPLANES DC

3.3. CICLO DE VIDA DE INVERSION EN UN PLAN DCCICLO DE VIDA DE INVERSION EN UN PLAN DC

4.4. SIN PATRIMONIO EN UN PLAN DBSIN PATRIMONIO EN UN PLAN DB

5.5. INNOVACION DE PRODUCTO PARA FONDOS DE INNOVACION DE PRODUCTO PARA FONDOS DE PENSIONESPENSIONES

55

AGENDAAGENDA






66

1. ¿QUE ES ESO … ??1. ¿QUE ES ESO … ??

PASADOPASADO

FUTUROFUTURO

PRESENTEPRESENTE

¿Un antiguo enigma aún por descifrar?¿Un antiguo enigma aún por descifrar?

¿El símbolo de una arcaica filosofía oriental?¿El símbolo de una arcaica filosofía oriental?

¿Una nueva y terrorífica secta esotérica?¿Una nueva y terrorífica secta esotérica?

77

1. … DESAFORTUNADAMENTE NO …!1. … DESAFORTUNADAMENTE NO …!

88

1. … ES NUESTRO MUNDO QUE ENVEJECE !!1. … ES NUESTRO MUNDO QUE ENVEJECE !!

99

1. … ES NUESTRO MUNDO QUE ENVEJECE !!1. … ES NUESTRO MUNDO QUE ENVEJECE !!

Percentage Share of Retirees vs. Overall Population

(1950 - 2050, by Region)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

US Europe Asia Latin America

1950

2000

2050

Source: Strategic Insight; UN World Population Prospects Database.

Participación Porcentual de Retirados vs. Población GeneralParticipación Porcentual de Retirados vs. Población General

(1950 – 2050, por Región)(1950 – 2050, por Región)

1010

1. “Si nos retiramos tarde y morimos pronto nos salvamos 1. “Si nos retiramos tarde y morimos pronto nos salvamos por un pelo”por un pelo”

UcitUcit

1111

AGENDAAGENDA






1212

2. DC – ASIGNACION INCOHERENTE DE ACTIVOS 2. DC – ASIGNACION INCOHERENTE DE ACTIVOS ……

La percepción de la edad de retiro está distorsionada y la asignación de activos es incoherente

Muchos participantes del plan DC tienen portafolios excesivamente

conservadores o demasiado agresivos dada su tolerancia al riesgo u horizonte

de tiempo

En 2004:En 2004:En los 30s, el 28% no tenía ningún capital Un quinto de participantes en los 50 tenían más del 80% de sus saldos en

capital

Asignación de activos promedio de 401(k) Asignación de activos promedio de 401(k)

Valores de ingreso fijo

Acciones de empresas

Fondos balanceados

Capital

1313

2. DC – … IMPLICA UN CRECIMIENTO EN CICLO DE VIDA P.F.2. DC – … IMPLICA UN CRECIMIENTO EN CICLO DE VIDA P.F.

Crecimiento sustancial en los fondos de ciclo de vida que proporcionan una Crecimiento sustancial en los fondos de ciclo de vida que proporcionan una

opción empaquetadaopción empaquetada

Evitar el riesgo y peso de la responsabilidad para el trabajador que implica opciones en

asignación de activos Imponer al empleador que proporcione más y más asesoría precisa sobre la correcta

asignación de activosPorcentaje de 401 (k) Planes que ofrecenPorcentaje de 401 (k) Planes que ofrecen

Fondos de Estilo de Vida/Ciclo de VidaFondos de Estilo de Vida/Ciclo de Vida

1414

2. POLITICA DE ASIGNACION DE ACTIVOS PARA UN FONDO 2. POLITICA DE ASIGNACION DE ACTIVOS PARA UN FONDO DE PENSIONESDE PENSIONES

La teoría tradicional de portafolio (Markowitz) no es completamente consistente con las características de un fondo de pensiones

La TPT es uniperiodo, mientras que los fondos de pensiones son de naturaleza inter-temporal

No considera las múltiples funciones de utilidad que entran en juego durante la vida del fondo y, en un momento dado, entre los diferentes participantes del plan

Debate entre profesionales y académicos

Sobre la oportunidad de establecer diferentes asignaciones de activos para diferentes grupos de participantes (agrupados por edad y aversión al riesgo) en un enfoque “uno ajusta a todos”

