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Nº 10 - Febrero de 2016 Economic GPS Tracking: Cambios en las políticas monetaria y fiscal Zooming: Profundidad financiera y crecimiento económico Industry Roadmap: El hogar conectado Global coordinates: Perspectivas de crecimiento a nivel mundial 03 07 08 13
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Nº 10 - Febrero de 2016
Economic GPS
Tracking:Cambios en las políticas monetaria y fiscal
Zooming:Profundidad financiera y crecimiento económico
Industry Roadmap: El hogar conectado
Global coordinates:Perspectivas de crecimiento a nivel mundial
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Contenido
Cambios en las políticas monetaria y fiscal 03
El hogar conectado 07Profundidad financiera y crecimiento económico 08
Perspectivas de crecimiento a nivel mundial 13
Monitores 14
Tabla de indicadores 15
Nuestros Servicios. Contactos 16
TrackingCambios en las políticas monetaria y fiscal
En el mes de enero se anunciaron políticas que buscan la normalización de los desequilibrios macroeconómicos imperantes, entre ellos encontramos la reducción de la base monetaria, la operación de préstamo con bancos en el exterior y aumento de las tarifas eléctricas.
Zooming
Profundidad financiera y crecimiento económico En el presente número, llevamos adelante un repaso de algunos indicadores de profundidad financiera que nos permiten considerar la situación de la economía argentina, y la necesidad de contar con un sistema financiero más desarrollado que permita canalizar los ahorros de la economía en proyectos de inversión.
Industry Roadmap El hogar conectado
La red o internet de los objetos (IoT o Internet-of-Things en inglés) aparece como el siguiente gran paso en la industria tecnológica y consiste en la interconexión a través de internet de distintos equipos o dispositivos con los que interactuamos diariamente.
Global coordinatesPerspectivas de crecimiento a nivel mundial
Comprender qué puede deparar el futuro en términos macroeconómicos, es importante para la toma de decisiones estratégicas en los distintos negocios. Es por ello que en esta oportunidad compartimos lo que PwC UK anticipa para la economía global en este 2016.
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Cambios en las políticas monetaria y fiscal
En el mes de enero se anunciaron políticas que buscan la normalización de los desequilibrios macroeconómicos imperantes. A la liberalización del mercado cambiario ocurrida a finales de 2015, que ha sido descripta en nuestra edición anterior, le sucedió la caída en la tasa de crecimiento de la base monetaria. En el documento de “Objetivos y planes respecto del desarrollo de la política monetaria, cambiaria, financiera y crediticia para el año 2016”, publicado por el BCRA el 31 de diciembre de 2015, se consideró que la tasa de crecimiento de la base monetaria era superior a la compatible con una tendencia decreciente de la inflación. En consecuencia y utilizando uno de sus instrumentos de política monetaria, el BCRA a través de la emisión de letras y notas logró quitar liquidez en el mercado. Durante el mes de enero, a través de sus colocaciones de LEBACs en pesos retiró alrededor de $49.000 millones de pesos de circulante, y la base monetaria ha reducido su tasa de crecimiento interanual al 32%.
Debe tenerse en cuenta, sin embargo, que la colocación de títulos por parte del Banco Central no es libre de costos, ya que la tasa de interés implícita anual que pagan en promedio aquellos emitidos en enero en el plazo menor de 35 días es del 31,8%; mientras que el de mayor plazo, 252 días, paga 26,6%. Asimismo, en el corriente mes de febrero habrá vencimientos por alrededor de $ 139.000 millones, con lo cual el Banco Central deberá emitir nuevos títulos o reducir la emisión para que la tasa de crecimiento de la
Tracking
Gráfico 1: Base monetaria, millones de pesos y variación interanual
Gráfico 1: Factores de Explicación de la Base Monetaria (BM), millones de pesos
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA.* En diciembre de 2015, “otros” incluye una expansión monetaria de $42.450 millones asociada a las operaciones de futuros de dólar.
2015Ene-16
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Variación BM
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Compra de divisas
Financiación al Sector Público
Pases y redescuentos
Títulos del BCRA Otros*
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base monetaria continúe en la senda descendente.
Por otro lado, el BCRA llevó a delante una operación de pase pasivo por US$ 5.000 millones de dólares, con siete bancos internacionales y por el plazo de un año. Esta operación había sido anunciada en diciembre,
cuando el BCRA canjeó tres Letras Intransferibles del Tesoro Nacional por Bonos en dólares del Tesoro Nacional, pero restaba ser concretada. La misma tendría un costo de 6,7 puntos porcentuales más Libor y permitió aumentar las reservas hasta los US$ 30.074.Seguidamente, el gobierno anunció la
Base Monetaria, $ millonesCrecimiento interanual, %
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1 CAMMESA es una empresa de capitales mixtos que administra y organiza las compras en el Mercado Eléctrico Mayorista. 2 ENARSA es una empresa pública argentina dedicada al estudio, exploración y explotación de yacimientos de hidrocarburos, el transporte, almacenaje, distribución, comercialización e industrialización de estos productos y sus derivados, el transporte y distribución de gas natural, y la generación, transporte, distribución y comercialización de energía eléctrica.3 De acuerdo al informe de FUNDELEC, “Informe de Tarifas 2015”4 Ídem.
