Inversiones Globales en la Coyuntura Actual y Perspectivas de Desarrollo Para Mercados Emergentes...

Inversiones Globales en la Coyuntura Actual y Perspectivas

de Desarrollo Para Mercados Emergentes

John C. Edmunds

Chile

Octubre 16, 2001

Los Mercados de Valores Internacionales

• Antes del ataque, la prensa ponía demasiada atención en la caída del NASDAQ y en la “burbuja” de los punto coms, y por tanto la percepción del público es que todos los mercados de valores han caído mucho.

• La realidad es que el Dow Jones y el S&P 500 ya recuperaron casi al mismo nivel que tuvieron antes del ataque.

Los Mercados de Valores Internacionales, 2

• El indice Nikkei de Japon sigue débil y el Banco de Japon sigue tratando de debilitar el yen.

• El indice de Europa ha bajado en el año 2001 tanto en términos de moneda europea como en términos del dólar.


• Si la realidad no es tan negativa, ?de dónde viene la imagen negativa que muchos tienen en mente?

• La caída marcada tuvo lugar en marzo y abril de 2000, cuando unos componentes del NASDAQ y algunas otras acciones, por ejemplo las telefónicas europeas, habían alcanzado niveles exagerados e insostenibles.


• Para esas acciones, la subida fue casi vertical en el primer trimestre de 2000, y la caída que vino después también fue brusca.

• La gran parte de los mercados de valores no fluctuó mucho, ni entre 1999 y marzo de 2000, ni después, hasta el ataque.

• Para la gran parte de los sectores del mercado de valores, había una rotación normal de sectores.


• Esta rotación de sectores refleja las condiciones subyacentes de los sectores industriales. Por ejemplo, la vivienda en los EEUU ha tenido un fuerte crecimiento, y las empresas que proveen materiales de construcción y artículos para el hogar han dado buenos rendimientos. Tambien los bancos hipotecarios han tenido buena rentabilidad. Muchos norteamericanos han refinanciado sus hipotecas, para obtener una tasa de interés más baja.


• Otro sector que ha dado buen rendimiento ha sido las empresas de aguas y las generadoras de electricidad.

• Las petroleras y productoras de gas natural estaban teniendo un año excelente, y sus acciones reflejaban este hecho.

• Desde el ataque, las fábricas de armamentos y vacunas contra aftos han subido mucho. También compañías de seguridad y identificación.


• El comportamiento de los índices de bolsa de algunos paises ha sufrido distorsiones, causadas por la composición de los sectores industriales que dominan las distintas bolsas. El ejemplo más claro es Finlandia, donde Nokia domina el índice. Como Nokia ha tenido un año malo en la bolsa, el índice de Finlandia también ha tenido un año malo.


• La bolsas europeas tienen más ponderación de telefónicas que la bolsa de New York, lo que explica una parte de su rendimiento relativamente inferior.

• Las variaciones de los tipos de cambio han tenido numerosos impactos adicionales sobre los estados de perdidas y ganacias de las empresas internacionales.


• El crecimiento real de la economía mundial ha bajado, con la posibilidad de ralentizarse más, debido al estancamiento de la inversión en nueva capacidad y nueva maquinaria en los EEUU. Japón esta creciendo muy poco, o incluso ya en recesión. Europa también ha experimentado una moderación de su tasa de crecimiento.


• La moderación de las tasas de crecimiento real no justifica que los precios de las acciones caigan, porque las tasas de descuento han bajado, tras el aflojamiento agresivo de la política monetaria, tanto por la Reserva Federal de los EEUU, como por Japón, Canadá, y Europa.

• La inflacion ha sido baja también, lo que ha creado espacio para más rebajas de las tasas de interés.

Pronostico de las Bolsas Internacionales

• La bolsa más fácil de pronósticar es la de Japón. Simplemente tiene que haber una política de reestructuración económica más agresiva en Japón, porque no hay alternativa después de once años de estancamiento y esfuerzo tras esfuerzo de reactivar la economía con obras públicas.

Pronostico de las Bolsas Internacionales, 2

• Las bolsas europeas son más dificles de pronósticar, porque su rendimiento depende de cuando volverán a subir las acciones de las telefónicas euopeas. No se sabe cuando va a haber una mejora en el endeudamiento de la British Telecom, ni France ni Deutsche ni Ital Telcom.