Sobre la diversificación de tiempo y la creciente importancia de los así llamados vehículos de “inversión de ciclo de vida”

1515

AGENDAAGENDA






1616

3. FONDOS MUTUOS AÑO OBJETIVO3. FONDOS MUTUOS AÑO OBJETIVO (Marzo 2005)(Marzo 2005)

Retirement Year

Years to retirement

Net Assets ($

bn)

N. of Funds

Stocks Bonds Cash

2005 0 4.1 40 30.0% 42.0% 28.0%2010 5 11.2 45 49.4% 35.4% 15.2%2015 10 2.9 22 58.2% 35.7% 6.1%2020 15 14.5 45 69.7% 24.6% 5.7%2025 20 1.9 22 79.2% 17.2% 3.6%2030 25 8.3 39 81.7% 13.8% 4.5%2035 30 0.6 15 85.2% 10.4% 4.4%2040 35 3.3 38 88.0% 8.4% 3.6%

Source: Poterba - Rauh - Venti - Wise (2005)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

0 5 10 15 20 25 30 35

Years to retirement

% o

f A

UM

(Q

1 0

5 a

ve

rag

e a

llo

ca

tio

n)

Stocks Bonds Cash

Cuando se acerca el retiro, la inversión en acciones riesgosas disminuye

para evitar el “riesgo de trayectoria”

Año Retiro

Años Para

Retiro

ActivosNetos

(Mil Mill $)

Acciones

BonosNro. DeFondos Efectiv

o

1717

3. 401(k) ASIGNACION ACTIVOS & GRUPOS DE EDAD … CIFRA 3. 401(k) ASIGNACION ACTIVOS & GRUPOS DE EDAD … CIFRA REALREAL

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

0 5 10 15 20 25 30 35

Years to retirement

% o

f A

UM

(Q

1 0

5 a

ve

rag

e a

llo

ca

tio

n)

Stocks Bonds Cash

0%

20%

40%

60%

80%

100%

20s 30s 40s 50s 60s

Participant age

% o

f a

ss

ets

(a

s o

f D

ec

20

04

)

Equity Funds Balanced Funds Bond Funds Money Funds

Los 401(k) no exhiben un grado

significativo de correlación entre el

horizonte de tiempo implicado de un

grupo específico y su asignación de

activos efectiva...

...mientras los vehículos de ciclo de vida

parecen dirigirse al “riesgo de

trayectoria” de manera más explícita

1818

3. QUE VAMOS A MOSTRARLE3. QUE VAMOS A MOSTRARLE

Datos realesDatos reales

SimulaciónSimulación

Analizamos dos diferentes portafolios Uno construido en un sentido de ciclo de vida (el grado de asignación

de capital se reduce en tanto se acerca el retiro) Uno tradicional, portafolio estático con una asignación a capital igual

que la asignación a capital promedio del fondo LC

Datos de: MSCI USA (índice de retorno total, en USD) y JPM USA Gob. Bono todo

vencimiento (USD)

Periodo: Enero 1986 - Enero 2006

Para negar la sospecha de haber escogido un periodo particular para demostrar la validez de la inversión en LC, producimos los resultados de un análisis simulado en un periodo de 20 años para los dos portafolios

Generamos delineando aleatoriamente a partir de dos distribuciones normales independientes 243 observaciones mensuales para construir rutas simuladas tanto para el índice de bonos MSCI US como el JPM del gobierno de EEUU