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primera medida fiscal de relevancia, orientada a mitigar el abultado déficit de las cuentas públicas: el aumento de las tarifas del sector eléctrico y la correspondiente reducción de los subsidios. Fue mediante la resolución 6/2016 del 27 de enero que el Ministerio de Energía y Minería de la Nación aprobó un aumento en los precios de referencia estacionales de la potencia y energía en el Mercado Eléctrico Mayorista (MEM) para el período comprendido entre el 1ro de febrero de 2016 y el 30 de abril de 2016.
El costo de la tarifa eléctrica que pagan los usuarios en el país se compone de cuatro factores: la generación, que es el precio al que las empresas distribuidoras compran la energía en el Mercado Eléctrico Mayorista (MEM); el transporte; la distribución (o VAD -Valor Agregado de Distribución) y los impuestos. Los subsidios que se otorgan desde
Cuadro 1: Tarifas Ciudad Autónoma de Buenos Aires – EDENOR, antes y después del aumento tarifario
Fuente: elaboración propia en base a resolución 7/2016 del Ministerio de Energía y Minería, FUNDELEC “Informe de Tarifas 2015”*Los cargos fijos para obras para usuarios residenciales se mantienen inalterados**Los impuestos en el caso de CABA alcanzan el 27,98% incluyendo IVA, Fondo de Santa Cruz y la contribución municipal
el Estado Nacional operan sobre el precio de generación y son canalizados principalmente por dos grandes empresas, CAMMESA1 y ENARSA2, ya sea por medio de compensaciones a las generadoras, o mediante la compra de combustible. En todas las jurisdicciones las distribuidoras pagan lo mismo por la generación, sin embargo la distribución está en manos de compañías que operan según la jurisdicción y que han ido ajustando sus tarifas de manera diferencial, lo que ha hecho que usuarios de provincias como Buenos Aires y Ciudad Autónoma de Buenos Aires (CABA), que aglutinan el 40% de la demanda eléctrica nacional y donde el estado no ha permitido aumentos tarifarios hasta ahora, paguen entre cuatro y ocho veces menos según el consumo se encuentre en un rango de 500kWh – 700kWh, o con consumos por encima de los 1.000kWh3.El mecanismo es el siguiente, las
Antes del Aumento
Consumo Cargo Fijo Cargo Fijo para Obras* Cargo variable Impuestos** Total
250kWh $ 4,46 $ 4,00 $ 20,25 $ 8,03 $ 36,74
500kWh $ 16,28 $ 14,00 $ 21,00 $ 14,35 $ 65,63
742,12kWh $ 18,97 $ 17,00 $ 33,40 $ 19,41 $ 88,77
1.000kWh $ 21,59 $ 28,00 $ 49,00 $ 27,59 $ 126,18
Post Aumento
Consumo Cargo Fijo Cargo Fijo para Obras*
Cargo variable
Impuestos** Total Variación % Variación Absoluta
250kWh $ 14,43 $ 4,00 $ 139,00 $ 44,05 $ 201,48 448% $ 164,74
500kWh $ 54,46 $ 14,00 $ 224,00 $ 81,83 $ 374,29 322% $ 285,52
742,12kWh $ 66,14 $ 17,00 $ 348,05 $ 120,65 $ 551,84 522% $ 463,07
1.000kWh $ 81,16 $ 28,00 $ 496,00 $ 169,32 $ 774,48 514% $ 648,31
distribuidoras compran la energía y prestan el servicio directamente al usuario. Luego, cada una paga a CAMMESA por la energía que compró a nivel mayorista, con el tiempo suficiente para cobrar al usuario y cancelar lo facturado.
En el caso particular de los usuarios de la provincia de Buenos Aires y CABA, el Ministerio de Energía y Minería emitió la resolución 7/2016, instruyendo al Ente Nacional Regulador de la Electricidad (ENRE) a que realice un ajuste del valor agregado de distribución en los cuadros tarifarios de EDENOR S.A. y EDESUR S.A, compañías responsables de la distribución de la energía en las jurisdicciones mencionadas.
Al analizar los porcentuales incrementales del nuevo cuadro tarifario, tomando como ejemplo la demanda nacional promedio bimestral4 de 742kWh, el incremento porcentual de la tarifa alcanza el 522%, pasando de $88,77 a $551,84, lo que en términos mensuales se traduce en un aumento de $231,5. En lo que hace a las cuentas públicas,
los subsidios a la energía constituyen más del 70% de los subsidios totales (donde aproximadamente el 85% se destina a subsidiar la energía eléctrica y el resto a subsidiar el consumo de gas), y respecto al gasto primario superan el 10%. Ambos porcentajes de participación han ido en aumento en los últimos años como consecuencia del aumento del consumo y costo de producción/importación de la energía sin su correspondiente ajuste tarifario.
De acuerdo al anuncio oficial, los aumentos tarifarios que rigen a partir del 1° de febrero, significarán un ahorro fiscal de US$ 4.000 millones, que al tipo de cambio promedio de enero, $/US$ 13,65, representan alrededor de $54.600 millones. Si consideramos que en el período enero-noviembre de 20155 el sector de la energía eléctrica recibió $ 108.602 millones (aproximadamente 2,4% del PIB), el ahorro significa 1,2 puntos porcentuales del PIB.