• Otro factor que influye en el rendimiento de las bolsas europeas es la consolidación del sector de servicios financieros. Las aseguradoras han comprado bancos y viceversa. Si la consolidación se acelera, las bolsas lo reflejarán. Cada adquisición exitosa lleva una prima por el control, y los accionistas de la empresa adquirida se benefician.


• Las bolsas norteamericanas pueden seguir la racha alcista que comenzaron hace dos semanas. La Reserva Federal ha mostrado su agresividad ya varias veces, rebajando la tasa de descuento. Un total de ocho recortes en diez meses es impresionante. Pero ya viene otro recorte de medio punto antes de la Navidad.


• La politica económica de Bush era recortar los impuestos, pero no lo pudo hacer sin la aprobación del Congreso. El Congreso se extiendió mucho para modificar la propuesta de Bush, y cada congesista persigió su propio interés, ya sea para buscar su reelección o para imponer su perspectiva ideológica. Por tanto no se espera que más recortes de impuestos lleguen a tiempo. Cuando por fin salga algo, probablemente será muy distinto al proyecto de ley que Bush presentó.


• La política fiscal de los EEUU no suele ser ágil. Esta primavera, cuando el Congreso soltó por fin el proyecto de ley, fue muy tarde para tener un impacto significativo a corto plazo sobre la actividad económica. El Congreso ya ha anunciado otros medios fiscales. Sin embargo, el efecto psicológico sobre el público norteamericano se habrá perdido si no se hace algo pronto.


• A pesar de la coyuntura opaca, las clases medias del mundo siguen comprando activos financieros todos los meses. No ha habido un cambio marcado de sus preferencias hacia los activos tangibles. Siguen invirtiendo en los mercados financieros. Están comprando acciones ahora porque las prefieren a las demás alternativas.


• El Dow Jones sobrepasara el nivel de 11,000 en enero de 2002.

• El NASDAQ subira a 2300 dentro del mismo rango de tiempo.

• El Nikkei se quedará estancada este año.

• El Eurotop 100 subira un 10% por encima de su nivel actual.

Perspectivas de Desarrollo para los Mercados Emergentes

• Desde 1994 el rendimiento de los mercados emergentes ha sido demasiado bajo debido al alto nivel de volatilidad que han sufrido.

• El indice de acciones de mercados emergentes llegó a su nivel máximo en febrero de 1994 y no ha recuperado ese nivel todavía.

Perspectivas de Desarrollo para los Mercados Emergentes,2

• Los bonos de mercados emergentes han dado un rendimiento alto comparado con los bonos basura, y con menor volatilidad por promedio.

• La suspensión de pagos de la deuda rusa supuso un golpe muy fuerte para los bonos de mercados emergentes y para los bonos basura también.

Perspectivas de Desarrollo para los Mercados Emergentes,3

• El bajo rendimiento de las acciones de mercados emergentes tiene muchas causas, y algunas de las causas ya se han controlado o eliminado.

• La causa mas citada es el contagio: a todos los paises se les condena por el pecado de uno de ellos. Cuando cae uno caen todos.

Perspectivas de Desarrollo para los Mercados Emergentes, 4

• Otra causa fue el auge de la bolsa norteamericana, que absorbió muchas compras que de otra manera hubieran ido a acciones de mercados emergentes.

• Otra causa fue, y es, el control de las empresas en los mercados emergentes. Los accionistas minoritarios no consiguen la rentabilidad que les corresponde, y que el riesgo que corren amerita.

Perspectivas de Desarrollo para los Mercados Emergentes, 5

• Otras causas del rendimiento bajo y volátil se hallan en los eventos que han recibido mucha atención, como la crisis asiática de 1997, la crisis argentina, la caída del real brasileño, etc.

• Los precios de los productos básicos llevan mas de veinte anos a niveles bajos.

El Futuro de los Mercados Emergentes

• El año 2001 comenzo bien, y todavía puede mostrar fortaleza suficiente para rehabilitar los mercados emergentes en la opinión de los inversores de cartera.

• Empresas y agencias de gobierno en paises como Chile podrán emitir papeles este ano.

Nuevo Enfoque para Emisores en los Paises Emergentes

• A pesar de la perspectiva favorable para la emision de papeles, considero que las entidades latinoamericanas que quieran emitir deberían considerar una alternativa nueva: emitir títulos estructurados.