1919

3. ASIGNACION DINAMICA VS ESTATICA DE ACTIVOS3. ASIGNACION DINAMICA VS ESTATICA DE ACTIVOS – DATOS REALES – DATOS REALES

-

100.0

200.0

300.0

400.0

500.0

600.0

700.0

800.0

900.0

Jan-86 Jan-89 Jan-92 Jan-95 Jan-98 Jan-01 Jan-04

DP

SP

First allocation period

-

100.00

200.00

300.00

400.00

500.00

600.00

700.00

800.00

900.00

Jan-86 Jan-89 Jan-92 Jan-95 Jan-98 Jan-01 Jan-04

80/2042.5/57.5 (SP)5/95DP

DP permite volatilidad inter temporal lisa

y logra un mejor retorno a largo plazo

Usando una función de utilidad

cuadrática en forma de

2PPP σ

2

1μ)U(R

DP genera más utilidad con respecto al

SP (10.5% vs 9.3%), con un retorno

anual promedio de 11.0% y una

volatilidad de 9.8%

2020

-

100.00

200.00

300.00

400.00

500.00

600.00

1 37 73 109 145 181 217

DP SP

-

100.0

200.0

300.0

400.0

500.0

600.0

700.0

800.0

1 37 73 109 145 181 217

80/2042.5/57.5 (SP)5/95DP

3. ASIGNACION DINAMICA VS ESTATICA DE ACTIVOS - 3. ASIGNACION DINAMICA VS ESTATICA DE ACTIVOS - SIMULACIONSIMULACION

Resu

ltad

os g

en

era

les c

on

firm

ad

os,

aú

n s

i es a

men

or

exte

nsió

nR

esu

ltad

os g

en

era

les c

on

firm

ad

os,

aú

n s

i es a

men

or

exte

nsió

n

2121

3. COMPARACION ENTRE LOS DOS ANALISIS3. COMPARACION ENTRE LOS DOS ANALISIS

Dynamic Portfolio Static Portfolio Dynamic Portfolio Static PortfolioAverage Annual Total Return, in USD 11.0% 9.5% 8.5% 8.2%St. Dev. of Annual Return 9.8% 9.3% 10.0% 7.0%Realised Utility 10.5% 9.3% 8.0% 7.9%Average Equity Allocation 51.9% 42.5% 51.9% 42.5%

Historical Analysis Simulation

LC no evita el “riesgo de trayectoria” porque (como en cualquier

esquema DC) el riesgo de inversión nace por el participante, que puede

ingresar en su fase de retiro con una riqueza incompatible con el nivel

de consumo objetivo

Riesgo de ‘manada’ o ‘pánico’, cuando las personas pasan de un sub

portafolio a otro porque ponen mucho peso en recientes tendencias del

mercado

RESTRICCION

NECESIDAD DE PROTECCION

NECESIDAD DE GOBERNABILIDAD

Retorno total anual promedio en USD

Desv. Est. De retorno anual

Utilidad percibida

Asignación promedio de capital

Análisis HistóricoAnálisis Histórico SimulaciónSimulación

Portafolio Dinámico Portafolio

Estático

Portafolio Dinámico Portafolio

Estático

2222

3. VENDER BAJO, COMPRAR ALTO – EL CASO 3. VENDER BAJO, COMPRAR ALTO – EL CASO ITALIANOITALIANO

24

32.1

63.6

-11.9-9.7

-1.1 -2.3-4.5

0.7

-20.0

-10.0

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

70.0

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

-

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

Italian Equity Mutual funds net subscriptions (lhs, Eur bn)

MIBTEL index, year end level (rhs)

Fondos mutuos italianos suscripciones

netasIndice MBTEl, nivel fin año (rhs)

2323

AGENDAAGENDA






2424

4. DB Y LOS PELIGROS DE LA INVERSION EN 4. DB Y LOS PELIGROS DE LA INVERSION EN CAPITALCAPITAL El riesgo de inversión descansa en la hoja de balance de la empresa. El participante recibe

un retorno basado en supuestos tales como crecimiento de salarios, inflación esperada y expectativa de vida

El riesgo principal es la no correspondencia entre la tasa de retorno del portafolio de activos y la tasa de crecimiento en pasivos

Si esto sucede se dice que está no financiado

Esta situación puede llevar a las empresas a la bancarrota (como ocurrió con muchas empresas durante principios de los 2000s)

0

2

4

6

8

10

12

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

Assets

Liabilities

Plan is overfunded

Plan is underfunded

Es prudente para un esquema DB

invertir en acciones?

Depende, pero generalmente

creemos que no...

2525

Acción es una propiedad sobre activos de la empresa (reales), de manera que compensan el riesgo de inflación

La acción debe proporcionar retornos ajustados al mayor riesgo en el largo plazo (diversificación en el tiempo)

La duración de la acción es mayor que la de los bonos, así que deben ser usados para adoptar un enfoque ALM para compensar / inmunizar pasivos de pensión de alta duración

La naturaleza real de la inversión en acciones es debatible, y sujeta a la pregunta en la" edad de los intangibles”. Pero, ¿por qué no usar bonos del gobierno ajustados a la inflación y libres de riesgo (por defecto)?