Cómo próximo paso, el Ministro de Energía y Minería ha anunciado que se encuentran evaluando un aumento en las tarifas del gas. En esta industria existen tres segmentos diferenciados, producción, transporte y distribución. El primero está mayormente desregulado, mientras que el transporte se encuentra adjudicado a dos empresas, Transportadora General del Norte (TGN) y Transportadora General del Sur (TGS), y la distribución está concesionada a nueve empresas (Metrogas, Gas Natural Fenosa, Camuzzi Gas Pampeana, Camuzzi Gas del Sur, Ecogas Centro, Ecogas Cuyana, Litoral Gas, GasNor y Gas Nea).
Este sector se encuentra subsidiado a través de distintos fondos fiduciarios (que representan poco más del 3% del total de los subsidios energéticos) y el Programa de Estímulo a la Inyección
5 Último dato disponible.
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Gráfico 3: Subsidios al sector energético como porcentaje del gasto primario del Sector Público Nacional no Financiero
Gráfico 4: Subsidios al sector energético como porcentaje del total de subsidios
Gráfico 5: Subsidios por sector
Fuente: Elaboración propia en base a ASAP y MECON
Fuente: Elaboración propia en base a ASAP
Fuente: Elaboración propia en base a ASAP
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Sector industrial
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Sector transporte
Sector rural y forestal
Otras empresas públicas
Sector energético
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de Excedente de Gas Natural (Plan Gas), que alcanza el 9% del total de los subsidios energéticos y que garantiza a las empresas productoras precios de US$ 7,5 por millón de BTU, subsidiando las brechas entre este valor y lo que pagan las distribuidoras.
A diferencia de lo ocurrido con las tarifas del sector eléctrico, las del gas habían sufrido aumentos en 2014 y 2015, con lo cual el aumento que se estaría analizando sería menor que el actualmente realizado, y representará un menor ahorro en las cuentas públicas.
Finalmente, lo que se ha conocido es el hecho de que la corrección en las tarifas al transporte no serán efectivas al menos en el corto plazo, con lo cual el subsidio al sector que alcanza aproximadamente un punto porcentual del PIB seguirá formando parte del gasto a financiar.
El gobierno ha iniciado un proceso
gradual de reducción de la inflación (que se aceleró en diciembre y enero luego de la devaluación) y ha comenzado a mostrar acciones concretas tendientes a dicho objetivo. En este proceso se juega un delicado equilibrio entre reducción parcial del déficit fiscal, obtención de financiación genuina para aquella porción del déficit fiscal que por razones sociales no pueda ser ajustado inmediatamente y, a un mes del comienzo de las paritarias de la mayoría de los gremios, dar las señales adecuadas para moderar las expectativas en las negociaciones salariales. El resultado final de todos estos elementos marcará en buena medida las posibilidades de alcanzar con éxito las metas de inflación propuestas para el año.
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La red o internet de los objetos (IoT o Internet-of-Things en inglés) aparece como el siguiente gran paso en la industria tecnológica. Muy resumidamente consiste en la interconexión a través de internet de distintos equipos o dispositivos con los que interactuamos diariamente. Dicha interconexión comprende desde la administración remota de la iluminación y del sistema de aire acondicionado en una casa hasta sensores que facilitan el monitoreo de los espacios de estacionamiento disponibles en una ciudad o que permiten coordinar los semáforos de manera de mejorar la circulación.
En un ejemplo más concreto de su alcance, en Gran Bretaña, las empresas de electricidad y gas están instalando “medidores inteligentes” que permiten a los usuarios monitorear su consumo al instante y tomar medidas correctivas para reducirlo, tales como demorar el encendido del sistema de calefacción en días soleados.
Si bien las posibilidades de interconexión entre dispositivos son infinitas y los beneficios probablemente significativos, la perspectiva de un “hogar conectado” es la que ha acaparado una gran atención en el ámbito de negocios, con empresas de comunicaciones, productores de equipamientos y las empresas de tecnología ofertando distintos productos y servicios.
Industry RoadmapEl hogar conectado
Ariel Vidan, socio a cargo de la industria de Tecnología, Información, Comunicación, Entretenimiento y Medios de PwC Argentina
El amanecer de un nuevo tiempo
Innumerables predicciones cuantitativas han sido escritas acerca de IoT: miles de millones de dispositivos conectados, billones de dólares de ingresos, etc. No obstante, menos atención han recibido los aspectos cualitativos de esta nueva tendencia.
En tal sentido, a los efectos que esta tendencia se transforme en un negocio con la capacidad de atraer a los usuarios en forma masiva, creemos que un medio ambiente potenciado por IoT deberá comprender las siguientes características:
1. La experiencia del usuario no tendrá interrupciones, es decir la experiencia será equivalente en todas las plataformas utilizadas, integrando de manera eficiente sistemas, equipos y servicios.
2. La tecnología pasará a un segundo plano; los usuarios desconocerán cómo funciona el servicio; simplemente sabrán que lo hace.
3. Será omnipresente, acompañando a los usuarios, trascendiendo dispositivos y geografías.
4. Se conectará con todo –desde la casa hasta los autos, desde las tiendas hasta los hoteles.
5. Será personal: aprendiendo de los usuarios y adaptándose a ellos y continuamente mejorando su experiencia.
Seguridad
La seguridad es uno de los mayores desafíos que enfrenta IoT. Tanto los dispositivos como los sistemas recogerán una gran cantidad de información privada de los usuarios –por ejemplo, el “medidor inteligente” que citábamos reconocerá cuando el usuario está en su casa y qué tipo de dispositivos utiliza- que será compartida con otros dispositivos y almacenadas en servidores de las compañías. Una filtración de estos datos o un “hacker” que ingresa al sistema podría representar un problema mayor tanto para la compañía de servicios como para el usuario.