• Un título estructurado está diseñado para atraer a los compradores aversos al riesgo.

Títulos Estructurados

• Tradicionalmente, las entidades emisoras han colocado bonos o acciones, y lo han hecho cuando el mercado haya tenido apetito.

• La entidad emisora no tiene por qué esperar a una coyuntura adecuada para emitir títulos estructurados. El mercado siempre tiene apetito por títulos diseñados con el propósito de atraer a los compradores.

?Dónde Emitir Papeles?

• Las empresas chilenas pueden emitir papeles aquí en el mercado local, o en los EEUU, o en Europa.

• Hace diez anos las bolsas latinoamericanas estaban creciendo y las ofertas inciales de acciones sobrepasaban las retiradas de bolsa por adquisiciones y fusiones.

?Donde Emitir Papeles? 2

• Las adquisiciones y retiradas de bolsa han mermado el volumen de negocios de las bolsas latinoamericanas, y han restado líquidez a las mismas. La escasez de líquidez causa que los corredores tienen que cotizar spreads mas anchos.

• Las bolsas latinoamericanas se especializan en instrumentos de deuda ahora.

?Dónde Emitir Papeles? 3

• Una empresa que quiere colocar pagarés de empresa puede emitir en el mercado local, y inscribir los papeles en la bolsa local.

• Si se trata de emitir acciones, la empresa probablemente emitirá en New York o Madrid, por medio de una sociedad creada a propósito.

?Pueden Volver a Crecer las Bolsas Latinoamericanas?

• Las bolsas pueden retener la cuota de mercado que tienen en instrumentos de renta fija.

• Las bolsas pueden recuperar cuota de mercado en el ramo de acciones, si ellas enfatizan títulos estructurados que tienen proteccion a la baja y potencial alcista y otros atributos atractivos.

?Es una Amenaza la Tecnología?

• Las bolsas latinoamericanas están amenazadas por la tecnologia, la cual rebaja costos de transacciones, y atrae dinero hacia los centros financieros mundiales.

• El modelo de bolsa automatizada de Paris ha tenido mucho éxito.

?Es una Amenaza la Tecnologia? 2

• A pesar de la amenaza, las bolsas latinoamericanas llenan un rol en llevantar y asignar fondos, y ese rol durará. La información local es clave para valorar unos títulos.

• Las bolsas locales pueden sobrevivir y prosperar. Ellas viven de las emisiones pequeñas de títulos de empresas locales. Los analistas en los centros mundiales no podrán saber tanto como los analistas locales sobre las empresas locales.

La Evolución de las Bolsas Sigue El Cíclo de Vida de los Emisores• Cuando una empresa llega a ser muy

grande, emite títulos en los centros mundiales, para tener acceso a montos más grandes de capital. Un ejemplo es Cemex.

• De ahí se ve que para crecer y mantener su posición central en la asignación de capital, las bolsas latinoaméricanas tendrán que atraer inscripciones nuevas.

ESTRATEGIAS QUE DEBEN UTILIZAR LAS

COMPAÑIAS CHILENAS QUE QUIEREN TENER ACCESO AL CAPITAL

EXTRANJERO

Los Inversionistas Norteamericanos

Podemos identificar dos categorías de inversionistas norteamericanos:

La primera, que es una categoría subyacente, está formada por la clase media norteamericana, incluyendo los Baby Boomers, entre 40 y 55 años de edad y que ahorran para su jubilación.

La segunda, que es una categoría más visible, son los gestores de portafolio.

Primer grupo de inversionistas

norteamericanos:

LA CLASE MEDIA

La Clase Media Norteamericana

Características:

Hay unos 64 millones de norteamericanos que están en ese rango de edades, y que gozan de ingreso suficiente para ahorrar para su jubilación.

Esta gente está informada acerca de los movimientos de la bolsa norteamericana y los fondos mutuos. Entienden la importancia de invertir en instrumentos que ofrecen altos rendimientos.


Esta clase está consciente que hubo un CRASH en la bolsa hace 15 años, y la caída del NASDAQ hace un año y medio, que la diversificación internacional es recomendable.

Un grupo de esta clase se ha atrevido a invertir en los mercados emergentes, otros lo han hecho inconscientemente.


Esta clase invierte en mercados emergentes, sólo porque los expertos lo recomiendan, a pesar que tienen poca confianza en esta estrategia de inversión.