El menor riesgo de acciones Premium en las últimas décadas, reflejando la menor volatilidad global, exige una compresión del retorno extra con respecto a los bonos. Periodos de correlación positiva e incremental entre acciones y bonos son más frecuentes

No hay prueba definitiva de la validez de la teoría con respecto a la “duración de la acción” porque el impacto de mayores tasas en el DCF es uno de muchos factores que impactan las tasaciones, aún si existieron, la duración sería solo el primer momento de la función de precio/tasa!

PERO

PERO

PERO

A FAVORA FAVOR EN CONTRAEN CONTRA

4. DB Y LOS PELIGROS DE INVERSION EN 4. DB Y LOS PELIGROS DE INVERSION EN ACCIONESACCIONES

2626

No está claro si las acciones son una forma adecuada de inversión para un DB

Las acciones implican una apuesta direccional en una reversión media en el mercado

Quien asume el riesgo es el auspiciador corporativo y su hoja de balance, por tanto sería prudente establecer una asignación de activos que minimice la volatilidad del retorno dado el objetivo, limitando el impacto en

Perfil de riesgo corporativoSu volatilidad de retorno

Puede probarse que, usando “argumentos de arbitraje”, no existe una ventaja clara en usar acciones para colateralizar pasivos de pensiones en lugar de bonos

Un PF que invierte en acciones tiende a incrementar el beta del corporativo y su costo de capital, con un impacto negativo en el retorno requerido y su tasación

CONCLUSIONESCONCLUSIONES

4. DB Y LOS PELIGROS DE INVERSION EN 4. DB Y LOS PELIGROS DE INVERSION EN ACCIONESACCIONES

2727

4. DIVERSIFICACION DE TIEMPO: 4. DIVERSIFICACION DE TIEMPO: “La belleza descansa en el ojo del observador”“La belleza descansa en el ojo del observador”

6.7% 6.8%

7.7%

15.5%

7.0%

4.5%

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

14.0%

16.0%

18.0%

Rolling 1yr Rolling 5yr Rolling 10yr

Avg Ann Ret

St Dev of ann. ret.

Usando periodos continuos de 5 a 10 años, uno

obtiene un descenso significativo en la volatilidad

que no afecta los retornos, pero esto se debe a las

propiedades de reversión de los mercados (es decir,

ellos tienden a fluctuar alrededor de tasas de

crecimiento de equilibrio de largo plazo).

Retornos de S&P 500 en los últimos 41 años

2828

AGENDAAGENDA






2929

5. INNOVACION DE PRODUCTO PARA FONDOS DE 5. INNOVACION DE PRODUCTO PARA FONDOS DE PENSIONESPENSIONES

Nuevas y diferentes necesidades están forzando a la industria de fondos de

pensiones a explotar soluciones innovadoras para lograr …

… consistente y superior rendimiento, reduciendo, transformando y

transfiriendo riesgos de inversión.

La separación Alfa-Beta y las estrategias de rotación permitieron a los P.F.

administrar adecuadamente no sólo su exposición a activos sino también sus

sensibilidades a diferentes factores que afectan su nivel de riesgo total.

Adicionalmente, el LDI puede dirigirse de forma adecuada y eficiente a los

riesgos de inflación e interés que enfrenta el esquema a largo plazo.

3030

5. SEPARACION ALFA-BETA – Un ejemplo5. SEPARACION ALFA-BETA – Un ejemplo

Supongamos que el asignador de alfa-beta pronostica la posibilidad de un

agudo descenso en los mercados accionarios.

El asignador puede comprimir la exposición beta del portafolio global pero

puede lograr un levantamiento contra la caja sumando, como una

protección, la exposición a un administrador particular o clase de activo que

ha probado lograr retornos sostenibles y consistentes, enfocando por

ejemplo, un enfoque de selección de acciones puras.

La clara implicancia es que, paradójicamente, esta estrategia transforma a la

gestión de fondos por si misma en clases de acciones separadas y factibles

de invertir directamente.

3131

5. ASIGNACION DE PORTAFOLIO P.F. EN UN ENFOQUE 5. ASIGNACION DE PORTAFOLIO P.F. EN UN ENFOQUE MULTICAPASMULTICAPAS

ASSETSASSETS

Risk/ReturnRisk/Return

ProfileProfile

MATCHINGMATCHING

MATCHINGMATCHING

LIABILITY DRIVEN LIABILITY DRIVEN

INVESTMENTINVESTMENT

(Inflation swap, IRS, etc.)(Inflation swap, IRS, etc.)