Conclusión
Es resumen, podemos anticipar que los dispositivos conectados se instalarán y serán parte de la mayoría de los negocios de la misma manera que lo hicieron los computadores e internet. No obstante es probable que el camino a recorrer para que esto suceda sea algo más largo que lo anticipado por algunos analistas y con algunos ajustes a través de la experiencia.
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Profundidad financiera y crecimiento económicoEn el presente número, llevamos adelante un repaso de algunos indicadores de profundidad financiera que nos permiten considerar la situación de la economía argentina, y la necesidad de contar con un sistema financiero más desarrollado que permita canalizar los ahorros de la economía en proyectos de inversión.
De acuerdo a la literatura moderna, existe cierto consenso con respecto a la relación positiva entre el concepto de profundidad financiera, también mencionado como desarrollo financiero y el crecimiento económico. Más precisamente, se entiende por profundidad financiera a la participación del sistema financiero en la economía de un país en relación a su tamaño, a los servicios prestados, la eficiencia de dichos servicios en diferentes sectores, y a las necesidades que satisface, con sus consecuentes beneficios para la economía como un todo.
Algo que resulta interesante con respecto a esta cuestión, es la existencia de distintos enfoques en torno a la relación de causalidad y mecanismos de transmisión entre el desarrollo financiero y el crecimiento económico. En este sentido, existen dos enfoques principales: el enfoque de oferta y el enfoque de demanda. El primero establece que un mayor nivel de intermediación financiera (entendido como mayor profundidad financiera) influye positivamente en el crecimiento del PIB a través de dos canales: i) aumentando la eficiencia de la acumulación de capital y por ende aumentando la productividad marginal del capital, y ii) aumentando la tasa de ahorro de la población y consecuentemente aumentando la tasa de inversión, generando un doble efecto, mayor nivel de inversión aplicada de forma más eficiente. El otro enfoque establece que
el desarrollo del sistema financiero acompaña al crecimiento de la economía, como respuesta a una necesidad generada por el mayor nivel de demanda de los agentes económicos proveniente de la expansión de la economía real.
A pesar de estas diferenciaciones en el sentido de la causalidad, existe un consenso en que el desarrollo del sector financiero es un elemento importante para el crecimiento económico de un país, y consecuentemente la existencia de restricciones sobre el sistema bancario y financiero en general reducirían en última instancia el crecimiento económico.
Si bien la relación entre profundidad financiera y crecimiento económico tiene matices, los principales autores destacan cinco funciones fundamentales que desempeña el sistema financiero a través de los cuales influye positivamente en el crecimiento. Estas funciones son: la facilitación de la cobertura del riesgo1, la alocación eficiente de los recursos, la movilización eficiente del ahorro, un mayor nivel de información disponible que permite realizar decisiones de inversión más eficientes y la facilitación del intercambio de bienes y servicios, lo cual en conjunto facilita el proceso de inversión y por ende aporta a un mayor nivel de crecimiento.
En base a estas observaciones, surge la necesidad de establecer medidas estándar de profundidad financiera para lograr analizar la relación existente entre ésta y el crecimiento a lo largo de distintos períodos de tiempo y en distintos países, de forma comparable. A tal fin, habitualmente se utilizan los siguientes ratios como medidas “proxy” de profundidad financiera:
• M1/PIB
• M2/ PIB
• M3/ PIB
• Depósitos en el sistema bancario2 / PIB
• Crédito al sector privado/ PIB
Zooming
1 Un país con mayor profundidad financiera cuenta con acceso a una mayor variedad de activos con un mayor nivel de liquidez, lo que permite una diversificación más eficiente.2 También es utilizado el ratio depósitos en el sistema financiero/PIB el cual incluiría depósitos en entidades financieras no bancarias, sin embargo la diferencia no es considerable.
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Fuente: elaboración propia en base a Institutos de Estadística3 y Banco Centrales de cada país.
3 A los fines de construir los indicadores basados en agregados monetarios, tomamos como fuente datos de CEPAL (http://estadisticas.cepal.org/cepalstat/WEB_CEPALSTAT/estadisticasIndicadores.asp), cuya metodología de cálculo es la siguiente:M1 = circulante + depósitos a la vista; M2 = M1+depósitos de ahorro en moneda nacional + depósitos a plazo en moneda nacional. M3 = M2 + depósitos en moneda extranjera4 Las estadísticas con respecto al agregado monetario M3 han sido discontinuadas por la Reserva Federal de los EE.UU. a partir del 23 de marzo de 2006.
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Los primeros tres indicadores hacen referencia a los principales agregados financieros3, ordenados de acuerdo a su nivel de liquidez; es decir, el agregado monetario M1 incluye los billetes y monedas en circulación así como los depósitos en cuenta corriente, M2 incluye los conceptos abarcados por M1, los depósitos en caja de ahorro, los cuales tienen un menor nivel de liquidez que los depósitos en cuenta corriente, y los depósitos a plazo. Finalmente M3 incluye M2 más los depósitos en moneda extranjera.