En general, están muy poco informados acerca de la realidad de la situación de los mercados emergentes.


Al existir desconfianza en las inversiones que se realizan en el exterior, están preocupados continuamente de las pérdidas que puedan registrar sus ahorros, a pesar que sólo alcanza a un máximo de 11% de su portafolio.

Se caracterizan por tener una reacción exagerada ante cualquier evento, por insignificante que éste sea.


El ejemplo más obvio de esta desconfianza fue la reacción que tuvieron frente a la devaluación del peso mexicano en diciembre de 1994. Hubo un pánico generalizado, que los llevó no sólo a deshacerse de las inversiones mexicanas, sino también de todas las latinoamericanas. Pensaban que México estaba cerca de Chile y Argentina.

Este pánico también los llevó a vender sus inversiones en Filipinas, y la principal causa de esto fue que la moneda de este país también se llama peso.


Este efecto “ contagio “ es de suma importancia, porque hace empeorar cualquier crisis y desestabiliza las Bolsas en los países emergentes.

Actualmente, este fenómeno de contagio está presente en las Bolsas de América Latina. La crisis oscila entre Brasil y Argentina con el foco pasando de uno a otro, pero ahora se ha rebalsado y difundido por todo este continente.


Debido a la dinámica del “ capricho y efecto contagio “ de los inversionistas de la clase media norteamericana, los índices de las bolsas en los países emergentes fluctúan violentamente. Pero cabe destacar que el ahorro de este grupo alcanza los 80 mil millones de dólares mensuales, y una gran parte de este ahorro se puede invertir en los mercados emergentes.

Segundo grupo de inversionistas:

LOS GESTORES DE PORTAFOLIO

GESTORES DE PORTAFOLIO NORTEAMERICANOS

Existen muchos fondos de inversión en los EE.UU, Europa, Japón y Canadá. Los gestores de éstos son: profesionales altamente entrenados en análisis de

inversiones y portafolios. Muchos son jóvenes Saben pocos idiomas, pocos han viajado o vivido

en los países donde invierten obtienen información de pocas fuentes, pero

confían en éstas.


Muchos gestores dependen de las mismas fuentes de información. Recordemos que éstas son pocas.

Los gestores que manejan otras fuentes de información tienen que prestar atención a las fuentes que utiliza la mayoría, porque el rendimiento de los fondos se mide en el corto plazo. Ante esto no hay soporte por un gestor cuyo fondo da un rendimiento bajo por un solo período.


Dos trimestres consecutivos de rendimiento bajo son suficientes para echar al gestor y contratar otro. Una estrategia de gestionar un fondo con miras a un buen rendimiento a largo plazo no es viable.

Este hecho hace que los gestores actúen como si fueran inversionistas poco sofisticados de clase media, con miedo y capricho.

COMO PERCIBEN LA ECONOMIA CHILENA

LOSINVERSIONISTAS

NORTEAMERICANOS


Saben que Chile produce cobre y frutos de exportación.

Saben que Chile está negociando su entrada al Nafta.

Saben que Chile tiene inversiones importantes en otros países de la región, tales como Perú, Bolivia, Argentina y Brasil.


Tanto los inversionistas de clase media como los gestores de portafolios saben que Chile ha logrado un milagro económico de desarrollo.

Saben que Chile ha privatizado el sistema de pensiones.

Saben que Chile tiene un record económico destacado.


Saben que Chile pudo aprovechar el auge de liquidez y la expansión de las bolsas hasta 1997, sin dejarse abierto a una salida repentina del capital golondrino.

No saben exactamente cómo Chile pudo hacer esto, pero si saben que Chile fue menos afectado por el Tequilazo de 1994/1995 que Argentina y Brasil.


Los gestores profesionales están más informados; por ejemplo conocen el nombre del presidente del país, los nombres de las principales compañías, o por lo menos los nombres de las compañías cuyas acciones están inscritas en la bolsa de Nueva York mediante ADRs.

Saben que Endesa pudo vender bonos a 100 años plazo.


Saben que Chile tiene estabilidad monetaria , y la tiene hace más años que ningún otro país latinoaméricana.

Saben que Chile tiene la evaluación crediticia más alta de América Latina.

PERCEPCION DE LOS INVERSIONISTAS

NORTEAMERICANOS DE LA BOLSA CHILENA

PERCEPCION DE LA BOLSA CHILENA

Piensan que puede volver a ser uno de los mejores lugares para invertir. Comprarían acciones y bonos chilenos sin exigir un rendimiento muy alto, porque no los castigan con una prima por alto riesgo.