LIABILITIESLIABILITIES(Interest, Inflation, Life (Interest, Inflation, Life

Expectancy, etc.)Expectancy, etc.)

GRACIAS AL ENFOQUE DE SEPARACION GRACIAS AL ENFOQUE DE SEPARACION Y Y , EL LDI CREA EXTRA , EL LDI CREA EXTRA

RETORNOS NO SOLO SOBRE ACTIVOS SINO TAMBIEN EN ACTIVOS CON RETORNOS NO SOLO SOBRE ACTIVOS SINO TAMBIEN EN ACTIVOS CON

RESPECTO AL PERFIL DE PASIVOS SENSIBLESRESPECTO AL PERFIL DE PASIVOS SENSIBLES

SEPARACION ALFA Y BETASEPARACION ALFA Y BETA

GENERACION EXTRA DE RETORNOS

FUENTES ALFAFUENTES ALFA FUENTES BETAFUENTES BETA

´PO

RTA

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LIO

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RR

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IEN

TE

´PO

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LIO

CO

RR

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PO

ND

IEN

TE

PASIVOSPASIVOS

(Interés, inflación, (Interés, inflación,

expectativa de vida, etc.)expectativa de vida, etc.)

ACTIVOSACTIVOS

PERFIL PERFIL

RIESGO/RETORNORIESGO/RETORNO

αα + + ββ vida, etc.) vida, etc.)

CORRESPONDENCIACORRESPONDENCIA

CORRESPONDENCIACORRESPONDENCIA

INVERSION IMPULSADA POR PASIVOSINVERSION IMPULSADA POR PASIVOS

(Swap de inflación, IRS, etc.)(Swap de inflación, IRS, etc.)

3232

CONCLUYENDO …CONCLUYENDO …

Desbalances demográficos

Menores tasas de interés

Shocks mercado capital

Sistema de reparto Go

DB LDI & SEPARACION ALFA-BETA

DCRIESGO DE INVERSION DESCANSA RIESGO DE INVERSION DESCANSA

EN EL TRABAJADOREN EL TRABAJADOR

EL TRABAJADOR NECESITA MAS CONSULTORIA DEL AUSPICIADOREL TRABAJADOR NECESITA MAS CONSULTORIA DEL AUSPICIADOR

PERPER

OO

CONSULTORIA ES COSTOSACONSULTORIA ES COSTOSA

PRODUCTOS EMPAQUETADOSPRODUCTOS EMPAQUETADOS

ESQUEMAS CICLO DE VIDAESQUEMAS CICLO DE VIDAASIGNACION DINAMICA DE ACTIVOSASIGNACION DINAMICA DE ACTIVOS

OO

ASIGNACION ESTATIVA DE ACTIVOSASIGNACION ESTATIVA DE ACTIVOS

TANTO EN NUESTRA TANTO EN NUESTRA

SIMULACION COMO EN EL TEST SIMULACION COMO EN EL TEST

DE RESPALDO, LA ASIGNACION DE RESPALDO, LA ASIGNACION

DINAMICA DE ACCIONES ES DINAMICA DE ACCIONES ES

SUPERIOR Y OFRECE MAS SUPERIOR Y OFRECE MAS

GARANTIAS DE EVITAR GARANTIAS DE EVITAR

INCURRIR EN UNA INCURRIR EN UNA

DEPRECIACION DURA DE DEPRECIACION DURA DE

ACTIVOS DURANTE LOS ACTIVOS DURANTE LOS

ULTIMOS AÑOS DE VIDA ULTIMOS AÑOS DE VIDA

LABORALLABORAL

3333

CONCLUYENDO …CONCLUYENDO …

No tenemos una edad de retiro obligatoria, Dave, No tenemos una edad de retiro obligatoria, Dave,

pero bajo ciertas condiciones tendemos a pero bajo ciertas condiciones tendemos a

impulsar a la gente a moririmpulsar a la gente a morir

3434

EXENCION DE RESPONSABILIDADEXENCION DE RESPONSABILIDAD

GRACIASGRACIASSanpaolo IMI Asset Management SGR S.p.A. y sus afiliados presentan esta información como

precisa y confiable, sin embargo, a veces ocurren erroes. Bajo ninguna circunstancia, incluyendo,

pero no limitándose a negligencia, Sanpaolo IMI Asset Management SGR S.p.A. o sus afiliados,

serán responsables por cualquier daño por el uso de cualquier información en el presente

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