El primer ratio mencionado es tomado como indicador confiable de profundidad financiera, ya que un mayor de nivel de dinero circulante en efectivo es compatible con un escenario de subdesarrollo financiero, mientras que un menor nivel de M1/PIB es compatible con un sector financiero sofisticado que permite a los agentes económicos mantener su dinero en forma de depósitos en el sistema financiero. En cuanto al segundo indicador, este reflejaría la capacidad del sistema financiero para participar en servicios transaccionales, así como la capacidad del sistema financiero de facilitar la captación de fondos mediante el ahorro, a través de depósitos a plazo, para luego aplicarlo en la provisión de créditos. Es por esto que entre los ratios basados en agregados monetarios, los preferidos son
M2/PIB y M3/PIB que incluyen los fondos depositados en los bancos con fines de ahorro, agregándose en el último los depósitos en moneda extranjera. Así, un valor más alto de este último indicador representaría un mayor desarrollo financiero de la economía.
En lo que respecta al indicador basado en los depósitos en el sistema financiero, este refleja la primer parte del efecto esperado a través de la profundización del sistema financiero, es decir, la captación de ahorros que constituyan la base de los saldos prestables en forma de crédito; lo cual nos lleva al siguiente indicador, el nivel de crédito al sector privado con respecto al PIB. Este último indicador es el preferido por la mayoría de los autores que han realizado investigaciones sobre el tema, ya que representa la capacidad del sector financiero para transformar los depósitos captados (ahorro) en créditos para inversiones productivas que contribuyan a mayores niveles de PIB.
El cuadro a continuación presenta el valor promedio de estos indicadores, para algunos países seleccionados de la región y para los Estados Unidos, para el período 2000-2014.
País M1/PIB M2/PIB M3/PIB Depósitos/PIB Crédito/PIB
Argentina 11,72% 22,38% 26,29% 21,68% 15,05%
Bolivia 15,19% 26,56% 53,07% 41,87% 42,53%
Brasil 6,90% 30,81% - 48,73% 43,96%
Chile 13,23% 51,87% 57,78% 44,98% 80,75%
Colombia 10,22% 35,58% - 17,33% 31,00%
Ecuador - - - 21,12% 22,60%
México 11,20% 20,79% 22,14% 22,91% 19,59%
Paraguay 12,40% 18,02% 31,27% 19,37% 23,41%
Perú 8,00% 15,96% 30,64% 25,40% 22,12%
Uruguay 7,55% 12,45% 44,76% 40,08% 31,60%
Estados Unidos 12,36% 56,29% (4) 71,41% 178,05%
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Gráfico 1: Valor de M2/PIB y de Crédito/PIB para cada uno de los países
En el diagrama se grafica el valor de M2/PIB y de Crédito/PIB para cada uno de los países. Estados Unidos, que es uno de los países del mundo que cuenta con un sistema financiero fuertemente desarrollado, se ubica en el extremo superior derecho del gráfico, debido a que posee elevados indicadores de M2/PIB y de crédito/PIB. Entre los países seleccionados de la región, el que más se aproxima a Estados Unidos es Chile, que se encuentra por encima de la media de los países latinoamericanos seleccionados respecto a los dos indicadores considerados. El resto de los países, con algunas diferencias, se encuentra agrupado casi en su totalidad en el cuadrante que indica menor desarrollo financiero.
Históricamente, los países latinoamericanos han mostrado dificultades para desarrollar sus sistemas financieros, en parte debido a sucesivas crisis que han enfrentado (inflacionarias, de deuda, de balance de pagos) y a regulaciones poco sofisticadas.
Análisis empírico
A continuación se presenta un análisis de corte transversal por mínimos cuadrados5 para medir el impacto y qué grado de profundidad financiera tiene
sobre la tasa de crecimiento de las economías desde un enfoque de “oferta”, según lo descripto anteriormente, a fin de corroborar la existencia (esperada) de una relación positiva entre ambas variables. Debido a que en el crecimiento del PIB intervienen otros factores explicativos, siguiendo a Khan y Senhadji (2000)6 se consideraron variables de control para intentar aislar el efecto de la profundidad financiera (medido a través del indicador de crédito/PIB, “Fd”) en el crecimiento del producto. Estas variables de control son: i) la proporción de inversión sobre PIB (igdp), ii) la tasa de crecimiento de la población (pop), iii) la evolución de los términos de intercambio (tot), y iv) el PIB per cápita de cada país al inicio del período analizado (Iy0) (datos del año 1978)7.
A tal fin, tomamos información de 100 países8
publicada en la base de datos WDI del Banco Mundial
5 Con ajuste de consistencia de heterocedasticidad de White. 6 Mohsin S. Kahn and Abdelhak S. Senhadji, 2000, “Financial Development and Economic Growth: An Overview”, IMF Working Paper.7 Se aplicó el logaritmo sobre el valor inicial del PIB per cápita, con el fin de suavizar las diferencias existentes entre los valores para cada país.8 ARG, AUS, AUT, BDI, BEL, BEN, BGD, BOL, BRA, BWA, CAF, CAN, CHL, CHN, CIV, CMR, COG, COL, CRI, CYP, DEU, DMA, DNK, DOM, DZA, ECU, EGY, ESP, FIN, FRA, GAB, GBR, GHA, GMB, GNB, GRC, GTM, GUY, HKG, HND, IDN, IND, IRL, IRN, ISL, ISR, ITA, JAM, JOR, JPN, KEN, KOR, KWT, LKA, LSO, LUX, MAR, MDG, MEX, MLI, MLT, MUS, MWI, MYS, NER, NGA, NIC, NLD, NOR, NPL, PAK, PAN, PER, PHL, PNG, PRT, PRY, RWA, SAU, SDN, SEN, SGP, SLE, SLV, SWE, SWZ, SYC, TGO, THA, TTO, TUN, TUR, UGA, URY, USA, VCT, ZAF, ZAR, ZMB, ZWE.