Saben que hay muchas empresas chilenas que no han vendido ni acciones ni bonos al público , y esperan que algunas lo harán en el futuro próximo.


La escasa emisión de títulos por parte de empresas chilenas tiene la ventaja que no exista sobreoferta de papeles chilenos. Al contrario, los títulos chilenos han estado apremiados por su escasez.

La razón es que algunos portafolios internacionales necesitan títulos chilenos para balancear su ponderación.


Cuando el dinero fluye a los fondos mútuos que invierten internacionalmente, esos fondos tienen que comprar títulos de cada país según las ponderaciones de los índices internacionales.

Esto implica que puede haber una escasez de papeles chilenos de vez en cuando.


Esta escasez es buena para el país , porque Chile ya tiene la imagen de seriedad monetaria y gestión prudente. Ante esta situación, es lógico y razonable que los títulos chilenos estén escasos y relativamente caros.

Esta imagen de seriedad y prudencia atrae dinero de los mercados internacionales.


Los gestores de portafolios en Nueva York y Londres piensan que Chile no pide fondos ni los acepta a menos que tenga un uso productivo y serio por los fondos.

Ante esto su imagen es favorable: “ Chile es como Suiza”, y por lo tanto los mercados internacionales ofrecen muchos fondos a empresas chilenas.


El país ha estado y puede volver a estar en un círculo virtuoso: habiendo demostrado un buen rendimiento con el dinero foráneo que ha sido invertido, y por lo tanto esto hace que siga teniendo acceso a más fondos externos.

La imagen es vulnerable. Si las empresas chilenas aceptan más fondos de los que pueden usar productivamente, se quiebra el círculo virtuoso.


La imagen es vulnerable también al comportamiento desalentador de las bolsas de Argentina y Brasil. Cualquier percance que afecte a uno de estos países también afecta la disponibilidad de fondos para Chile; o cierra la ventanilla o encarece los fondos.

Chile puede desvincularse del resto de los países hasta cierto punto, emitiendo títulos estructurados. Aún así el financiamiento cuesta más debido a la coyuntura.

COMO LAS EMPRESAS CHILENAS PUEDEN

ACCESAR LOS MERCADOS DE CAPITAL

COMO LAS EMPRESAS CHILENAS PUEDEN COLOCAR PAPELES

Los mercados de capitales internacionales están abundantemente dotados con dinero que busca cómo ganar un rendimiento adecuado, sin correr mucho riesgo.

Los gestores de portafolio tienen “apetito” por más papeles chilenos, provisto que la calidad de los activos y la credibilidad de la gerencia sean suficientes, y provisto que hay protección a la baja.

COMO LAS EMPRESAS CHILENAS PUEDEN COLOCAR PAPELES

Una empresa chilena, que está conocida y que tiene un record adecuado de rendimiento, puede emitir títulos y los puede colocar en Europa o Norteamérica si los titulos se empaquetan con una garantía o un respaldo comprado a una aseguradora suiza.

La estructura de los títulos tiene que soportar el escrutinio, llamado “ due diligence”, que dan los inversionistas profesionales.

COMO LAS EMPRESAS CHILENAS PUEDEN APROVECHAR LA LIQUIDEZ

Este escrutinio pone atención a los activos, flujos de caja, al equipo de gerentes, coberturas, prioridad, y naturaleza de las garantías.

El escrutinio acepta activos en otros países, siempre con tasadores y expertos locales revalidando la propiedad.

Esto implica que una empresa chilena podría tener acceso al dinero foráneo para comprar una empresa en otro país, por ejemplo Paraguay.


La empresa chilena, después de comprar los activos paraguayos, seguiría siendo valorada como empresa chilena provisto que los activos paraguayos no fuesen demasiado grande comparada con la chilena, y provisto que hubiera coberturas adecuadas.

El múltiplo de beneficio por acción de la empresa chilena no bajaría después de la compra.


Si la empresa chilena tuvo un múltiplo de 15 veces antes de la compra, y si pudiese comprar la empresa paraguaya por un precio de 9 veces, la compañía chilena ganaría porque los beneficios de la empresa paraguaya se valorizarían a 15 veces, aunque sólo costara 9.

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