EEUU
Chile
Colombia
Perú
Brasil
BoliviaArgentina
MéxicoParaguay
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Crédito/PIB
M2/
PIB
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para el período 1978-2013. El modelo utilizado para la estimación tiene la siguiente forma:
Yi = ß0 + ß1 Fdi + ß2 igdpi + ß3 popi + ß4 toti + ß5Iy0i +ei
Adicionalmente, se estimó un modelo “benchmark” que no considera a la variable de profundidad financiera Fd, con el fin de comparar los resultados con el modelo principal.
Los resultados obtenidos son los siguientes:
Con base en los resultados obtenidos a través de la metodología mencionada, se observa que el coeficiente asociado a la variable representativa de profundidad financiera presenta el signo esperado (positivo) y que es estadísticamente significativo, por lo que la variable se vuelve relevante. Es decir, el grado de profundidad financiera explica parte del crecimiento económico. El impacto que tiene el grado de profundidad financiera sobre el crecimiento económico, no obstante, es reducido (el parámetro asociado es 0,0196). Este resultado es consistente con los obtenidos en la bibliografía revisada en términos de orden de magnitud y de proporción con los demás parámetros estimados.
Así, del análisis realizado, se desprende que existe una relación positiva y significativa entre profundidad financiera y crecimiento económico. Esto, por supuesto, no permite concluir categóricamente sobre el sentido de la causalidad, pero si hecha luz sobre la existencia de la relación.
Sin embargo, se ha observado que en general esta relación no ha sido tan clara en los países latinoamericanos, sobre todo para los años ’70 y ’80. Una de las explicaciones que se ha encontrado es que el sistema financiero de estas economías no incrementa el nivel de eficiencia de la inversión, sino que solamente aporta al crecimiento en volumen y, por ende, no afecta considerablemente al crecimiento del PIB. Más
Variables Independientes Benchmark Crédito / PIB
Crédito / PIB Coef. - 0.0196
t-estadístico - 3.4129
p-value - 0.0009ª
Inversión / PIB Coef. 0.1559 0.1311
t-estadístico 3.6498 3.6354
p-value 0.0004ª 0.0005ª
Crecimiento de la Población Coef. 0.3164 0.4859
t-estadístico 1.7255 3.2747
p-value 0.0877b 0.0015ª
Términos de Intercambio Coef. -0.0359 0.0290
t-estadístico -0.4293 0.3094
p-value 0.6687 0.7577
Nivel Inicial de PIB per Cápita Coef. -0.0025 -0.0058
t-estadístico -1.7994 -3.4726
p-value 0.0751 0.0008ª
Constante Coef. 0.0129 0.0295
t-estadístico 0.8696 1.9733
p-value 0.3867 0.0514b
Observaciones 100 100
R2
ª significativo al 1%b significativo al 10% 0.3456 0.4445
Fuente: elaboración propia.
12
precisamente, de acuerdo a De Gregorio y Guidotti (1995)9, los intentos de liberalizar los mercados de capitales locales en las décadas de los ’70 y ’80 bajo entornos regulatorios precarios resultaron en sistemas financieros frágiles. Adicionalmente, los autores sostienen que de forma complementaria las entidades financieras adoptaron una política de sobreendeudamiento basados en las expectativas de ser cubiertos por medio de una intervención pública en caso de situaciones de stress de la cartera de crédito. Si bien estas situaciones en conjunto provocaron un impacto positivo en el volumen de inversión, este incremento fue a costa de una reducción en la eficiencia de las inversiones, lo cual impactó finalmente de forma negativa en su relación con el crecimiento del PIB. Por lo tanto, uno de los puntos a considerar además de la regulación y fomentar la bancarización del sistema, es aumentar la eficiencia10 de los créditos otorgados, con el fin de tener un mayor impacto positivo en el crecimiento.
Por lo tanto, promover el desarrollo de los sistemas financieros locales debiera estar en la agenda de los hacedores de política como una herramienta adicional para impulsar el crecimiento y promover el desarrollo económico. Desde luego, la promoción del sector financiero debe estar acompañado de políticas regulatorias apropiadas a las circunstancias de cada país, a fin de mitigar los episodios de crisis financieras que en ocasiones se han presentado y que implican pérdidas sociales significativas.
9 Jose De Gregorio and Pablo E. Guidotti, 1995, “Financial Development and Economic Growth”, International Monetary Fund, World Development Vol. 23 No. 3 pp. 433-448.10 De acuerdo a lo expuesto por De Gregorio y Guidotti (1995), el efecto sobre las inversiones que resulta determinante para el impacto positivo en la tasa de crecimiento del PIB no es el aumento en el nivel de las mismas, sino que el aumento en su eficiencia.
Economic GPS
Perspectivas de crecimiento a nivel mundialComprender qué puede deparar el futuro en términos macroeconómicos, es importante para la toma de decisiones estratégicas en los distintos negocios. Es por ello que en esta oportunidad compartimos lo que PwC UK anticipa para la economía global en este inicio de 2016.
A nivel mundial hay tres aspectos a tener en cuenta, que estarán impactando en las distintas realidades económicas. En principio, las cuestiones geopolíticas, por encima de las económicas, marcarán la agenda. Aquí se destaca en primer lugar la crisis de inmigrantes en Europa, seguido por la respuesta que la comunidad internacional pueda tener respecto de la crisis en Oriente Medio, así como también el referendum dobre el destino del Reino Unido respecto de su permanencia en la Unión Europea.
El otro factor que estará condicionando el desempeño de las economías a lo largo del 2016 es la baja en los precios internacionales de los commodities, la cual presenta una perspectiva de permanencia a mediano plazo. Mientras que para aquellos negocios, consumidores y hacedores de política pertenecientes a economías importadoras netas de estos productos será un factor positivo; constituirá todo un desafío para aquellas economías dependientes de la exportación de commodities.
El tercer factor corresponde a la decisión sobre política monetaria llevada adelante por la Reserva Federal de los Estados Unidos, la cual luego de 10 años de mantener la tasa de interés de referencia en su mínimo histórico, en diciembre último comenzó a aumentarla y, aunque gradualmente, se espera mantenga la tendencia alcista a lo largo del corriente año.
Este hecho impactará en hogares y empresas endeudados en dólares, y también en aquellas economías con relativamente alta relación de deuda en dólares sobre PIB, como por ejemplo Chile (37%), Turquía (25%) o Rusia (24%), las que verán un incremento en el costo de la misma.
Con relación al nivel de actividad económica, el escenario previsto indica que el G71 crecerá a una tasa mayor al 2%, en términos de PIB ponderado, siendo la mayor tasa de crecimiento desde 2010. Estados Unidos se encontrará liderando el crecimiento dentro del G7, alcanzando una tasa del 2,8%.
En contraste, las economías emergentes que integran el E72 crecerán por debajo de su tasa de tendencia (aunque por encima del G7). Dentro del grupo se espera que las economías de Brasil y Rusia se contraigan, mientras que China continuará desacelerándose y, aunque no se anticipa un aterrizaje forzoso, su desaceleración podría afectar fuertemente a las economías del sudeste asiático. En cambio, India sería la economía estrella dentro del E7, expandiéndose un 7,7%. Esta economía continuará recolectando los beneficios de sus recientes reformas económicas. La baja de la tasa de interés por parte del Banco Central de la India del 8% al 6,75% llevada a cabo el año pasado, ayudará a sostener el consumo y la inversión a lo largo del 2016.
De esta forma, el 2016 plantea varios desafíos para la economía mundial, con crecimientos moderados para las economías desarrolladas y con riesgos para los mercados emergentes dependientes de las exportaciones de materias primas.
Fuente: Análisis de PwC, en base a información del FMI
Figura 1: Dentro de las economías emergentes seleccionadas, solo India se espera crezca en 2016 por encima de su tasa de crecimiento de largo plazo
Global coordinates
Rusia
India
Turquía
México
Polonia
Indonesia
Sudáfrica
Arabia Saudita
Argentina
Nigeria
Brasil
China
-5 -4 -3 -2 -1 0 1
Diferencia entre el PIB proyectado para 2016 y la tasa promedio de crecimiento de largo plazo (1993-2015), en puntos porcentuales.1 G7: Alemania, EE.UU, Canadá, Francia, Italia,
Japón y Reino Unido2 E7: Brasil, China, India, Indonesia, México, Rusia y Turquía
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IPC congreso*Expectativas de Inflación
SojaPetróleo
Reservas, USD mn, fin de periodo Reservas/ActivosActivos S.Púb/Activos
Brasil UE China USA
Saldo Comercial, USD mnExportaciones, USD nn
Importaciones, USD mn INGRESOS CORRIENTESINGRESOS CORRIENTES sin BCRA & AnsesGASTOS CORRIENTES
Tipo de cambio Spot y Futuros
Evolución precios Soja y Petróleo, índice 2004=100 Reservas y Activos del BCRA
Comercio Exterior Ingresos y Gastos del Sector Público Nacional no Financiero
Índice de Tipo de Cambio Real: base dic-99=1 Estimador Mensual de Actividad Económica y Estimador Mensual Industrial
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Fuente: Elaboración propia en base a Secretería de Hacienda
Fuente: Elaboración propia en base a CBOT y WTI NYMEX
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA, BCB, BCE, FED, BCC. INEGI, Eurostat, National Bureau of Statistics of China, Bureau of Labor Statistics, INDEC, IPC Congreso
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC * Serie proveniente del INDEC, base1993=100 hasta diciembre de 2013 y desde entonces se utiliza Base2004=100 ** El INDEC modificó recientemente la base del índice. EMI base 2012 =100
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC
Fuente: Elaboración propia en base a IPC Congreso y UTD*IPC congreso y partir de noviembre 2015 se considera IPC de CABA
Spot3 meses6 meses1 año
EMI, var% a/a**EMAE, var% a/a*
0,00
20,0%
25,0%
30,0%
35,0%
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6.000
8.000
10.000
20.000,00
40.000,00
60.000,00
80.000,00
100.000,00
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140.000,00
7,008,009,00
10,0011,0012,0013,0014,0015,0016,0017,00
-8,0%
-6,0%
-4,0%
-2,0%
0,0%
2,0%
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Tipo de cambio Spot y Futuros
Evolución precios Soja y Petróleo, índice 2004=100 Reservas y Activos del BCRA
Comercio Exterior Ingresos y Gastos del Sector Público Nacional no Financiero
Índice de Tipo de Cambio Real: base dic-99=1 Estimador Mensual de Actividad Económica y Estimador Mensual Industrial
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Fuente: Elaboración propia en base a Secretería de Hacienda
Fuente: Elaboración propia en base a CBOT y WTI NYMEX
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA, BCB, BCE, FED, BCC. INEGI, Eurostat, National Bureau of Statistics of China, Bureau of Labor Statistics, INDEC, IPC Congreso
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC * Serie proveniente del INDEC, base1993=100 hasta diciembre de 2013 y desde entonces se utiliza Base2004=100 ** El INDEC modificó recientemente la base del índice. EMI base 2012 =100
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC
Fuente: Elaboración propia en base a IPC Congreso y UTD*IPC congreso y partir de noviembre 2015 se considera IPC de CABA
Spot3 meses6 meses1 año
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Actividad y Precios 2013 2014 2015 oct-15 nov-15 dic-15 ene-16
PIB Real, var % a/a 2,9% 0,45% nd - - nd -
IPCNu (2013=100), var % a/a nd 23,9% nd 14,3% nd nd nd
IPC CABA, var % a/a 26,6% 38,0% 26,9% 23,8% 24% 27% 30%
IPC San Luis, var % a/a 31,9% 39,0% 31,6% 23,7% 25% 32% nd
Producción Industrial (2013=100), var % a/a 0,0% -1,8% nd -2,6% nd nd nd
Reservas Internacionales (fin de periodo, USD mn) 30.599 31.443 25.563 26.970 25.615 25.563 30.074
Cobertura de Importaciones (meses de reservas) 4,99 5,78 nd 5,45 nd nd nd
Tipo de cambio implícito (M0/Reservas) 12,33 14,71 24,41 20,14 20,96 24,41 19,56
$/USD, fin de periodo 6,52 8,55 13,01 9,55 9,69 13,01 13,90
Sector Externo 2013 2014 2015 oct-15 nov-15 dic-15 ene-16
Exportaciones, USD mn 81.660 71.977 nd 5.205 nd nd nd
Importaciones, USD mn 73.657 65.249 nd 4.951 nd nd nd
Saldo Comercial, USD mn 8.003 6.728 nd 254 nd nd nd
Liquidación de Divisas de los Industriales Oleaginosos y los Exportadores de Cereales , USD mn 23.209 24.051 19.953 1.142 451 2.096 2.933
Laborales* 2013 2014 2015 oct-15 nov-15 dic-15 ene-16
Desempleo país (%) 6,40 6,90 nd - - nd -
Desempleo GBA (%) 6,50 7,20 nd - - nd -
Tasa de actividad país (%) 45,60 45,20 nd - - nd -
Fiscales 2013 2014 2015 oct-15 nov-15 dic-15 ene-16
Recaudación, $mn 858.832 1.169.683 1.537.948 134.417 129.489 145.034 162.654
IVA, $mn 249.006 331.203 433.076 38.927 38.895 42.635 45.662
Ganancias, $mn 183.599 267.075 381.463 33.034 33.023 38.176 40.625
Sistema seguridad social, $mn 229.767 297.504 401.045 34.232 34.105 34.293 50.323
Derechos de exportación, $mn 55.465 84.088 75.939 5.522 3.313 5.008 4.859
Gasto Primario, $mn 740.393 1.061.781 nd 125.404 119.618 nd nd
Resultado Primario, $mn -22.479 -38.562 nd -10.960 -172 nd nd
Intereses, $mn 41.998 71.158 nd 6.802 9.043 nd nd
Resultado Fiscal, $mn -64.477 -109.720 nd -17.762 -9.215 nd nd
Financieros - Tasas interés** 2013 2014 2015 oct-15 nov-15 dic-15 ene-16
Badlar - Privados (más de $1millon,30-35d) (%) 20,18 19,98 27,54 21,56 23,39 27,54 26,31
Plazo Fijo $ (30-59d bcos. Priv) (%) 19,37 21,30 27,95 22,86 24,93 27,95 26,30
Hipotecarios (%) 16,56 22,3 22,85 21,65 22,27 22,85 22,64
Prendario (%) 21,07 26,36 26,03 23,59 25,21 26,03 29,06
Tarjetas de Crédito (%) 37,16 42,76 39,97 40,41 41,23 39,97 42,33
Commodities*** 2013 2014 2015 oct-15 nov-15 dic-15 ene-16
Soja (USD/Tn) 516,8 457,0 347,3 327,4 319,1 323,3 323,2
Maíz (USD/Tn) 227,6 163,5 148,3 150,8 144,2 145,4 142,5
Trigo (USD/Tn) 251,3 216,0 186,4 186,3 182,1 174,3 173,9
Petróleo (USD/Barril) 98,0 92,9 48,8 46,3 42,9 37,3 31,8
* Dato trimestral. El año corresponde a Q4** dato 2012/13/14 corresponde al promedio ponderado diario de diciembre*** Contratos a futuro a un mes, promedio del período
Fuentes: Indec, Secretaria de Hacienda, Ministerio de Economía, BCRA, Ministerio de Hacienda GCBA , Dirección Provincial de Estadísticas y Censos de San Luis,CIARA, CBOT, NYMEX
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